Đề tài Xây dựng thị trường UPCoM lên thành OTC thực sự ở Việt Nam

iếu. Các chuyên gia chứng khoán khẳng định UPCoM đã thực sự thất bại vì những mục tiêu ban đầu đề ra hầu như chưa thực hiện được nhiều. 35 Đồ thị 1: Khối lượng và giá trị giao dịch trên thị trường UPCoM 2009-2010 Nguồn: www.stocknews.vn Một yếu tố khiến thị trường này chưa thực sự hấp dẫn nhà đầu tư là trên 2 sàn chính thức là Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh đã có nhiều hàng hóa có tính thanh khoản cao, nên lựa chọn của nhà đầu tư vẫn dành cho những cổ phiếu trên 2 sàn này chứ không phải trên UPCoM. Lãnh đạo của Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội khẳng định, thời gian tới sẽ áp dụng phương thức giao dịch mới linh hoạt hơn để cải thiện tính thanh khoản và thu hút nhà đầu tư. 2.3.2. Những đóng góp của thị trường UPCoM 2.3.2.1. Thị trường UPCoM tạo sự an toàn hơn trong giao dịch Giao dịch tự phát, không thanh toán tập trung, cổ phiếu không lưu ký, việc mua bán thông qua các môi giới tự do... sẽ mang lại nhiều rủi ro. Do vậy, khi thị trường UPCoM đi vào hoạt động, đã góp phần hạn chế những rủi ro của việc giao dịch cổ phiếu tự phát. Tham gia thị trường UPCoM cũng có nghĩa là nhà đầu tư giao dịch cổ phiếu chưa niêm yết sẽ không còn phải mua bán theo kiểu trao tay, qua điện thoại, tin nhắn…, thiếu khung pháp lý như hiện nay. Độ an toàn khi giao dịch trên thị trường UPCoM thể hiện ở chỗ nhà đầu tư phải có tiền trong tài khoản mới thực hiện được 36 lệnh mua và phải có chứng khoán trong tài khoản thì mới thực hiện được lệnh bán. Đặc biệt, tại thị trường UPCoM, với sự có mặt của các công ty chứng khoán với vai trò là tổ chức cam kết hỗ trợ, đơn vị trung gian kết nối giữa nhà đầu tư, công ty với HNX, nhà đầu tư sẽ giảm thiểu thời gian tìm kiếm đối tác, giảm thiểu các rủi ro, tiết kiệm chi phí giao dịch, đảm bảo công khai giá và khối lượng giao dịch. Với thị trường UPCoM, các doanh nghiệp, các nhà đầu tư sẽ có được một sân chơi chuẩn với khung pháp lý chặt chẽ, tránh tình trạng bị lừa đảo, bị làm giá trên chợ giao dịch tự do OTC. 2.3.2.2. Quy định minh bạch giá trên thị trường UPCoM bảo vệ lợi ích cho nhà đầu tư Những thay đổi cơ bản nhất của thị trường UPCoM so với thị trường tự do hiện tại là sự minh bạch thông tin, minh bạch về giá và đảm bảo xác thực giao dịch. Các cổ phiếu Cty đại chúng trên sàn UpCOM đều được lưu ký tập trung, nhà đầu tư giao dịch thông qua tài khoản mở tại công ty chứng khoán. Do đó tất cả các giao dịch đều được xác thực tại Trung tâm lưu ký. Các giao dịch, thanh toán chứng khoán được thực hiện trên một hệ thống tập trung, có quản lý nên quyền lợi của nhà đầu tư được bảo vệ bởi các quy định của pháp luật. Các mâu thuẫn, xung đột, thậm chí là lừa đảo luôn là rủi ro lớn nhất khi giao dịch chứng khoán trên thị trường tự do. Những trường hợp gần đây về giao dịch cổ phiếu ngân hàng Quân đội là ví dụ rõ ràng nhất. Không chỉ có vậy, giá chứng khoán trên thị trường tự do không hề tuân theo bất kỳ nguyên tắc nào, thậm chí hoàn toàn nằm trong tay các môi giới. Các giao dịch trong ngày của một loại cổ phiếu thậm chí có thể hoàn toàn là giao dịch khống, không cần chuyển quyền sở hữu và không cần chuyển tiền mua. Nhà đầu tư hoặc môi giới có thể mua đi bán lại một thỏa thuận viết tay (đi kèm tiền đặt cọc) liên tục trong ngày để hưởng chênh lệch giá và giá càng biến động mạnh thì cơ hội lợi nhuận càng lớn. Ngay cả với các công ty chứng khoán, báo giá giao dịch cũng có sự khác biệt mà không có căn cứ nào để xác thực. Một ví dụ đơn giản, nhà đầu tư thông qua môi giới 37 mua cổ phiếu A với giá 10.000đ/cổ phiếu nhưng môi giới có thể "ép" được một nhà đầu tư khác bán với giá 5.000đ/cổ phiếu. Khoản lợi chênh lệch đó không thuộc về người mua mà lại thuộc về người môi giới. Theo quy định của UPCoM, cổ phiếu đăng ký giao dịch tại đây sẽ có một mức giá tham chiếu và biên độ ± 10%. Giá tham chiếu là giá bình quân gia quyền của các giao dịch thỏa thuận điện tử. Khi nhà đầu tư muốn chào mua/bán một loại cổ phiếu, công ty chứng khoán sẽ nhập các lệnh đó vào hệ thống của HNX và lựa chọn lệnh đối ứng tốt nhất sẵn có để thực hiện giao dịch. Nhờ có UPCoM mà trong một ngày, nhà đầu tư có một khoảng thời gian nhất định từ 10h-15h để biết được giá tổng thể của toàn thị trường, các giá mua giá bán tốt nhất. Từ đó hạn chế tối đa giao dịch khống, hiện tượng làm giá. Trao đổi về sự tự phát tổ chức các sàn giao dịch cổ phiếu chưa niêm yết của một số công ty chứng khoán gần đây, một lãnh đạo Ủy ban chứng khoán nhà nước cho biết cũng rất khó hạn chế hoạt động này vì nhu cầu giao dịch cổ phiếu OTC là có thực và nhà đầu tư có quyền đến giao dịch với công ty chứng khoán. Mặt khác, khi chưa ra đời một thị trường dành riêng cho cổ phiếu của công ty đại chúng chưa niêm yết thì cũng không có cơ sở để "ép" các công ty chứng khoán không được mở "sàn". Do đó, việc ra đời thị trường UPCoM không chỉ mang ý nghĩa về tổ chức thị trường, mà còn là một tín hiệu đối với định hướng ổn định và thu hẹp thị trường tự do vốn đang nảy sinh rất nhiều vướng mắc và xung đột lợi ích. 2.3.2.3. UPCoM tạo bước đệm để doanh nghiệp tiếp cận thị trường vốn Thị trường UPCoM là một bước đệm quan trọng đối với các công ty đại chúng vì theo quy định của Luật Chứng khoán, hai sàn niêm yết (HOSE và HNX) có những tiêu chuẩn nhất định, khiến nhiều công ty đại chúng không đủ điều kiện. Tuy nhiên, nhu cầu giao dịch thứ cấp, huy động vốn của bộ phận công ty đại chúng còn lại cũng rất lớn và UPCoM sẽ tạo điều kiện thuận lợi. 38 UPCoM đem lại lợi ích cho tất cả các bên. Về phía doanh nghiệp, cổ phiếu được nâng cao tính thanh khoản, quảng bá được hình ảnh thương hiệu, tiếp cận với nguồn vốn dài hạn phục vụ kinh doanh. UPCoM hoàn toàn có thể là một bước đi quan trọng để doanh nghiệp thực hiện việc niêm yết trên HOSE và HNX, nhất là làm quen về nghĩa vụ công bố thông tin. Về phía công ty chứng khoán, đây là một mảng dịch vụ có tiềm năng phát triển. Ông Đỗ Minh Hoàng, quyền Tổng giám đốc công ty bảo hiểm Ngân hàng Nông nghiệp cho biết, công ty đang trong quá trình chuẩn bị hồ sơ niêm yết trên sàn chính thức. Trong thời gian ngắn hồ sơ chuẩn bị lên sàn chính thức chưa hoàn tất nên đã