Chuyên đề Hoàn thiện phương pháp định giá doanh nghiệp tại Công ty Kiểm toán DTL

uận Bảng 2.1: Tình hình doanh thu – lợi nhuận của Công ty X Đơn vị: 100vnđ Chỉ tiêu 2008 2007 2006 Tổng doanh thu 18.431.284.820 38.471.352.374 17.479.825.522 Tổng chi phí 17.213.859.258 38.146.433.618 17.199.117.064 Lợi nhuận trước thuế 1.217.425.562 324.918.756 280.708.458 Lơi nhuận sau thuế 1.076194.034 324.918.756 280.708.458 Qua bảng trên có thể thấy tình hình tăng trưởng doanh thu của công ty là khá bất ổn. trong khi năm 2007 tăng hơn 2 lần so với năm 2006 thì năm 2008 doanh thu lại giảm đi một nửa so với năm 2007. Tuy nhiên nhìn vào chỉ tiêu lợi nhuận sau thuế ta có thể thấy Công ty X đang có tình hình sản xuất kinh doanh khá tốt. Thể hiện, năm 2007 lợi nhuận sau thuế của công ty chỉ tăng một khoản rất nhỏ so với năm 2006 (có lợi nhuận chủ yếu là do được hưởng ưu đãi thuế dành cho công ty mới cổ phần hóa), thì năm 2008, lợi nhuận sau thuế của công ty đã tăng gấp 3 lần so với năm 2007, đặc biệt trong tình hình kinh tế khủng hoảng, công ty vẫn đạt được tốc độ tăng trưởng lợi nhuận đáng khen ngợi. Lý do của việc tuy doanh thu năm 2008 giảm so với năm 2007 nhưng công ty vẫn đạt tốc độ tăng trưởng lợi nhuận cao là do hiệu quả của việc quản lý chi phí. Tuy nhiên đây vẫn chưa phải là một dấu hiệu đáng mừng, bởi xét về con số tuyệt đối thì chi phí sản xuất kinh doanh của công ty so với doanh thu vẫn ở mức rất cao. * Một số tỷ số tài chính Bảng 2.2: Một số chỉ số tài chính của Công ty X Chỉ tiêu 2008 2007 2006 Cơ cấu tài sản TSDH/Tổng TS 0.036 0.0079 0.021 TSNH/ Tổng TS 0.964 0.9921 0.979 Cơ cấu nguồn vốn Nợ / Tổng NV 0.36 0.34 0.3 VCSH / Tổng NV 0.64 0.66 0.7 Khả năng thanh toán Khả năng thanh toán hiện hành 0.716 0.665 0.702 Khả năng thanh toán nhanh 1.4 2.1 0.11 Hệ số các khoản phải thu 0.2 0.11 0.09 Tỷ suất sinh lời LNST/ Doanh thu 7.64% ROA 6.22% ROE 9.78% 2.2.2.5 Dự báo tình hình tài chính trong 5 năm √ Một số dự án công ty đang tiến hành thực hiện * Dự án xưởng Cơ khí kết cấu thép: - Địa điểm xây dựng: tại khu đất trống trước kho 8438 của Công ty - Tổng mức đầu tư: 26,6 tỷ đồng - Nguồn vốn: vốn vay - Thời gian thực hiện: năm 2008-2010 * Dự án Cải tạo nâng cấp và mở rộng xưởng sản xuất 110 và 220kV, đồng thời trang bị bổ sung một số thiết bị lẻ phục vụ sản xuất: - Tổng mức đầu tư: 11,62 tỷ đồng - Nguồn vốn: vốn vay và vốn khác - Thời gian thực hiện: năm 2008 √ Dự tính daonh thu, lợi nhuận trong những năm tiếp theo của công ty Chi tiêu Năm 2009 Năm 2010 Triệu đồng % tăng giảm so với năm 2008 Triệu đồng % tăng giảm so với năm 2009 Doanh thu thuần 410.143 10,74% 450.876 9,93% Lợi nhuận sau thuế 13.500 30,08% 19.383 43,57% Tỷ lệ LNST/Doanh thu thuần 3,29% 17,5% 4,29% 30,39% Tỷ lệ LNST/Vốn chủ sở hữu 15,69% 20,60% 22,54% 43,65% Cổ tức 13% 8,33% 16% 23,07% √ Dự tính dòng tiền tự do đối với chủ sở hữu (FCFE) Chỉ tiêu 2009 2010 2011 2012 2013 Doanh thu 87,571.69 150,000.00 160,000.0 181,000.0 200,200.00 Lợi nhuận sau thuế 6,693 14,699 33,600 159,932 100,146 Chi tiêu vốn ròng 50,437 9,700 10,315 10,315 4,978 Chi tiêu vốn 52,135.60 16,700.00 17,315.41 17,315.41 11,978.36 Khấu hao (1,698.17) (7,000.00) (7,000.00) (7,000.00) (7,000.00) Vốn lưu động 14,858.45 15,849.01 17,929.20 19,831.08 19,811.27 Chênh lệch vốn lưu động 6,183.92 990.56 2,080.18 1,901.88 (19.81) Nợ/ Vốn 20% 20% 20% 20% 20% FCFE (38,604.08) 6,147.51 23,683.53 150,158.60 96,179.76 2.2.2.6 Phân tích rủi ro Khi đầu tư vào bất cứ công ty hay dự án nào, chúng ta đều phải xác định mức độ rủi ro. Chúng ta sẽ sử dụng beta như là đại diện của mức độ rủi ro đối với Xông ty X. Do Công ty X chưa được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán, không có dữ liệu giá cổ phiếu. Chính vì vậy, chúng ta sử dụng beta của một số cổ phiếu niêm yết trên sàn làm tham chiếu: BTH _ Công ty Cổ phần Chế tạo biến thế và thiết bị điện Hà Nội; CJC_Công ty Cổ phần Cơ điện Miền Trung; DQC_ Công ty Cổ phần Bóng đèn Điện Quang BTH CJC DQC Beta 0.98 0.65 1.07 Nguồn: vndirect Công ty X hoạt động trên nhiều lĩnh vực tương tự như các công ty này. Chúng ta sẽ coi như Công ty X đầu tư vào một danh mục gồm 3 công ty trên với tỷ trọng vốn đầu tư từng công ty là wi. Vì vậy, beta của Công ty X sẽ như sau: W1 : tỷ trong vốn đầu tư vào BTH W2 : tỷ trọng vốn đầu tư vào CJC W3: tỷ trọng vốn đầu tư vào DQC W1 = 50%, w2 = 20%, w3 = 30% Vậy beta = 0.97 Beta tính toán theo cách này của Công ty X thấp hơn rủi ro của cả thị trường. Điều này là dễ hiểu vì, các lĩnh vực kinh doanh của Công ty khá đa dạng. Vì vậy rủi ro của Công ty X giảm xuống do tác động của đa dạng hóa. 2.2.2.7 Định giá Công ty Cổ phần X *Kết quả định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền Mô hình sử dụng thích hợp nhất để định giá Công ty X Việt Nam là mô hình FCFE hai giai đoạn. Lý do sử dụng mô hình này: - Định giá Công ty X cho hoạt động cổ phần hóa - Chia làm hai giai đoạn: 2008 – 2011 và giai đoạn sau năm 2011. Vì giai đoạn 2008 – 2011 là giai đoạn Công ty X khởi động những dự án kinh doanh mới. Phải sau một thời gian, Công ty X mới đi vào hoạt động ổn định • Giai đoạn 2008 – 2011: - Tỷ lệ lợi tức yêu cầu: Ke = 8.5% + 1.07*10% = 19.2% - Giá trị hiện tại của FCFE được tính như sau Bảng 3.7: Giá trị hiện tại của FCFE trong giai đoạn tăng trưởng Đơn vị: 10.000 đồng Chỉ tiêu 2008 2009 2010 2011 FCFE 6,147.51 23,683.53 150,158.60 96,179.76 Ke 19.20% 19.20% 19.20% 19.20% PV(FCFEi) 5157 16668 88659 47641 PV(FCFE) 158,125.18 • Giai đoạn sau 2012 - Tỷ lệ lợi tức yêu cầu Ke = 5% + 0.97*10% = 14.7% à Lãi suất phi rủi ro có xu hướng tiệm cận với tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế. Trong dài hạn, Việt Nam khó có thể liên tục đạt tốc đô tăng trưởng trên 7%. Mức tăng trưởng 5% là mức phù hợp - Tốc độ tăng trưởng của FCFE Tốc độ tăng trưởng FCFE trong dài hạn có thể bằng với tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế: g = 5% à Giá trị Công ty X vào cuối năm 2011: FCFE2011*(1+g)/(ke – g) = 10.411.210.000(đồng) • Vậy giá trị của Công ty X đối với các cổ đông: 158,125.18 + 1041121/(1+0.192)^4 = 6.738.240.000 ( đồng ) Công ty X dự tính sẽ tăng vốn bằng cách phát hành cổ phiếu với giá ưu đãi 15000VNĐ cho cổ đông hiện hữu trong năm 2008. Vì vậy, trong năm 2008, các cổ đông phải đầu tư thêm 5.736.000 đồng. Vậy giá trị của một cổ phiếu sẽ là: (6.738.240.000 – 5.736.300)/6.152.080 = 100,000 VND 2.3. Đánh giá về các phương pháp định giá doanh nghiệp tại Công ty Kiểm toán DTL 2.3.1. Kết quả đạt được Phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp mà DTL đang sử dụng là phương pháp tài sản và phương pháp dòng tiền chiết khấu được quy định trong Thông tư 126/2004/TT-BTC ngày 24/12 năm 2004 của Bộ Tài Chính. Trên thực tế, việc áp dụng hai phương pháp này theo Thông tư 126 để tiến hành xác định giá trị doanh nghiệp đã đem lại cho DTL mặt thuận lợi, đó là các nguyên tắc và các bước tiến hành đã được hướng dẫn khá cụ thể và dơn giản hoá trong Thông tư. Việc xác định giá trị một số yếu tố cũng có nhiều chỗ lùi giúp cho hai phương pháp này trở nên dễ thực hiện hơn, giúp tổ chức định giá tiến hành công việc suôn sẻ, thuận lợi hơn rất nhiều so với các phương pháp khác. Hoạt động nhiều năm trong lĩnh vực tài chính kế toán kiểm toán, Công ty kiểm toán DTL đã có rất nhiều thành tích trong kết quả hoạt động dịch vụ, đặc biệt là mảng nghiệp vụ kiểm toán và xác định giá trị doanh nghiệp. Số lượng các doanh nghiệp được công ty tiến hành tư vấn và xác định giá trị doanh nghiệp ngày càng tăng, điều này là nhờ nỗ lực không ngừng của công ty trong việc nâng cao chất lượng dịch vụ, phát huy tài năng trình độ của cán bộ nhân viên, thể hiện tính chuyên nghiệp và uy tín của DTL trên thị trường tài chính kiểm toán. Thực tế cho đến thời điểm hiện nay sau 17 năm hoạt động, công ty đã tiến hành định giá và tư vấn cho rất nhiều doanh nghiệp với kết quả chính xác và an toàn cao. Mặc dù nghiệp vụ xác định giá trị doanh nghiệp của công ty chịu ảnh hưởng bởi rất nhiều nhân tố như: sự cạnh tranh gay gắt của các công ty kiểm toán và tổ chức tài chính khác trên thị trường về mức phí tư vấn thấp, nghiệp vụ xác định giá trị doanh nghiệp chưa phải là mảng nghiệp vụ chính của công ty… nhưng công ty kiểm toán DTL đã không ngừng vươn lên phát triển, đạt nhiều thành tích trong công tác tư vấn cổ phần hoá và xác định giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên công ty cũng không tránh khỏi một số hạn chế trong quá trình sử dụng các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp, cụ thể các hạn chế và nguyên nhân của các hạn chế đó như sau: 2.3.2. Hạn chế 2.3.2.1.Đối với phương pháp tài sản • Về mặt chủ quan: Đây là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp trên cơ sở đánh giá giá trị tài sản thực tế toàn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp tại thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. Việc áp dụng phương pháp này là rất khó khăn cho tổ chức định giá khi phải xác định giá trị % còn lại của nhà xưởng, máy móc… Do thiếu thông tin về giá cả thị trường của tài sản cần định giá, nhiều chuyên viên định giá đã tự ước lượng giá trị, hoặc chuyển luôn giá trị sổ sách sang. Do vậy kết quả xác định lại giá trị tài sản là không thực tế, phụ thuộc chủ yếu vào cách đánh giá của chuyên viên. •Về mặt kỹ thuật: Theo phương pháp này giá trị doanh nghiệp được xác định trên cơ sở kết quả kiểm kê, phân loại và đánh giá giá trị thực tế của toàn bộ tài sản của doanh nghiệp theo giá trị thị trường tại thời điểm định giá. Tuy nhiên trong quá trình thực hiện đánh giá doanh nghiệp, tổ chức định giá luôn gặp phải vần đề khó khăn, đó là: √ Đối với TSCĐ: Khi tiến hành xác định giá trị của TSCĐ hữu hình thì cả hai yếu tố của quá trình định giá là nguyên giá và giá trị còn lại đều rất khó xác định. Sở dĩ như vậy là do thiếu thông tin thị trường các loại tài sản này: máy móc thiết bị hiện dang sử dụng trong các DNNN là các máy chuyên dụng thuộc các thế hệ công nghệ khác nhau do nhiều nhà cung cấp khác nhau, thông thường là đã lạc hậu và nhà sản suất không còn cung ứng trên thị trường hiện tại. Nếu dựa vào tính năng công dụng tương tự thì các máy móc thiết bị thời nay thuộc các thế hệ mới, tiên tiến hơn, tiện ích hơn nên nguyên giá của chúng thường rất khác nhau. Trong trường hợp nếu chọn được một sản phẩm có cùng công suất tính năng và tác dụng nhưng do các nhà sản xuất khác nhau thì cũng không thể so sánh với nhau được. Như vậy với những khó khăn trên thì phần lớn TSCĐ không có được cơ sở để tham khảo giá trị thị trường hiện tại mà lại được xác định lại theo nguyên giá ghi sổ của kế toán đơn vị. Không những nguyên giá mà cả giá trị còn lại của TSCĐ cũng là một yếu tố khó xác định vì về mặt nguyên tắc, giá trị còn lại của tài sản được xác định dựa vào giá trị còn lại của các kết cấu chính, nhưng cơ sở để xác định giá trị còn lại của các kết cấu chính lại thường không thuyết phục. Do vậy tỷ lệ % giá trị còn lại được đưa ra nhưng mang nhiều tính chất chủ quan và luôn theo chiều hướng giằng xé về mặt lợi ích: Doanh nghiệp muốn đánh giá thấp, Nhà nước muốn đánh giá cao. Vì vậy luôn xảy ra tranh chấp trong việc thống nhất số liệu. √ Xác định lợi thế kinh doanh và giá trị tài sản vô hình của doanh nghiệp: Để xác định lợi thế kinh doanh, phương pháp này chỉ căn cứ trên tỷ suất lợi nhuận của 3-5 năm liền kề và lãi suất trái phiếu chính phủ thời hạn 10 năm. Còn các tài sản vô hình đã được xác định giá trị thì lấy theo số dư trên sổ sách kế toán. Việc tính toán chỉ dựa trên các chỉ số đơn giản như vậy chắc chắn sẽ không phản ánh đúng giá trị lợi thế của doanh nghiệp. Ví dụ như: tỷ suất lợi nhuận của một doanh nghiệp thông thường có thể tăng đột biến trong 1, 2 năm gần đây do điều kiện đặc biệt. Ngược lại, với một doanh nghiệp vốn có tiếng tăm trên thị trường nhưng trong vòng 3 năm gần đây hiệu quả sản xuất kinh doanh bị giảm hoặc thua lỗ do đang triển khai đổi mới chu kỳ sản phẩm… điều này sẽ làm cho giá trị lợi thế kinh doanh tính theo công thức này có thể bị giảm hoặc thậm chí là số âm_tức doanh nghiệp không có lợi thế kinh doanh. Thực tế cho thấy đây vẫn là doanh nghiệp có tiếng trên thị trường và người mua cổ phần vẫn quyết định mua vì họ tin tưởng vào sự phát triển trong tương lai của doanh nghiệp. Do vậy, việc xác định công thức như trên không phản ánh giá trị lợi thế kinh doanh. 