Đề tài Hoạt động trên thị trường mở cửa của ngân hàng Trung Ương

n nhiều vấn đề cần trao đổi rộng rãi. Về cho vay tái cấp vốn, nên cho vay trả lãi trước ( cho vay chiết khấu ) hay cho vay trả lãi sau hàng tháng như lâu nay. Cho vay trả lãi trước có một ưu điểm là giảm được sự lạm dụng vay để mua chứng khoản trả lãi trước. Nhu cầu vốn tạm thời để điều chỉnh cân đối hàng ngày của các ngân hàng xử lý bằng loại cho vay nào, có tiếp tục cho vay thanh toán bù trừ không. Về chiết khấu giấy tờ có giá, có nên chiết khấu như một công cụ riêng biệt hay được bao gồm trong chính sách tái cấp vốn hoặc giai đoạn đầu của nghiệp vụ thị trường mở? Về nghiệp vụ thị trường mở, hoạt động trên thị trường tài chính nói chung hay chỉ trên thị trường tiền tệ, công cụ để giao dịch trên nghiệp vụ này là giấy tờ có giá ( GTCG) nói chung hay chỉ GTCG ngắn hạn. Nói một cách khác chính sách tiền tệ chú ý đến khả năng thanh khoản hay tính thời hạn của công cụ tài chính. Nếu mối quan tâm nhằm vào tính thời hạn ( ngắn hạn ) thì trên thực tế nhiều công cụ tài chính dài hạn ở nhiều trường hợp có khả năng chuyển đổi nhanh hơn các công cụ ngắn hạn, sẽ bị loại bỏ khỏi nghiệp vụ thị trường mở (chứng khoán chính phủ chẳng hạn ). Trong khi đó nhiều GTCG ngắn hạn rất khó chuyển đổi không phù hợp với chính sách tiền tệ nhạy bén buộc phải mua, bán trên thị trường mở. ở các nước Ngân hàng Trung ương quan tâm vào khả năng thanh khoản của các công cụ tài chính hơn là thời hạn. Một chứng khoán thanh khoán cao có thể chuyển đổi được ngay nhờ kỹ thuật hợp đồng mua bán lại trong khi đó một chứng khoán ngắn hạn bị ế thì không có kỹ thuật nào để xử lý. ở Việt Nam trong khi các công cụ tài chính còn hiếm hoi Luật Ngân hàng nhà nước giới hạn phạm vi giao dịch của nghiệp vụ thị trường mở trên thị trường tiền tệ thì trước hết nghiệp vụ này bước đầu gặp khó khăn do thiếu các công cụ tài chính (vì trái phiếu kho bạc nhà nước chủ yếu có thời hạn dài trên một năm) sau tiếp có thể giảm hiệu quả của nó. Thành viên tham gia thị trường mở bao gồm tất cả hệ thống tài chính, phi tài chính và tư nhân hay chỉ có duy nhất hệ thống tài chính ( điều này rất quan trọng vì nghiệp vụ thị trường mở có hiệu quả hay không phụ thuộc vào hai yếu tố một là thành viên tham gia, hai là công cụ tài chính ). Phương thức mua, bán là gì ( mua, bán hẳn, hợp đồng mua, bán lại ...) thanh toán mua, bán bằng hình thức nào ( bằng chuyển khoản, bằng séc, bằng điện tử... ) Vì vậy em xin sơ lược đề xuất các giai đoạn tổ chức, vận hành nghiệp vụ thị trường mở như sau:  Các bước hoàn thiện nghiệp vụ thị trường mở Phân tổ Giai đoạn đầu (có thể áp dung) Giai đoạn hoàn thiện 1. Thành viên tham gia - Chỉ bao gồm các định chế tài chính - Hệ thống tài chính - Phi tài chính (các công ty) - Tư nhân 2. Các công cụ tài chính áp dụng - Chứng khoán chính phủ ngắn hạn - Tín phiếu NHNN ngắn hạn - Chứng khoán chính phủ ngắn hạn - Chứng khoán chính phủ dài hạn (bao gồm các cơ quan thuộc chính phủ) 3. Lãi chiết khấu áp dụng - Lãi suất cố định - Lãi suất đấu thầu 4- Kỹ thuật thị trường mở - Mua, bán hẳn - Mua, bán hẳn - Mua bán theo hợp đồng mua lại 5- Thời gian hoạt động - 1 tuần, tháng... - Hàng ngày, khi cần thiết Ta cần lưu ý: 1- Mua hoặc bán chứng khoán tận tay tư nhân là cách can thiệp vào lượng tiền cung ứng trực tiếp và nhanh nhất. 2- Khả năng thanh khoản của chứng khoán quyết định tính linh hoạt của thị trường mở chứ không phải thời hạn của chứng khoán, do đó nghiệp vụ thị trường mở hoạt động trên thị trường chứng khoán nói chung chứ không chỉ thu hẹp trên thị trường tiền tệ. Sau đây em xin nêu một vài suy nghĩ và kiến nghị sau đây: 1- Để phù hợp với thông lệ quốc té đồng thời là điều kiệnh thực tế của Việt Nam hiện nay