Đề tài Đánh giá thị trường chứng khoán Việt Nam 2001 – 2010

thời điểm cho tất cả các thành viên tham gia giao dịch. Để đạt dược các mục tiêu đã được xác định trong tầm nhìn, VSE phải đảm đương ít nhất năm sứ mệnh quan trọng trong thời gian tới : Một là, hoạt động của thị trường chứng khoán phải đáp ứng mục tiêu bổ sung và nâng cao năng lục huy động vốn dài hạn cho sự nghiệp công nghiệp hoá và hiện đại hoá đất nước. Hai là, thị trường phải được tổ chức vận hành một cách thông suốt, công bằng, trong sáng và có hiệu quả để loại trừ tận gốc các yếu tố gây khủng hoảng, tạo ra được các nền tảng phát triển ổn định, vững chắc, tạo dựng được hình ảnh, uy tín đối tác các nhà đầu tư trong và ngoài nước. Ba là, thị trường phải được trang bị đủ các nền tảng pháp lý và các phương tiện kỹ thuật hiện đại để baỏ vệ các nhà đầu tư một cách có hiệu quả. Bốn là, thông qua hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết, thị trường chứng khoán Việt Nam phải có sứ mệnh góp phần thúc đẩy quá trình cải tổ các doanh nghiệp quốc doanh, đẩy nhanh tiến độ cổ phần hoá doanh nghiệp nhà nước. Năm là, thông qua việc tổ chức kênh huy động vốn trực tiếp từ công chúng, thị trường chứng khoán phải góp phần tích cực thúc đẩy sự giao lưu vốn, đẩy lùi và xoá bỏ nguồn gốc các thị trường tín dụng ngầm, thúc đẩy sự phát triển thị trường vốn ở Việt Nam. 4.2. CÁC CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG 4.2.1. Hoàn thiện khung pháp lý. Suy cho cùng thị trường chứng khoán cũng chỉ là một “sân chơi” dành cho các nhà đầu tư sành điệu cho nên, ngoài các điều kiện về “sân bãi” (hệ thống giao dịch, hệ thống thanh toán, hệ thống công bố thông tin...), để thị trường có thể tồn tại, cần phải có “luật chơi” (các văn bản pháp quy và các quy dịnh pháp lý khác) để các “cầu thủ” (các nhà phát hành, các nhà đầu tư) có thể khép mình vào khuôn khổ, để “trọng tài” (Uỷ ban chứng khoán, Hiệp hội các nhà môi giới) có thể điều chỉnh các hoạt động, các mối quan hệ đan xen, phức tạp diễn ra hàng ngày hàng giờ trên thị trường. Có thể xem hành lang pháp lý là rào chắn bảo đảm cho thị trường chứng khoán hoạt động nhịp nhàng, có hiệu quả. Nếu một hoạt động nào đó trong thị trường chứng khoán không được pháp lý điều chỉnh thì thị trường sẽ chở nên hỗn loạn. Vì vậy, chỉ có bằng luật pháp và bằng các quy chế mang tính pháp lý chặt chẽ thì thị trường chứng khoán mới thực sự trở thành nơi đầu tư lành mạnh, mới khuyến khích người dân đầu tư mạnh mẽ vào các chứng khoán và do đó mới huy động tối đa lượng tiền nhàn rỗi trong dân để phát triển sản xuất. Đây là mục đích cuối cùng với thị trường chứng khoán. Do đó, để tạo hành lang pháp lý an toàn cho thị trường chứng khoán, thiết nghĩ, ít nhất có ba trọng tâm công tác cần phải tập trung triển khai trong thời gian tới : a) Khắc phục các khiếm khuyết đã và đang bộc lộ trong hệ thống các văn bản pháp quy hiện hành. Loại bỏ dần sự chia cắt và phân đoạn thị trường theo kiểu mỗi một dịch vụ tài chính chỉ có một định chế tài chính chuyên phục vụ. Che chắn các khe hở hiện có. Hạn chế tính mơ hồ, tăng tính nhất quán và minh bạch trong các văn phát luật hiện hành. b) Chỉnh sửa, bổ sung, hoàn thiện hệ thống các văn bản điều chỉnh hoạt động của thị trường chứng khoán. Trên cơ sở tổng kết, đánh giá kết quả quá trình thực hiện Nghị định 48/NĐ-CP tiến hành chỉnh sửa những điểm bất hợp lý, những điểm chồng chéo hoặc không phù hợp với những quy định tại các văn bản pháp quy khác. Bổ sung, hoàn thiện (về phạm vi điều chỉnh, đối tượng điều chỉnh) để chuẩn bị các tiền đề cần thiết cho việc hình thành bộ Luật chứng khoán. c) Tổ chức nghiên cứu, xây dựng và ban hành các bộ Luật có liên quan khác Luật khuyến khích pháp triển thị trường vốn, Luật kinh doanh tư vấn đầu tư, Luật lưu ký và thanh toán chứng khoán, Luật bảo vệ các nhà đầu tư chứng khoán.... 4.2.2. Nâng cao chất lượng nguồn nhân lực Kinh nghiệm thực tiễn trong gần mười lăm năm thực hiện chính sách đổi mới ở nước ta đã chỉ rõ rằng, trong bất cứ một lĩnh vực hoạt động nào, nhân tố giữ vai trò quyết định trong mọi hoàn cảnh, tình huống không phải là ở máy móc thiết bị, cơ sở vật chất kỹ thuật mà là ở nhân tố con người. Là thị trường cao cấp, thị trường chứng khoán cũng cần rất nhiều đội ngũ chuyên viên có trình độ cao trong nhiều lĩnh vực để tồn tại và phát triển. Rõ ràng, để có thể giúp người dân hiểu rõ về bản chất các loại chứng khoán và lựa chọn một tổ hợp các chứng khoán tối ưu, ngoài việc am hiểu các luật lệ mua bán, nhân viên làm việc tại các công ty chứng khoán phải thật sự là các chuyên gia giỏi trong các lĩnh vực quản trị tài chính, quản trị đầu tư, phân tích đầu tư, tiếp thị.... Tại các quốc gia có thị trường chứng khoán phát triển, việc sát hạch và tuyển chọn các chuyên viên chứng khoán được thực hiện theo một quy trình nghiêm ngặt và những tiêu chuẩn hết sức khắt khe. Muốn hành nghề trên thị trường chứng khoán, ngoài tiêu chuẩn phải có là có óc phân tích nhạy bén kinh doanh, khả năng phán đoán và biết đưa ra quyết định đúng lúc, người tham dự tuyển phải được đào tạo và huấn luyện theo một chưng trình đặc biệt. Quy định này hoàn toàn hợp lý và dễ hiểu bởi sẽ là hết sức nguy hiểm và không có cơ sở gì để đảm bảo an toàn tài sản của người đầu tư nếu như có sự buông lỏng trong quản lý đào tạo, dễ dãi trong việc cấp giấy phép hành nghề cho các cá nhân và tổ chức không hội đủ năng lực chuyên môn cần thiết để hành nghề trên thị trường chứng khoán. Do đó, để nâng cao chất lượng nguồn nhân lực cho thị trường chứng khoán ở Việt Nam, các giải pháp cần triển khai trong thời gian tới là: Thành lập Viện đào tạo chứng khoán Việt Nam trực thuộc VASD để tổ chức công tác huấn luyện, đào tạo, nâng cao trình độ cho các nhà quản lý thị trường, các giám đốc điều hành công ty chứng khoán, các nhân viên hành nghề chứng khoán . Tổ chức liên tục các chương trình phổ cập những kiến thức cơ bản về chứng khoán và thị trường chứng khoán cho nhân dân trên các phương tiện thông tin đại chúng (radio, tivi) đồng thời có kế hoạch đưa môn học thị trường tài chính, thị trường chứng khoán vào các trường trung học phổ thông, trung học dạy nghề, các trường đại học như một môn học bắt buộc. Cập nhật và chuẩn hoá chương trình đào tạo chứng khoán theo đúng các chuẩn mục quốc tế trước hết cho cán bộ giảng dạy về chứng khoán, cho đội ngũ cán bộ làm việc