2.3.2.2. Đối với phương pháp chiết khấu dòng tiền: • Về mặt chủ quan: Phương pháp chiết khấu dòng tiền là phương pháp dựa trên cơ sở dòng tiền thu được từ hoạt động sản xuất kinh doanh trong tương lai của doanh nghiệp. Phương pháp này cho phép xác định chính xác hơn giá trị của một doanh nghiệp đang hoạt động có hiệu quả và có khả năng phát triển trong tương lai, đặc biệt là doanh nghiệp trong lĩnh vực dịch vụ, bảo hiểm… Tuy nhiên để có thể áp dụng phương pháp này, công ty kiểm toán DTL cần phải xác định các thông tin chủ yếu như tỷ suất lợi nhuận của 3-5 năm liền kề và dự kiến trong 5-10 năm tương lai trên cơ sở kế hoạch sản xuất kinh doanh, tỷ lệ tăng trưởng của doanh nghiệp, hệ số rủi ro của doanh nghiệp, tỷ lệ tăng trưởng của ngành, vùng kinh tế, thị phần… để xác định tỷ lệ chiết khấu trong phương pháp này. Việc xác định các thông tin trên hiện rất khó khăn và mất nhiều thời gian, thậm chí nhiều thông tin có thể không được xác định một cách chính xác mà phải dựa trên cách tính toán phân tích gần đúng. Do vậy, việc sử dụng phương pháp này có thể dẫn đến sự sai lệch có tính chất chủ quan của chuyên viên định giá. Mặc dù trình độ của các chuyên viên của công ty là tương đối cao nhưng cũng không ít các trường hợp mắc phải một số sai lầm ảnh hưởng tới kết quả xác định giá trị doanh nghiệp. • Về mặt kỹ thuật: √ Về đối tượng áp dụng: Theo Thông tư 126/2004/TT-BTC quy định đối tượng áp dụng của phương pháp chiết khấu dòng tiền là các doanh nghiệp hoạt động trong các ngành dịch vụ thương mại, dịch vụ tư vấn, thiết kế xây dựng, dịch vụ tài chính, kiểm toán, tin học và chuyển giao công nghệ, có tỷ suất lợi nhuận sau thuế bình quân 5 năm liền kề cao hơn lãi suất chính phủ kỳ hạn 10 năm ở thời điểm gần nhất trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. Do vậy quy định này đã hạn chế các doanh nghiệp có tỷ suất lợi nhuận 5 năm gần nhất thấp hơn lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm. Điều này sẽ giảm bớt số lượng các doanh nghiệp tham gia xác định giá trị do rất ít các doanh nghiệp có thể thoả mãn điều kiện trên; trong khi đó phương pháp này lại cho phép xác định giá trị chính xác hơn đối với các doanh nghiệp đang hoạt động hiệu quả hoặc có lợi thế thương mại. √ Về công thức xác định: Nghị định 187/2004/NĐ-CP đã đơn giản hoá công thức tính toán: Giá trị thực tế phần vồn NN = chênh lệch về giá trị quyền sử dụng đất đã nhận giao. Trong công thức này thì chênh lệch giá trị quyền sử dụng đất được xác định bằng cách lấy giá trị quyền sử dụng đất được đánh giá lại theo Uỷ ban nhân dân tỉnh trừ đi số tiền ban đầu doanh nghiệp nộp ngân sách nhà nước đối với diện tích đất doanh nghiệp đã nhận giao. Như vậy chỉ cấn tính giá trị quyền sử dụng đất hiện thời là doanh nghiệp sẽ ước tính được khoản chênh lệch này. √ Ước tính mức cổ tức chi trả Di: Đây là mức cổ tức mà doanh nghiệp dự định sẽ chi trả cho các cổ đông, khi doanh nghiệp trở thành công ty cổ phần, được xác định dựa trên việc dự đoán mức độ tăng trưởng doanh thu và chi phí sản xuất kinh doanh và tỷ lệ lợi nhuận để lại của doanh nghiệp. Tuy nhiên rất khó dự đoán luồng cổ tức Di vì lý do: - Thông thường các doanh nghiệp Việt Nam chỉ lập kế hoạch sản xuất kinh doanh trong thời gian ngắn. Do vậy không thể sự đoán đầy đủ các tiềm năng phát triển hoạt động tương lai của doanh nghiệp. - Môi trường kinh tế, pháp luật của nước ta được coi là chưa ổn định, có thể làm thay đổi các kế hoạch kinh doanh đặt ra. - Bản thân tổ chức định giá chưa có căn cứ để xác định giai đoạn tăng trưởng ổn định. Do vậy các công ty định giá chỉ còn cách xác định tương đối và nhiều khi mang tính chất chủ quan. Đáng lẽ việc phân chia các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp phải dựa trên tính chất phát triển của hoạt động kinh doanh như chu kỳ sống của sản phẩn hay các chiến lược kinh doanh mang tính chất đột biến. √ Việc xác định tỷ lệ k: Đặc điểm của hệ số k là phản ánh tỷ lệ lợi tức yêu cầu của chủ sở hữu doanh nghiệp và được tính dựa trên hệ số rủi ro của doanh nghiệp. Để xác định hệ số rủi ro của doanh nghiệp đòi hỏi phải có một hệ thống các số liệu thống kê hệ số tài chính của từng doanh nghiệp, từng ngành nghề liên quan. Ở Mỹ, các tổ chức định mức tín nhiệm thường đảm nhận công việc này. Tuy nhiên theo Thông tư 126/2004/TT-BTC Việt Nam có quy định cách tính hệ số k như sau: K= Rf +Rp Trong đó: • Rf : Tỷ suất lợi nhuận thu được từ các khoản đầu tư không rủi ro được tính bằng lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên ở thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. • Rp: Tỷ lệ phụ phí rủi ro khi đầu tư mua cổ phần của các công ty ở Việt Nam được xác định theo bảng chỉ số phụ phí rủi ro chứng khoán quốc tế tại niên giám định giá hoặc do các công ty định giá xác định không lớn hơn tỷ lệ Rf. Như vậy cách xác định hệ số k ở đây còn tương đối đơn giản. Vấn đề là cách tính Rp không được rõ ràng, và việc áp dụng bảng chỉ số phụ phí rủi ro chứng khoán quốc tế tỏ ra không phù hợp vì số liệu này có thể không phản ánh được rủi ro của các doanh nghiệp Việt Nam. Bên cạnh đó, Thông tư cũng chưa tính đến các yếu tố lạm phát lãi suất sẽ ảnh hưởng đến giá trị thực của k. Nhìn chung việc xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp dòng tiền ở nước ta còn nhiều vấn đề cần xem xét. Việc khó áp dụng do chưa có những quy định cụ thể trong phương pháp xác định. Do vậy trên thực tế các hợp đồng xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp dòng tiền chiết khấu có số lượng ít hơn phương pháp tài sản. Đây cũng là một thực tế ở công ty kiểm toán DTL. 2.3.2.3. Các hạn chế khác về mặt tổ chức thực hiện * Hạn chế về chính sách Nhà Nước: √ Quá trình định giá doanh nghiệp ở Việt Nam là một quá trình vừa làm vừa rút kinh nghiệm. Do vậy, chỉ trong khoảng thời gian ngắn nhưng đã có rất nhiều các văn bản pháp quy ban hành để điều chỉnh các hoạt động đó: Nghị định 64/2002/NĐ-CP, Thông tư 76/2002/TT-BTC ngày 9/9/2002, Thông tư 79/2002/TT-BTC ngày 12/9/2002 hướng dẫn xác định giá trị doanh nghiệp khi chuyển doanh nghiệp nhà nước thành công ty cổ phần, Nghị định 187/NĐ-CP ngày 16/11/2004 và thông tư 126/2004/TT-BTC. Tuy nhiên vẫn còn rất nhiều những hạn chế trong các văn bản đã ban hành. √ Hoạt động định giá chưa đạt được ở mức chuyên nghiệp vẫn còn mang tính chất thực nghiệm, do vậy luôn có sự thay đổi trong chính sách và phương pháp xác định. Nếu trước đây Nghị định 79 chưa quy định về việc áp dụng giá trị quyền sử dụng đất vào giá trị doanh nghiệp, làm cho giá trị thực của doanh nghiệp bị đánh giá thiếu so với thực tế. Đến nay Nghị định 187 đã có thêm giá trị quyền sử dụng đất nhưng việc áp dụng lại gặp nhiều khó khăn mà luật chưa quy định được hết. √ Hạn chế về mặt thị trường: • Nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa ở nước ta đang trong quá trình hình thành và phát triển. Các hoạt động chuyển nhượng, khoán, cho thuê và thực hiện cổ phần hoá còn mới mẻ, công tác định giá đối với giá trị doanh nghiệp chưa đúc kết được nhiều kinh nghiệm về lý luận cũng như hoạt động thực tiễn. • Hạn chế về mặt thông tin: Chúng ta chưa có hệ thống thông tin thực sự hiệu quả về hoạt động của mỗi ngành kinh tế cũng như toàn bộ nền kinh tế quốc gia. Hệ thống cơ sở dữ liệu, thông tin thị trường cho hoạt động thẩm định giá nói chung và xác định giá trị doanh nghiệp nói riêng chưa được thiết lập một cách đầy đủ và có hệ thống. Đây cũng là một khó khăn cho quá trình cung ứng, tiếp nhận dịch vụ và công tác quản lý giám sát của Nhà Nước. Sự cập nhật thông tin kinh tế quốc tế và quốc nội ở nước ta còn chậm chạp và bất cập, đồng thời các hoạt động của doanh nghiệp cũng chưa được đặt trong bối cảnh kinh tế trong nước và quốc tế. Việc hạn chế về mặt thông tin này sẽ gây khó khăn cho việc dự đoán tốc độ phát triển hoạt động của doanh nghiệp trong tương lai. √ Hạn chế về phía các doanh nghiệp • Vì một mục đích cá nhân nào đó mà các chủ doanh nghiệp có thể không muốn cung cấp các số liệu tài chính chính xác (chẳng hạn như chủ doanh nghiệp muốn hạ thấp giá trị doanh nghiệp), dùng các mánh khoé thủ đoạn làm bóp méo số liệu. • Do trình độ có hạn, nhiều doanh nghiệp phản ánh sai các báo cáo tài chính hoặc phản ánh không theo chuẩn mực chung, chưa cung cấp đầy đủ thông tin cho tổ chức định giá, hệ thống sổ sách kế toán không thực hiện theo quy định của chuẩn mực kế toán, chưa thực hiện kiểm kê tài sản, chưa xây dựng được phương án sắp xếp lao động… Do vậy các công ty định giá sẽ rất khó khăn trong việc xác minh lại số liệu một cách chính xác rõ ràng. • Hầu hết các doanh nghiệp cổ phần hoá đều có những tồn tại về mặt tài chính như nợ và tài sản tồn đọng, lỗ luỹ kế… nên thời gian xác định giá trị doanh nghiệp thường kéo dài. Bản thân các doanh nghiệp chưa tự hoàn thành công việc xử lý tài chính, thường đợi đến thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp mới tiến hành. Điều này dẫn đến việc các tổ chức định giá sẽ bị gây sức ép do họ phải hoàn thành hồ sơ xác định giá trị doanh nghiệp đúng hạn là 6 tháng theo như quy định của Bộ Tài Chính. 2.4.3. Nguyên nhân của các hạn chế 2.4.3.1. Thiếu hệ thống cơ sở dữ liệu, thông tin thị trường Thông tin phục vụ cho định giá doanh nghiệp còn nhiều bất cập. Do hoạt động thẩm định giá và xác định giá trị doanh nghiệp ở nước ta còn tương đối mới mẻ nên cơ sở dữ liệu và thông tin thị trường về hoạt động này chưa được thiết lập một cách đầy đủ và có hệ thống. Đây cũng là một khó khăn cho quá trình cung ứng, tiếp nhận dịch vụ và công tác quản lý giám sát của Nhà nước. Bên cạnh đó, thông tin bị hạn chế từ chính doanh nghiệp. Doanh nghiệp không chuẩn bị tốt cho việc định giá doanh nghiệp, hệ thống kế toán không theo chuẩn mực, không phản ánh đầy đủ tình hình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, chưa thực hiện kiểm kê tài sản, chưa xây dựng được phương án kinh doanh, phương án sắp xếp lại lao động… Thông tin về môi trường vĩ mô và môi trường ngành được thu thập từ nhiều nguồn thông tin khác nhau, từ cán bộ ngành, các tổ chức chuyên nghiệp, ngân hàng, báo chí… Các thông tin này nhiều khi không được kiểm chứng chính xác, đôi khi có sự khác biệt, đồng thời cũng rất khó để thống nhất và liên kết các thông tin với nhau gây khó khăn trong việc đánh giá và dự báo xu hướng phát triển của kinh tế, ngành và doanh nghiệp trong ngành. 2.4.3.2. Chất lượng nhân viên định giá doanh nghiệp chưa cao Tính đến thời điểm đầu năm 2007, có gần 70 tổ chức được Bộ Tài Chính cấp phép hoạt động tư vấn và xác định giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên chất lượng dịch vụ của các tổ chức tư vấn vẫn còn chưa cao. So với các tổ chức khác, DTL là một trong những tổ chức tư vấn có uy tín trong cả nước và với uy tín này DTL đã thực hiện nhiều hợp đồng lớn với đội ngũ tư vấn có chất lượng cao. Tuy nhiên do tính chất công việc rất vất vả của ngành kiểm toán- tư vấn nên đội ngũ nhân viên tư vấn của DTL thường không ở lại lâu dài với công ty. Do đó DTL có sự thiếu hụt về nhân lực có kinh nghiệm trong khi chất lượng định giá phụ thuộc rất nhiều vào yếu tố chủ quan của người định giá. 2.4.3.3. Thiếu quy định chuẩn của pháp luật Tuy hiện nay đã có những văn bản điều chỉnh hoạt động định giá nhưng mới chỉ bó hẹp trong định giá doanh nghiệp cổ phần hoá. Hơn nữa các quy định chưa chi tiết đánh giá như thế nào dẫn đến đánh giá có thể khác nhau, cùng là một doanh nghiệp, cùng một phương pháp nhưng hai tổ chức tư vấn khác nhau cho ra giá trị khác nhau, đôi khi chênh lệch này rất lớn. Đồng thời, quá trình định giá phải sử dụng nhiều đến báo cáo tài chính của doanh nghiệp, sổ sách kế toán của doanh nghiệp nhưng nhiều doanh nghiệp không ghi sổ, trình bày đúng theo quy chuẩn của pháp luật. CHƯƠNG III: HOÀN THIỆN PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TẠI CÔNG TY KIỂM TOÁN DTL 3.1 Định hướng phát triển Công ty và công tác định giá doanh nghiệp Trong năm nay, Công ty kiểm toán DTL sẽ tiếp tục thực hiện và hoàn thành các hợp đồng xác định giá trị doanh nghiệp đã ký kết từ năm trước, bên cạnh đó công ty cũng tiến hành triển khai, kết hợp giữa hoạt động xác định giá trị doanh nghiệp với các hoạt động tư vấn tài chính bên cạnh hoạt động kiểm toán là mảng nghiệp vụ chính của Công ty. Công ty kiểm toán DTL tiếp tục củng cố và phát huy hoạt động tư vấn cổ phần hoá, xác định giá trị doanh nghiệp, đồng thời xây dựng các sản phẩm tư vấn tài chính doanh nghiệp thành quy trình có hệ thống, hướng tới việc cung cấp tư vấn tài chính sát nhập, giải thể, mua bán doanh nghiệp. Dự đoán được tình hình phát triển và diễn biến của nền kinh tế trong thời gian tới, khi mà hoạt động cổ phần hoá các doanh nghiệp Nhà Nước về cơ bản đã hoàn thành gần xong, Công ty kiểm toán DTL có kế hoạch sẽ giảm bớt số lượng các doanh nghiệp tư vấn cổ phần hoá và xác định giá trị doanh nghiệp. Dự kiến công ty chỉ còn tư vấn cổ phần hóa và xác định giá trị doanh nghiệp cho một số các Tổng Công ty lớn của Nhà nước. Bên cạnh đó công ty cũng chuẩn bị các kế hoạch cần thiết để phục vụ cho nhu cầu mua bán, sát nhập, hợp nhất… doanh nghiệp trong thời gian