lựa chọn sàn. Đại diện Tập đoàn HiPT cũng cho biết công ty đã có kế hoạch lên sàn từ lâu. Nhân dịp khai trương UPCoM, HiPT cũng thấy cơ hội để đưa cổ phiếu của công ty lên sàn. "Đã là công ty đại chúng thì việc đăng ký giao dịch hay niêm yết là việc không sớm thì muộn cũng sẽ thực hiện. Công ty cũng muốn đưa hình ảnh của mình đến gần hơn với các nhà đầu tư, kể cả cá nhân và tổ chức" - đại diện này cho biết. Việc xác định được giá chuẩn của cổ phiếu trên UPCoM cũng sẽ giúp doanh nghiệp xác định được giá trị thực, thuận lợi hơn trong việc huy động vốn. 2.3.3. Những hạn chế và thiếu sót của thị trường UPCoM: 2.3.3.1. Hàng hóa trên thị trường UPCoM chưa đa dạng, thanh khoản thấp Tính đến ngày 7.1, sàn UPCoM mới có 35 công ty đại chúng đưa cổ phiếu lên giao dịch. Đây là một con số rất khiêm tốn so với mục tiêu 200 công ty của giai đoạn hai sau khi “thử nghiệm” với dưới 10 công ty lúc sàn mới đi vào hoạt động. Nếu so với mục tiêu lớn nhất là thu hẹp thị trường tự do thì có lẽ còn xa mới đạt được vì chỉ riêng số công ty đại chúng đã đăng ký cũng vào khoảng 1.000 doanh nghiệp. Theo đánh giá của HNX, một số công ty đại chúng, nhất là các ngân hàng thương mại – những tổ chức trong “tầm ngắm” khả thi nhất khi mới vận hành thị trường này – chưa muốn tham gia vì còn có một số lợi ích cục bộ khác. 39 Dễ thấy điều này khi các công ty chứng khoán hiện tham gia quản lý sổ cổ đông và tổ chức giao dịch cổ phiếu cho doanh nghiệp hay chính các công ty đại chúng đặc biệt là ngân hàng tự quản lý sổ cổ đông cũng không muốn tham gia vì phải từ bỏ một số lợi ích thu được từ hoạt động chuyển nhượng. Các ngân hàng cũng muốn hướng tới các sàn lớn hơn như HOSE hay HNX. Ngay cả với nhóm công ty chứng khoán là những đối tượng “nòng cốt” của sàn UPCoM cũng chưa nhiệt tình. Mặc dù Uỷ ban chứng khoán nhà nước đã gửi công văn từ ngày 22.4.2009 yêu cầu các công ty chứng khoán phải đăng ký giao dịch trên thị trường UPCoM nhưng hiện tại mới chỉ có 6/12 công ty chứng khoán là công ty đại chúng đăng ký giao dịch. Mặc dù thủ tục lên sàn UPCoM được giảm thiểu tối đa nhưng các công ty chứng khoán vẫn chưa tích cực trong vai trò hỗ trợ doanh nghiệp. HNX cho biết một số công ty chứng khoán đóng vai trò là tổ chức cam kết hỗ trợ cũng không thực hiện tốt vai trò của mình trong việc hoàn tất thủ tục đăng ký lưu ký và đăng ký giao dịch. Trên thực tế, hầu hết các doanh nghiệp này lại tự liên hệ để sở hỗ trợ hoàn tất các thủ tục. Đối với nhà đầu tư, sàn UPCoM được đánh giá là rất thiếu thông tin về doanh nghiệp và rất ít công ty chứng khoán hỗ trợ. Đây cũng là điều dễ hiểu vì đa số nguồn lực của công ty chứng khoán hiện vẫn tập trung cho hai sàn niêm yết, nhất là trong bối cảnh thị trường này ấm lên. Trong khi doanh nghiệp trên sàn UPCoM rất đa dạng về tiêu chuẩn, khả năng “đãi cát tìm vàng” hoàn toàn phụ thuộc vào phân tích thông tin. Rất hiếm công ty chứng khoán cung cấp các bản phân tích cơ bản cho khách hàng trong khi những bản phân tích như vậy có thể dễ dàng tham khảo đối với công ty trên sàn niêm yết. Mặt khác, về cơ chế giao dịch, UPCoM cũng kém linh hoạt hơn nhiều. Các công ty chứng khoán chưa tận dụng ưu thế của phương thức giao dịch thoả thuận một cách hiệu quả. Nhiều công ty đã không chủ động trong việc chia lệnh để thực hiện lệnh với khách hàng, ảnh hưởng đáng kể đến tính thanh khoản trên thị trường. Ở chiều ngược lại, để UPCoM có thêm hàng hóa, doanh nghiệp phải chủ động lên sàn. Trên thực tế, doanh nghiệp này nhìn doanh nghiệp kia, chờ đợi, càng khiến 40 sàn UPCoM thiếu hàng hóa. Không có cổ phiếu nổi trội dẫn dắt thị trường, giao dịch tại sàn không sôi động là điều dễ hiểu. Việc lần lượt đưa các loại hàng hóa tốt lên sàn như lời hứa của nhà tổ chức thị trường có vẻ như không có hiệu quả, vì cho đến nay, những cổ phiếu có vốn hóa lớn của các ngân hàng sau khi có dự định lên sàn UPCoM đã bỏ lời hứa. Trong khi đó, các cổ phiếu đã từng niêm yết trên UPCoM cũng đã rời khỏi sàn này (như APEC), hoặc chuẩn bị rời khỏi (như Rồng Việt). Chủ trương các công ty đại chúng buộc phải lưu ký chứng khoán và chọn sàn để lên giao dịch của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước nhằm tăng hàng hóa cho UPCoM đã không mang lại nhiều hiệu quả khi đa phần các công ty đại chúng sau khi lưu ký thường chọn 2 sàn niêm yết của Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội để giao dịch. 2.3.3.2. Những quy định đối với UPCoM chưa tạo được cơ chế linh hoạt trong giao dịch - vốn là một đặc trưng hấp dẫn nhất của thị trường tự do. Ông Đỗ Hướng Dương, Phó Tổng Giám đốc công ty cổ phần Dịch vụ Phú Nhuận, cho biết công ty sẽ niêm yết cổ phiếu tại sàn HOSE thay vì sàn UPCoM. Theo kế hoạch ban đầu, dự kiến tháng 12/2009, công ty sẽ niêm yết cổ phiếu tại UPCoM, nhưng sau một thời gian xem xét tình hình hoạt động của sàn này, ban lãnh đạo công ty quyết định tiến hành mọi thủ tục để kịp đưa cổ phiếu của mình lên sàn HOSE vào đầu năm 2010. Hiện công ty đang xin phép tăng vốn điều lệ từ 60 tỷ đồng lên 150 tỷ đồng và hoàn tất hồ sơ xin niêm yết cổ phiếu. Cũng trong tâm trạng ngại lên UPCoM, đại diện công ty cổ phần Đầu tư Thương mại Dịch vụ Điện lực (PIST), cho biết đã nộp hồ sơ lên Ủy ban chứng khoán nhà nước xin niêm yết cổ phiếu tại sàn UPCoM nhưng nay đã có kế hoạch chuyển hướng, niêm yết tại sàn HOSE. Hiện PIST đã đủ điều kiện để niêm yết tại HOSE như có vốn pháp định trên 80 tỷ đồng, hoạt độn có lãi trong 3 năm, đã hoàn tất bản cáo bạch... Công ty đang chờ kỳ đại hội cổ đông tới xin ý kiến chọn thời điểm thích hợp, có lợi nhất để niêm yết cổ phiếu. Tất nhiên không phải tại sàn UPCoM. Trong thế phải chọn sàn chính thức và sàn UPCoM, Ban lãnh đạo công ty cổ phần Phát triển khu công nghiệp Tín Nghĩa quyết định chọn niêm yết tại sàn chính 41 thức. Với vốn điều lệ 173 tỷ đồng, Tín Nghĩa chọn niêm yết cổ phiếu tại HOSE và đang hoàn tất mọi thủ tục để có thể lên sàn trong thời gian sớm nhất. “Chọn niêm yết tại sàn chính thức đang là lựa chọn hàng đầu của những công ty đại chúng. Thời gian tới 2 sàn chính thức sẽ có thêm nhiều hàng hóa mới” - ông Nguyễn Năng Cương, Trưởng phòng Phát triển kinh doanh công ty chứng khoán Gia Quyển, cho biết. Nguyên nhân nhiều doanh nghiệp