tại các công ty chứng khoán, cho các cán bộ quản lý tài chính tại các doanh nghiệp nhằm nâng cao chất lượng đào tạo của các “lò” dạy nghề, chất lượng tư vấn của các nhà tư vấn cũng như tạo điều kiện thuận lợi cho việc quản trị vốn, quản trị tài chính tại các công ty. Khai thác có hiệu quả sự giúp đỡ của các tổ chức quốc tế trong việc đào tạo nguồn nhân lực hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán. Mạnh dạn tuyển chọn những sinh viên giỏi, có năng khiếu kinh doanh, có trình độ ngoại ngữ vững ở các trường đại học để gửi đi đào tạo và thực tập ở các sở giao dịch chứng khoán của các nước tiên tiến nhằm hình thành nguồn cán bộ nòng cốt cho thị trường chứng khoán trong những năm tiếp theo. 4.2.3. Tăng nguồn cung chứng khoán. Giống như sự vận hành của các loại thị trường khác, dĩ nhiên, sự vận hành của thị trường chứng khoán cũng chịu sự chi phối của cơ chế “bàn tay vô hình” thông qua tác động của lực cung và sức cầu chứng khoán trên thị trường chứng khoán. Do vậy, bàn về hình thành và phát triển thị trường không đề cập đến yếu tố cun chứng khoán trên thị trường chứng khoán. Nói chung, cung chứng khoán trên thị trường chứng khoán chịu tác động bởi nhiều yếu tố chủ quan: ý muốn, khả năng phát hành và bán chứng khoán của các tác nhân kinh tế để gây vốn hoặc để cân bằng thu chi ngân sách. Các yếu tố này, đến lượt chúng, lại chịu sự chi phối trực tiếp bởi những lợi ích, các thuận lợi có được khi phát hành và bán chứng khoán so với kênh vay mượn truyền thống. Đáng tiếc là cho đến nay vẫn còn khá nhiều yếu tố chủ quan làm hạn chế nguồn cung trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay. Yếu tố đầu tiên là, mặc dù Chính phủ đã có chủ trương đẩy mạnh cổ phần hoá một bộ phận các doanh nghiệp nhà nước, đến nay, tiến độ cổ phần hoá vẫn còn chậm vì nhiều nguyên nhân mà nguyên nhân chủ yếu là hiện vẫn còn có sự xung đột về lợi ích chung với lợi ích cục bộ của một số Bộ, ngành, cấp chủ quản cũng như lợi ích của giới lãnh đạo hiện tại của doanh nghiệp khi thực hiện chuyển đổi hình thức sở hữu. Yếu tố thứ hai là, trước các lo ngại về các phiền toái phải công bố các thông tin nội bộ và các nguy cơ bị thâu tóm, sát nhập do có sự phân tán quyền sở hữu, các công ty có đủ điều kiện niêm yết rất ngần ngại khi phát hành chứng khoán ra công chúng. Yếu tố thứ ba là, hiện nay phương thức tài trợ gián tiếp qua hệ thống tín dụng ngân hàng vẫn còn giữ vai trò quan trọng trên thị trường tài chính ở nước ta. Dễ hiểu là khi cái nôi bao cấp trên diện rộng cho các doanh nghiệp nhà nước qua tín dụng với lãi suất ưu đãi vẫn chưa bị cắt, khi chi phí vay vốn ngân hàng vẫn còn thấp so với chi trả cổ tức, khi nỗi lo sợ về áp lực về chi trả cổ tức cao hơn lãi suất ngân hàng của các cổ đông vẫn còn thường trực thì khó có thể kỳ vọng vào các doanh nghiệp mạnh dạn phát hành chứng khoán cho công chúng. Rõ ràng, trong bối cảnh ấy, để đảm bảo tính liên tục, cân bằng và bền vững trong hoạt động của thị trường chứng khoán, điều cần là nguồn cung chứng khoán phải được điều tiết để đảm bảo trên thị trường chúng khoán số lượng chứng khoán lưu hành luôn đủ lớn về số lượng và đảm bảo về mặt chất lượng. Sau đây là một số giải pháp khả dĩ để gia tăng khối lượng của dòng cung chứng khoán: 1. Trên cơ sở đánh giá và phân nhóm các doanh nghiệp nhà nước, cần triển khai đồng bộ và mạnh mẽ việc sắp xếp, cải tổ lại các doanh nghiệp nhà nước trên diện rộng nhằm loại bỏ lề lối quản lý kém hiệu quả, cứng nhắc, tạo ra động lực thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và các tiền đề vật chất cần thiết cho việc hình thành thị trường cổ phiếu nói riêng và thị trường chứng khoán nói chung: a) Với nhóm các doanh nghiệp nhà nước hoạt động không có hiệu quả và không có hi vọng sống sót sau khi tiến hành cơ cấu lại, tài sản của các doanh nghiệp này sẽ được chuyển sang công ty quản lý và khai thác tài sản quản lý; b) Với nhóm các doanh nghiệp kém vừa: bán cho các nhà đầu tư tư nhân trong và ngoài nước; c) Với nhóm các doanh nghiệp nhà nước có tiềm năng phát triển: khuyến khích phát hành cổ phiếu ra cho công chúng để niêm yết trên thị trường chứng khoán. 2. Sẽ không có động lực cho các doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ra công chúng nếu như không có một chính sách khuyến khích, ưu đãi về tài chính và bảo vệ doanh nghiệp trước nguy cơ bị thâu tóm, sát nhập đủ hấp dẫn dành cho các doanh nghiệp niêm yết chứng khoán trên thị trường chứng khoán tập trung. Những động lực cần phải có để khuyến khích các doanh nghiệp tự nguyện thực hiện cổ phần hoá có thể áp dụng: a) Cho phép các doanh nghiệp nhà nước thực hiện cổ phần hoá được áp dụng chế độ khấu hao nhanh; b) Ngoài chế độ ưu đãi áp dụng cho các doanh nghiệp thực hiện cổ phần hoá hiện nay, những doanh nghiệp cổ phần hoá thực hiện niêm yết sau một năm chuyển đổi sở hữu được miễn thế thu nhập doanh nghiệp trong ba năm nữa; c) Ưu tiên được sử dụng các nguồn ngân quỹ hỗ trợ kỹ thuật do nước ngoài tài trợ (tài chợ kiểm toán, tư vấn hiện đại hoá công ty, tư vấn cổ phần hoá, tư vấn xây dựng chiến lược phát triển, tài trợ công ty hoá và quản trị công ty...) và vay vốn ngân hàng; d) Để giữ cho bộ máy lãnh đạo, quản lý chủ chốt của công ty khỏi có sự biến động lớn, các giao dịch đặc biệt sau đây phải có ý kiến chấp thuận trước của SSC: mua 10% trở lên cổ phần của các công ty niêm yết; giao dịch với ý định mua quyền kiểm soát của một công ty. 3. Bên cạnh việc hình thành các chính sách động lực, chính phủ nên chỉ định và có những biện pháp cưỡng bách các công ty đủ điều kiện niêm yết phải phát hành cổ phiếu ra công chúng. Nếu những công ty được chỉ định không chấp hành hoặc cố ý lần lửa, cần áp dụng các chế tài đặc biệt như: a) Nhiêm cấm hành trái phiếu để huy động vốn; b) Loại trừ khoản chi phí trả lãi vay ngân hàng trong khoản mục chi phí khi tính thu nhập chịu thuế; c) Tính thêm 10% thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cho các cổ đông của các công ty này. 4. Đa dạng hoá các loại phiếu phát hành cả về kỳ hạn (ngắn, trung, dài hạn) lẫn mệnh giá; đồng thời tích cực nghiên cứu để đưa vào thị trường các công cụ mới như trái phiếu có thể chuyển đổi, các chứng quyền mua thêm chứng khoán, cổ phiếu ưu đãi các loại. 5. Cho áp dụng các thoả thuận mua lại (Repo). Repo là một thoả thuận giữa người bán và người mua chứng khoán mà