tới. Hoạt động xác định giá trị doanh nghiệp trong thời gian qua của Công ty kiểm toán DTL đã thành công tốt đẹp, đây là nhờ trình độ cũng như sự nỗ lực không ngừng của toàn thể đội ngũ cán bộ nhân viên trong công ty. Chính điều này đã nâng cao chất lượng và uy tín cho hoạt động định giá của Công ty trên thị trường so với các đối thủ cạnh tranh khác. 3.2 Một số giải pháp 3.2.1 Hoàn thiện các phương pháp đã áp dụng 3.2.1.1 Đối với phương pháp giá trị tài sản ròng Tại Việt Nam phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp dựa trên giá trị tài sản ròng được xác định trên cơ sở kết quả kiểm kê phân loại và đánh giá giá trị thực tế của toàn bộ tài sản của doanh nghiệp theo giá trị thị trường tại thời điểm định giá, tức là mới tập trung áp dụng Phương pháp 1 mà chưa sử dụng Phương pháp 2 và 3 đã nêu ở phần lý thuyết tổng quan. Việc xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp 1 mới chỉ dựa trên cơ sở xem xét giá trị doanh nghiệp ở trạng thái tĩnh, chưa tính đến khả năng sinh lời trong tương lai cũng như tiềm năng phát triển và mức độ rủi ro của công ty. Để việc đánh giá được tiến hành một cách chính xác hơn thì phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp theo giá trị tài sản ròng cần được cải biến và kết hợp với nhiều phương pháp khác để được kiểm chứng. 3.2.1.2 Đối với phương pháp chiết khấu dòng tiền Xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp dòng tiền chính là việc tính toán giá trị tương lai của doanh nghiệp dựa trên việc phản ánh sự phát triển trong quá khứ, vì vậy để đánh giá giá trị hoạt động của doanh nghiệp trong tương lai thì công việc đầu tiên cần tiến hành là phân tích tình hình hoạt động trong quá khứ của doanh nghiệp. Hoạt động trong quá khứ của doanh nghiệp sẽ là tấm gương tốt nhất để có thể dự đoán khả năng sinh lời trong tương lai, phân tích quá khứ để đánh giá tiềm năng phát triển, để đánh giá nguồn lực về nhân lực và tài lực của doanh nghiệp. Do vậy việc phân tích đầy đủ các hoạt động trong quá khứ và hiện tại của doanh nghiệp là rất quan trọng, nó là sơ sở để xây dựng dữ liệu cho việc thiết lập mô hình dự đoán các hoạt động trong tương lai để đánh giá lợi nhuận dự tính của doanh nghiệp và tỷ lệ chiết khấu hợp lý. Có thể thấy, giá trị của doanh nghiệp phụ thuộc vào hai biến đầu vào quan trọng là tốc độ tăng trưởng của dòng tiền và lãi suất chiết khấu. Do đó trong quá trình định giá ta phải xác định những yếu tố tác động trực tiếp đến hai tham biến này. Quy trình định giá có thể tuân theo sơ đồ chung sau: Phân tích ngành Phân tích công ty Dự báo tài chính Xác định giá trị doanh nghiệp Phân tích độ nhạy • Phân tích ngành: Phân tích ngành nhằm mục đích đánh giá tổng thể toàn ngành để xác định tiềm năng lợi nhuận của lĩnh vực mà doanh nghiệp cần định giá đang hoạt động. Ở đây cần phân tích các yếu tố cơ bản là: - Sản phẩm thay thế: yếu tố này đóng vai trò quan trọng đối với lợi nhuận của công ty. Nếu có nhiều sản phẩm thay thế với mức giá rẻ, hợp lý hơn sản phẩm của doanh nghiệp phân tích, thì đồng nghĩa với việc nếu doanh nghiệp không thay đổi chất lượng mẫu mã, nâng cao tính năng công dụng của sản phẩm dịch vụ và giảm giá thành tương ứng thì chắc chắn doanh thu và lợi nhuận của doanh nghiệp sẽ giảm do tính cạnh tranh của sản phẩm dịch vụ giảm. - Sức chiếm lĩnh thị trường: điều này quyết định tỷ trọng thu nhập mà lĩnh vực này có thể đạt được so với tổng thu nhập trên thị trường của loại sản phẩm nào dó. Nếu một doanh nghiệp có khả năng nâng cao sức chiếm lĩnh thị trường thì nó có thể nâng cao mức thu nhập của mình. - Điều kiện tham gia hay rút khỏi thị trường: các điều kiện này sẽ quyết định khả năng một công ty mới gia nhập vào thị trường của doanh nghiệp cần định giá hoặc một công ty cũ rút khỏi thị trường này. Đối với lĩnh vực đòi hỏi các yêu cầu cao về công nghệ, tài sản… thì việc một doanh nghiệp mới gia nhập ngành này sẽ rất khó khăn, do vậytính cạnh tranh thị trường có thể không cao và tương đối ổn định. Ngược lại nếu các điều kiện rút lui khỏi thị trường là khó khăn có thể hy vọng sự cạnh tranh sẽ giảm sút trong tương lai vì trong trường hợp này có thể một số doanh nghiệp làm ăn không có lời nhưng vì việc giải thể là phức tạp khó khăn nên các doanh nghiệp vẫn tồn tại với hy vọng sẽ cải thiện tính hình chờ các doanh nghiệp khác rút khỏi thị trường. • Phân tích công ty: √ Đánh giá môi trường nội bộ của doanh nghiệp Các yếu tố được đánh giá bao gồm: - Cơ sở hạ tầng: là các tài sản vật chất thuộc về doanh nghiệp, nó cho biết hiện trạng tài sản, các điều kiện trực tiếp liên quan đến sản xuất kinh doanh sản phẩm dịch vụ sẽ ảnh hưởng đến doanh thu và chi phí hoạt động như: quy trình sản xuất, địa điểm sản xuất kinh doanh, môi trường làm việc dành cho quản lý và người lao động. - Cơ cấu quản lý: bao gồm hoạt động của Hội đồng quản trị và Ban giám đốc, chính sách kinh doanh, bộ máy tài chính kế toán, chuyên gia kỹ thuật…Các yếu tố này ảnh hưởng đến độ chính xác của kết quả kinh doanh hiện tại và dòng tiền trong tương lai của doanh nghiệp. - Các nguồn lực nội bộ: bao gồm nhân sự và quan hệ với nhà cung cấp. Nhân sự là một tài sản của doanh nghiệp, doanh nghiệp nào sở hữu một đội ngũ nhân lực trình độ cao, lành nghề, đáp ứng được yêu cầu của công việc hiện tại và những thay đổi trong tương lai sẽ đưa doanh nghiệp ngày càng phát triển. Quan hệ với nhà cung cấp ảnh hưởng trực tiếp tới các biến đầu vào của quá trình sản xuất kinh doanh. - Sản phẩm và dịch vụ: là yếu tố quan trọng để tạo nên giá trị của công ty. Sản phẩm thoả mãn được yêu cầu khách hàng, thường xuyên cải tiến thay đổi mãu mã, nâng cao chất lượng sẽ giữ chân được khách hàng cũ và vươn đến những khách hàng tiềm năng. - Người tiêu dùng/khách hàng: bao gồm đánh giá về thị trường tiêu thụ; nhãn hiệu, hình ảnh của công ty; chiến lược thị trường và thị phần. Tuỳ theo đặc thù của loại hình doanh nghiệp để xác định các yếu tố thuộc về môi trường nội bộ có khả năng ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp và đánh giá mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đó. √ Phân tích tài chính: Mục đích của phân tích tài chính là để xác định tình hình tài chính của công ty, sức mạnh tài chính của công ty trong mối tương quan với các công ty khác, từ đó làm cơ sở cho những dự báo tương lai. Phân tích tài chính có thể sử dụng các tỷ số tài chính