Chuyên đề Hoàn thiện phương pháp định giá doanh nghiệp trong cổ phần hoá doanh nghiệp nhà nước tại Việt Nam

PH Việc xác định giá trị quyền sử dụng đát vào giá trị doanh nghiệp CPH chưa có hướng dẫn cụ thể trong các văn bản hướng dẫn thi hành luật đất đai, đặc biệt là mức giá áp dụng, trình tự thủ tục. Chưa có quy định cho phép nhà đầu tư chiến lựơc được quyền mua lô lớn đối với số cổ phần bán ra để đựơc tham gia quảm lý, điều hành doanh nghiệp sau CPH. Hiện tượng các nhà đầu tư liên kết với nhau trong việc bỏ giá khi tham gia đấu giá mua cổ phần, thông thầu đặt giá cao rồi bỏ cọc để các nhà đầu tư kế tiếp đương nhiên đựơc mua với giá thấp hơn nhiều giá trị thực gây thất thu cho Nhà nước. Trong trường hợp doanh nghiệp thực hiện CPH dưới hình thức phát hành thêm cổ phiếu để thu hút vốn, toàn bộ khoản chênh lệch do bán cổ phần đều phải nộp cho Nhà nước hoặc cho tổng công ty, công ty mẹ mà không được để lại cho doanh nghiệp thực hiện đầu tư, mở rộng sản xuất nên thực tế nhiều doanh nghiệp CPH chỉ chú trọng hình thức bán bớt vốn nhà nước tại doanh nghiệp. 2.2. Thực tế áp dụng các phương pháp định giá doanh nghiệp tại Việt Nam. 2.2.1. Phương pháp tài sản 2.2.1.1. Một số khái niệm và đối tượng áp dụng Một số khái niệm * Như đã biết, phương pháp tài sản là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp trên cơ sở đánh giá giá trị thực tế toàn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp tại thời điểm định giá. * Giá trị doanh nghiệp theo sổ kế toán là tổng giá trị tài sản thể hiện trong Bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp. * Giá trị phần vốn nhà nước tại doanh nghiệp theo sổ kế toán: Giá trị phần vốn của NN tại DN theo sổ kế toán = Giá trị DN theo sổ kế toán - Các khoản nợ phải trả, số dư Quỹ phúc lợi khen thưởng, và số dư nguồn kinh phí sự nghiệp nếu có * Giá trị thực tế của doanh nghiệp là giá trị thực tế toàn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp tại thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp có tính đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Giá trị thực tế của doanh nghiệp không bao gồm: - Giá trị tài sản thuê, mượn, nhận góp vốn liên doanh, liên kết; - Giá trị tài sản không cần dùng, ứ đọng, chờ thanh lý; - Các khoản nợ phải thu không có khả năng thu hồi; - Chi phí xây dựng cơ bản dở dang của công trình đã bị đình hoãn trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp theo quyết định của cấp có thẩm quyền; - Các khoản đầu tư dài hạn vào doanh nghiệp khác được chuyển cho đối tác khác theo quyết định của cơ quan có thẩm quyền. - Tài sản thuộc công trình phúc lợi được đầu tư bằng nguồn Quỹ khen thưởng, Quỹ phúc lợi của doanh nghiệp và nhà ở của cán bộ, công nhân viên trong doanh nghiệp. Căn cứ xác định giá trị thực tế của doanh nghiệp tại thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp: - Số liệu trên sổ kế toán của doanh nghiệp; - Số lượng và chất lượng tài sản theo kiểm kê phân loại thực tế; - Tính năng kỹ thuật của tài sản, nhu cầu sử dụng và giá thị trường; - Giá trị quyền sử dụng đất, khả năng sinh lời của doanh nghiệp (vị trí địa lý, uy tín của doanh nghiệp, mẫu mã, thương hiệu) 2.2.1.1.2. Đối tượng áp dụng Các doanh nghiệp cổ phần hoá, trừ những doanh nghiệp thuộc đối tượng phải áp dụng phương pháp dòng tiền chiết khấu (có ngành nghề kinh doanh chủ yếu trong lĩnh vực dịch vụ tài chính, ngân hàng, thương mại, tư vấn, thiết kế xây dựng, tin học và chuyển giao công nghệ, có tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn nhà nước bình quân 5 năm liền kề trước khi cổ phần hoá cao hơn lãi suất trả trước của trái phiếu chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên tại thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị DN) 2.2.1.2. Một số vấn đề về phương pháp tài sản. 2.2.1.2.1. Phương pháp xác định - Công thức xác định: Vo = Vt – Vn Trong đó: Vo: Giá trị tài sản thuần thuộc về sở hữu DN Vt: Tổng giá trị TS mà DN đang sử dụng vào qtrình SXKD Vn: Giá trị các khoản nợ - Dựa vào công thức trên, người ta có 2 cách tính về giá trị tài sản thuần Vo như sau: Cách 1: Dựa vào số liệu kế toán * Dựa vào số liệu về tài sản và cơ cấu nguồn tài trợ được phản ánh trên bảng CĐKT tại thời điểm đánh giá để xác định bằng cách này: Lấy tổng giá trị tài sản phản ánh ở phần tài sản trừ đi (-) các khoản nợ ngắn hạn và dài hạn bên nguồn vốn. * Ưu điểm: - Đơn giản, dễ hiểu nếu như việc ghi chép, phản ánh các nghiệp vụ kinh tế phát sinh được đầy đủ. + DN mà chấp hành tốt các quy định về chế độ kế toán hiện hành thì giá trị tài sản thuần tính toán được sẽ là số liệu có độ tin cậy nhất định về số vốn của chủ sở hữu đang được huy động vào SXKD. + Giúp cho người đánh giá chỉ ra mức độ độc lập về mặt tài chính, khả năng tự chủ trong điều hành SXKD của chủ DN. + Là căn cứ thích hợp để các nhà đầu tư đánh giá khả năng an toàn của đồng vốn bỏ ra, đánh giá vị thế tín dụng của DN. - Minh chứng cho các bên liên quan thấy rằng: đầu tư vào DN luôn luôn được đảm bảo rằng giá trị của các tài sản có trong DN chứ không phải bằng cái có thể như nhiều PP khác. * Nhược điểm: - Số liệu phản ánh trên Bảng CĐKT là số liệu lịch sử, không còn phù hợp ở thời điểm định giá DN, ngay cả khi nền kinh tế không có lạm phát: Toàn bộ giá trị của các tài sản phản ánh trên BCĐKT là những số liệu được tập hợp từ các số liệu lấy từ các sổ kế toán, các bảng kê....Các số liệu này phản ánh trung thực chi phí phát sinh tại thời điểm xảy ra các nghiệp vụ kinh tế trong quá khứ của niên độ kế toán. - Phương pháp khấu hao: Giá trị còn lại của TSCĐ phản ánh trên sổ kế toán cao hay thấp phụ thuộc vào việc DN sử dụng phương pháp khấu hao nào, phụ thuộc vào thời điểm mà DN xác định nguyên giá và sự lựa chọn tuổi thọ kinh tế của TSCĐ. Vì vậy, giá trị còn lại của TSCĐ phản ánh trên sổ kế toán thường không phù hợp với giá thị trường tại thời điểm xác định giá trị DN. - Phương pháp hạch toán hàng tồn kho: Giá trị hàng hoá, vật tư, công cụ lao động... tồn kho hoặc đang dùng trong SX, một mặt phụ thuộc vào cách sử dụng giá hạch toán là giá mua đầu kỳ, cuối kỳ hay giá thực tế bình quân. Mặt khác còn phụ thuộc vào sự lựa chọn các tiêu thức phân bổ chi phí khác nhau cho lượng hàng dự trữ. Do vậy, số liệu kế toán phản ánh giá trị tài sản đó cũng được coi là không có đủ độ tin cậy ở thời điểm đánh giá DN. Cách 2: Xác định giá trị tài sản thuần theo giá thị trường: - Để xác định giá