vấn “né” sàn UPCoM: ™ Mặc dù có kết quả đáng khích lệ, nhưng với điều kiện giao dịch hiện nay (thanh toán T+3; nhà đầu tư cá nhân không được cùng mua, cùng bán trong phiên; giờ giao dịch không thực sự thuận tiện: Đợt 1 từ 10h00’ đến 11h30’, Đợt 2 từ 13h30’ đến 15h00’;...) đã tước đi tính linh hoạt, vốn là điểm hấp dẫn của thị trường OTC. Đó cũng là lý do khiến công ty đại chúng chưa đủ điều kiện niêm yết không thực sự mặn mà khi đăng ký giao dịch tại đây, việc lưu ký chứng khoán tập trung không được công ty đại chúng hào hứng thực hiện. ™ Sàn UPCoM có tính thanh khoản thấp nên chưa thu hút được doanh nghiệp. ™ Thanh khoản chỉ là một trong số những nguyên nhân. Hiện nay có rất nhiều doanh nghiệp đủ điều kiện niêm yết cổ phiếu không chỉ ở sàn UPCoM mà cả sàn chính thức. Nhưng vẫn do dự chưa lên sàn. Phần nhiều những doanh nghiệp này sợ phải minh bạch thông tin hơn là sợ tính thanh khoản. Khi còn hoạt động ngoài sàn, doanh nghiệp không bắt buộc phải minh bạch thông tin, có thể ém nhẹm những thông tin xấu. Có thực tế đối với một số doanh nghiệp hoạt động có lợi nhuận một cách minh bạch cũng ngại phơi bày kế hoạch kinh doanh cho đối thủ. Chính vì điều đó, doanh nghiệp ngại lên sàn. ™ Một số doanh nghiệp thích để cổ phiếu giao dịch tại thị trường tự do vì tại đây không phải minh bạch thông tin. Còn người môi giới có cách truyền đạt thông tin của công ty đến nhà đầu tư nhanh chóng, công ty không cần quảng cáo. Bên cạnh đó, việc mua bán tại chợ OTC đã tạo thành thói quen cho nhà đầu tư vì tính tiện lợi, thỏa thuận rất nhanh. ™ Vì thị trường UPCoM thanh khoản quá kém, cổ phiếu dao động trong biên độ hẹp là 10%, cơ chế giao dịch thỏa thuận không mang lại sức hút so với 2 sàn niêm yết; 42 trong khi đó, để là một thị trường thay thế OTC thì lại vướng phải việc mua bán phải chờ T+3 (nghĩa là 3 ngày sau khi giao dịch thì chứng khoán hay tiền mặt sẽ về đến tài khoản của khách hàng) như sàn niêm yết, trong khi nếu giao dịch OTC nhà đầu tư được áp dụng T+0 (tức là tiền hoặc chứng khoán sẽ về tài khoản ngay trong ngày). Nhiều công ty đại chúng dù muốn lên sàn cũng ngần ngại vì quy định công bố thông tin vẫn phải thực hiện, trong khi thương hiệu không được biết đến nhiều và cổ phiếu ít được mua bán. 2.3.3.3. Hạn chế khác - Cơ chế giao dịch của thị trường UPCoM còn mới, chưa nhận được sự ủng hộ tích cực của các đối tượng tham gia thị trường. Thị trường UPCoM chỉ mới ra đời từ 24/06/2009 và hoạt động chưa đầy một năm, chưa có những thành quả rõ rệt trong khi các thị trường giao dịch chứng khoán khác như HOSE, HNX, thị trường chợ đen đã phát triển cách đây khá lâu và được nhiều người biết đến nên việc điều chỉnh qua thị trường UPCoM còn khá khó khăn. Nhiều nhà đầu tư có quan niệm thị trường UPCoM là thị trường của các doanh nghiệp chất lượng thấp nên không muốn tham gia. Trong khi đó, kỳ vọng các công ty chứng khoán sẽ là nhà tạo lập thị trường, làm cho thị trường UPCoM sôi động hơn đã không như ý. Theo giám đốc một công ty chứng khoán thì thực ra lợi nhuận của các công ty chứng khoán hiện nay phụ thuộc nhiều vào hoạt động môi giới trên hai sàn niêm yết chứ không phải từ UPCoM nên hẳn nhiên là việc quan tâm đến thị trường UPCoM là một điều không hợp lý. - Với công tác điều hành yếu, chưa chuyên nghiệp, Cơ quan quản lý không có động thái hỗ trợ doanh nghiệp để doanh nghiệp thấy an tâm khi niêm yết tại sàn UPCoM. Vì thế nhiều doanh nghiệp chọn niêm yết trên sàn chính thức. UPCoM là thị trường giao dịch cổ phiếu có tổ chức ở mức độ thấp. Những quy định về cơ chế báo cáo, công bố thông tin ít bị ràng buộc hơn so với 2 sàn niêm yết HOSE và HNX. Nhà đầu tư tham gia UPCoM muốn có cơ chế giao dịch thông thường nhưng quy định về giao dịch về UpCoM lại dường như nặng nề về công tác quản lý, khiến tính thanh khoản trên thị trường quá yếu làm nản lòng nhiều doanh nghiệp có ý định đăng ký giao dịch tại đây. 43 3. Giải pháp phát triển Thị trường UpCoM thành OTC thực sự ở Việt Nam 3.1. Biện pháp xây dựng cải thiện thị trường UpCoM 3.1.1. Thu hút thêm các doanh nghiệp tham gia UpCoM - Theo quy trình của HNX: ƒ Giai đoạn 1 (tháng 6-2009) có khoảng 18-20 công ty đại chúng đăng ký tham gia giao dịch. ƒ Giai đoạn 2 (đến 30-9-2009) có khoảng 186 công ty đại chúng ƒ Giai đoạn 3 (đến 31-12-2009), các công ty đại chúng còn lại trong khoảng 1000 công ty đã đăng ký với UBCKNN sẽ tham gia giao dịch. - Hiện nay chỉ có 76 công ty tham gia niêm yết trên thị trường UpCoM, thực sự vẫn chưa tạo được sự hấp dẫn về hàng hóa, mà tâm lý nhà đầu tư là luôn cần có sự phong phú về sản phẩm, hàng hóa bày bán để có sự so sánh, lựa chọn. Do đó, cần thu hút thêm doanh nghiệp tham gia giao dịch 3.1.1.1. Mở rộng thị trường giao dịch xuống các công ty chứng khoán Cho phép các công ty chứng khoán cùng được tổ chức thị trường với UpCoM của HNX. Điều đó có nghĩa là nếu doanh nghiệp đăng ký lên UpCoM thì sẽ thực hiện theo quy định hiện hành, còn các công ty đại chúng sau khi thực hiện lưu ký chứng khoán cũng sẽ được giao dịch tại sàn do các công ty chứng khoán tổ chức và chỉ phải gửi báo cáo về HNX để tổng hợp, chuyển sang Trung tâm lưu ký chứng khoán để thanh toán bù trừ. Điều này sẽ tạo thêm nhiều cơ hội cho các doanh nghiệp. 3.1.1.2. Nâng cấp kĩ thuật công nghệ - Phải có hạ tầng Internet tốt, với đường truyền có tốc độ cao có khả năng phục vụ cho người đầu tư truy nhập vào các trang web thông tin của các công ty chứng khoán một cách nhanh chóng, tránh được hiện tượng tắc nghẽn trên đường truyền. 