đề nghị sửa lại Điều 9 và Điều 21 Luật NHNN. Có như vậy mới tạo được tiền đề cho nghiệp vụ TTM hoạt động có hiệu quả. Cụ thể là cộng cụ mua, bán trên nghiệp vụ này bao gồm GTCG nói chung chứ không chỉ GTCG ngắn hạn, hay nói cách khác nghiệp vụ TTM hoạt động trên phạm vi cả thị trường vốn và thị trường tiền tệ, nhất là hiện nay trong điều kiện nền kinh tế mới chuyển đổi chúng ta còn thiếu nhiều công cụ tài chính để giao dịch mua bán. Thực tế cho thấy do yêu cầu chi tiêu dài hạn của Ngân sách Nhà nước nên các trái phiếu kho bạc phát hành có thời hạn thanh toán trên một năm được bộ Tài chính ưa chuộng hơn. Nếu bó hẹp theo thời hạn có nghĩa là chúng ta tự loại các trái phiếu này – (loại GTCG có uy tín khả năng thanh khoản cao) ra khỏi nghiệp vụ TTM. Điều mà CSTT đang cần. Trong khi chờ sửa luật đề nghị Bộ Tài chính tiếp tục phát hành tín phiếu kho bạc thời hạn dưới một năm lâu nay đang thực hiện đấu thầu qua NHNN hoặc có thể vận dụng thời hạn còn lại của GTCG để làm cơ sở pháp lý trong giao dịch, mua bán trên nghiệp vụ TTM. 2- Không tách chiết khấu GTCG thành một khái niệm riêng “Cửa chiết khấu đặc biệt”. Thực ra chiết khấu GTCG không có điều kiện nào dặc biệt. Nên coi đây là kỹ thuật tài chính trong nghiệp cụ thị trường mở giai đoạn đầu ( mua GTCG theo phương pháp chiết khấu với lãi suất theo chỉ đạo). 3- Bỏ cho vay thanh toán bù trừ (điều này phù hợp với dự án hệ thống thanh toán mới đã ký hợp đồng triển khai với công ty Hundai), thiết kế loại cho vay điều chỉnh cân đối vốn tạm thời hàng ngày có bảo đảm trong loại cho vay tái cấp vốn có bảo đảm (điểm 3 điều 17 luật NHNN) thay vì chiết khấu GTCG (điểm 2 điều 17). 4- Về xu hướng các NHTM thích sử dụng công cụ nào lãi suất hạ để vay hoặc để bán. Nếu lãi suất vay hạ thì thông thường NHTM chưa bán GTCG. Do vậy để NHTM sử dụng hết GTCG mới vay thì NHTW phải nâng cao lãi suất cho vay cao hơn lãi chiết khấu GTCG, khi nào GTCG đã chiết khấu hết là lúc NHTW hạ lãi suất cho vay ngang bằng hoặc thấp hơn lãi chiết khấu GTCG. Để chống tình trạng vay lãi suất thấp đầu cơ để mua chứng khoán có lãi suất cao, ở đây kiểm soát lãi suất, khối lượng cho vay trong sự phối hợp hài hoà giữa các công cụ của CSTT là rất quan trọng. Điều này càng có ý nghĩa khi lãi suất được coi như một trong những đòn bẩy kích cầu nền kinh tế (1). Phần II: Nghiệp vụ thị trường mở1 Thị trường tài chính tiền tệ 12/1999. I. Nghiệp vụ thị trường mở. Chính sách tiền tệ ngân hàng Trung ương là tổng hoà các giải pháp bảo đảm ổn định đồng tiền và thị trường tiền tệ góp phần giải quyết các mục tiêu vĩ mô của nền kinh tế bao gồm công ăn việc làm, tăng trưởng kinh tế, ổn định lãi suất, ổn định hệ thống tài chính, thị trường ngoại hối ... Đã có nhiều giải pháp được sáng tạo, hoàn thiện dần trong quá trình phát triển của hệ thống ngân hàng và được thừa nhận là những công cụ điều hành sắc bén hoặc trực tiếp, hoặc gián tiếp tác động lên khối lượng tiền tệ, phạm vi tín dụng và mặt bằng lãi suất. Điểm xuất phát để tiếp cận khi áp dụng các giải pháp này là làm thế nào để đạt được một khối lượng tiền nhất định tương ứng với một mức lãi suất. Để đạt được những điều này, các nhà hoạch định chính sách cân nhắc các giải pháp thích hợp khi áp dụng hàng loạt các biện pháp được thử nghiệm rồi tựu chung lại thành một số giải pháp chủ yếu được sử dụng cho đến ngày nay. Nó đã đang và sẽ được các ngân hàng Trung ương áp dụng làm công cụ của chính sách tiền tệ như: tái cấp vốn, lãi suất trần, tỷ giá, dự trù bắt buộc, tái chiết khấu và đặc biệt nghiệp vụ thị trường mở. Ra đời vào những năm 20 của thế kỷ này, nghiệp vụ thị trường mở tỏ ra là một trong những công cụ hỗ trợ đắc lực nhất trong điều hành chính sách tiền tệ. Nghiệp vụ này là nơi diễn