trị tài sản theo giá thị trường, trước hết người ta loại ra khỏi danh mục đánh giá những tài sản không cần thiết và không đáp ứng các yêu cầu của SXKD. Sau đó, đánh giá số tài sản còn lại trên nguyên tắc sử dụng giá thị trường để tính cho từng tài sản hoặc từng loại tài sản cụ thể như sau: + TSCĐ, TSLĐ: Đánh giá theo giá trị thị trường(GTTT) nếu trên thị trường hiện đang có bán những loại tài sản này. Trong thực tế, thường không tồn tại TT tài sản cũ đã qua sử dụng ở nhiều mức độ khác nhau. Khi đó người ta dựa theo công dụng hay khả năng phục vụ sản xuất của TS để áp dụng một tỷ lệ khấu trừ nhất định trên giá trị của TSCĐ mới. Đối với những TSCĐ không còn tồn tại trên TT thì người ta áp dụng một hệ số quy đổi so với những TSCĐ khác loại nhưng có tính năng tương đương. + Tiền: Xác định bằng cách kiểm quỹ, đối chiếu số dư trên tài khoản. Nếu là ngoại tệ thì sẽ được quy đổi bằng đồng nội tệ theo tỷ giá tại thời điểm đánh giá. Vàng, bạc, kim khí, đá quý cũng được đánh giá như vậy. + Các khoản phải thu: Do khả năng đòi nợ các khoản này ở nhiều mức độ khác nhau, do vậy bao giờ người ta cũng bắt đầu từ việc đối chiếu công nợ, xác minh tính pháp lý, đánh giá độ tin cậy của từng khoản phải thu nhằm loại ra những khoản mà DN không có khả năng đòi được. + Các khoản đầu tư ra bên ngoài DN: Về nguyên tắc phải thực hiện đánh giá một cách toàn diện về giá trị đối với các DN hiện đang sử dụng các khoản đầu tư đó. Tuy nhiên nếu các khoản đầu tư này không lớn, người ta thường trực tiếp dựa vào GTTT của chúng dưới hình thức chứng khoán hoặc căn cứ vào số liệu của bên đối tác liên doanh để xác định theo cách thứ nhất đã đề cập ở trên. + Tài sản cho thuê và quyền thuê bất động sản: Tính theo PP chiết khấu dòng thu nhập trong tương lai. + Tài sản vô hình: Theo phương pháp này, người ta chỉ thừa nhận giá trị của các tài sản vô hình đã được xác định trên sổ kế toán và thường không tính đến lợi thế thương mại của DN. - Sau cùng giá trị tài sản thuần được tính bằng cách lấy tổng giá trị của các tài sản đã được xác định trừ đi các khoản nợ đã phản ánh ở bên nguồn vốn của bảng CĐKT và khoản tiền thuế tính trên giá trị tăng thêm của số tài sản được đánh giá lại tại thời điểm xác định giá trị DN. * Nhược điểm - Phương pháp giá trị TS thuần quan niệm DN như một tập hợp rời rạc các loại TS vào với nhau. DN đã không được coi như một thực thể, một tổ chức đang tồn tại và còn có thể hoàn chỉnh, phát triển, do vậy sẽ không có tầm nhìn chiến lược về DN. Đây là một hạn chế vì người mua DN nhằm mục đích sở hữu các khoản thu nhập trong tương lai, chứ không phải để bán lại ngay các tài sản hiện thời. - Phương pháp giá trị TS thuần đã không cung cấp và xây dựng được những cơ sở thông tin cần thiết để các bên có liên quan đánh giá về triển vọng sinh lời của DN. - Đã bỏ qua phần lớn các yếu tố phi vật chất nhưng lại có giá trị thực sự và nhiều khi lại chiếm tỷ trọng rất lớn trong giá trị DN như: trình độ quản lý, trình độ công nhân, uy tín, thị phần.... của DN. Đó có thể là những DN có tài sản không đáng kể song triển vọng sinh lời lại rất cao. - Trong nhiều trường hợp xác định GTTS thuần quá phức tạp như: xác định GT của một tập đoàn có nhiều chi nhánh, có các chứng khoán đầu tư ở nhiều DN khác nhau. Mỗi chi nhánh lại có một số lượng lớn các TS đặc biệt, đã qua sử dụng thậm chí không còn bán trên thị trường. Khi đó, đòi hỏi phải tổng kiểm kê đánh giá lại một cách chi tiết mọi tài sản ở các chi nhánh, chi phí sẽ tốn kém, thời gian có thể kéo dài, kết quả phụ thuộc vào các thông số kỹ thuật chuyên ngành đưa ra, như vậy sai số có khả năng ở mức cao. * Khả năng ứng dụng - Phương pháp này đã chỉ ra giá trị của những tài sản cụ thể cấu thành giá trị DN. Nó khẳng định số tiền mà người mua bỏ ra luôn luôn được đảm bảo bằng một lượng tài sản có thực. - Việc xác định GTTT của số tài sản có thể bán tại thời điểm đánh giá đã chỉ ra một khoản thu nhập tối thiểu mà người sở hữu sẽ nhận được. Đó cũng là mức giá thấp nhất, là cơ sở đầu tiên để các bên liên quan đưa ra trong quá trình giao dịch và đàm phán về giá bán của DN. - Đối với những DN nhỏ mà số lượng tài sản không nhiều, việc định giá tài sản không đòi hỏi những kỹ thuật phức tạp, giá trị các yếu tố vô hình không đáng kể, các DN có chiến lược kinh doanh không rõ ràng thiếu căn cứ xác định các khoản thu nhập trong tương lai thì đây là phương pháp thích hợp nhất. 2.2.1.2.2. Xác định giá trị thực tế tài sản của doanh nghiệp Giá trị thực tế tài sản được xác định bằng đồng Việt Nam. Tài sản đã hạch toán bằng ngoại tệ được quy đổi thành đồng Việt Nam theo tỷ giá giao dịch bình quân trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng do Ngân hàng Nhà nước công bố tại thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. * Đối với tài sản là hiện vật: a. Chỉ đánh giá lại những tài sản mà công ty cổ phần tiếp tục sử dụng. b. Giá trị thực tế của tài sản = Nguyên giá tính theo giá thị trường nhân (x) Chất lượng còn lại của tài sản tại thời điểm định giá. Trong đó: - Giá thị trường là: + Giá tài sản mới đang mua, bán trên thị trường bao gồm cả chi phí vận chuyển lắp đặt (nếu có). Nếu là tài sản đặc thù không có trên thị trường thì tính theo giá mua mới của tài sản cùng loại, cùng nước sản xuất, có cùng công suất hoặc tính năng tương đương. Trường hợp không có tài sản tương đương thì tính theo giá tài sản ghi trên sổ kế toán. + Đơn giá xây dựng cơ bản, suất đầu tư do cơ quan có thẩm quyền quy định đối với tài sản là sản phẩm xây dựng cơ bản. Trường hợp chưa có quy định thì tính theo giá trị quyết toán công trình được cơ quan có thẩm quyền phê duyệt. (Riêng đối với các công trình mới hoàn thành đầu tư xây dựng trong 03 năm trước khi xác định giá trị doanh nghiệp: sử dụng giá trị quyết toán công trình đã được cơ quan có thẩm quyền phê duyệt). - Chất lượng của tài sản được xác định bằng tỷ lệ phần trăm so với chất lượng của tài sản cùng loại mua sắm mới hoặc đầu tư xây dựng mới, phù hợp với các quy định của Nhà nước về điều kiện an toàn trong sử dụng, vận hành tài sản; chất lượng sản phẩm sản xuất; vệ sinh môi trường theo hướng dẫn của các Bộ quản lý ngành kinh tế kỹ thuật. Nếu chưa có quy định của Nhà nước thì chất lượng tài sản được đánh giá không thấp hơn 20%. c. Tài sản cố định đã khấu hao thu hồi đủ vốn; công cụ lao động, dụng cụ quản lý đã phân bổ hết giá trị vào chi phí kinh doanh nhưng công ty cổ phần tiếp