theo đó người bán đồng ý mua lại các chứng khoán (thường là các loại trái phiếu chính phủ) đã giao dịch tại một mức giá và thời gian đã thoả thuận trước. So với thương phiếu, chứng chỉ tiền gửi, trái phiếu chính phủ ngắn hạn (Treasury Bills) hoặc các công cụ tài chính ngắn hạn khác (short-term instruments), thoả thuận mua lại hấp dẫn các doanh nghiệp (nhà đầu tư) ở chỗ nó gia tăng tính linh hoạt, co dãn cho kỳ hạn của trái phiếu. Nhờ đặc tính này, Repo có một vị trí quan trọng trên thị trường trái phiếu ngắn hạn lẫn thị trường trái phiếu trung và dài hạn. Trước hết, Repo giúp các nhà đầu tư quản lý tiền tạm thời nhàn rỗi tốt hơn và do đó giúp thị trường chứng khoán có thể thu hút được một lượng lớn tiền trôi nổi, ngăn chận không cho số tiền đã đầu tư vào chứng khoán chạy sang các thị trường tài chính khác. Mặt khác, trong kinh doanh trái phiếu, do lợi nhuận mang lại trên mỗi trái phiếu thường khá nhỏ nên để có thể kinh doanh được, thông thường, các nhà kinh doanh trái phiếu thường phải mua bán trái phiếu với một khối lượng lớn. Nhờ thuộc tính có thể bán lại trái phiếu đã mua cho người bán để thu hồi lại vốn, nhà đầu tư trái phiếu có thể đầu tư, dữ trữ một khối lượng lớn trái phiếu, nhà phát hành có thể một khối lượng trái phiếu. Vì vậy, Repo có thể góp phần bình ổn thị trường trái phiếu trung hạn và dài hạn, tạo điều kiện dễ dàng cho việc phát hành và bao tiêu chứngkhoán. 6. Cùng với việc thừa nhận về mặt pháp lý việc chuyển nhượng, mua bán chuyển nhượng cầm cố thế chấp cần nhanh chóng mở dịch vụ chiết khấu các loại chứng khoán đã phát hành tại các chi nhánh ngân hàng Nhà nước nhằm tăng cường tính lưu chuyển cho các loại chứng khoán - một thuộc tính mà thiếu nó, thị trường chứng khoán dẫu có hình thành cũng không thể phát huy được vai trò vốn của nó là lưu hoạt hoá mọi nguồn vốn trong nước. 4.2.4. Chính sách kích cầu chứng khoán Được thừa nhận như một biểu tượng của một nền kinh tế thị trường phát triển, bằng sự hình thành HSTC - bước đệm để hình thành VSE - một thị trường chứng khoán hoànchỉnh chắc chắn sẽ không còn là một khái niệm trừu tượng, một định chế xa vời mà sẽ trở thành hiện thực ở Việt Nam trong một tương lai không xa. Đó là bước phát triển tất yếu, hợp quy luật của các nỗ lực chuyển đổi triệt để từ nền kinh tế chỉ huy sang nền kinh tế thị trường trong lộ trình hội nhập từng bước vào nền kinh tế khu vực và kinh tế thế giới của Việt Nam. Song, đối với một định chế phức tạp, gai góc và có nhiều tác động đến sự thăng trầm của nền kinh tế như thị trường chứng khoán, sẽ là rất thiếu sót nếu tính đến việc hình thành, phát triển, ổn định thị trường mà không nghiên cứu kỹ cung và cầu chứng khoán trên thị trường. So với yếu tố cung - ý muốn, khả năng phát hành và bán cổ phiếu để gây vốn hoặc để cân bằng thu chi ngân sách - thì yếu tố cầu - ý muốn, khả năng tích luỹ và sử dụng tiền tiết kiệm để mua chứng khoán như một công cụ để tiết kiệm và đầu tư - lại có ý nghĩa rất lớn đối với tiến trình phát triển thị trường chứng khoán ở nước ta. Xét dưới góc độ cầu, vấn đề cần quan tâm ở đây là, trong nền kinh tế mà tiền mặt vẫn còn giữ địa vị thống trị trong các quan hệ giao dịch trao đổi như ở nước ta hiện nay, có hay chưa có nhu cầu đầu tư chứng khoán trong các tầng lớp dân cư? Và nếu có, lượng cầu chứng khoán hiện tại có đủ để duy trì và phát triển thị trường chứng khoán hay không? Làm thế nào để kích cầu chứng khoán? Luận giải vấn đề này một cách khoa học, thiết tưởng, là một việc làm hết sức bổ ích. Trước hết, cũng như cầu các loại hàng hoá khác, sức cầu chứng khoán trên thị trường được quyết định bởi mức thu nhập trung bình của dân cư. Với mức thu nhập bình quân đầu người quá thấp (dưới 400 USD) như hiện nay, đối với phần lớn mọi người, thu nhập hiện tại chỉ đủ để trang trải cho các nhu cầu sinh hoạt tối thiểu và mức tiết kiệm, nếu có, vẫn chưa đủ lớn để chuyển hoá thành nguồn vốn đầu tư dài hạn trên thị trường chứng khoán. Vậy thì cầu đầu tư chứng khoán chỉ có ở tầng lớp trung lưu và ở những nhóm người có thu nhập cao. Đáng mừng là, theo dự ước của các chuyên gia kinh tế, nguồn vốn tiết kiệm trôi nổi trong một bộ phận dân cư chưa được khai thác và luân chuyển trên thị trường vốn ở nước ta là rất lớn, ước tính khoảng 5-7 tỷ đô la Mỹ; ước tính hàng năm người Việt nam ở nước ngoài gửi về nước cho thân nhân khoảng 2 tỷ đô la Mỹ. Như vậy, có thể thấy rằng, tiềm năng vốn đầu tư trong bộ phận công chúng vào thị trường chứng khoán vẫn còn rất lớn nếu biết khai thác đúng mức . Một yếu tố khác chi phối đến sức cầu chứng khoán là mặt bằng chung về sự thành thạo tài chính và sự ưa thích đầu tư chứng khoán. Khó khăn lớn nhất hiện nay trong việc khơi thông dòng chảy vốn tiết kiệm vào thị trường vốn là đại bộ phận công chúng ở nước ta vẫn chưa có ý niệm gì về chứng khoán và đầu tư chứng khoán. Thực đơn đầu tư phổ biến trước đây và hiện nay vẫn là cất trữ tại nhà, mua đất , mua vàng tích trữ, nắm giữ ngoại tệ mạnh hoặc gửi ngân hàng và các dạng đầu tư chuyền thống khác. Gần đây, với sự hình thành HSTC, nghề đầu tư chứng khoán với suất sinh lời hấp dẫn đã góp phần tạo nên cầu đầu tư chứng khoán. Tuy vậy, không thể cho rằng đại bộ phận công chúng nước ta đã làm quen và thành thạo với loại hình đầu tư mới mẻ này bởi lẻ phần đông công chúng không những vẫn còn mơ hồ về các công cụ tài chính mà còn thiếu niềm tin vào tính công bằng, sự ổn định của thị trường, khả năng sinh lời, sức hoán chuyển của các công cụ tài chính. Như vậy, rõ ràng khi nguồn cung chứng khoán gia tăng mạnh, sức cầu chứng khoán hiện nay vẫn chưa thể đáp ứng yêu cầu phát triển thị trường chứng khoán trong tương lai. Vì vậy, để khuyến khích và tạo mọi điều kiện thuận lợi cho các tầng lớp dân cư hiểu và ưa thích đầu tư vào các công cụ tài chính, các giải pháp cần tập chung thực hiện để kích cầu chứng khoán có hiệu quả là: 1. Song song với các nỗ lực thực hiện có hiệu quả các chương trình xoá đói, giảm nghèo, cần nhanh chóng thiết lập và triển khai trên diện rộng chương trình giúp đỡ các tầng lớp có thu nhập thấp và trung bình có điều kiện để mua chứng khoán. Mục tiêu của chương trình này là hỗ trợ về mặt tài chính để khuyến khích người lao động nghèomua cổ phiếu ngay tại chính doanh nghiệp mà mình đã và đang gắn bó nhằm tạo điều kiện cho người lao động tham gia là chủ doanh nghiệp, mở rộng đối tượng đầu