được thiết lập dựa trên các dữ liệu trong bảng cân đối kế toán và báo cáo tài chính của doanh nghiệp, đánh giá mức độ hoạt động hiện tại thông qua số liệu có sẵn. Các tỷ số tài chính của doanh nghiệp định giá được so sánh với hệ số tài chính của cả ngành hay các doanh nghiệp cạnh tranh khác trong ngành. Các tỷ số tài chính chủ yếu của doanh nghiệp bao gồm: - Nhóm tỷ số về khả năng thanh toán: bao gồm tỷ số thanh toán hiện hành, tỷ số thanh toán nhanh, hệ số thanh toán bằng tiền. Các tỷ số này cho biết khả năng thanh toán của doanh nghiệp. - Nhóm tỷ số về khả năng hoạt động: bao gồm vòng quay hàng tồn kho, kỳ thu tiền bình quân, kỳ trả tiền bình quân, vòng quay tài sản cố định, vòng quay tổng tài sản. Nhóm tỷ số này được sử dụng để đánh giá hiệu quả sử dụng tài sản của doanh nghiệp, chính sách quản lý tín dụng của doanh nghiệp đối với các đối tác kinh doanh bao gồm nhà cung cấp nguyên vật liệu và khách hàng của doanh nghiệp. - Nhóm tỷ số về khả năng cân đối vốn: bao gồm tỷ lệ nợ, tỷ số khả năng thanh toán lãi vay…Nhóm tỷ số này cho biết mức độ sử dụng nợ và trả nợ của doanh nghiệp, từ đó cho biết hiệu quả của đòn bẩy tài chính và khả năng gặp rủi ro khi sử dụng nợ. - Nhóm tỷ số về khả năng sinh lời: bao gồm tỷ số lợi nhuận thuần trên doanh thu, tỷ số lợi nhuận thuần trên tổng tài sản (ROA), tỷ số lợi nhuận trên vốn cổ phần thường (ROE)… Nhóm tỷ số này đánh giá khả năng sinh lời của chủ sở hữu khi đầu tư vào doanh nghiệp. Dự báo tình hình tài chính và tính dòng tiền: Trong bước này phải xem xét các kế hoạch sản xuất kinh doanh, các dự án đầu tư, đưa ra các giả thiết có thể về sự phát sinh các dòng tiền. Đồng thời, kết hợp với phân tích môi trường vĩ mô, môi trường ngành, môi trường nội bộ và phân tích tài chính từ trước để dự báo xu hướng phát triển của doanh nghiệp, xây dựng dự báo Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối kế toán trong một thời kỳ nhất định. Từ đó tính toán các dòng tiền của doanh nghiệp. Tính toán giá trị doanh nghiệp và kết luận định giá: Dựa trên báo cáo kết quả kinh doanh và bảng cân đối kế toán được dự báo trong một giai đoạn sau thời điểm định giá để tính toán dòng tiền thuần tự do. Các dòng tiền này chiết khấu về thời điểm xác định giá trị , cộng dồn cho kết quả giá trị doanh nghiệp tại thời điểm đó. Phân tích độ nhạy cảm của giá trị định giá với các thay đổi: Phân tích về mặt lý thuyết cũng như thực tế cho thấy có rất nhiều yếu tố ảnh hưởng và tác động đến dòng tiền của doanh nghiệp. Các yếu tố tác động đến dòng tiền được thiết lập trên cơ sở của sự phân bố xác suất và tính kỳ vọng toán chứ không phải được biết chắc chắn. Vì vậy khi một biến quan trọng thay đổi sẽ dẫn đến dòng tiền thay đổi rất lớn, khi đó giá trị doanh nghiệp sẽ thay đổi theo. Tóm lại, hoạt động trong quá khứ của doanh nghiệp sẽ là tấm gương tốt nhất để có thể dự đoán khả năng sinh lời trong tương lai, phân tích quá khứ để đánh giá tiềm năng phát triển , nguồn lực, nhân lực và tài lực của doanh nghiệp. Việc phân tích chính xác và đầy đủ các hoạt động trong quá khứ và hiện tại của doanh nghiệp là cơ sở để xây dựng các dữ liệu cho việc thiết lập mô hình dự đoán các hoạt động trong tương lai như dự tính doanh thu hoạt động, dự tính chi phí, khấu hao, thuế suất để đánh giá lợi nhuận dự tính của doanh nghiệp và đánh giá tỷ lệ chiết khấu hợp lý là cơ sở xây dựng mô hính DDM và DCF tại Việt Nam. 3.2.2. Kết hợp các phương pháp định giá khác nhau Không có một phương pháp nào là tuyệt đối chính xác cho việc xác định giá trị mọi doanh nghiệp, và do trên thực tế khó có một doanh nghiệp nào có thể đáp ứng hoàn toàn điều kiện áp dụng của riêng một phương pháp nên một giải pháp tốt để hạn chế sai sót trong xác định là kết hợp nhiều phương pháp để xác định giá trị của một doanh nghiệp. Thực tế cho thấy phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp theo giá trị tài sản mới thể hiện được giá trị tài sản của doanh nghiệp, nhưng chưa thể hiện được giá trị thực tế của doanh nghiệp. Trong khi đó, áp dụng phương pháp DCF sẽ giải quyết được hầu hết các vướng mắc trong việc xác định lợi thế thương mại và tiềm năng giá trị trần của doanh nghiệp. Mặt khác khắc phục được tâm lý của lãnh đạo doanh nghiệp muốn có một giá trị tương đối thấp để dễ bán cổ phần, trong khi cơ quan phê duyệt lại mong muốn ngược lại. Để có thể xác định chính xác hơn giá trị thực tế của doanh nghiệp tại thời điểm cổ phần hoá, cần áp dụng đồng thời cả hai phương pháp để thể hiện được một khoảng dao động về giá sàn- giá trần, doanh nghiệp và nhà đầu tư có thể chỉ ra một giá hợp lý nhất, phản ánh giá trị chính xác của doanh nghiệp và mức độ rủi ro của nhà đầu tư. Trên thế giới, ở các nước có nền kinh tế phát triển, thông thường khi định giá doanh nghiệp phương pháp chiết khấu dòng tiền được ưa chuộng và sử dụng nhiều hơn. Tuy nhiên ở Việt Nam hiện nay phương pháp này chưa thực sự hiệu quả do thiếu các điều kiện cần thiết. Do vậy, phương pháp tài sản ròng, hoặc phương pháp hệ số so sánh có thể được sử dụng để xác nhận lại kết quả hoặc phủ định hoàn toàn phương pháp chiết khấu dòng tiền. Kết quả định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền là một khoảng giá trị dựa trên các phân tích về độ nhạy, phụ thuộc vào các giả thuyết xu hướng của ngành và nền kinh tế. Trong khi giá trị được xác định theo phương pháp tài sản ròng thể hiện giá thấp nhất- giá sàn của doanh nghiệp thì phương pháp chiết khấu dòng tiền lại thể hiện mức giá cao nhất- giá trần. Trong khoảng giá sàn- giá trần, doanh nghiệp và nhà đầu tư có thể đưa ra mức giá hợp lý, phản ánh kỳ vọng lợi nhuận và mức rủi ro của nhà đầu tư. Khi kết hợp với nhau ta sẽ được một khoảng dao động của giá trị doanh nghiệp. Vì vậy để xác định chính xác hơn giá trị doanh nghiệp cần áp dụng đồng thời cả hai phương pháp để có được một khoảng dao động về giá. Tuy nhiên nhiều khi khoảng giá trị thu được có sự chênh lệch nhau rất lớn, khi đó ta phải lựa chọn phương pháp thích hợp nhất, được tiến hành một cách tin cậy nhất. Ta cũng có thể lấy bình quân gia quyền của hai giá trị bằng cách đặt các trọng số theo độ tin cậy của giá trị doanh nghiệp. Việc sử dụng các phương pháp định giá khác nhau sẽ cho ta các giá trị doanh nghiệp khác nhau vì điều kiện áp dụng của từng phương pháp, những giả định đặt ra, cách xác định các yếu tố góp phần vào giá trị… là khác nhau. Không có phương pháp nào là thực sự hoàn hảo đối với mọi doanh nghiệp mà chỉ có thể thích hợp hơn đối với từng doanh nghiệp cụ thể. Mặt khác giá trị xác định được dựa trên một phương pháp cũng không phải là giá trị chính xác tuyệt đối. Phương pháp nào cũng chứa những ưu, khuyết điểm. Vì thế nên sử dụng kết hợp các phương pháp định giá để có cái nhìn từ những khía cạnh khác nhau về giá trị doanh nghiệp. 