tục sử dụng phải đánh giá lại để tính vào giá trị doanh nghiệp * Tài sản bằng tiền gồm tiền mặt, tiền gửi và các giấy tờ có giá (tín phiếu, trái phiếu,...) của doanh nghiệp được xác định như sau: a. Tiền mặt được xác định theo biên bản kiểm quỹ. b. Tiền gửi được xác định theo số dư đã đối chiếu xác nhận với ngân hàng. c. Các giấy tờ có giá thì xác định theo giá giao dịch trên thị trường. Nếu không có giao dịch thì xác định theo mệnh giá của giấy tờ. * Các khoản nợ phải thu tính vào giá trị doanh nghiệp được xác định theo số dư thực tế trên sổ kế toán sau khi xử lý các khoản phải thu quá hạn như sau: - Những khoản nợ phải thu có đủ tài liệu chứng minh không có khả năng thu hồi theo quy định hiện hành của NN về xử lý nợ tồn đọng thì xác định rõ nguyên nhân, trách nhiệm cá nhân, tổ chức để xử lý bồi thường theo quy định của pháp luật hiện hành. Phần tổn thất sau khi xử lý DN dùng nguồn dự phòng nợ phải thu khó đòi để bù đắp, nếu thiếu thì hạch toán vào chi phí kinh doanh của DN. - Đối với các khoản nợ phải thu quá hạn khác DN phải tiếp tục đòi nợ hoặc bán nợ cho Công ty Mua bán nợ và tài sản tồn đọng của DN theo giá thoả thuận, không được trực tiếp bán nợ cho khách nợ. Khoản tổn thất từ việc bán nợ được hạch toán vào chi phí kinh doanh. - Đối với các khoản DN đã trả trước cho người cung cấp hàng hoá, dịch vụ như: tiền thuê nhà, thuê đất, tiền mua hàng, tiền công... nếu đã hạch toán hết vào chi phí kinh doanh, DN đối chiếu hạch toán giảm chi phí tương ứng với phần hàng hoá, dịch vụ chưa được cung cấp hoặc thời gian thuê chưa được thực hiện và hạch toán tăng phần chi phí trả trước (hoặc chi phí chờ phân bổ). * Các khoản chi phí dở dang: đầu tư xây dựng cơ bản, sản xuất kinh doanh, sự nghiệp được xác định theo thực tế phát sinh hạch toán trên sổ kế toán. * Giá trị tài sản ký cược, ký quỹ ngắn hạn và dài hạn được xác định theo số dư thực tế trên sổ kế toán đã được đối chiếu xác nhận. * Giá trị tài sản vô hình (nếu có) được xác định theo giá trị còn lại đang hạch toán trên sổ kế toán. Riêng giá trị quyền sử dụng đất được xác định theo quy định sau: - Nếu đang thuê đất: không tính giá trị QSD đất vào giá trị DN, Công ty cổ phần tiếp tục ký HĐ thuê đất và quản lý sử dụng đúng mục đích, không được nhượng bán. - Nếu diện tích đất đã được nhận giao, đã nộp tiền sử dụng đất vào NSNN, mua QSD đất của các cá nhân, pháp nhân khác nay chuyển sang thuê đất thì chỉ tính vào GTDN cá khoản chi phí làm tăng GT sử dụng đất và giá trị TS trên đất như: chi phí đền bù, giải toả, san lấp mặt bằng. - Hình thức giao đất: có thu tiền sử dụng đất. Việc xác định GT QSD đất để tính GTDN như sau: + Đối với diện tích đang thuê: GT QSD đất tính vào GTDN theo giá do UBND tỉnh quy định nhưng không tính tăng vốn nhà nước tại DN mà hạch toán là khoản phải nộp NSNN. Công ty cổ phần nộp số tiền này cho NSNN để được cấp giấy CNQSD đất. Trình tự theo Luật đất đai và các VB hướng dẫn thi hành Luật Đất đai. + Đối với diện tích đất DN đã được giao, đã nộp tiền SD đất cho NSNN: Phải xác định lại giá trị QSD đất theo giá do UBND tỉnh quy định. Khoản chênh lệch giữa giá trị QSD đất xác định lại với GT hạch toán trên sổ kế toán được tính vào GT thực tế phần vốn NN tại DN. * Giá trị lợi thế kinh doanh: Giá trị lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp được tính theo công thức sau: Giá trị lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp = Giá trị phần vốn nhà nước theo sổ kế toán tại thời điểm định giá * Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn nhà nước bình quân 3 năm trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp - Lãi suất trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn 10 năm trở lên tại thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp Trong đó: Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn nhà nước. Bình quân 3 năm trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp = Lợi nhuận sau thuế bình quân 3 năm liền kề trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp Vốn nhà nước theo sổ kế toán bình quân 3 năm liền kề trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp * 100% 2.2.1.2.3. Xác định giá trị thực tế phần vốn nhà nước tại doanh nghiệp: Giá trị thực tế phần vốn Nhà nước tại doanh nghiệp bằng tổng giá trị thực tế của doanh nghiệp trừ (-) các khoản nợ thực tế phải trả, số dư Quỹ phúc lợi, khen thưởng và số dư nguồn kinh phí sự nghiệp (nếu có). Trong đó, nợ thực tế phải trả là tổng giá trị các khoản nợ phải trả của doanh nghiệp trừ (-) các khoản nợ không phải thanh toán. Xác định giá trị thực tế của tổng công ty: Trường hợp cổ phần hóa toàn bộ tổng công ty nhà nước ngoài việc thực hiện các quy định chung phải thực hiện theo hướng dẫn sau: * Đối với tổng công ty do Nhà nước quyết định đầu tư và thành lập: - Giá trị thực tế toàn tổng công ty gồm giá trị thực tế toàn bộ tài sản của Văn phòng tổng công ty (kể cả các đơn vị hạch toán phụ thuộc), các công ty thành viên hạch toán độc lập, các đơn vị sự nghiệp (nếu có). - Giá trị thực tế phần vốn nhà nước toàn tổng công ty gồm giá trị thực tế phần vốn nhà nước của Văn phòng tổng công ty, các công ty thành viên hạch toán độc lập, các đơn vị sự nghiệp (nếu có). * Đối với tổng công ty do các công ty tự đầu tư và thành lập - Giá trị thực tế toàn tổng công ty để cổ phần hoá là giá trị thực tế toàn bộ tài sản hiện có của công ty mẹ. - Giá trị thực tế vốn nhà nước là giá trị thực tế vốn nhà nước tại công ty mẹ. * Việc xác định giá trị tổng công ty nhà nước phải thực hiện theo đúng quy định như trên, trong đó lưu ý một số điểm sau: - Vốn của tổng công ty tại công ty trách nhiệm hữu hạn 1 thành viên chuyển đổi từ công ty thành viên tổng công ty hoặc do tổng công ty thành lập được xác định như một khoản đầu tư dài hạn của tổng công ty. 2.2.2. Phương pháp dòng tiền chiết khấu 2.2.2.1. Khái niệm và đối tượng áp dụng Phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF) là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp trên cơ sở khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai. Nguyên lý của phương pháp DCF là giá trị doanh nghiệp đựơc xác định bằng cách hiện tại hoá các luồng tiền tự do mà doanh nghiệp dự kiến thu đựơc trong tương lai theo một tỷ lệ chiết khấu tương ứng với mức độ rủi ro ma doanh nghiệp phải gánh chịu. Đối tượng áp dụng là các doanh nghiệp có ngành nghề kinh doanh chủ yếu trong lĩnh vực dịch vụ tài chính, ngân hàng, thương mại, tư vấn, thiết kế xây dựng, tin học và chuyển giao công nghệ, có tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn nhà nước bình quân 5 năm liền kề trước khi cổ phần hoá cao hơn lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên tại thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. 