tư, hạn chế nạn đầu cơ, lũng đoạn thị trường và tăng tính linh hoạt của thị trường. Để đạt được mục tiêu này, có thể áp dụng các hình thức hỗ trợ tài chính cho công nhân như sau:a) Cho phép các doanh nghiệp nhà nước bán cổ phần đã phát hành trước đây và cổ phầnphát hành mới theo giá chiết khấu cho công nhân nghèo (người lao động tại doanh nghiệp chỉ phải trả 50% thị giá của cổ phiếu);b) Thành lập Quỹ tín thác chứng khoán của công nhân. Các doanh nghiệp nhà nước góp tiền hoặc cổ phiếu ngân quỹ vào Quỹ tín thác chứng khoán của công nhân và phân phối cổ phiếu của Quỹ này (theo giá thị trường hoặc giá chiết khấu) cho công nhân có mức thu nhập trung bình và thấp; c) Cho công nhân vay tiền với lãi suất ưu đãi để mua cổ phiếu do doanh nghiệp phát hành và trả dần tiền vay mua chứng khoán trong thời hạn 5-7 năm; d) Cho phép các doanh nghiệp nhà nước được trích một khoản tiền từ lợi nhuận trước thuế để mua cổ phiếu và phân phối cổ phiếu mua được cho công nhân. 2. Bên cạnh việc tổ chức tốt các kênh tuyên truyền, phổ cập, giáo dục cho công chúng hiểu rõ các lợi ích của đầu tư chứng khoán trên các phương tiện thông tin đại chúng (báo, vô tuyến truyền hình, đĩa VCD, băng video) và trong hệ thống trường học (phổ thông cơ sở, phổ thông trung học, trung học chuyên nghiệp, cao đẳng, đại học) để từng bước hình thành một nền văn hoá chứng khoán cho công chúng, cần nhanh chóng hình thành và phát triển kỹ nghệ quản lý vốn đầu tư bằng việc hình thành các quỹ uỷ thác đầu tư để giúp cho vốn đầu tư của những nhà đầu tư không thích mạo hiểm được quản lý an toàn, hiệu quả bởi những nhà quản lý vốn chuyên nghiệp. Dĩ nhiên, để làm đựơc điều này, nhất thiết quỹ uỷ thác đầu tư phải được điều hành bởi một đội ngũ cán bộ quản lý vốn giỏi, được đào tạo có hệ thống theo các chuẩn mực quốc tế chứ không phải chỉ được trang bị bằng vài ba chứng chỉ do SSC cấp như hiện nay. 3. Tăng tính hấp dẫn của hình thức đầu tư và chứng khoán bằng cách cải thiện khối lượng và chất lượng của chứng khoán: nâng cao mức sinh lời và khả năng lưu chuyển của chứng khoán và thị trường chứng khoán bằng cách mạnh dạn cổ phần hoá các doanh nghiệp làm ăn có hiệu quả, quy mô vốn lớn (các tổng công ty), các doanh nghiệp nhà nước đang kinh doanh trong những nghành nghề có tiềm năng phát triển giao thông (hàng không, đường sắt), bưu điện, điện lực, cấp nước, các ngân hang thương mại quốc doanh (chỉ giữ lại Ngân hàng Phát triển Nông nghiệp và Nông thôn để làm ngân hàng chính sách) hoặc một số doanh nghiệp nhà nước đã có những sản phẩm khẳng định được vị thế trên thương trường trong và ngoài nước như Bia Sài Gòn, Sữa Việt Nam, May Việt Tiến, Giấy Bãi Bằng....chứ không phải cổ phần hoá những doanh nghiệp nhà nước yếu kém, thua lỗ hoặc làm ăn có hiệu quả nhưng quy mô nhỏ như hiện nay. Chừng nào trên thị trường chứng khoán hiện diện các chứng khoán của các doanh nghiệp mạnh thuộc các ngành kinh tế mũi nhọn của Việt Nam thì chứng đó “ phong vũ biểu” - chỉ số thị trường chứng khoán - mới phản ánh đúng sức khoẻ của nền kinh tế. 4. Trong giai đoạn cung cầu mất cân đối như hiện nay, việc nghiêm cấm sử dụng dịch vụ vay mượn để mua bán chứng khoán là việc làm cần thiết. Tuy nhiên, khi thị trường chính thức đã có 20-30 cổ phiếu niêm yết và cung cầu chứng khoán đã ổn định, cho phép các công ty chứng khoán triển khai hình thức giao dịch (mua bán) chứng khoán bằng tín dụng: cho vay tiền để mua chứng khoán và cho vay cổ phiếu để giúp khách hàng thanh toán các giao dịch. Thông qua việc tạo lập cung và cầu chứng khoán tạm thời, loại giao dịch chứng khoán bằng tín dụng sẽ góp phần bình ổn giá chứng khoán trên thị trường. Tuy nhiên, để triển khai dịch vụ này cần phải có những quy định nghiêm ngặt về tỷ lệ đặt cọc tối thiểu, số tiền tối đa được phép cho vay và loại chứng khoán cho vay để tránh đầu cơ, lũng đoạn thị trường. Trong điều kiện hiện nay ở nước ta, thiết nghĩ có thể áp dụng: a) Tỷ lệ đặt cọc (ký quỹ) tối thiểu: 60% giá mua chứng khoán; b) Loại chứng khoán được phép cho vay: chứng khoán đã niêm yết và các chứng khoánđặc biệt do SSC chỉ định. 5. Xây dựng và phát triển hệ thống các trung gian tài chính hoạt động trên thị trường chứng khoán (các quỹ đầu tư, các công ty chứng khoán, các công ty bảo hiểm) để giúp các nhà đầu tư có thể dễ dàng tiếp cận hình thức đầu tư chứng khoán. 4.2.5. Đẩy mạnh cổ phần hoá và tư nhân hoá Trong những năm gần đây, mặc dù không chịu ảnh hưởng trực tiếp của khủng hoảng tài chính khu vực nhưng nhịp độ tăng trưởng của kinh tế Việt Nam có chiều hướng chậm lại. Nhận định về những cản ngại đối với sự phát triển bền vững nền kinh tế nước ta, báo cáo của Chính phủ nhấn mạnh: “.... nhìn chung hiệu quả của các doanh nghiệp nhà nước còn thấp và tiếp tục giảm sút. Nhiều doanh nghiệp thua lỗ kéo dài chưa được sắp xếp lại. Chủ trương cổ phần hoá, đổi mới quan hệ sở hữu và cơ chế quản lý doanh nghiệp nhà nước tiến hành còn chậm (....). Các thành phần kinh tế dân doanh, nhất là kinh tế tư nhân trong thực tế còn bị kỳ thị, phân biệt đối xử nên chưa giải toả được tâm lý e ngại đầu tư kinh doanh, làm giàu...”. Nhận định này hoàn toàn phù hợp với quan điểm của các chuyên gia của WB vì “khu vực công cộng lớn là có hại cho sự tăng trưởng kinh tế ”. Vì vậy, đã đến lúc phải tiến hành cải cách triệt để chế độ sở hữu theo cách giải quyết của kinh tế thị trường nhằm giải phóng mạnh mẽ các năng lực sản xuất. Trước hết, khái niệm sở hữu phản ánh quyền làm chủ của các thành phần kinh tế trong nền kinh tế quốc dân. Quyền sở hữu bao gồm quyền làm chủ và sử dụng tài sản của mình, quyền được hưởng những lợi ích kinh tế do nững tài sản này tạo ra, “trách nhiệm” phải gánh chịu mất mát do kinh doanh thua lỗ hoặc do các rủi ro bất khả kháng mang lại. Căn cứ vào ba tiêu chí này, nếu như quan niệm sở hữu toàn dân là việc nhân dân cùng làm chủ các tài nguyên của đất nước thì hình thức sở hữu này rất mơ hồ và nhập nhằng và dễ dẫn tới tình trạng lẫn lộn giữa các chức năng sở hữu, quản lý hành chính, quản lý kinh doanh, tuỳ tiện, lãng phí trong sử dụng vốn và tài sản của toàn dân. Hậu quả là tài sản của Nhà nước sẽ nhanh chóng bị thất thoát, năng lực tái sản xuất mở rộng của doanh nghiệp Nhà nước sẽ ngày càng bị thu hẹp. Những vướng mắc nói trên có thể được giải quyết triệt để nếu triển khai việc cổ phần hoá và tư nhân hoá một cách có hiệu quả. Cổ phần hoá doanh nghiệp nhà nước là một phương cách thể chế hoá quyền sở hữu của doanh nghiệp. Dưới hình thức công ty cổ phần, việc tách bạch, phân định khái niệm và chức năng sở hữu (qua Đại hội đồng cổ đông và Hội đồng quản trị) và chức năng quản lý kinh doanh (Ban Giám đốc) rất rõ ràng. Thông qua cơ chế đề cao trách nhiệm cá nhân, tạo cơ hội cho cá nhân phát huy khả năng trên cơ sở ràng buộc bằng đạo đức nghề nghiệp và hành lang luật pháp, hình thức công ty cổ phần có vai trò rất lớn trong việc cải tổ thành phần kinh tế quốc doanh hiện nay ở nước ta. Tư nhân hoá là quyết định của Nhà nước thay đổi hình thức sở hữu từ quốc doanh sang tư nhân thông qua việc bán toàn bộ hoặc một phần cho tư nhân. Trên góc độ kinh tế vĩ mô, tuy không tạo ra vốn đầu tư mới vì tư nhân hoá đơn thuần chỉ là sự thay đổi hình thức sở hữu nhưng tư nhân hoá có tác dụng tạo động lực kích thích các doanh nghiệp đổi mới phương thức quản lý, nâng cao năng suất lao động và hiệu quả sản xuất. Kinh nghiệm ở một số nước như Pháp, Thổ Nhi Kỳ, Nhật, Malaysia, Singapo và Anh đã chỉ rõ những tác động tích cực đến nền kinh tế từ các chương trình tư nhân hoá. Ảnh hưởng của chương trình này cũng lan toả sang Trung và Đông Âu. Thực tế cho thấy, ở Ba Lan và Hungary, nơi chương trình tư nhân hoá không những đã không những có tác động đến nhu cầu đặt cơ sở hạ tầng cho cơ Sở giao dịch và phát hành chứng khoán mà còn tạo ra sự phát triển của thị trường vốn với đầy đủ các chức năng. Đây là một trong những động lực chính của các chương trình tư nhân hoá ở những nước này. Tại Ba Lan, để thực hiện chương trình tư nhân hoá, nhà nước đã thành lập Vụ Phát triển thị trường vốn trực thuộc Bộ chuyển đổi quyền sở hữu (sau này là Bộ tư nhân hoá). Những tổ chức tương tự cũng được thành lập ở Hungary, Cộng hoà Séc & Slovak và Nga. Tại Việt Nam, để tạo điều kiện nâng cao hiệu quả kinh tế và sức cạnh tranh của doanh nghiệp nhà nước, giảm thiểu chi phí và trách nhiệm điều hành kinh doanh của nhà nước, bằng Nghị định số 103/1999/NĐ-CP ngày 10 tháng 9 năm 1999, Chính phủ đã có chủ trương cơ cấu lại doanh nghiệp nhà nước thông qua các hình thức giao, bán, khoán kinh doanh, cho thuê toàn bộ doanh nghiệp nhà nước. Thế nhưng, cũng giống như cổ phần hoá, chủ trương tư nhân hoá thông qua các hình thức bán, khoán kinh doanh, cho thuê vẫn còn có nhiều khó khăn; vướng mắc trong quá trình tổ chức triển khai thực hiện. Rõ ràng, trong bối cảnh này, nếu chúng ta không đổi quan điểm và cách thức tiến hành tư nhân hoá và cổ phần hoá thì việc phát triển thị trường thứ cấp sẽ trở nên vo cùng khó khăn vì nhu cầu mua đi và bán lại các chứng khoán chỉ nẩy sinh ra và chỉ khi tồn tại một khối lượng chứng khoán đủ lớn được phát hành từ thị trường sơ cấp, được đại bộ phận công chúng lắm giữ. Vì vậy, trong thời gian tới, để đẩy mạnh tư nhân hoá và cổ phần hoá, các giải pháp cần triển khai thực hiện là: Một, xây dựng và ban hành kịp thời các cơ chế, chính sách xác định giá trị tài sản doanh nghiệp, giải quyết công nợ khó đòi, cơ chế thực hiện quyền sở hữu của nhà nước trên số cổ phần nhà nước hiện tại có các công ty cổ phần để giải toả kịp thời các vướng mắc phát sinh hiện nay trong quá trình chuyển đổi cơ cấu sở hữu. Hai, các chủ trương chính sách đổi mới doanh nghiệp phải thể hiện quyết tâm chính trị cao để đoạn tuyệt hẳn với quan niệm xem cổ phần hoá là bỏ vai trò chủ đạo của kinh tế quốc doanh, là “chệch hướng”xã hội chủ nghĩa vẫn còn tồn tại phổ biến trong các ngành, các cấp, các doanh nghiệp. Quan điểm này là nguồn gốc nảy sinh tư tưởng chần chừ do dự hoặc thực hiện cổ phần hoá, tư nhân hoá không triệt để. Thực thế cho thấy, do không nhận thức đúng các lợi ích kinh tế to lớn của cổ phần hoá doanh nghiệp nên các doanh nghiệp được cổ phần hoá trong thời gian qua chủ yếu vần là các doanh ngiệp làm ăn yếu kém. Hậu quả của hiện tượng này là tiến trình cổ phần hoá mất đi dần động lực và ý nghĩa. Ba, xoá bỏ tận gốc tư tưởng kỳ thị, phân biệt đối xử với các thành phần kinh tế dân doanh thể hiện trong các chủ trương, chính sách. Dễ hiểu là, trong một môi trường cạnh tranh chưa thật sự bình đẳng, việc chuyển sang cổ phần hoá sẽ làm cho một số doanh nghiệp cảm thấy bị thiệt thòi và do đó động lực cổ phần hoá nến có được nhen nhóm thì cũng sẽ mau chóng bị dập tắt và triệt tiêu. Bốn, kiên quyết cắt đứt “cuống rốn” tín dụng ưu đãi đang là chỗ dựa nuôi dưỡng tư tưởng ỷ lại, thói quen dựa dẫm, tập quán xin - cho vẫn còn tồn tại phổ biến trong Ban lãnh đạo các doanh nghiệp nhà nước. Nếu không, phản ứng tự nhiên của các doanh nghiệp sẽ là thà chấp nhận làm những “con gà công nghiệp” được nuôi dưỡng, chu cấp từ đầu đến chân sẽ thoả mái, dễ dàng hơn khi phải tự lực cánh sinh để “bươn chải” và vươn lên trong cơ chế thị trường. Khi con đường tiếp cận tới nguồn ưu đãi bị cắt đứt, khi ngân hàng có thể tự lựa chọn khách hàng và áp đặt mức lãi suất theo mức độ rủi ro được chính ngân hàng thẩm định từ dự án, từ doanh nghiệp, tất yếu các doanh nghiệp nhà nước sẽ hoạt động có hiệu quả hơn để tự tồn tại và phát triển. Năm, thành lập Quỹ quản lý tài sản quốc gia trực thuộc Quốc Hội để thay mặt toàn dân bảo toàn và phát triển các tài sản công như cổ phần của các doanh nghiệp nhà nước, vốn được chia khi tư nhân hoá các doanh nghiệp nhà nước, các khoản thu nhập từ đầu tư và các nguồn khác do Quốc Hội phê chuẩn. Quỹ sẽ hoạt động như một tổ chức đầu tư chuyên nghiệp với các thành viên của Hội đồng quản trị do Quốc Hội bổ nhiệm với nhiệm kỳ 5-7 năm. Hội đồng quản trị có nhiệm vụ lãnh đạo hoạt động của Quỹ, bổ nhiệmvà giám sát hoạt động của các thành viên trong Ban Tổng giám đốc. Hình thức đầu tư của Quỹ có thể là cho Chính phủ vay để tài trợ các công trình, các dự án lớn, mua bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán, đầu tư trên thị trường tiền tệ.... Khi thực hiện cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước, tuỳ thuộc vào quy mô và vị trí của doanh nghiệp trong nền kinh tế, Nhà nước có thể uỷ thác (bằng văn bản) số cổ phần nhà nước trong các doanh nghiệp này cho Quỹ quản lý tài sản quốc gia, Bộ chủ quản và một số doanh nghiệp đối tác có quan hệ mật thiết đối với đầu vào và đầu ra của doanh nghiệp quản lý. Các tổ chức này sẽ cử người tham gia Đại hội cổ đông và biểu quyết bằng số cổ phần của mình. Dĩ nhiên, trừ trường hợp Chính phủ quyết định tư nhân hoá doanh nghiệp nhà nước, các cổ phần này không được phép mua bán, chuyển nhượng. Cơ cấu vốn cổ phần nhà nước uỷ thác cho các tổ chức này xin được đề xuất như sau: a) Quỹ quản lý tài sản quốc gia: 20-30%; b) Bộ chủ quản:5-10%; c) Các doanh nghiệp đối tác quan trọng: 5%. 