44 - Xây dựng một hệ thống mạng lớn để có thể liên kết tất cả các thành viên thị trường trên cả nước để có thể truy cập hệ thống, kết nối thông tin, các nhà đầu tư có thể tiếp cận thông tin thị trường kịp thời. - Một hệ thống quản lý mạng là cần thiết để cho phép phát hiện ra lỗi của hệ thống và kiểm soát toàn bộ hệ thống mạng. Hệ thống mạng nội bộ trong từng công ty chứng khoán và Thị trường giao dịch chứng khoán OTC phải được thiết lập và có độ bảo mật, an toàn cao. Mỗi một công ty chứng khoán phải có một đường truyền trực tiếp có tốc độ cao, có độ an toàn và bảo mật tốt. Có như vậy doanh nghiệp mới yên tâm khi tham gia thị trường và cảm thấy thuận lợi. 3.1.2. Thu hút thêm nhà đầu tư tham gia UpCoM Khi đã có một khối lượng các cổ phiếu giao dịch trên thị trường UpCoM thì việc thu hút thêm nữa sự tham gia của các nhà đầu tư là một vấn đề cần phải có sự điều chỉnh về: 3.1.2.1. Tăng biên độ giao động giá: - Nếu so sánh với thị trường tự do thì UpCoM mang lại sự an toàn hơn. Độ an toàn khi giao dịch trên thị trường UpCoM thể hiện ở chỗ: • Nhà đầu tư phải có tiền trong tài khoản mới thực hiện được lệnh mua và phải có chứng khoán trong tài khoản thì mới thực hiện được lệnh bán. • Nhà đầu tư sẽ giảm thiểu thời gian tìm kiếm đối tác, giảm thiểu các rủi ro, tiết kiệm chi phí giao dịch, đảm bảo công khai giá và khối lượng giao dịch với sự có mặt của các công ty chứng khoán với vai trò là tổ chức cam kết hỗ trợ, đơn vị trung gian kết nối giữa nhà đầu tư, công ty với HNX • Các doanh nghiệp, các nhà đầu tư sẽ có được một sân chơi chuẩn với khung pháp lý chặt chẽ, tránh tình trạng bị lừa đảo, bị làm giá trên chợ giao dịch tự do OTC. - Nếu so sánh với thị trường tập trung thì những điều kiện về các quy đinh ràng buộc khi niêm yết là không chặt chẽ bằng 45 Theo Công văn số 163/UBCK-PTTT về việc xử lý các trường hợp không đủ điều kiện niêm yết theo quy định tại Nghị định 14/2007/NĐ-CP, doanh nghiệp có vốn điều lệ dưới 80 tỷ đồng mà không có kế hoạch tăng vốn thì phải đăng ký kế hoạch và chuyển sang niêm yết tại HNX trong vòng 3 tháng, kể từ ngày 8/2/2009. doanh nghiệp đang niêm yết tại HNX nếu đáp ứng đủ điều kiện niêm yết tại HOSE, HNX có thông báo để doanh nghiệp đăng ký kế hoạch chuyển vào niêm yết tại HOSE. Đối với doanh nghiệp không đủ điều kiện niêm yết tại HNX phải chuyển sang niêm yết tại UPCoM. Nếu hết thời hạn 3 tháng kể từ ngày 8/2/2009 mà UPCoM chưa triển khai thì các cổ phiếu này vẫn được giao dịch tại HNX, nhưng có quy định chứng khoán thuộc diện cảnh báo để nhà đầu tư biết là cổ phiếu không đủ điều kiện niêm yết tại HNX. Vậy để tạo được lợi thế cạnh tranh , tăng tính hấp dẫn của UpCoM thì không nên quy định biên độ giao động giá là 10% (HoSE 5%,HNX 7%, trong khi đó thị trường tự do là không có biên độ giao động giá). UpCoM giao dịch các loại cổ phiếu chưa niêm yết, các nhà đầu tư cho rằng, khi chấp nhận đầu tư vào những cổ phiếu đó, tức là họ đã chấp nhận mạo hiểm thì lợi nhuận kỳ vọng sẽ phải cao hơn. Do đó, tăng biên độ dao động giá từ 30% trở lên là hợp lý. Nếu không, không thể cạnh tranh với thị trường tự do với biên độ giá cao, lợi nhuận nhiều. 3.1.2.2. Tăng tính thanh khoản bằng cách thực hiện thanh toán T+1 hoặc T+2 - Giao dịch trên các chợ OTC tự do hiện nay đang thực hiện với thời gian T+0, cũng như áp dụng phổ biến các hình thức mua bán khống, tuy rủi ro cao nhưng luôn đi kèm với lợi nhuận hấp dẫn.Nhà đầu tư luôn muốn thu được lợi nhuận sớm nhất và tiền về là lớn nhất. Do đó những lo ngại về tính thanh khoản của cổ phiếu OTC sau khi lên sàn UpCoM là hoàn toàn có cơ sở, vì vậy để tạo lợi thế cạnh tranh so với chợ OTC cần phải tăng tính thanh khoản của cổ phiếu trên UpCoM lên T+1,T+2, thậm chí có thể là T+0 - Để góp phần tăng thêm tính thanh khoản cho UpCoM nên thực hiện phương thức xé lẻ lệnh 46 VD: với lệnh bán 10000 cổ phiếu A, trong khi lệnh mua chỉ có 5000 cổ phiếu A thì lệnh mua vẫn được khớp 3.1.2.3. Các thông tin trên thị trường UpCoM phải được minh bạch hóa Quy định của UPCoM yêu cầu các công ty có cổ phiếu giao dịch phải công bố thông tin định kỳ và bất thường theo yêu cầu của HNX. Các công ty này còn phải công bố thông tin về giao dịch cổ phiếu quỹ, giao dịch của thành viên hội đồng quản trị, ban giám đốc, ban kiểm soát và những người có liên quan…Tuy nhiên hiện nay, thông tin trên thị trường UpCoM vẫn chưa tạo được lòng tin cho các nhà đầu tư. Do đó các thông tin trên thị trường UpCoM cần phải minh bạch hơn nữa. 3.1.2.4. Cần có cơ chế nghiêm ngặt hơn Giám đốc một công ty chứng khoán khác cũng cho rằng, không có cơ chế ràng buộc các công ty đại chúng chưa niêm yết lên sàn này, nên nhà đầu tư sẽ đánh đồng giá trị cổ phiếu của sàn UpCoM và thị trường OTC. Ông Nguyễn Việt Hùng, Giám đốc Phân tích đầu tư SMES, đơn vị có cổ phiếu sắp chuyển từ sàn UpCoM sang sàn Hà Nội cho rằng, giá trị giao dịch của sàn UpCoM mỗi ngày khá ít, chưa bằng giá trị của một cổ phiếu có vốn hóa trung bình trên sàn chính thức nên chắc chắn sẽ không thu hút được nhà đầu tư. Do đó, cần có một cơ chế bắt buộc tất cả các công ty đại chúng đủ điều kiện đều phải lên sàn UpCoM; và có những quy định chặt chẽ hơn về công bố thông tin, giao dịch cũng như về cách tính chỉ số UpCoM để sàn này thu hút nhà đầu tư hơn. 3.1.3. Cần có các nhà tổ chức và tạo lập thị trường Để tạo ra tính thống nhất và những nguyên tắc chung của các nhà đầu tư tham gia: + Khuyến khích, ưu đãi cho các công ty Chứng khoán trở thành nhà tạo lập thị trường 47 Hiện nay thị trường niêm yết đang khá sôi động nên các công ty Chứng khoán có vẻ thờ ơ với UpCoM. Vì vậy có thể đưa ra thêm các khuyến khích và ưu đãi cho các công ty Chứng khoán + Cho phép các công ty Chứng khoán bán khống, kí quỹ theo tỉ lệ có kiểm soát. Nghiệp vụ bán khống và kí quỹ là những hoạt động có thể đem lại lợi nhuận lớn cho công ty chứng khoán đồng thời rất hấp dẫn nhà đầu tư nhưng rủi ro cũng khá lớn. Nên xem xét cho phép các công ty Chứng khoán thực hiện nghiệp vụ này với tỉ lệ có kiểm soát để hạn chế rủi ro + Xem xét thay đổi yêu cầu về vốn điều lệ của 1 công ty Chứng khoán với từng nghiệp vụ. Hiện nay với các công ty Chứng khoán, vốn điều lệ tối thiểu với hoạt động tự doanh la 155 tỉ ,môi giới là 25 tỉ. Với việc Thị trường Chứng khoán ngày càng phát triển, đặc biệt với vai trò là nhà tạo lập thị trường thì năng lực về tài chính là điều bắt buộc phải có. Vì vậy nên xem xét thay đổi giới hạn vốn điều lệ với các nghiệp vụ của công ty Chứng khoán 3.1.4. Hoàn thiện hệ thống pháp luật về Thị trường chứng khoán Việt Nam Hoàn thiện hệ thống pháp luật sẽ làm tăng tính minh bạch hiệu quả cho thị trường UpCoM + Bổ sung Luật doanh nghiệp về quản lý nghĩa vụ kiểm toán định kỳ đối với tất cả các doanh nghiệp. + Bổ sung quy định về quản trị công ty, thâu tóm, sáp nhập, mua lại cổ phiếu, bỏ phiếu tích luỹ nhằm tăng cường tính minh bạch và bảo vệ quyền lợi cổ đông. + Bổ sung Luật hình sự