2.2.2.2. Nội dung của phương pháp dòng tiền chiết khấu 2.2.2.2.3. Căn cứ để xác định giá trị doanh nghiệp: - Báo cáo tài chính của doanh nghiệp trong 5 năm liền kề trước khi xác định giá trị doanh nghiệp. - Phương án hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp cổ phần hoá từ 3 năm đến 5 năm sau khi chuyển thành công ty cổ phần. - Lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên ở thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp và hệ số chiết khấu dòng tiền của doanh nghiệp. - Giá trị quyền sử dụng đất đối với diện tích đất được giao. Mô hình định giá dựa vào mô hình định giá ta có: Trong đó: P : giá cổ phần FCFEn : dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu năm thứ n r : tỷ lệ chiết khấu n : thời kỳ dự báo ( 5 năm ) NS : tổng số lượng cổ phần lưu hành Dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu là dòng tiền còn lại sau khi trừ đi các khoản chi phí hoạt động, thanh toán lãi vay, trả nợ và tất cả các khoản chi tiêu vốn khác. Dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu xác định như sau: Dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu (=) Lợi nhuận sau thuế + Khấu hao tài sản cố định _ Thay đổi vốn lưu động ròng (của năm n so với năm (n-1) ) _ Đầu tư tài sản cố định + Thanh lý tài sản cố định + Giá trị cuối kỳ. + Khoản mục Khấu hao tài sản cố định được cộng vào Dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu vì Lợi nhuận sau thuế được xác định dựa trên các khoản mục Doanh thu , Chi phí và trong khoản mục chi phí đã tính đến chi phí khấu hao tài sản cố định. Tuy nhiên, khấu hao tài sản cố định lại không phải là dòng tiền ra thực sự của doanh nghiệp, do đó để phản ánh chính xác phải cộng khấu hao tài sản cố định vào dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu. + Thay đổi vốn lưu động ròng đựoc hiểu là phần chênh lệch về vốn lưu động ròng của 2 năm liền kề nhau. Được xác định bằng NWCn – NWCn-1 (NWC: vốn lưu động ròng); trong đó vốn lưu động ròng đựơc xác định bằng hiệu số giữa Vốn lưu động ( tiền mặt, đầu tư tài chính ngắn hạn, các khoản phải thu, hàng tồn kho và tài sản lưu động khác) và các khoản nợ ngắn hạn (vay ngắn hạ và các khoản phải trả) + Dòng tiền vốn chủ sở hữu đựơc xác định theo 2 giai đoạn: giai đoạn dự đoán cụ thể và giai đoạn còn lại. Giai đoạn dự đoán cụ thể là giai đoạn dự đoán cụ thể dòng tiền trong từng năm. Giai đoạn còn lại đựơc xác định dựa trên giá trị dòng tiền liên tục và vô hạn trong tương lai với giả định dòng tiền này ổn định hoặc tăng trưởng đều theo một tốc độ nhất định. Giá trị của dòng tiền vô hạn đựơc chiết khấu theo một tỷ lệ chiết khấu hợp lý và được gọi là giá trị cuối kỳ. Ứng dụng Định giá cổ phần Công ty cổ phần giống cây trồng trung ương (NSC) Dự báo hoạt động sản xuất kinh doanh giai đoạn 2006 – 2010 - Xác định tỷ lệ chiết khấu Tỷ lệ chiết khấu: Sử dụng phương pháp CAPM – mô hình định giá tài sản tài chính, đã đưa ra một tỷ lệ chiết khấu phù hợp với tình hình hoạt động kinh doanh và kỳ vọng của người đầu tư. Công thức: Ri = Rf + β (Rm – Rf) Trong đó: Ri: tỷ lệ thu hồi vốn kỳ vọng, được sử dụng làm tỷ lệ chiết khấu. Rf: tỷ lệ thu hồi vốn của tài sản tài chính không rủi ro bình quân toàn thị trường. β: hệ số rủi ro của doanh nghiệp Rm: tỷ lệ thu hồi vốn kỳ vọng. Tỷ lệ đầu tư không rủi ro được tính toán căn cứ dựa trên tham khảo lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm là 8.95%. Hiện nay ở Việt Nam, hệ số rủi ro doanh nghiệp (β) chưa được đưa ra một cách có hệ thống, vì vậy chưa có một nguồn đồng nhất để so sánh mức độ rủi ro của các doanh nghiệp. Dựa trên các lý thuyết về tài chính và chứng khoán ta có thể xác đinh hệ số β theo công thức Trong đó Covim : hiệp phương sai của tỷ lệ thu hồi vốn kỳ vọng và tỷ lệ đầu tư toàn thị trường. n : số năm thống kê trong quá khứ rit : tỷ lệ thu hồi vốn tại từng thời điểm : tỷ lệ thu hồi vốn bình quân rmt : tỷ lệ đầu tư toàn thị trường : tỷ lệ đầu tư toàn thị trường bình quân Dựa trên kết quả hiệp phương sai, hệ số β được xác định như sau; Tỷ lệ đầu tư thu hồi vốn của toàn thị trường được ước lượng thông qua những đánh giá nhận xét của công ty NSC về ngành giống cây trồng pử nước ta và những thông tin thu thập được qua nhiều nguồn khác nhau nhằm đưa ra một tỷ lệ đầu tư thu hồi vốn thị trường hợp lý. Xác định giá Phương pháp DCF được áp dụng dựa trên giả thiết cơ bản là sự phát triển của doanh nghiệp được chia thành 2 giai đoạn: Giai đoạn phát triển trong ngắn hạn (2006 – 2010) với những dự đoán cụ thể và Giai đoạn phát triển trong dài hạn (2010 trở về sau) với giả thiết doanh nghiệp sẽ tăng trưởng với một tỷ lệ nhất định. Do đó, dòng tiền cũng được chia thành 2 giai đoạn tương ứng với 2 giai đoạn phát triển của doanh nghiệp và tỷ lệ chiết khấu cũng được xác định tương ứng với 2 giai đoạn phát triển này Phương án thấp: tỷ lệ chiết khấu giai đoạn 2006 – 2010 là 16% và tỷ lệ chiết khấu dòng tiền vô hạn cho giai đoạn 2010 trở về sau là 20%. Phương án cao: tỷ lệ chiết khấu giai đoạn 2006 – 2010 là 14% và tỷ lệ chiết khấu dòng tiền vô hạn cho giai đoạn 2010 trở về sau là 20%. GIÁ CỔ PHIẾU Phương án thấp Phương án cao Tỷ lệ chiết khấu (GĐ I) 16% 14% Tỷ lệ chiết khấu (GĐ II – Thanh lý TS) 20% 20% Giá trị vốn CSH theo phương pháp DCF 92.747.000.000 98.231.000.000 Giá cổ phần (đồng/ CP) 310.000 330.000 Mức giá tính toán bình quân : 320.000 đồng/cổ phần Phương pháp hệ số P/E SSC: công ty cổ phần giống cây trồng Miền Nam. Là công ty đại chúng, đang niêm yết trên thị trường chứng khoán, cùng ngành nghề sản xuất kinh doanh nên có thể lấy hệ số P/E hiện tại của SSC và ước tính hệ số P/E của cổ phiếu NSC bằng 0.6 hệ số này. P/ESSC tại thời điểm ngày 30/05/2006 là 12, vậy P/ENSC = 0,6*12 = 7 EPSNSC (2005) = 46,385 Giá khởi điêm đấu giá của NSC = 7*46,365 = 320.000 đồng/ CP 2.3. Những hạn chế trong định giá doanh nghiệp tại Việt Nam Những tồn tại trong phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp hiện nay tại Việt Nam. Quá trình cổ phần hoá nói chung và phương pháp xác định giá trị doanh nghệp ở Việt Nam nói riêng là một quá