4.2.6. Chính sách công khai hoá thông tin Ngày nay, trong thời đại bùng nổ thông tin, thông tin có vai trò quan trọng trong sinh hoạt của mọi tầng lớp, mọi đối tượng. Đối với nhà đầu tư, trừ phi là nhà đầu tư theo đuổi một chiến lược đầu tư đơn giản (như đầu tư số tiết kiêm hiện có vào các sổ tiết kiệm hay chọn lựa ngẫu nhiên một loại chứng khoán nào đố và nắm giữ chúng cho tới khi đến hạn), thông tin lại càng có ý nghĩa đặc biệt quan trọng vì để đầu tư thành công cần phải có đầy đủ thông tin về thị trường, về ngành nghề, về tình trạng tài chính của doanh nghiệp mà mình định đầu tư. Chính vì vậy, trong đầu tư, nắm được thông tin đầy đủ, kịp thời, chính xác là đã nắm một nửa của sự thành công: nửa còn lại tuỳ thuộc vào khả năng phân tích, phán đoán, sự nhậy cảm và tính năng động của mỗi nhà đầu tư. Trong môi trường đầu tư ở các nước kinh tế thị trường phát triển, nguồn rất phong phú. Nguồn thông tin thứ nhất mà các nhà đầu tư có thể sử dụng là thông tin từ các doanh nghiệp. Tại Mỹ, các Luật Liên bang, Luật tiểu bang và Luật tiết lộ thông tin đầy đủ yêu cầu các công ty cổ phần đại chúng xuất bản các báo cáo thường niên và báo cáo hàng quý để gửi cho ác cổ đông. Thêm nữa, Uỷ ban chứng khoán cũng yêu cầu các công ty cổ phần đại chúng phải xuất bản các bản tin hàng ngày trình bày chi tiết bất cứ sự thay đổi nào có liên quan đến tình trạng tài chính và những thông tin khác có thể sử dụng để định giá các chúng khoán của công ty. Ngoài hai nguồn thông tin được cung cấp có tính miễn phí như trên, nhà đầu tư có thể mua các thông tin từ các tạp chí và các báo cáo tài chính chuyên ngành có uy tín. Đây cũng là những nguồn thông tin rất hữu ích trong việc giúp nhà đầu tư ra quyết định. Có lẽ giới đầu tư quốc tế không mấy ai không biết đến các tạp chí nổi tiếng thế giới như Wall Street Jounal, Forbes, Business Week, Fortune, Aall Jounal, Havard Business Review, Jounal of Porfolio Management, Stock Guide và Bond Guide của Standard & Poor. Hiển nhiên, để có được những phân tích nhạy bén, sắc sảo, nếu như không kể đến trình độ của chuyên gia phân tích thì yếu tố có vai trò quyết định và chất lượng các báo cáo tài chính của các công ty. Ở nước ta, từ khi chuyển sang nền kinh tế thị trường, Chính phủ cũng đã từng bước pháp chế hoá nghĩa vụ cung cấp thông tin của các doanh nghiệp nhà nước. Tuy nhiên, việc thực hiên các quy định này xem ra vẫn còn hết sức tuỳ tiện cho nên hiện nay tình trạng “lãi giả, lỗ thật” vẫn còn là hiện tượng khá phổ biến của các doanh nghiệp nhà nước, loại hình doanh nghiệp vẫn được xem là có hệ thống báo biểu, sổ sách ghi chép bài bản nhất, có hệ thống nhất. Chỉ cần điểm qua một số doanh nghiệp “nổi tiếng” qua các vụ án cũng đủ thấy mức nghiêm trọng của vấn đề: Dâu tằm tơ, Dệt Nam Định, Tamexco, Đông lạnh Hùng Vương, Minh Phụng-Epco.... Rõ ràng, hiệu quả kinh tế và giá trị thực của các doanh nghiệp sẽ vẫn còn là một ẩn số khó đoán đối với nhà đầu tư cũng như nhà quản lý nếu như bức tranh tài chính của các doanh nghiệp, những tế bào của nền kinh tế, vẫn còn là bức tranh mập mờ, không trung thực. Vì vậy, để hệ thống công bố thông tin có thể phục vụ đắc lực cho hoạt động của thị trưòng chứng khoán, cần thiết phải: 1. Tổ chức xây dựng một khung pháp lý đầy đủ hơn về nghĩa vụ công bố công khai thông tin bắt buộc đối với mọi loại hình doanh nghiệp theo đúng với các thông lệ và tập quán quốc tế và quy định các chế tài thích hợp để xử lý nghiêm minh các vi phạm về công bố thông tin. 2. Hiện đại hoá các phương tiện công bố thông tin và đa dạng hoá phương pháp công bố thông tin trên VSE. Song song với việc xây dựng hệ thống cung cấp thông tin qua mạng internet để cung cấp tất cả những thông tin về thị trường và các thông tin có liên quan đến tổ chức niêm yết, cần xây dựng mạng phát thanh (broadcasting network) để phục vụ cho việc công bố thông tin trực tiếp từ tổ chức niêm yết đến các công ty chứng khoán thành viên và hệ thống mạng điện thoại trả lời tự động (audio automatic response system) các thông tin do nhà đầu tư yêu cầu. 3. Thông tin, đặc biệt là những thông tin định hướng thể hiện qua các bài phân tích, dự báo xu hướng thị trường, giá cả cổ phiếu có vai trò tối quan trọng đối với các nhà đầu tư. Chỉ cần các thông tin này được xử lý không đúng do thiếu thận trọng, do non tay nghề hoặc cố ý làm sai lệch vì một động cơ nào đó thì hiệu ứng lây lan sẽ không lường hết được. Vì vậy, nên chăng, cần có những quy định nhiêm ngặt là, ngoài những mẫu tin về tình hình, diễn biến thị trường, các bài phỏng vấn các nhân vật có liên quan, các phóng viên các báo cáo không được phân tích, bình luận về những lĩnh vực không thuộc chuyên ngành của mình. 4. Cơ sở của hoạt động công bố thông tin là các cơ sở dữ liệu. Dữ liệu có chính xác thì thông tin được xử lý mới phát huy tác dụng. Trong thực tế, hầu hết các dữ liệu thống kê có nguồn gốc từ các nghiệp vụ hoạch toán kế toán. Vì vậy, cần khẩn trương xây dựng và đưa vào vận hành một hệ thống một chế độ kế toán và kiểm toán hoàn chỉnh theo các chuẩn mực kế toán và kiểm toán quốc tế để tạo điều kiện cho không những công chúng trong nước mà cả cho công chúng ngước ngoài có điều kiện so sánh, thẩm định tình hình tài chính, khả năng sinh lời của các công ty cổ phần trước khi quyết định đầu tư. Đây cũng là điều kiện cơ bản để thích ứng với xu thế quốc tế hoá và toàn cầu hoá giai đoạn hiện nay. 5. Để tạo sự minh bạch, công bằng và cân đối về mặt thông tin trong các quyết định điều tiết thị trường, cần công khai khoá nội dung các chính sách sẽ được áp dụng và nguyên tắc, lộ trình thực hiện cụ thể cho mỗi chính sách nhằm giữ vững gia tăng niềm tin của giới đầu tư về hình ảnh của một thị trường trong sáng, ổn định. 4.2.7. Xây dựng một hệ thống các ngân hàng thương mại đa năng Lịch sử hoạt động của ngành công nghiệp chứng khoán đã từng ghi nhận, lúc mới hình thành, không có sự tách biệt và phân biệt rạch ròi giữa ngành công nghiệp chứng khoán và ngành công nghiệp ngân hàng. Nói một cách khác, một ngân hàng thương mại hoàn toàn có thể kinh doanh chứng khoán