các tội danh trong lĩnh vực chứng khoán, hạn chế hoạt động cò mồi bất hợp pháp trên thị trường tự do, giảm thiểu rủi ro. 48 + Xây dựng hành lang pháp lý cho công ty định mức tín nhiệm, đặc biệt là các quy định liên quan đến vấn đề chất lượng kế toán, kiểm toán, quy định về bảo vệ quyền lợi người đầu tư. 3.2. Các biện pháp xây dựng thị trường UPCoM lên thành thị trường OTC chính thức tại Việt Nam: Điều kiện để phát triển thị trường OTC ở Việt Nam: Thị trường OTC hay ở bất kỳ nền kinh tế thị trường nào luôn tồn tại một cách khách quan. Tuy nhiên, vấn đề đặt ra đối với thị trường OTC ở Việt Nam là với những nền tảng như trên, việc phát triển thị trường OTC cùng với thị trường chính thức trở thành một kênh giao dịch chính cho nền kinh tế là điều hết sức cần thiết. Để thị trường này phát triển, những vấn đề sau cần được xem xét để tạo ra một nền tảng cho thị trường phát triển: 3.2.1. Các nhà tổ chức và tạo lập thị trường Để thị trường phát triển lành mạnh, cần phải có các nhà tổ chức thị trường. Có như vậy, mới tạo ra tính thống nhất và những nguyên tắc chung các nhà đầu tư tham gia. Ở nhiều nước, các nhà tổ chức thị trường thường là hiệp hội của các nhà đầu tư chứng khoá lập nên, tổ chức hoạt động vì lợi ích của các nhà đầu tư này (trường hợp của Hoa Kỳ, Đài Loan). Đối với Việt Nam, nhà nước đang triển khai kế họach xây dựng thị trường phi tập trung. Chúng ta cùng xem xét trường hợp trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội và thị trường phi tập trung ở Việt Nam. Như vậy, cũng như thị trường chính thức, Nhà nước đã đứng ra làm nhà tạo lập và tổ chức thị trường OTC. Tuy nhiên, giải pháp này có tạo động lực cho sự phát triển của thị tường OTC hay không cần phải có thời gian để trả lời. 3.2.2. Hệ thống kế toán và những yêu cầu kiểm toán thể hiện đúng sức khoẻ của doanh nghiệp Đối với các công ty niêm yết chính thức, việc công bố thông tin phải tuân theo các quy định hết sức chặt chẽ. Tuy nhiên, đối với các công ty không niêm yết, điều này là không bắt buộc mà chỉ được khuyến khích. Chính điều này, cộng với những 49 vấn đề mập mờ trong công tác thuế, đã khuyến khích các doanh nghiệp làm cho hệ thống sổ sách, báo cáo kế toán của mình trở nên không minh bạch là rào cản để việc phát triển thị trường. Có một hệ thống kế toán và các yêu cầu kiểm toán nhằm thể hiện đúng thực trạng của doanh nghiệp là điều hết sức cần thiết trong việc phát triển thị trường OTC. Khi các thông minh bạch, rõ ràng, các nhà đầu tư sẽ cso khả năng đáinh giá thực trạng công ty một cách tốt nhất. 3.2.3. Tổ chức đánh giá và xếp loại mức độ tín nhiệm của doanh nghiệp Có một khác biệt rất lớn giữa các công ty niêm yết trên thị trường chính thức và các công ty mua bán trên thị trường phi chính thức là yêu cầu công khai thông tin. Tất cả các thông tin liên quan đến hoạt động của doanh nghiệp niêm yết đều phải được công bố kịp thời, trong khi đối với các ông ty không niêm yết, điều này là không bắt buộc. Do đó, để có thể đánh giá các công ty không niêm yết (cũng như niêm yết) cần phải có một tổ chức đánh giá xếp loại độc lập đảm bảo các điều kiện sau: - Tính khách quan: Phương pháp đánh giá tín dụng cần phải chặt chẽ, có hệ thống và phải căn cứ vào các số liệu quá khứ theo một phương pháp đánh giá nào đó. Ngoài ra, các kết quả đánh giá cần phải liên tục được rà soát và điều chỉnh kịp thời theo những thay đổi về tình hình tài chính. Để được các cơ quan chủ quản ngân hàng công nhận, phương pháp đánh giá đối với mỗi khu vực thị trường, trong đó có việc đối chiếu lại một cách chặt chẽ (rigorous back testing), cần phải được sử dụng trước đó ít nhất một năm và nên là ba năm - Tính độc lập: Tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cần phải độc lập và không chịu các sức ép về kinh tế hoặc chính trị có thể ảnh hưởng đến kết quả đánh giá. Quá trình đánh giá càng ít bị ảnh hưởng bởi những mâu thuẫn về lợi ích có thể phát sinh do thành phần của hội đồng quản trị hoặc cơ cấu cổ đông của công ty gây ra càng tốt. - Khả năng tiếp cận quốc tế/ Tính minh bạch: Các kết quả đánh giá cần được cung cấp cho các tổ chức trong và ngoài nước để sử dụng trong các mục đích hợp pháp và với các điều kiện cung cấp tương đương nhau. Ngoài ra, phương pháp luận chung để đánh giá tín dụng của các tổ chức đánh giá cần phải được công khai, hầu hết các dự án vay vốn từ WB hoặc ADB đều công khai trên web rõ ràng phương pháp 50 luận cụ thể để đánh giá một dự án, điều này sẽ tránh được những che đậy thông tin từ bên phía khách hàng đặt mục tiêu có nguồn tín dụng bằng mọi giá. - Về việc cung cấp thông tin: Tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cần cung cấp các thông tin về phương pháp đánh giá, bao gồm các khái niệm về khả năng không trả được nợ, khoảng thời gian đánh giá, ý nghĩa của mỗi bậc xếp hạng; tỷ lệ không trả được nợ trong thực tế ứng với mỗi nhóm xếp hạng; và xu hướng thay đổi các kết quả đánh giá, ví dụ khả năng từ xếp hạng AA xuống xếp hạng A theo thời gian. - Các nguồn lực: Một tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cần phải có đủ các nguồn lực cần thiết để thực hiện việc đánh giá với chất lượng cao. Các nguồn lực này cho phép các tổ chức này tiếp xúc thường xuyên với cán bộ quản lý và nghiệp vụ tại các tổ chức đang được đánh giá tín dụng để bổ sung các thông tin quan trọng cho việc đánh giá tín dụng. Các kết quả đánh giá cần phải dựa trên sự kết hợp các phương pháp định tính và định lượng. Nguồn lực thẩm định tín dụng cũng nên làm việc theo nhóm, có nghĩa là bản thân ngân hàng cũng nên có những chuyên gia độc lập thẩm định từ phía nước ngoài nhằm áp dụng cho những dự án qui mô lớn. - Tính tin cậy: Trong một chừng mực nhất định, độ tin cậy của các kết quả đánh giá đạt được nhờ các tiêu chí đã nêu trên. Ngoài ra, lòng tin của các tổ chức độc lập (nhà đầu tư, nhà bảo hiểm, các đối tác kinh doanh) đối với các kết quả đánh giá của một tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cũng là bằng chứng của độ tin cậy của các kết quả đánh giá này. Độ tin cậy của một tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cũng thể hiện ở việc các tổ chức này sử dụng các quy trình nội bộ nhằm tránh không cho các thông tin mật được