trình vừa làm vừa rút kinh nghiệm. Do vậy, chỉ trong khoảng thời gian ngắn nhưng đã có rất nhiều văn bản pháp quy ban hành để điều chỉnh các hoạt động đó: Nghị định 64/2002/NĐ – CP, Thông tư 76/2002/TT – BTC ngày 9/9/2002, Thông tư 79/2002/TT – BTC ngày 12/9/2002 hướng dẫn xác định giá trị doanh nghiệp khi chuyển DNNN thành công ty cổ phần, Nghị định 187/NĐ – CP ngày 16/11/2004 và Thông tư số 126/2004/TT – BTC. Về phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp hiện nay, Nghị định 187 và Thông tư số 126 quy định cụ thể hai phương pháp là phương pháp giá trị tài sản ròng và phương pháp dòng tiền chhiết khấu, ngoài ra doanh nghiệp có thể áp dụng phương pháp khác sau khi đã thoả thuận với bộ tài chính. Trong quá trình áp dụng phương pháp tài sản ròng và phương pháp dòng tiền chiết khấu cho thấy một số hạn chế sau: 2.3.1.Phương pháp tài sản ròng: Đây là phương pháp dễ áp dụng và hiện đang được áp dụng phổ biến đối với các doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên, việc áp dụng phương pháp tài sản trên thực tế cho thấy một số vướng mắc: Đối với tài sản cố định: khi tiến hành xác định giáảuị của TSCĐ hữư hình thì cả 2 yếu tố của quá trình định giá là nguyên giá và giá trị còn lại đều rất khó xác định. Nguyên nhân là vì: máy móc thiết bị hiện đang sử dụng trong các DNNN là các máy móc chuyên dụng thuộc các thế hệ công nghệ khác nhau, do nhiều nhà cung cấp khác nhau, thông thường là đã lạc hậu và các nhà sản xuất không còn cung cấp chủng loại đó trên thị trường hiện tại. Còn nếu dựa theo tính năng, công dụng tương tự thì các máy móc thiết bị thời nay thuộc các thế hệ mới, tiên tiến hơn, tiện ích hơn nên nguyên giá của chúng rất khác nhau. Trong trường hợp hy hữư, nếu lựa chọn được một sản phẩm có cùng công suất, chức năng và tác dụng nhưng do các nhà ssản xuất khác nhau thì cũng không thể so sánh được. Với những khó khăn trên, phần lớn TSCĐ không có được cơ sở tham chiếu để tham khảo giá trị thị trường hiện tại mà được xác định lại theo nguyên giá ghi sổ kế toán của đơn vị . Giá trị còn lại của TSCĐ cũng là một yếu tố rất khó xác định bởi lẽ: Về mặt nguyên tắc, giá trị còn lại của tài sản được xác định dựa vào giá trị còn lại của các kết cấu chính nhưng cơ sở để xác định giá trị còn lại của các kết cấu chính lại không thuyết phục. Do vậy, tỷ lệ % giá trị còn lại được dưa ra mang nhiều tính chất chủ quan và luôn theo chiều hướng giằng xé về mặt lợi ích: doanh nghiệp muốn đánh giá thấp, Nhà nước muốn đánh giá cao. Vì vậy, luôn xảy ra tranh chấp trong việc thống nhất số liệu. Đối với vật tư, hàng hoá, thành phẩm: do thời điểm thực tế kiểm kê, xác định giá tị doanh nghiệp thường chậm hơn thời điểm lựa chọn làm mốc để xác định giá trị, nên tại thời điểm kiểm kê thực tế vật tư, hàng hoá, thành phẩm đã có quá nhiều biến động cả về số lượng, chất lượng và phẩm cấp so với thời điểm được lựa chọn làm mốc. Về mặt nguyên tắc, số lượng của hàng tồn kho phải được tính toán trên cơ sở số lượng thực tế kiểm kê sau khi đã điều chỉnh lại ảnh hưởng của các khoản nhập xuất trong suốt giai đoạn từ thời điểm lựa chọn đến thời điểm thực tế kiểm kê. Tuy nhiên, trên thực tế, việc này là không tưởng mà đôi khi bản thân các phiếu xuất nhập trong kỳ cũng không đảm bảo được độ chính xác. Do vậy, hầu hết số lượng chủng loại và chất lượng của vật tư hàng hoá được lấy theo số liệu báo cáo của đơn vị nên tính thuyết phục không cao. Đối với tài sản vô hình: Nghị định quy định tất cả các yếu tố vô hình chưa được xác định giá trị sẽ “vo tròn” thông qua các chỉ tiêu lợi nhuận siêu ngạch. Còn các tài sản vô hình đã được xác định giá trị thì lấy theo số dư còn lại của các tài sản đó hiện đang phản ánh trên sổ kế toán tại thời điểm lựa chọn để đưa vào xác định giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, giá trị các tài sản vô hình đó được tính toán trên cơ sở hợp lý, hợp lệ hay không thì không được nhắc đến. Ngoài ra,với các ngành nghề kinh doanh đặc thù như khai khoáng thì giá trị doanh nghiệp được xác định phụ thuộc phần lớn vào trữ lượng và chất lượng khoáng sản tiềm năng chưa được khai thác chứ ít phụ thuộc vào các tài sản nằm trên nó. Do vậy, quyền được khai thác khoáng sản và đánh giá trữ lượng còn lại của mỏ là các yếu tố được các nhà đầu tư quan tâm hơn là những tài sản hiện có tại mỏ. Tuy nhiên, đánh giá giá trị của các tài sản vô hình đó như thế nào lại không được Chính phủ hướng dẫn xác định và vô tình có đã trở thành miếng mồi lớn cho các nhà đầu tư hoạt động trong lĩnh vực khai khoáng. Tóm lại, còn khá nhiều lúng túng trong việc xác định giá trị của các tài sản vô hình. Việc không bóc tách và xác định được cho từng loại nà gộp tất cả vào chỉ tiêu lợi nhuận siêu ngạch là không chính xác. Đối với một số khoản mục như TSCĐ vô hình, chi phí sản xuất kinh doanh dở dang, chi phí chờ phân bổ … do quy định không phải xác định lại giá trị mà lấy theo số dư trên sổ kế toán, nhiều doanh nghiệp đã tìm cách ẩn tiền của nhà nước vào các khoản mục này, hoặc thực hiện một loạt các giao dịch kinh tế để đẩy nó vào chi phí xác định lãi lỗ trong năm trước khi CPH. Với các cách thức như trên, tài sản của nhà nước sẽ không còn trên thực tế khi kiểm kê xác định giá trị doanh nghiệp hoặc nếu có thì cũng chỉ là những giá trị khống khi đưa số dư của các khoản mục chi phí SXKD dở dang, chi phí chờ kết chuyển hay TSCĐ vô hình vào xác định giá trị doanh nghiệp. Về việc xác định giá trị của các khoản công nợ phải thu, phải trả: nguyên tắc chung là các khoản công nợ phải được xác nhận rõ ràng, đầy đủ, chính xác và chỉ đưa vào xác định giá trị doanh nghiệp đối với các khoản công nợ đã được xác nhận. Các khoản công nợ xấu còn lại cần phải được xử lý trước khi CPH. Tuy nhiên thực tế tồn tại rất nhiều khoản công nợ không được xác nhận vì các lý do rất khác nhau hoặc có nhiều khoản công nợ không đòi được nhưng con nợ chưa có những bằng chứng để doanh nghiệp đưa vào danh sách xử lý tài chính. Vì vậy, nhiều doanh nghiệp phải chấp nhận giá trị ảo của các khoản nợ như trên. Và thiệt thòi thuộc về những người lao động của công ty cổ phần hoá. Vấn đề về đất và giá trị quyền sử dụng đất vẫn là những vấn đề vướng mắc trong các quy định của nhà nước cho dù có nhìn nhận được giá trị trao đổi thực tế của đất nhưng các nhà làm chính sách do không muốn gây mâu thuẫn với Luật đất đai tuy nhiên cũng chưa đưa ra được giải pháp nào hợp lý để dung hoà được. 