nếu có đủ điều kiện. Thế nhưng, kể từ sau cuộc đại khủng hoảng tài chính vào những năm 30, tình hình đã thay đổi. Trong cơn lốc khủng hoảng tài chính, chỉ tính từ 1930 đến năm 1933, trung bình mỗi năm có trên 2.200 ngân hàng trên thế giới bị phá sản. Sự sụp đổ hàng loạt của các ngân hàng đã làm đình trệ cơ chế thanh toán, gia tăng nạn thất nghiệp và làm cho nên kinh tế các nước vốn đã suy thoái trầm trọng thêm. Có ba yếu tố được tin là nguyên nhân đằng sau của những vụ sụp đổ hàng loạt của các ngân hàng là: (1) cạnh tranh quá mức giữa các ngân hàng trong việc cung cấp các dịch vụ giao dịch và trung gian, (2) những rủi ro không kiểm soát được phát sinh từ việc các ngân hàng thương mại tham gia vào việc kinh doanh chứng khoán, (3) chính sự sụp đổ của thị trường chứng khoán dẫn tới sự sụp đổ của hệ thống ngân hàng. Dựa trên những luận cứ này, nhằm tránh các lạm dụng và các xung đột quyền lợi có thể có, Quốc hội Mỹ đã thông qua đạo luật Ngân hàng năm 1933, thường được hợi là đạo luật Glass-Steagall, nghiêm cấm các ngân hàng thương mại không được bao tiêu và kinh doanh chứng khoán công ty trên thị trường thứ cấp (luật không cấm các ngân hàng bao tiêu và kinh doanh các trái phiếu chính phủ, trái phiếu chính quyền địa phương, trái phiếu trách nhiệm chung). Đổi lại, luật cũng nghiêm cấm các ngân hàng đầu tư (các hãng môi giới, kinh doanh chứng khoán) cũng không được phép tham gia vào các hoạt động của ngân hàng thương mại. Như vậy, trên thực tế, đạo luật Glass-Steagall đã tách rời hoạt động của các ngân hàng thương mại ra khỏi ngành công nghiệp chứng khoán. Cũng tương tự như ở Mỹ, luật chứng khoán và ngân hàng của mỗi quốc gia sẽ xác định rõ những tổ chức nào được phép bao tiêu chứng khoán. Trong khi ở Nhật, luật chứng khoán còn đặt ra những hạn chế nhiều hơn về hoạt động chứng khoán của các ngân hàng thương mại thì ở một số quốc gia Âu châu, đặc biệt là ở Đức, không có sự tách rời giữa hoạt động của hàng ngàn thương mại và hoạt động của ngân hàng đầu tư. Với tư cách là các ngân hàng kinh doanh đa ngành (universal banks), các ngân hàng này được phép kinh doanh cả trên lĩnh vực chứng khoán và bảo hiểm. Tuy nhiên, cách đây vài thập niên, ngay chính tại Mỹ, dưới áp lực cạnh tranh do những đổi mới tài chính mang lại, bức tường ngăn cách giữa công nghiệp ngân hàng và công nghiệp chứng khoán đã có dấu hiệu lung lay. Một trong những đổi mới tài chính có tác động đến việc trình cạnh tranh giữa các doanh nghiệp trong thời kỳ này là việc các ngân hàng đầu tư (các công ty chứng khoán) và các hãng môi giới được phép mở cho khacsh hàng một tài khoản gọi là tài khoản quỹ hỗ tương trên thị trường tiền tệ có thể ký phát séc thanh toán. Sự lấn sân của các định chế tài chính không nhận tiền gửi vào mảnh đất hoạt động của các ngân hàng thương mại đã làm nảy sinh vấn đề: Nếu các công ty kinh doanh chứng khoán (nghiệp vụ ngân hàng đầu tư)?. Để tự giải đáp vấn đề này trong khuôn khổ luật định, ngay từ đầu năm 1963, các ngân hàng ở Mỹ đã bắt đầu một chiến lược thử nghiệm mới. Thay vì chấp nhận tất cả những hạn chế do đạo luật Glass - Steagall đưa ra, các ngân hàng lớn như Bankers Trust, Citicorp, Morgan Guaranty, Chase là những ngân hàng đầu tiên có thẩm quyền hoạt động với tư cách là những nhà buôn một số loại chứng khoán nhất định. Các ngân hàng này đã xin phép được bao tiêu các trái phiếu thu nhập của chính quyền địa phương, thương phiếu, chứng khoán có bảo đảm bằng thế chấp, quản lý và tư vấn các quỹ đầu tư có vốn cố định và quỹ đầu tư có vốn biến đổi. Các ngân hàng này cũng có quyền mở các công ty con để hoạt động với tư cách là nhà buôn trái phiếu kho bạc. Mùa xuân năm 1987, dưới áp lực của các ngân hàng thương mại, lần đầu tiên, trên cơ sở xem xét từng trường hợp, Quỹ dự trữ Liên Bang (Ngân hàng Trung Ương Mỹ) đã cấp giấy phép để ba công ty sở hữu ngân hàng (tập đoàn ngân hàng) lớn ở New York được thành lập các công ty kinh doanh chứng khoán để bao tiêu và phân phối thương phiếu, trái phiếu thu nhập của chính quyền địa phương và các chứng khoán được đảm bảo bằng thế chấp được phát hành bởi các công ty khác. Tuy nhiên, cũng có những giới hạn áp đặt lên hoạt động của công ty kinh doanh chứng khoán. Lúc đầu, Quỹ dự trữ Liên Bang quy định rõ là thu nhập về kinh doanh nghiệp vụ ngân hàng đầu tư. Về sau, vào tháng 9/1989, tỷ lệ này được áp dụng trong một vài quốc gia Âu châu như Đức, nơi không có sự phân chia pháp lý giữa các ngân hàng thương mại và các công ty chứng khoán. Có thể khẳng định rằng sự chuyển dịch sang hoạt động kinh doanh và bao tiêu chứng khoán là sự mở rộng tự nhiên, hợp lôgic của các thẩm quyền đang có về đầu tư và cho vay thông thường của ngân hàng thương mại bởi vì, một mặt, thương phiếu và các chứng khoán được thế chấp bằng tài sản là thành phần chủ yếu cấu thành nên các khoản cho vay được chứng khoán hoá của ngân hàng; mặt khác, xét về mặt lịch sử, các ngân hàng cácngân hàng cũng đã và đang là các nhà đầu tư trái phiếu chính quyền địa phương nhà bao tiêu trái phiếu trách nhiệm chung của chính quyền địa phương (general obligation bonds). Tuy nhiên, cuộc tranh luận xoay quanh vấn đề có nên huỷ bỏ hoàn toàn bức tường ngăn cách giữa hoạt động ngân hàng thương mại và nghiệp vụ kinh doanh chứng khoán vẫn chưa đến hồi kết thúc bởi nhiều người lập luận rằng những rủi ro trong hoạt động kinh doanh chứng khoán là rất lớn và nó là mối đe dạo không nhỏ đến sự ổn định trong hệ thống ngân hàng. Vì vậy, khi nền kinh tế Mỹ có dấu hiệu đi xuống vào đầu năm 90 và khi công chúng phải chứng kiến các cuộc đổ vỡ tín dụng và tiết kiệm, việc tháo bỏ những giới hạn hoạt động cho các ngân hàng thương mại gặp phải trở ngại. Đến nay, đạo luật Glass - Steagall vẫn còn hiệu lực pháp lý. Tại Việt Nam, ranh giới giữa công nghiệp ngân hàng và công nghiệp chứng khoán (sắp được hình thành) vẫn chưa đượcc làm rõ trong khi thiết kế Luật các tổ chức tín dụng. Vì vậy, vấn đề các tổ chức tín dụng có được thành lập công ty chứng khoán hay không vẫn là một vấn đề còn bỏ ngay trong văn bản có tính pháp lý cao nhất. Thế nhưng, về vấn đề này, điều 29 Nghị định 48/1998/NĐ-CP về chứng khoán và thị trường chứng khoán ngày 11 tháng 7 năm 1998 của Chính phủ quy định “Công ty chứng khoán phải là công ty cổ phần hoặc công ty trách nhiệm hữu hạn” (....) các tổ chức tín dụng, công ty bảo hiểm hoặc các tổng công