sử dụng sai mục đích. Để được công nhận, một tổ chức đánh giá tín dụng độc lập không nhất thiết phải đánh giá các công ty ở hai quốc gia trở lên. Được biết hiện nay đã có một số tổ chức đứng ra thực hiện việc phân đánh giá và xếp hạng doanh nghiệp như Trung tâm thông tin tín dụng (CIC) của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, các công ty chứng khoán, trung tâm xếp hạng tín dụng của Vietnamnet. Nhưng những số liệu các tổ chức này đưa ra mới chỉ là bước đầu. Ngoài ra uỷ ban chứng khoán nhà nước đang triển khai kế hoạch hình thành tổ chức này (có thể là một công ty có vốn đầu tư nước ngoài) và Hiệp hội các nhà đầu tư tài chính cũng đang lập kế hoạch thành lập công ty cổ phần xếp hạng tín dụng độc lập. 51 3.2.4. Văn hoá công khai và minh bạch trong hoạt động của các doanh nghiệp Việc có được một hệ thống kế toán và báo cáo tài chính tốt, một tổ chức đánh giá xếp loại mức độ tín nhiệm độc lập và có các nhà tổ chức thị trường là điều hết sức quan trọng. Tuy nhiên, một vấn đề hết sức quan trọng làm nền tảng cho việc phát triển thị trường OTC nói riêng, thị trường tài chính dài hạn nói chung là cần phải có văn hoá công khai và minh bạch, tạo niềm tin cho các nhà đầu tư. Khi mà các doanh nghiệp, công chúng, không có thói quen chấp nhận việc công khai, minh bạch tình hình hoạt động của mình sẽ là một rào cản rất lớn để áp dụng hệ thống chuẩn mực kế toán tốt, có thông tin đủ độ tin cậy cho các tổ chức đánh giá mức độ tín nhiệm xếp loại một cách chính xác doanh nghiệp. Khi đó, khả năng không thể phát triển hoặc bị sụp đổ của thị trường là điều rất khó tránh khỏi. Mặt khác, còn một vấn đề nữa mà các doanh nghiệp, nhất là các công ty cổ phần cần phải chú ý đó là nâng cao hiệu quả của việc quản trị công ty. Khi mà quy mô của công ty ngày càng lớn, các chủ sở hữu không còn đồng thời là những người điều hành trực tiếp doanh nghiệp thì việc xử lý xung đột giữa người sở hữu và người điều hành cần được đặc biệt quan tâm. 3.2. Các biện pháp xây dựng thị trường OTC tại Việt Nam: Điều kiện để phát triển thị trường OTC ở Việt Nam: Thị trường OTC hay ở bất kỳ nền kinh tế thị trường nào luôn tồn tại một cách khách quan. Tuy nhiên, vấn đề đặt ra đối với thị trường OTC ở Việt Nam là với những nền tảng như trên, việc phát triển thị trường OTC cùng với thị trường chính thức trở thành một kênh giao dịch chính cho nền kinh tế là điều hết sức cần thiết. Để thị trường này phát triển, những vấn đề sau cần được xem xét để tạo ra một nền tảng cho thị trường phát triển: 3.2.1. Các nhà tổ chức và tạo lập thị trường UPCoM là sơ khai của thị trường OTC đúng nghĩa. Thị trường OTC là thị trường phân tán, giao dịch nằm ở các công ty chứng khoán và sau đó chuyển về một hệ thống 52 thống nhất. Chính vì vậy, vai trò của các công ty chứng khoán rất quan trọng trong việc hướng tới là những nhà tạo lập thị trường. Nhiều chuyên gia nhận định thị trường cổ phiếu chưa niêm yết rất tiềm năng, chỉ cần khoảng 50 doanh nghiệp có thanh khoản tốt lên UPCoM sẽ tạo cơ hội rất lớn cho công ty chứng khoán. So sánh với thị trường OTC theo thông lệ thế giới nói trên thì thị trường UPCoM sắp đi vào hoạt động ở nước ta mới chỉ đạt khoảng một nửa tiêu chuẩn, đó là có các công ty chứng khoán môi giới cho khách hàng và hưởng phí giao dịch. Chưa có quy định về việc công ty chứng khoán đóng vai trò là nhà tạo lập thị trường, một điều kiện quan trọng để hình thành thị trường OTC chuẩn. Theo Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, sở dĩ chưa thể xây dựng một thị trường OTC chuẩn ngay, trong đó đề cao vai trò tạo lập thị trường của các công ty chứng khoán là do năng lực của công ty chứng khoán còn kém. Thị trường UPCoM được tổ chức trước tiên là để quản lý giao dịch chứng khoán của các công ty đại chúng và công ty chứng khoán thực hành vai trò tạo lập thị trường ở bước đi ban đầu. Vai trò tạo lập thị trường của công ty chứng khoán thể hiện ở việc thu hút được nhiều nhà đầu tư cổ phiếu OTC và xác định tỷ lệ ký quỹ hợp lý, đồng thời kiểm soát được rủi ro. Theo quy chế về thị trường UPCoM, có hai phương thức giao dịch là giao dịch thỏa thuận thông thường và giao dịch thỏa thuận điện tử. Với giao dịch thỏa thuận thông thường, nhà đầu tư tự thỏa thuận với nhau hoặc công ty chứng khoán kết nối để khách hàng thỏa thuận giao dịch. Kết quả giao dịch được công ty chứng khoán chuyển vào hệ thống đăng ký giao dịch UPCoM. Công ty chứng khoán thu phí ở cả hai đầu, người mua và người bán. Còn nếu giao dịch thỏa thuận điện tử, tức Công ty chứng khoán đưa lệnh lên hệ thống để tìm lệnh đối ứng ở các công ty chứng khoán khác, thì một công ty chứng khoán chỉ thu được phí với một lệnh mua hoặc bán. Như vậy, nếu thu hút được nhiều nhà đầu tư đến giao dịch, tạo được cung - cầu lớn, công ty chứng khoán sẽ thu được nhiều phí. Điều này đòi hỏi công ty chứng khoán phải chăm sóc khách hàng tốt hơn, nhất là chăm sóc bằng các sản phẩm dịch vụ phái sinh, sử dụng đòn bẩy tài chính mà nhà đầu tư OTC hiện đang ưa thích. Để thị trường phát triển lành mạnh, cần phải có các nhà tổ chức thị trường. Có như vậy, mới tạo ra tính thống nhất và những nguyên tắc chung các nhà đầu tư tham 53 gia. Ở nhiều nước, các nhà tổ chức thị trường thường là hiệp hội của các nhà đầu tư chứng khoá lập nên, tổ chức hoạt động vì lợi ích của các nhà đầu tư này (trường hợp của Hoa Kỳ, Đài Loan). Đối với Việt Nam, nhà nước đang triển khai kế họach xây dựng thị trường phi tập trung. Chúng ta cùng xem xét trường hợp trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội và thị trường phi tập trung ở Việt Nam. Như vậy, cũng như thị trường chính thức, Nhà nước đã đứng ra làm nhà tạo lập và tổ chức thị trường OTC. Tuy nhiên, giải pháp này có tạo động lực cho sự phát triển của thị tường OTC hay không cần phải có thời gian để trả lời. 3.2.2. Hệ thống kế toán và những yêu cầu kiểm toán thể hiện đúng sức khoẻ của doanh nghiệp Đối với các công ty niêm yết chính thức, việc công bố thông tin phải tuân theo các quy định hết sức chặt chẽ. Tuy nhiên, đối với các công ty không niêm yết, điều này là không bắt buộc mà chỉ được khuyến khích. Chính điều này, cộng với những vấn đề mập mờ trong công tác thuế, đã khuyến khích các doanh