2.3.2.Phương pháp dòng tiền chiết khấu: Theo quy định tại Thông tư 126/2004/TT – BTC của Bộ Tài chính: đối tượng áp dụng phương pháp định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền là “các DNN hoạt động trong các ngành dịch vụ thương mại, dịch vụ tư vấn, thiết kế xây dựng, dịch vụ tài chính, kiểm toán, tin học và chuyển giao công nghệ có tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu bình quân 5 năm liền kề của doanh nghiệp trước CPH cao hơn lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm ở thời điểm gần nhất trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp”. Quy định này không rõ ràng và thiếu chặt chẽ ở các điểm sau đây: Thứ nhất: nếu 1 doanh nghiệp có ít nhất 2 ngành nghề hoạt động nhưng chỉ có 1 ngành nghề thuộc đối tượng áp dụng của Thông tư, thì khi đó doanh nghiệp sẽ phải lựa chọn phương pháp nào để xác định giá trị doanh nghiệp? Thứ hai : nếu một doanh nghiệp thuộc ngành nghề quy đinh nhưng tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu bình quân 5 năm liền kề không cao hơn lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm thì sẽ áp dụng theo phương pháp nào? Nếu phải đáp ứng cả 2 tiêu chí trên thì số doanh nghiệp xác định giá trị theo phương pháp này là rất nhỏ, trong khi phương pháp này cho phép xác định chính xác hưon giá trị của doanh nghiệp đang hoạt động có hiệu quả hoặc có ưu thế thương mại. Chương 3: GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TRONG CỔ PHẦN HOÁ DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC TẠI VIỆT NAM HIỆN NAY. 3.1. Tiếp tục hoàn thiện cơ chế chính sách cổ phần hoá. Thực tế cho thấy, để có thể thực hiện tốt kế hoạch CPH, nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp CPH, công khai hoá và minh bạch quá trình cổ phần hoá, gắn với sự phát triển của TTCK cần thiết phải nghiên cứu hoàn thiện cơ chế cổ phần hoá DNNN quy định tại Nghị định 187 theo các hướng sau: 3.1.1. Mở rộng đối tượng và điều kiện cổ phần hoá. Đối tượng cổ phần hoá: cần thiết bổ sung thêm đối tượng bao gồm công ty TNHH Nhà nước một thành viên; các công ty nhà nước độc lập là công ty mẹ được tổ chức và hoạt động theo mô hình công ty mẹ - công ty con để tránh cổ phần hoá; các công ty TNHH Nhà nước hai thành viên trở lên khi thực hiện chuyển đổi sang hoạt động dưới hình thức công ty cổ phần được phép áp dụng các quy định có liên quan tại Nghị định này và điều lệ tổ chức hoạt động của công ty. Điều kiện cổ phần hoá: cho phép cổ phần hoá cả doanh nghiệp “không bị âm vốn nhà nước” theo hình thức phát hành cổ phiếu để huy động vốn vì các doanh nghiệp này đã được xử lý những tồn tại về tài chính, nếu tiến hành bán đấu giá Nhà nước vẫn thu được một phần vốn nhất định. Bổ sung thêm điều kiện cổ phần hoá bộ phận công ty là công ty nhà nước thuộc diện nhà nước cần nắm giữ 100% vốn điều lệ hoặc có quy mô lớn thực hiện cổ phần hoá các bộ phận và các công ty mẹ theo đúng lộ trình đã được cấp có thẩm quyền phê duyệt. 3.1.2. Quy trình cổ phần hoá. Trong thời gian qua, đa số công ty thành viên của Tổng công ty Nhà nước đã thực hiện CPH. Mọi hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty đều do Hội đồng quản trị hay Đại hội cổ đông của công ty quyết định. Tồng công ty tác động đến công ty cổ phần theo tỷ lệ vốn góp. Vai trò của Tổng công ty Nhà nước đối với công ty cổ phần là vai trò của một cổ đông. Vì vậy, khi Nhà nước quyết định CPH toàn bộ Tổng công ty Nhà nước, thực chất là CPH văn phòng Tổng công ty, các đơn vị sự nghiệp và các đơn vị chuyển đổi thành công ty TNHH một thành viên và công ty thành viên hạch táon độc lập còn lại. Mục tiêu CPH toàn Tổng công ty là tạo nên sức mạnh của Tổng công ty sau CPH, tận dụng được mọi nguồn lực của xã hội, tạo nên động lực mới để phát triển hoạt động sản xuất kinh doanh với hiệu quả cao. Để thực hiện mục tiêu CPH toàn Tổng công ty thì thay vì cách làm CPH từ dưới lên như hiện nay bằng cách CPH từ trên xuống. Cách làm này là coi Tổng công ty như một doanh nghiệp để CPH, trong phương án CPH phải xác định nhu cầu vốn điều lệ Tổng công ty là bao nhiêu để phục vụ sản xuất kinh doanh, chiến lược phát triển và mở rộng quy mô của Tổng công ty, trên cơ sở đó xác định phần vốn Nhà nước mà Tổng công ty cần nắm ở các đơn vị thành viên (doanh nghiệp nào tổng công ty cần nắm giữ 100% vốn, doanh nghiệp nào không cần giữ 100% vốn, doanh nghiệp nắm giữ cổ phần chi phối); tỷ lệ cổ phần mà người lao động trong tổng công ty, nhà đầu tư chiến lược, nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ là bao nhiêu. Trong thực tế, khi thực hiện CPH toàn Tổng công ty đã CPH rất nhiều, vì vậy muốn CPH toàn Tổng công ty theo phương pháp từ trên xuống thì Nhà nước cần có những quy định sau: - Tiến hành xác định giá trị doanh nghiệp toàn bộ Tổng công ty (trừ các đơn vị đã chuyển sang công ty cổ phần) bao gồm cả giá trị của những doanh nghiệp trong Tổng công ty mới xác định giá trị doanh nghiệp, các doanh nghiệp đã có quyết định phê duyệt giá trị doanh nghiệp và đang làm các thủ tục chuyển sang công ty cổ phần thì giá trị của doanh nghiệp này cũng được cộng vào giá trị của Tổng công ty. - Đối với các công ty đã chuển sang công ty cổ phần hoạt động theo Luật doanh nghiệp thì Tổng công ty phải xác định rõ vị thế, vai trò, khả năng của công ty trong Tổng công ty, để Tổng công ty xác định mức độ chi phối đối với công ty này. Từ đó nếu cần thiết có thể lấy vốn đầu tư vào các công ty đó thông qua việc mua lại cổ phần của các cổ đông khác để Tổng công ty có đủ khả năng chi phối, theo phương án được duyệt. 3.2. Hoàn thiện phương pháp định giá doanh nghiệp. 