3.2.3 Các giải pháp khác 3.2.3.1 Sử dụng các nghiên cứu thị trường của các tổ chức chuyên nghiệp Đây chỉ là giải pháp tạm thời trong điều kiện túng thiếu thông tin của thị trường Việt Nam. Các tổ chức tư vấn do không có điều kiện về thời gian và nguồn lực, do đó có thể sử dụng các nghiên cứu thị trường của những tổ chức đáng tin cậy. Tuy nhiên khi sử dụng báo cáo đó cần phải có sự đánh giá và cẩn trọng về nguồn thông tin được cung cấp. Bên cạnh đó, công ty kiểm toán DTL có thể liên kết với các công ty chứng khoán để hưởng các dịch vụ cung cấp thông tin mang tính thống kê và phân tích để làm cơ sở dữ liệu cho định giá. 3.2.3.2 Hoàn thiện hệ thống, qui trình định giá và cơ sở dữ liệu Thiết lập hệ thống báo cáo bắt buộc và lưu trữ cơ sở dữ liệu về báo cáo và phương pháp định giá áp dụng cho các công ty đã định giá. Cơ sở dữ liệu này là tài liệu vô giá trong việc tổng hợp và phân tích để đưa ra các tỷ lệ chiết khấu giả thiết và giả định của phương pháp chiết khấu dòng tiền, là những khó khăn tạm thời hiện nay khi áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền. Cơ sở dữ liệu này cũng giúp cho việc áp dụng những phương pháp khác nhau như phương pháp Goodwill, phương pháp P/E là những phương pháp phổ biến trong các thị trường tài chính phát triển. Ngoài ra, có thể tạo cơ chế để tăng định phí định giá cho các công ty áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền… ví dụ như áp dụng mức phí khống chế khác nếu áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền, hoặc được quyền hưởng một tỷ lệ phần trăm của giá trị doanh nghiệp sau khi đã hoàn thành cổ phần hoá. Báo cáo xác định giá trị hoàn hảo theo phương pháp chiết khấu dòng tiền đòi hỏi tốn nhiều công sức hơn, nhưng đổi lại sẽ giúp công ty thu hút được nhiều vốn hơn. Công khai, minh bạch trước, trong và sau khi cổ phần hoá nhằm thu hút các nhà đầu tư từ mọi thành phần kinh tế, tầng lớp dân cư là nguyên tắc căn bản của cơ chế thị trường, phù hợp với các thông lệ quốc tế. 3.2.3.3 Nâng cao mức đầu tư cho dịch vụ định giá Việc tham gia định giá với các công ty nước ngoài sẽ giúp công ty có thể tiếp cận với các phương pháp định giá tiên tiến trên thế giới, học hỏi thêm nhiều kinh nghiệm về cách thức xác định cà xây dựng các thông số liên quan. Điều này giúp nâng cao uy tín của công ty trên thị trường trong nước và phát triển thêm hoạt động nghiệp vụ ra thị trường tài chính nước ngoài. Để nâng cao chất lượng dịch vụ tư vấn định giá, công ty kiểm toán DTL cần phải nỗ lực nâng cao chất lượng của nhân viên tư vấn định giá vì kết quả phụ thuộc rất lớn vào các ước đoán giả thiết của người thực hiện định giá. Công ty nên xây dựng cơ chế lương thưởng hậu hĩnh để giữ người tài, đồng thời chú trọng khâu tuyển dụng để có được nguồn nhân lực đầu vào chất lượng tốt. Trong quá trình làm việc, công ty cần tổ chức thêm nhiều khoá đào tạo riêng biệt hoặc đi liền với công việc để nâng cao trình độ cho nhân viên tư vấn tài chính, đặc biệt là kiến thức về kế toán tài chính kiểm toán. Bên cạnh đó, việc thường xuyên cử các nhân viên xuất sắc đi đào tạo tại nước ngoài cũng là giải pháp thực sự hiệu quả để nâng cao chất lượng nhân viên định giá. 3.3 Kiến nghị 3.3.1. Kiến nghị với Nhà Nước: • Hành lang pháp lý: Ngoài Nghị định 187/NĐ-CP, Thông tư 126/TT-BTC năm 2004 và gần đây là Nghị định 109/2007/NĐ-CP ngày 26/6/2007 và Thông tư số 146/2007/TT-BTC ngày 06/12/2007 quy định về định giá doanh nghiệp cổ phần hoá, đến nay còn thiếu những quy định cụ thể về định giá doanh nghiệp, đặc biệt đối với các doanh nghiệp không thuộc đối tượng DNNN được cổ phần hoá. Để hoạt động định giá có tính chính xác và tin cậy cao hơn, Nhà nước cần bổ sung những quy định cụ thể, chi tiết về vấn đề xác định giá trị doanh nghiệp nhằm chuẩn hoá các tiêu chuẩn trong định giá, làm cơ sở để đánh giá giám sát chất lượng dịch vụ định giá doanh nghiệp. • Phát triển thị trường trái phiếu chính phủ Xuất phát từ kinh nghiệm của các nước phát triển và các nước châu Á khác, cần phát triển thị trường trái phiếu chính phủ không chỉ với mục đích huy động vốn trong nước và quốc tế mà còn để trái phiếu chính phủ có đủ cơ sở tham chiếu như là công cụ an toàn nhất trên thị trường tài chính. Đặc biệt cần chú trọng đến trái phiếu chính phủ dài hạn phát hành bằng VNĐ và USD. • Phát triển và ổn định thị trường chứng khoán Nền kinh tế phát triển sẽ thúc đẩy sự phát triển của nền kinh tế và ngược lại. Khi thị trường chứng khoán phát triển sẽ nâng cao tính thanh khoản của cổ phiếu, góp phần làm cho quá trình cổ phần hoá đạt hiệu quả cao. Thị trường chứng khoán càng có nhiều hàng thì càng nâng cao khả năng thanh khoản của chứng khoán và danh mục thị trường càng có tính đại diện. Đến nay, Thị trường chứng khoán Việt Nam hiện tại đã chứng tỏ sức hẫp dẫn của mình về thu hút đầu tư. Tuy nhiên thị trường vẫn không ổn định và lên xuống theo tâm lý của các nhà đầu tư. Điều này ảnh hưởng rất lớn đối với các doanh nghiệp cổ phần hoá. • Thành lập các tổ chức đánh giá rủi ro doanh nghiệp: Trong bối cảnh hiện nay chúng ta chưa có được phụ phí rủi ro khi đầu tư vào cổ phiếu đối với các ngành kinh tế ở Việt Nam, điều này rất khó khăn khi xác định tỷ lệ lợi tức yêu cầu của các nhà đầu tư. Vì thế chúng ta cần phải thiết lập một tổ chức chuyên nghiên cứu và xây dựng một hệ thống cơ sở dữ liệu cho thị trường bao gồm các số liệu kinh tế từng ngành, từng vùng, các chỉ số phát triển, rủi ro của từng doanh nghiệp trong ngành và nền kinh tế Việt Nam nói chung. Các công ty này được gọi là các tổ chức định mức tín nhiệm. Tổ chức định mức tín nhiệm thiết lập hệ thống lưu trữ cơ sở dữ liệu các doanh nghiệp định giá. Cơ sở dữ liệu là tài liệu vô giá trong việc tổng hợp phân tích để đưa ra hệ số rủi ro và tỷ lệ chiết khấu giải quyết những khó khăn hiện nay của việc áp dụng phương pháp DCF, phương pháp so sánh, hệ số… là những phương pháp phổ biến trong các thị trường tài chính phát triển. 