nghiệp làm cho hệ thống sổ sách, báo cáo kế toán của mình trở nên không minh bạch là rào cản để việc phát triển thị trường. Có một hệ thống kế toán và các yêu cầu kiểm toán nhằm thể hiện đúng thực trạng của doanh nghiệp là điều hết sức cần thiết trong việc phát triển thị trường OTC. Khi các thông minh bạch, rõ ràng, các nhà đầu tư sẽ cso khả năng đáinh giá thực trạng công ty một cách tốt nhất. 3.2.3. Tổ chức đánh giá và xếp loại mức độ tín nhiệm của doanh nghiệp Có một khác biệt rất lớn giữa các công ty niêm yết trên thị trường chính thức và các công ty mua bán trên thị trường phi chính thức là yêu cầu công khai thông tin. Tất cả các thông tin liên quan đến hoạt động của doanh nghiệp niêm yết đều phải được công bố kịp thời, trong khi đối với các ông ty không niêm yết, điều này là không bắt buộc. Do đó, để có thể đánh giá các công ty không niêm yết (cũng như niêm yết) cần phải có một tổ chức đánh giá xếp loại độc lập đảm bảo các điều kiện sau: - Tính khách quan: Phương pháp đánh giá tín dụng cần phải chặt chẽ, có hệ thống và phải căn cứ vào các số liệu quá khứ theo một phương pháp đánh giá nào đó. Ngoài ra, các kết quả đánh giá cần phải liên tục được rà soát và điều chỉnh kịp thời 54 theo những thay đổi về tình hình tài chính. Để được các cơ quan chủ quản ngân hàng công nhận, phương pháp đánh giá đối với mỗi khu vực thị trường, trong đó có việc đối chiếu lại một cách chặt chẽ (rigorous back testing), cần phải được sử dụng trước đó ít nhất một năm và nên là ba năm - Tính độc lập: Tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cần phải độc lập và không chịu các sức ép về kinh tế hoặc chính trị có thể ảnh hưởng đến kết quả đánh giá. Quá trình đánh giá càng ít bị ảnh hưởng bởi những mâu thuẫn về lợi ích có thể phát sinh do thành phần của hội đồng quản trị hoặc cơ cấu cổ đông của công ty gây ra càng tốt. - Khả năng tiếp cận quốc tế/ Tính minh bạch: Các kết quả đánh giá cần được cung cấp cho các tổ chức trong và ngoài nước để sử dụng trong các mục đích hợp pháp và với các điều kiện cung cấp tương đương nhau. Ngoài ra, phương pháp luận chung để đánh giá tín dụng của các tổ chức đánh giá cần phải được công khai, hầu hết các dự án vay vốn từ Ngân hàng thế giới (WB – World Bank) hoặc Ngân hàng phát triển Châu Á (ADB – Asian Development Bank) đều công khai trên web rõ ràng phương pháp luận cụ thể để đánh giá một dự án, điều này sẽ tránh được những che đậy thông tin từ bên phía khách hàng đặt mục tiêu có nguồn tín dụng bằng mọi giá. - Về việc cung cấp thông tin: Tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cần cung cấp các thông tin về phương pháp đánh giá, bao gồm các khái niệm về khả năng không trả được nợ, khoảng thời gian đánh giá, ý nghĩa của mỗi bậc xếp hạng; tỷ lệ không trả được nợ trong thực tế ứng với mỗi nhóm xếp hạng; và xu hướng thay đổi các kết quả đánh giá, ví dụ khả năng từ xếp hạng AA xuống xếp hạng A theo thời gian. - Các nguồn lực: Một tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cần phải có đủ các nguồn lực cần thiết để thực hiện việc đánh giá với chất lượng cao. Các nguồn lực này cho phép các tổ chức này tiếp xúc thường xuyên với cán bộ quản lý và nghiệp vụ tại các tổ chức đang được đánh giá tín dụng để bổ sung các thông tin quan trọng cho việc đánh giá tín dụng. Các kết quả đánh giá cần phải dựa trên sự kết hợp các phương pháp định tính và định lượng. Nguồn lực thẩm định tín dụng cũng nên làm việc theo nhóm, có nghĩa là bản thân ngân hàng cũng nên có những chuyên gia độc lập thẩm định từ phía nước ngoài nhằm áp dụng cho những dự án qui mô lớn. 55 - Tính tin cậy: Trong một chừng mực nhất định, độ tin cậy của các kết quả đánh giá đạt được nhờ các tiêu chí đã nêu trên. Ngoài ra, lòng tin của các tổ chức độc lập (nhà đầu tư, nhà bảo hiểm, các đối tác kinh doanh) đối với các kết quả đánh giá của một tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cũng là bằng chứng của độ tin cậy của các kết quả đánh giá này. Độ tin cậy của một tổ chức đánh giá tín dụng độc lập cũng thể hiện ở việc các tổ chức này sử dụng các quy trình nội bộ nhằm tránh không cho các thông tin mật được sử dụng sai mục đích. Để được công nhận, một tổ chức đánh giá tín dụng độc lập không nhất thiết phải đánh giá các công ty ở hai quốc gia trở lên. Được biết hiện nay đã có một số tổ chức đứng ra thực hiện việc phân đánh giá và xếp hạng doanh nghiệp như Trung tâm thông tin tín dụng (CIC) của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, các công ty chứng khoán, trung tâm xếp hạng tín dụng của Vietnamnet. Nhưng những số liệu các tổ chức này đưa ra mới chỉ là bước đầu. Ngoài ra uỷ ban chứng khoán nhà nước đang triển khai kế hoạch hình thành tổ chức này (có thể là một công ty có vốn đầu tư nước ngoài) và Hiệp hội các nhà đầu tư tài chính cũng đang lập kế hoạch thành lập công ty cổ phần xếp hạng tín dụng độc lập. 3.2.4. Văn hoá công khai và minh bạch trong hoạt động của các doanh nghiệp Việc có được một hệ thống kế toán và báo cáo tài chính tốt, một tổ chức đánh giá xếp loại mức độ tín nhiệm độc lập và có các nhà tổ chức thị trường là điều hết sức quan trọng. Tuy nhiên, một vấn đề hết sức quan trọng làm nền tảng cho việc phát triển thị trường OTC nói riêng, thị trường tài chính dài hạn nói chung là cần phải có văn hoá công khai và minh bạch, tạo niềm tin cho các nhà đầu tư. Khi mà các doanh nghiệp, công chúng, không có thói quen chấp nhận việc công khai, minh bạch tình hình hoạt động của mình sẽ là một rào cản rất lớn để áp dụng hệ thống chuẩn mực kế toán tốt, có thông tin đủ độ tin cậy cho các tổ chức đánh giá mức độ tín nhiệm xếp loại một cách chính xác doanh nghiệp. Khi đó, khả năng không thể phát triển hoặc bị sụp đổ của thị trường là điều rất khó tránh khỏi. Mặt khác, còn một vấn đề nữa mà các doanh nghiệp, nhất là các công ty cổ phần cần phải chú ý đó là nâng cao hiệu quả của việc quản trị công ty. Khi mà quy mô của công ty ngày càng lớn, các chủ sở hữu không còn đồng thời là những người điều hành 56 trực tiếp doanh nghiệp thì việc xử lý xung đột giữa người sở hữu và người điều hành cần được đặc biệt quan tâm. 3.2.5. Cơ chế giao dịch hấp dẫn: Theo số liệu từ HNX, đến nay, đã có 83 công ty công ty chứng khoán