3.2.1. Giải pháp hoàn thiện phương pháp định giá Trên cơ sở lý luận chung về xác định giá trị doanh nghiệp, các văn bản pháp lý hiện hành của Chính phủ, thực trạng và những tồn tại trong quá trình xác định giá trị doanh nghiệp trong thời gian qua và đặc điểm kinh tế xã hội của Việt Nam, những quy định cụ thể trong chính sách tài chính về định giá doanh nghiệp trong thời gian tới cần hoàn thiện hơn nữa với các nội dung sau: - Quy định rõ và mở rộng đối tượng áp dụng phương pháp dòng tiền chiết khấu trong xác định giá trị doanh nghiệp. Mặc dù phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp dòng tiền chiết khấu không đơn giản và dễ thực hiện như phương pháp giá trị tài sản ròng nhưng nó thể hiện được sát hơn mục đích của nhà đầu tư. Vì vậy, Chính phủ có thể mở rộng hơn đối tượng áp dụng phương pháp này sang tất cả các doanh nghiệp có tỷ suất lợi nhuận ròng trên nguồn vốn kinh doanh bình quân trong 5 năm liền kề lớn hơn lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm - Quy định rõ hơn việc xác định nguyên giá của tài sản là nhà cửa, vật kiến trúc trong phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp theo giá trị tài sản ròng. Theo quy định, để xác định nguyên giá mới hoàn thành đầu tư xây dựng trong 3 năm thì sử dụng giá quyết toán công trình đã được cơ quan có thẩm quyền phê duyệt. Tuy nhiên, thực trạng quản lý xây dựng cơ bản của ta cho thấy: có không ít những công trình đã hoàn thành sau 3 năm nhưng chưa thể quyết toán được vì nhiều lý do khác nhau. Hơn nữa, giá trị quyết toán của công tình có thể khác nhau giữa giá trị quyết toán do kiểm toán đưa ra và giá trị do chủ đầu tư quyết toán. Do đó, phải quy định rõ ràng cơ quan có thẩm quyền là ai, là chủ đầu tư hay cơ quan tài chính. Trường hợp công trình mới xây dựng trong 3 năm thì lấy giá trị nào. Đối với các công trình đã được kiểm toán hoặc được chủ đầu tư quyết toán thì nguyên giá là giá tri quyết toán đã được duyệt; đối với những công trình chưa tổ chức quyết toán được thì tạm thời xác định trên cơ sở quyết toán và sẽ điều chỉnh khi có quyết toán hính thức. - Có chính sách hợp lý hơn khi xác định công nợ trong giá trị doanh nghiệp. Công nợ là một trong những vướng mắc lớn nhất trong quá trình xác định giá trị doanh nghiệp. Nhiều khoản công nợ phải thu đã thực sự thành công nợ khó đòi và do đó không thể trở thành tài sản cho các cổ đông của công ty cổ phần nhưng lại chưa đủ điều kiện và hồ sơ để giải quyết công nợ theo quy định hiện hành. Vì vậy, trên thực tế quá trình định giá DNNN đang chờ Nhà nước bổ xung các quy định cho xử lý tích cực hơn hoặc khoanh nợ giao cho công ty cổ phần theo dõi giữ hộ nhà nước trong một khoảng thời gian nhất định ( tức là loại ra khỏi giá trị doanh nghiệp ). Nếu làm được như vậy sẽ tránh được thiệt thòi cho cổ đông vì đây là giá trị doanh nghiệp ảo. - Quy định và hướng dẫn việc xác định giá trị thương hiệu của doanh nghiệp và hướng dẫn cách xác định giá trị vô hình của một số ngành đặc thù. Giá trị thương hiệu có thể được giải quyết như sau: + Nếu giá trị thương hiệu đã được hình thành do quan hệ mua bán trao đổi thì giá trị thương hiệu là giá trị trao đổi mua bán + Nếu giá trị thương hiệu chưa được xác định thì có thể quy định như sau: Giá trị thương hiệu do Công ty kiểm toán hoặc cơ quan thẩm định của nhà nước xác định Cách xác định giá trị thương hiệu Giá trị thương hiệu = Trong đó: Pi là giá bán bình quân của sản phẩm i trong kỳ xác định Ptd là giá bán bình quân của các sản phẩm tương đương với sản phẩm i của các đối thủ cạnh tranh Qi là khối lượng sản phẩm i đã tiêu thụ trong kỳ xác định n là số chủng loại sản phẩm đã tiêu thụ trong kỳ xác định Đối với một số ngành đặc thù có liên quan đến tài sản quốc gia như khai khoáng… Chính phủ cần hướng dẫn cách xác định giá trị vô hình là các quyền khai thác và đánh giá giá trị trữ lượng của mỏ vào giá trị doanh nghiệp - Hoàn thiện hơn vấn đề giá trị quyền sử dụng đất khi xác định giá trị doanh nghiệp Để đảm bảo công bằng hơn giữa các doanh nghiệp sau khi cổ phần hoá và công bằng với các quan hệ kinh tế khác trong xã hội, Chính phủ cần nghiên cứu đưa giá trị quyền sử dụng đất vào giá trị doanh nghiệp theo các hướng; Một là : xác định giá trị quyền sử dụng đất theo đơn giá cho thuê đất ( hay góp vốn liên doanh bằng đất ) của địa phương nhân với số năm hoạt động của công ty cổ phần và đưa giá trị đó vào giá trị doanh nghiệp, coi nó như là phần vốn góp của Nhà nước trong công ty. Đồng thời, địa phương cần ban hành các hệ số K để điều chỉnh giá thuế đất đối với các vị trí đắc đia, gần mặt đường cấp 1, cấp 2…. Tuy nhiên, do đặc thù của giá trị quyền sử dụng là không hao mòn và mất giá trong quá trình sử dụng nên có thể không xác định mức chi phối của Nhà nước đối với công ty cổ phần tương ứng với phần vốn gòp bằng giá trị quyền sử dụng đất. Hai là : xác định giá trị quyền sử dụng đất theo đơn giá đền bù của địa phương khi nhà nước thu hồi lại diện tích để xây dựng các công trình phúc lợi công cộng và không nhất thiết phải xác định quiyền kiểm soát doanh nghiệp với giá trị đất góp vốn tương tự như phương án 1. Ba là : bổ xung vào giá trị doanh nghiệp lợi thuế của doanh nghiệp trong việc doanh nghiệp thuê đất của nhà nước, cần phải coi đây như tài sản vô hình của doanh nghiệp, bởi lẽ mức thuê đất hiện nay mà doanh nghiệp phải trả thường thấp hơn so với giá thuê đất trên thị trường. vì vậy, giá trị lợi thuế của quyền sử dụng thuê đất sẽ là tổng chênh lệch giữa giá thuê phải trả cho Nhà nước với giá thuê bình quân trên thị trường trong suốt thời gian thuê của doanh nghiệp. Giá trị lợi thuế của quyền thuê đất = chênh lệch tiền thuê đất 1 năm x hệ số hiện tại hoá của số năm thuê đất - Hoàn thiện khung pháp lý cho sự hoạt động của các công ty kiểm toán trong việc định giá doanh nghiệp. Hiện nay, khung pháp lý cao nhất cho sự hoạt động của các công ty kiểm toán độc lập là nghị định 07/NĐ-CP ngày 29/01/1994 quy chế về kiểm toán độc lập trong nền kinh tế quố dân và một vài chuẩn mực kiểm toán Việt Nam (VSA) được soạn thảo dựa trên các quy định của chuẩn mực kiểm toán quốc tế (ISA) . Dựa trên đánh giá kết quả hoạt động của ngành kiểm toán độc lập 11 năm qua và những biến động của ngành kiểm toán độc lập thế giới sau vụ phá sản của tập Enron, Woldcom thì việc hoàn chỉnh khung pháp lý cho hoạt động kiểm toán độc là sự cần thiết, đặc biệt là sự ràng buộc trách nhiệm pháp lý của kiểm toán viên và công ty kiểm toán độc lập đối với kết quả và ý kiến của báo cáo kiểm toán. Tuy nhiên, điều đó lại chỉ khả thi khi Chính phủ phải đồng thời hoàn thiện khung pháp lý và tăng cường tính pháp chế đối với hoạt động của kế toán, tài chính, ngân hàng và áp dụng các biện pháp để đẩy nhanh việc thanh toán không dùng tiền mặt, xử lý có hiệu quả và tiến tới kiểm soát đựoc vấn đề thanh toán của nền kinh tế quốc dân.. Điều đó chứng tỏ rằng, muốn kết quả kiểm toán ngày càng được tin cậy thì không những cần có những văn bản pháp quy tác động trực tiếp tới hoạt động của nó mà còn cần đến những giải pháp quản lý tổng thể nền kinh tế từ phía nhà nước. 3.2.2. Một số kiến nghị Hầu hết các doanh nghiệp hiện nay áp dụng phương pháp giá trị tài sản để xác định giá trị DNNN khi CPH. Phạm