3.3.2 Kiến nghị với Bộ Tài chính: • Về cơ chế, chính sách: Hiện nay, các tổ chức tư vấn định giá ở Việt Nam còn chưa được kiểm soát chất lượng rõ ràng cụ thể. Vì vậy trong thời gian tới, Bộ tài chính cần tạo điều kiện về cơ chế, chính sách nhằm tạo điều kiện thuận lợi để các tổ chức tư vấn thực hiện định giá. Đồng thời, Bộ Tài chính cần phải nghiên cứu xây dựng và ban hành quy chế lựa chọn tiêu chuẩn giám sát, đánh giá năng lực hoạt động của các tổ chức tư vấn định giá để lựa chọn danh sách tốt nhất những tổ chức đủ điều kiện để thực hiện dịch vụ định giá. • Về việc công bố thông tin: Đối với các doanh nghiệp trong nước, Bộ Tài Chính cần có những quy định cụ thể nhằm đánh giá khuyến khích các doanh nghiệp thực hiện công bố thông tin minh bạch chính xác. Các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay vẫn chưa quen với việc công bố thông tin định kỳ, việc đó thường chỉ đối với những doanh nghiệp đã niêm yết trên thị trường chứng khoán. Phần lớn các doanh nghiệp đều không muốn công khai hoá tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh của mình. Việc công bố thông tin sẽ là cơ sở để có được các thống kê thị trường, là cơ sở so sánh ra quyết định đối với nhà đầu tư. • Về xây dựng hệ thống lý luận làm nền tảng cho hoạt động định giá doanh nghiệp: Thực tế ở nước ta hiện nay đang thiếu một hệ thống lý luận hoàn chỉnh là cơ sở cho hoạt động định giá doanh nghiệp. Hoạt động định giá được nhắc đến nhiều nhưng chủ yếu là những bài viết phân tích lẻ tẻ và rời rạc; thiếu một cái nhìn tổng quan cho toàn bộ hoạt động. Vì vậy một hệ thống lý luận cần phải được tạo dựng để cung cấp cho những người quan tâm có một cái nhìn bản chất về giá trị doanh nghiệp, những yếu tố tạo nên giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, hệ thống lý luận này cũng cần đề cập đến những yếu tố tác động đến giá trị doanh nghiệp, một hệ thống đầy đủ và cập nhật các phương pháp định giá doanh nghiệp và điều kiện áp dụng … làm tài liệu nghiên cứu và tham khảo cho cán bộ định giá. Được tiếp cận với một hệ thống lý luận đầy đủ và sâu sắc, cùng với kinh nghiệm định giá được tích luỹ trong thực tế, đội ngũ cán bộ định giá doanh nghiệp sẽ làm tốt hơn công tác của mình. 3.3.3. Kiến nghị với Uỷ ban chứng khoán Nhà Nước: Uỷ ban chứng khoán Nhà nước nên phổ biến kiến thức về giá trị doanh nghiệp, tầm quan trọng của giá trị doanh nghiệp đối với công chúng. Các nhà đầu tư sẽ có cơ sở phân tích, không phải là đầu tư một cách mù quáng và theo trào lưu mà dựa trên những nhận định am hiểu rõ ràng. Đào tạo chuyên viên định giá để nâng cao chất lượng tư vấn Do kết quả định giá theo các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp phức tạp phụ thuộc rất nhiều vào các ước đoán, các yếu tố chủ quan của người thực hiện định giá, do vậy nâng cao chất lượng tư vấn định giá đồng nghĩa với nâng cao năng lực của chuyên viên định giá. Uỷ ban chứng khoán nên thường xuyên tổ chức các đợt đào tạo cho nhân viên của các tổ chức tư vấn, mời chuyên gia nước ngoài giảng dạy để tiếp cận những phương pháp hiệu quả nhất đang được sử dụng trên thế giới, tổ chức các cuộc hội thảo là nơi trao đổi ý kiến, kinh nghiệm cho các chuyên viên định giá. 3.3.4. Kiến nghị với Bộ kế hoạch và đầu tư Bộ kế hoạch và đầu tư là cơ quan đưa ra các chiến lược quy hoạch cho từng ngành, vùng trên nhiều khía cạnh. Các doanh nghiệp phải theo dõi nắm bắt các chiến lược của nhà nước để xây dựng kế hoạch kinh doanh cho mình hợp lý và sát với tình hình chung. Một kế hoạch kinh doanh có tính khả thi mới đủ độ tin cậy cho việc dự báo các dòng tiền trong tương lai để thực hiện phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp một cách hiệu quả. Do vậy, bộ Kế hoạch đầu tư cần phối hợp chặt chẽ với các bộ, cơ quan khác để đưa ra định hướng phát triển hợp lý. Trên đây là một số kiến nghị với các cơ quan có thẩm quyền nhằm cải thiện sự thiếu thốn của thông tin thị trường, các quy định của pháp luật và kiểm soát chất lượng của các tổ chức tư vấn để tạo điều kiện thuận lợi cho việc áp dụng phổ biến hơn các phương pháp định giá doanh nghiệp trong thực tiễn và kết quả các định giá trị doanh nghiệp phản ánh đúng giá trị thực sự của doanh nghiệp. KẾT LUẬN Khi thị trường chứng khoán Việt Nam ngày một phát triển thì số lượng các công ty tham gia thị trường chứng khoán ngày càng tăng. Tuy nhiên, để thị trường chứng khoán thực sự trở thành một kênh dẫn vốn hữu hiệu cho các doanh nghiệp, đồng thời là kênh đầu tư hiệu quả cho các nhà đầu tư thì vấn đề xác định đúng giá trị doanh nghiệp thực sự cần thiết với cả hai bên: nhà đầu tư và doanh. Ngoài ra quá trình cổ phần hóa các doanh nghiệp đang diễn ra ngày một mạnh hơn. Việc áp dụng một phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp hợp lý, phù hợp với điều kiện kinh tế của Việt Nam và đặc điểm của từng ngành nghề, nhằm tìm ra giá trị chính xác của một doanh nghiệp là điều quan trọng. Các giải pháp hoàn thiện phương pháp định giá đưa ra trong đề tài dựa trên cơ sở lý thuyết và thực tiễn hoạt động phân tích, tư vấn tại Công ty Kiểm toán DTL. Do giới hạn nghiên cứu chỉ giới hạn trong một doanh nghiệp và kinh nghiệm thực tế còn hạn chế nên đề tài còn nhiều điểm cần phải bàn thêm. Tuy vậy, người viết hi vọng những phương án nêu ra trong đề tài có thể giúp Công ty Kiểm toán DTL hoàn thiện phương pháp định giá, phục vụ cho hoạt động tư vấn tài chính của mình. TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu nước ngoài Investment Valuation – 2nd , Damodaran Merger, Acquisition and Corporate Restructure – Third Edition, Patrick A. Gaughan Valuattion of Small, Private Firm, Bennie H. Nunnaly, Jr.D.B.A, Belk College of Bussiness Administration, Department of Finance and Business Law Merger Wave in 19th, 20th and 21th Centuries, Martin Lipton, The Davies Lecture, Osgoode Hall Law School York Univerdity P/E and EBITDA Investment Strategies vs. the Market – A Study of Market Efficiency, Caroline Stahlberg, Master’s Thesis, Linkoping University Tài liệu trong nước Giáo trình phân tích thị trường chứng khoán, Ủy ban chứng khoán, 2003 Giáo trình những vấn đề cơ bản về chứng khoán và thị trường chứng khoán, Ủy ban chứng khoán, NXB Chính trị Quốc gia Tài chính doanh nghiệp hiện đại, PGS.TS Trần Ngọc Thơ, Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh, Khoa Tài chính doanh nghiệp, NXB Thống kê – 2005 MỤC LỤC