đăng ký làm thành viên hệ thống UPCoM, nhưng các công ty này chưa thật sự quan tâm đến thị trường do chưa có lợi ích thiết thực trước mắt. Điều này là do tính thiếu linh hoạt, không hấp dẫn của thị trường UPCoM hiện nay. Theo phản ánh của nhiều công ty chứng khoán và nhà đầu tư, một số quy định trên thị trường UPCoM chưa linh hoạt để thu hút nhà đầu tư, ví dụ như biên độ giao dịch thấp (10%), thời gian thanh toán T+3 là khá dài, nhà đầu tư không được vừa mua vừa bán cùng một loại cổ phiếu trong một ngày giao dịch… Đây là một trong những nguyên nhân dẫn đến việc nhiều nhà đầu tư, công ty chứng khoán và công ty đại chúng lựa chọn giao dịch trên thị trường tự do. Trong khi đó, cơ chế giao dịch của thị trường UPCoM còn mới, chưa nhận được sự ủng hộ tích cực của các đối tượng tham gia thị trường. Theo phương án tổ chức thị trường UPCoM, phương thức giao dịch thoả thuận là phương thức cần thiết để có thể tổ chức thị trường theo mô hình tạo lập thị trường. Tuy nhiên, do chưa có sự quan tâm và chú trọng đầu tư cần thiết nên hầu hết các công ty chứng khoán đều chưa tận dụng ưu thế của phương thức giao dịch thoả thuận một cách hiệu quả. Nhiều công ty đã không chủ động trong việc chia lệnh để thực hiện lệnh với khách hàng, ảnh hưởng đáng kể đến tính thanh khoản trên thị trường. Thời gian gần đây, nhà đầu tư đã dần quen với phương thức giao dịch này và khối lượng giao dịch cũng đã tăng lên so với trước, tuy nhiên, vẫn còn rất khiêm tốn so với thị trường niêm yết. Theo các công ty chứng khoán, để UPCoM thực sự sôi động, thu hút các doanh nghiệp lên sàn và nhà đầu tư tham gia giao dịch, cần tạo ra sự khác biệt với hai sàn niêm yết hiện nay. Nếu không, nhà đầu tư sẽ chỉ chú tâm vào hai sàn niêm yết, nơi có 57 các doanh nghiệp hoạt động tốt, công bố thông tin minh bạch hơn hoặc tham gia thị trường tự do bởi không bị giới hạn biên độ giao dịch, không bị hạn chế về thời gian thanh toán. Theo các công ty chứng khoán, về mặt nghiệp vụ, cần cải tiến phương thức giao dịch. Trước mắt, cần cải tiến hình thức thỏa thuận điện tử sang hình thức khớp lệnh liên tục để tăng tính thanh khoản của thị trường, giúp thành viên tiết kiệm được nhân lực phục vụ cho hoạt động giao dịch chứng khoán UPCoM. Về lâu dài, HNX nghiên cứu để có thể áp dụng một số phương thức giao dịch mới, phù hợp với cơ chế nhà tạo lập thị trường khi thị trường đã có đầy đủ điều kiện để triển khai. Để tăng tính hấp dẫn của thị trường UPCoM, khuyến khích các đối tượng tham gia thị trường, Ủy ban chứng khoán cần nới lỏng biên độ giao dịch từ 10% lên 20%, rút ngắn thời gian thanh toán vào sáng ngày T+3 (tạo điều kiện cho nhà đầu tư có thể giao dịch vào chiều ngày T+3); cho phép nhà đầu tư được đồng thời vừa mua vừa bán cùng một loại cổ phiếu trong một ngày giao dịch. Bên cạnh đó, cho phép HNX mở rộng thời gian giao dịch hàng ngày từ 10h00 đến 15h00 thành từ 8h30 đến 15h00, thời gian nghỉ giữa phiên từ 11h30 đến 13h30. Một thông tin đáng chú ý được đưa ra tại Hội nghị triển khai nhiệm vụ ngành chứng khoán năm 2010 vừa qua, bên cạnh việc tổ chức đăng ký, lưu ký chứng khoán của công ty đại chúng chưa niêm yết, Ủy ban chứng khoán sẽ xây dựng phương án đại lý chuyển nhượng, quản lý sổ cổ đông chứng khoán chưa niêm yết tại các thành viên lưu ký để có thể kết nối với Trung tâm lưu ký chứng khoán. Hoàn thành nâng cấp hệ thống công nghệ thông tin của Trung tâm lưu ký chứng khoán, kết nối với thành viên lưu ký, tổ chức theo dõi đến tài khoản phụ của nhà đầu tư. Việc giao dịch cổ phiếu sẽ được thực hiện thông qua các đại lý chuyển nhượng (là các công ty chứng khoán) và báo kết quả về Trung tâm lưu lý chứng khoán. Đây có thể là hướng mở để tạo thanh khoản cho thị trường OTC nếu các nút thắt trên thị trường UPCoM không được tháo gỡ. 58 Cần phải nói thêm rằng, việc các công ty đại chúng chậm đăng ký lưu ký chứng khoán là do không muốn vào UPCoM (cơ chế giao dịch không hấp dẫn) hoặc lên niêm yết (do chưa đủ tiêu chuẩn). Vì vậy, nếu việc lưu ký chứng khoán tập trung và thực hiện giao dịch qua đại lý chuyển nhượng được cho phép, nút mở này sẽ thúc đẩy các doanh nghiệp tự do vào khuôn khổ. 59 KẾT LUẬN Thị trường UPCoM ra đời tạo tiền đề cho HNX xây dựng thị trường OTC có quản lý, góp phần thu hẹp thị trường tự do và hướng tới một thị trường OTC hiện đại. Đây cũng chính là sự mong đợi của nhiều nhà đầu tư cũng như cơ quan quản lý thị trường trong bối cảnh thị trường cổ phiếu của các công ty đại chúng chưa niêm yết còn thiếu minh bạch về thông tin doanh nghiệp, về cổ phiếu và đặc biệt là về môi trường đầu tư lành mạnh ẩn chứa nhiều tiềm năng lợi nhuận. Đây là sự kiện quan trọng, đánh dấu một bước tiến mới của thị trường chứng khoán Việt Nam, được giới đầu tư kỳ vọng là sẽ giảm được rủi ro, thúc đẩy thị trường giao dịch cổ phiếu chưa niêm yết phát triển lành mạnh và sôi động. Tuy nhiên, thị trường UPCoM mới đi được quãng đường rất ngắn so với các thị trường khác, do vậy, sự quan tâm và hiểu biết của nhà đầu tư đối với thị trường này cũng khá hạn chế. Số lượng các doanh nghiệp đăng ký giao dịch trên UPCoM còn ít, cơ chế giao dịch chưa thuận lợi cũng là những nguyên nhân đóng góp vào việc giao dịch trên thị trường UPCoM chưa thật sự sôi động. Bài nghiên cứu đưa ra những biện pháp nhằm khắc phục những hạn chế của thị trường UPCoM, đồng thời phát huy những điểm tích cực để thị trường mới nổi này hoạt động đúng với mục tiêu, vai trò được đề ra là hướng tới xây dựng thành thị trường OTC của Việt Nam trong tương lai. Đề tài được phát triển dựa trên tham khảo kinh nghiệm của các nước đi trước, tình hình thực tế thị trường chứng khoán ở Việt Nam và ý kiến chủ quan của nhóm nên không tránh khỏi những thiếu sót và hạn chế. Sự ra đời của UPCoM, dù đến nay vẫn còn nhiều khó khăn nhưng với vai trò bắc cầu cho thị trường niêm yết cũng như bảo vệ các nhà đầu tư tương lai của thị trường này chắc chắn sẽ được đảm bảo và những mục tiêu đặt ra cho nó sẽ được hoàn thành. 60 TÀI LIỆU THAM KHẢO - BÀI GIẢNG “THỊ TRƯỜNG PHI TẬP TRUNG OTC Ở VIỆT NAM” của chương trình giảng dạy kinh tế Fullbright. - - - nasdaq_post95.html - thi-truong-chung-khoan.aspx - - - - - UpCOM/20096/144105.laodong - giao-dich.aspx - _id=346703 - 61