ty muốn tham gia kinh doanh chứng khoán trong lĩnh vực chứng khoán của các tổ chức tín dụng. Thủ tướng Chính phủ đã ký quyết định số 172/1999/QĐ-TTg về việc các tổ chức tín dụng thành lập công ty chứng khoán và tham gia niên yết chứng khoán; Thực hiện Quyết định nói trên, ngày 2 tháng 11 năm 1999 Thống đốc ngân hàng Nhà nước cũng đã ký thông tư hướng dẫn số 04/1999/TT-NHNN5 về việc thành lập công ty chứng khoán của các ngân hàng thương mại. Như vậy, bằng các văn bản pháp quy nói trên, trong tương lai hoạt động chứng khoán và hoạt động của các ngân hàng thương mại ở nước ta vẫn có sự tách bạch chứ không phải là hoạt động kinh doanh đương nhiên của các ngân hàng thương mại. Lập luận cho các quyết định trên tựu trung là ở chỗ: sở trường của các ngân hàng thương mại là cho vay chứ không phải là kinh doanh chứng khoán-nghiệp vụ mới mẻ, phức tạp và có nhiều rủi ro; và, xung đột quyền lợi có thể xảy ra khi một ngân hàng cùng một lúc hoạt động với nhiều chức năng khác nhau.... Trong xu hướng đổi mới của ngành công nghiệp dịch vụ tài chính hiện nay trên thế giới, thiển nghĩ, việc dựng nên bức tường ngăn cách giữa hoạt động ngân hàng và hoật động kinh doanh chứng khoán không phải là một giải pháp tốt bởi lẽ: Một, không nghi ngờ gì nữa, rõ ràng hoạt động kinh doanh chứng khoán là một trong những hoạt động cung cấp các dịch vụ tài chính có nhiều rủi ro nhất. Tuy nhiên, nói nghiệp vụ kinh doanh chứng khoán có nhiều rủi ro lơn nghiệp vụ ngân hàng thương mại không có nghĩa là việc kết hợp thực hiện hai loại nghiệp vụ dưới cùng mài nhà chung nhất định sẽ đem lại rủi ro lớn hơn so với việc chỉ thực hiện các nghiệp vụ của ngân hang thương mại. Thật vậy, vận dụng Lý thuyết hiện đại về tổ hợp đầu tư vào tổ hợp các hoạt động ngân hàng thương mại kinh doanh chứng khoán có thể thấy rằng: dường như một hoạt động có thể là rất rủi ro khi nó được xem xét trong trạng thái cô lập thế nhưng khi nó kết hợp với các hoạt động khác, rủi ro của sự kết hợp này có thể giảm đi rất nhiều, thậm chí bằng không. Hơn nữa, thực tế đã chỉ rõ rằng, rủi ro của hoạt động kết hợp (ngân hàng, chứng khoán) là thấp hơn mức rủi ro của bản thân nghiệp vụ ngân hàng thương mại và sự kết hợp hoạt động này có thể đem lại mức lợi nhuận kỳ vọng cao hơn. Hai, tại những nước đã từng tồn tại bức tường phân đôi rạch ròi “sân bãi” ngân hang - chứng khoán, xu hướng xoá dần sự ngăn cách giữa hai lĩnh vực này ngày càng thể hiện rõ nét. Nếu như tại Mỹ, mỗi năm người ta lại tiến đến gần hơn đến chỗ xoá đi bức tường ngăn cách này thì ở Nhật tình hình cũng tương tự như vậy. Dù tách bạch hoạt động ngân hàng và chứng khoán, các ngân hàng của Nhật vẫn đang bị sa lầy trong những khoản cho vay khổng lồ không có khả năng thu hồi mà nguyên nhân chủ yếu là trong nhiều năm, các ngân hàng này đã cho các công ty vay để đầu tư một cách ồ ạt vào thị trường bất động sản và chứng khoán khiến giá cả các mặt hàng này tăng lên một cách chóng mặt và tạo ra một nền kinh tế bong bóng vào cuối những năm 80. Khi nền kinh tế bong bóng nổ tung với tốc độ khá nhanh cũng như khi phồng lên bất chấp quy luật, nền kinh tế Nhật phải đương đầu với thời điểm gay go nhất trong 50 năm qua khi tốc độ tăng trưỏng kinh tế Nhật chỉ dao động trong khoảng trên dưới 1%. Để chấn hưng nền kinh tế, chí phủ Nhật buộc phải đưa ra chương trình cải cách “Big Bang” bao gồn 8 điểm với mục tiêu cơ bản là làm cho thị trường tài chính Nhật năng động linh hoạt, tự do, công bằng, minh bạch và quốc tế hoá hơn. Một trong 8 điểm của chương trình “Big Bang” này là xoá bỏ biên giới phân chia 3 ngành nghề: ngân hàng, bảo hiểm và kinh doanh chứng khoán. Theo lộ trình thực hiện kế hoạch này, từ tháng 12 năm 2000, các công ty bảo hiểm sẽ được phép kinh doanh dịch vụ ngân hàng và ngược lại các ngân hàng cũng được phép kinh doanh trong lĩnh vực chứng khoán. Ba, dù xét về mặt bản chất, kinh doanh ngân hàng có sự khác biệt so với kinh doanh chứng khoán nhưng suy cho cùng, 4 trong 5 loại hình kinh doanh chứng khoán mà công ty chứng khoán được phép thực hiện là tự doanh, bao tiêu phát hành chứng khoán, quản lý danh mục đầu tư, tư vấn đầu tư chứng khoán thì không nghiệp vụ nào không cần đến kỹ năng phân tích kinh tế, phân tích ngành và phân tích tài chính doanh nghiệp bởi vì, quyết định đầu tư hoặc tư vấn cho khách hàng đầu tư vào loại chứng khoán nào, của công ty nay, số lượg bao nhiêu, vào thời điểm nào, nên nắm giữ hay bán tống tháo đi sẽ là các quyết định hợp lý và lời tư vấn đánh giá khi và chỉ khi nó dựa trên các thông tin đúng về thực trạng tài chính doanh nghiệp, dự báo chính xác chiều hướng tăng trưởng của nền kinh tế, của từng ngành. Những kỹ năng này không hề xa lạ đối với cán bộ ngân hàng, đặc biệt là cán bộ tín dụng, người phải luôn nắm chắc tình hình tài chính của doanh nghiệp, của ngành để quyết định có cho vay hay không, cho vay với số lượng bao nhiêu và tư vấn đẻ giúp khách hàng sử dụng tiền tín dụng đầu tư vào lĩnh vực nào, mặt hang nào là có lợi nhất. Trên phương diện này, kinh doanh ngân hàng và kinh doanh chứng khoán có những điểm rất gần nhau. Bốn, ngoài đội ngũ chuyên viên phân tích và thẩm định dự án dồi dào, hệ thống ngân hàng thương mại, nhất là các ngân hàng thương mại quốc doanh có hệ thống các chi nhánh tồn tại ở cả 64 Tỉnh, Thành, ở nhiều địa bàn Quận, Huyện với hệ thống các kho két kiên cố rất thuận lợi để tổ chức triển khai các đại lý nhận lệnh và lưu chứng khoán cũng như tư vấn đầu tư. N hư vậy, sau 10 năm hoạt động thị trường chứng khoán Việt Nam đã đạt được những thành công bước đầu đáng ghi nhận. Tuy nhiên trong bối cảnh đất nước đang trong quá trình hội nhập và phát triển một cách mạnh mẽ thì thị trường chứng khoán Việt Nam cần phải phát huy hơn nữa vai trò của mình như là một kênh huy động vốn chủ yếu của nền kinh tế. Chính vì vậy nghiên cứu thực trạng nền chứng khoán Việt Nam hiện nay là một vấn đề hết sức cần thiết. Trong phạm vi chuyên đề này chỉ nghiên cứu một phần nhỏ những mặt còn yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam và đưa ra một số giải pháp để phát triển trong tương lai. Hy vọng rằng trong những năm tới thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ phát triển mạnh mẽ đáp ứng nhu cầu vốn cho sự phát triển của nền kinh tế đất nước và thực sự trở thành một phần quan trọng không thể thiếu của nền tài chính Việt Nam.