vi áp dụng của phương pháp DCF bị thu hẹp theo các điều kiện về ngành nghề kinh doanh và tỷ suất lợi nhuận. Thực tế, hoạt động SXKD của các DNNN cho thấy, ít có DN nào đáp ứng được các quy định về tỷ suất lợi nhuận này. Đây là điểm cần hoàn thiện trong hướng dẫn về xác định giá trị đối với các DNNN do phương pháp tài sản ròng không tính hết các giá trị tiềm năng của DN mà chỉ căn cứ trên cơ sở các tài sản thực có tại thời điểm định giá. Việc hạn chế áp dụng phương pháp DCF sẽ ảnh hưởng phần nào đến độ chính xác của giá trị DN, đặc biệt là các DN đang làm ăn có lãi và có thương hiệu, có thị phần trên thị trường. Phương pháp giá trị tài sản dễ áp dụng và cũng quen thuộc hơn đối với các DN. Tuy vậy, phương pháp này có hạn chế vì không thể hiện chính xác được lợi thế kinh doanh của DN. Để xác định lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp, phương pháp này chỉ căn cứ trên lợi nhuận của 3 – 5 năm liền kề và lãi suất trái phiếu Chính phủ cho thời hạn 10 năm tại thời điểm xác định giá trị. Việc tính toán chỉ dựa trên các chỉ số đơn giản chắc chắn làm thấp giá trị DN. Ví dụ như: tỷ suất lợi nhuận của DN có thể tăng đột biến trong 1, 2 năm gần đây do điều kiện đặc biệt. Phương pháp này thường chỉ áp dụng cho các DN có tỷ suất lợi nhuận thấp hoặc đang gặp khó khăn trong kinh doanh và không đảm bảo được tốc độ tăng trưởng trong tương lai. Mặt khác, việc định giá các tài sản vô hình như danh tiếng, thương hiệu, địa điểm, uy tín trên thị trường, sở hữu trí tuệ….sẽ phụ thuộc rất nhiều vào ý kiến chủ quan của người định giá, nếu không có một tổ chức chuyên nghiệp, có những cơ sở khoa học và đáng tin cậy định giá thì dễ dẫn đến giá trị DN có thể được định giá quá cao hoặc quá thấp so với giá trị hợp lý. Phương pháp chiết khấu dòng tiền là phương pháp xác định giá trị DN dựa trên cơ sở là dòng tiền thu được từ hoạt động SXKD trong tương lai của DN. Phương pháp này cho phép xác định chính xác hơn giá trị DN đang hoạt động có hiệu quả và có khả năng phát triển trong tương lai, đặc biệt là các DN trong lĩnh vực dịch vụ, bảo hiểm … Tuy nhiên, để có thể áp dụng phương pháp này, các DN cần phải xác định các thông tin như tỷ suất lợi nhuận của 3 – 5 năm liền kề và dự kiến trong 5 – 10 năm tương lai trên cơ sở kế hoạch SXKD, tỷ lệ tăng trưởng của DN, hệ số rủi ro của DN, ngoài ra, DN còn phải xác định các thông tin khác như: tỷ lệ tăng trưởng của ngành, thị phần, vùng kinh tế… Để xác định tỷ lệ chiết khấu trong phương pháp này, việc xác định thông tin nêu trên hiện rất khó khăn và mất rất nhiều thời gian, thậm chí nhiều thông tin không được xác định một cách chính xác mà phải dựa trên cách tính toán phân tích gần đúng của các chuyên gia. Phương pháp này đòi hỏi rất nhiều dự báo dựa trên kinh nghiệm và trình độ cán bộ định giá mà các dự báo này rất khó kiểm chứng độ tin cậy, chính xác và trung thực do trình độ chuyên môn và kinh nghiệm của đội ngũ cán bộ định giá còn nhiều hạn chế. Do vậy, việc sử dụng phương pháp này dễ dẫn đến sự sai lệch có tính chủ quan do năng lực hoặc cố ý. Phương pháp định giá theo giá trị tài sản mới thể hiện được giá trị tài sản của DN, nhưng chưa thể hiện được giá trị thực tế của DN. Trong khi đó, áp dụng phương pháp DCF sẽ giải quyết được hầu hết các vướng mắc trong việc xác định lợi thế thương mại và tiềm năng giá trị trần của DN. Mặt khác, khắc phục được tâm lý của lãnh đạo DN muốn có một giá trị tương đối thấp để dễ bán cổ phần, trong khi cơ quan phê duyệt lại mong muốn ngược lại. Để có thể xác định chính xác hơn giá trị thực tế của DN tại thời điểm CPH, cần áp dụng đồng thời cả hai phương pháp để thể hiện được một khoảng dao động về giá sàn - trần của DN để các nhà đầu tư có một cái nhìn khách quan hơn đối với DN trước khi quyết định đầu tư. Trong việc khoán giá sàn, giá trần, DN và các nhà đầu tư có thể chỉ ra một giá hợp lý nhất, phản ánh giá trị chính xác của DN và mức độ đầu tư rủi ro của nhà đầu tư. Áp dụng đồng thời hai phương pháp giá sàn, giá trần, kết hợp với phương pháp đấu giá công khai qua các công ty chứng khoán và sở giao dịch nhằm đảm báo minh bạch thông tin tiền đấu giá sẽ đem lại lợi ích tối đa cho DN cũng như khuyến khích các nhà đầu tư tham gia. Động thái này sẽ góp phần đẩy nhanh tốc độ CPH. Thiết lập hệ thống báo cáo bắt buộc và phương pháp định giá áp dụng cho các công ty đã định giá. Cơ sở dữ liệu này là tài liệu vô giá trong việc tổng hợp và phân tích để đưa ra các tỷ lệ chiết khấu, giả thiết và giả định của phương pháp DCF như đã nêu trên. Cơ sở dữ liệu này cũng giúp cho việc áp dụng những phương pháp khác như phương pháp giá so sánh, phương pháp nhân hệ số là những phương pháp khá phổ biến trong các thị trường tài chính phát triển. Tạo ra cơ chế để tăng phí định giá cho các công ty áp dụng phương pháp DCF. Ví dụ như áp dụng mức phí khống chế khác nếu áp dụng phương pháp DCF, hoặc được quyền hưởng một tỷ lệ phần trăm của giá trị DN sau khi hoàn thành CPH. Báo cáo xác định giá trị hoàn hảo theo phương pháp DCF đòi hỏi tốn nhiều công sức hơn, nhưng đổi lại giúp công ty huy động được nhiều vốn hơn. Đặc biệt trong thời gian tới, có nhiều nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào TTCK Việt Nam hơn. KẾT LUẬN Bên cạnh những chính sách phát triển doanh nghiệp tư nhân, doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài, chính sách sắp xếp, cổ phần hoá DNNN là con đường dẫn tới hiệu quả trong hoạt động của doanh nghiệp nói riêng và toàn bộ nền kinh tế nói chung. Vấn đề hiện nay là phải làm thế nào để thúc đẩy quá trình này đi nhanh hơn. Để đẩy nhanh quá trình này, cần có những quy định hướng dẫn cụ thể hơn từ quy trình cổ phần hoá, phương thức bán cổ phần… và đặc biệt là phương pháp định giá. Qua đó, đảm bảo lợi ích của nhà đầu tư và tăng chất lượng hàng hoá lưu thông trên thị trường chứng khoán nói riêng và thị trường vốn nói chung. Tài liệu tham khảo 1 – Giáo trình thị trường chứng khoán 2 – Giáo trình phân tích và đầu tư chứng khoán. 3 - Luật doanh nghiệp 2005 4 - Nghị định 187/2004/NĐ – CP. 5 – Thông tư 126/2004/TT – BTC hướng dẫn thực hiện Nghị định 187 6 - Cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước ở Việt Nam – Hoàng Công Phụng, Phùng Thị Đoan. 7 – Tài liệu xác định giá trị doanh nghiệp của BVSC. 8 - Tạp chí Tài chính doanh nghiệp số 4 – 2006 9 – 2006 Tạp chí Tài chính số 5 – 2006 9 – 2006 5 – 2005 Tạp chí kế toán số 9 – 2005 MỤC LỤC