ra việc mua bán các chứng khoán ngắn hạn giữa một bên là ngân hàng Trung ương, một bên là khách hàng bao gồm các ngân hàng, các tổ chức phi ngân hàng và tư nhân (1). Các giao dịch mua bán này giúp ngân hàng Trung ương có thể thay đ1 Tạp chí Ngân hàng – số 3 + 4 – tháng 2/1999 ổi khối lượng tiền dự trữ theo mong muốn tăng dự trữ thực hiện nghiệp vụ mua bán, giảm dự trữ, thực hiện nghiệp vụ bán. Do các thao tác của chính sách tiền tệ trong việ kiểm soát lượng tiền dự trữ mà nghiệp vụ thị trường mở có thể thực hiện một cách chủ động hay thụ động. Khi chủ động, ngân hàng Trung ương nhằm vào mục tiêu là khối lượng tiền dự trù xác định và cho phép lãi suất có thể dao động dự do. Ngược lại, mức lãi suất được cố định và khối lượng tiền dự trữ được phép thay đổi. Tuỳ thuộc vào trình độ phát triển kinh tế của xã hội mà quốc gia này hay quốc gia khác có thể chủ động hoặc thụ động trong việc sử dụng công cụ này. Dù mục tiêu của chính sách tiền tệ là lượng tiền dự trữ hay lãi suất, ngân hàng Trung ương vẫn phải dựa vào những số liệu ước tính về những nhân tố khác tác động dến cung ứng tiền . Điều này có ý nghĩa quan trọng đối với việc thực hiện điều chỉnh sớm chính sách tiền tệ. Công cụ tài chính được sử dụng trong nghiệp vụ này đó là những chứng khoán của kho bạc và của ngân hàng Trung ương như tín phiếu, trái phiếu kho bạc. Bên cạnh đó còn có một số công cụ nợ ngắn hạn khác như: thương phiếu, giấy tờ có giá ngắn hạn, hợp đồng mua lại... do các định chế tài chính và cả công ty phát hành. Mỗi loại công cụ này lại được lựa chọn sao cho phù hợp nhất với các điều kiện của thị trường. Ba khu vực để hoạt động thị trường mở có hiệu quả là thị trường chứng khoán chính phủ và ngân hàng Trung ương, thị trường liên ngân hàng và thị trường các công cụ nợ ngắn hạn (22 Báo thị trường tài chính – tiền tệ số 13 – tháng 7/2000. ). Các công cụ được sử dụng phải là các công cụ có tính linh hoạt, được sử dụng rộng rãi, khả năng thanh toán cao, thích hợp với các hình thức giao dịch khác nhau. Ví dụ như dưới hình thức đấu thầu các loại chứng khoán trên thị trường sơ cấp của kho bạc hay ngân hàng Trung ương, nếu các khoản tiền thu được không dành riêng cho chỉ tiêu chính phủ thì nó sẽ được coi là một nghiệp vụ tiền tệ. ở một số nước có thị trường tài chính phát triển, thị trường đối với chứng khoán. Chính phủ thoả mãn các điều kiện đòi hỏi của nghiệp vụ thị trường mở, Ngân hàng Trung ương các nước này thực hiện phần lớn các nghiệp vụ thị trường mở thông qua thị trường này. Tuy nhiên để duy trì một thị trường lành mạnh cần phải có những điều kiện chính trị xã hội ổn định, khi đó các loại chứng khoán của chính phủ được bảo đảm như vậy rủi ro tín dụng với loại công cụ này coi như không có và nó trở thành phương tiện tốt nhất cho hoạt động thị trường mở. Nếu hoạt động mua bán các công cụ nợ phát triển mạnh trên thị trường sơ cấp thì đó cũng là yếu tố khuyến khích thị trường thứ cấp hoạt động mạnh mẽ. Vì vậy ngân hàng Trung ương luôn luôn nắm vững các thông tin và biến động thị trường sao cho thị trường sơ cấp hoạt động đạt hiệu quả. Nếu như nói thị trường sơ cấp là điều kiện cần thị trường thứ cấp sẽ là điều kiện đủ để hoàn thiện toàn bộ hệ thống thị trường của các công cụ nợ. Trên thị trường thứ cấp, nghiệp vụ thị trường mở được tiến hành linh hoạt với các loại chứng khoán1. Tạp chí Ngân hàng số 8/2000 1. Tạp chí Ngân hàng số 3+4 tháng 2 năm 1999 được xếp loại tín nhiệm cao, chủ yếu dưới dạng hợp đồng mua lại và hợp đồng mua lại đảo chiều (1). Ngược lại với các nghiệp vụ, mua bán đứt- hình thức mua bán thông qua đấu thầug rọng rãi – hợp đồng mua lại hay hợp đồng hay hợp đồng mua lại đảo chiều được sử dụng khi cần bổ sung tăng hoặc giảm dự trữ tạm thời Ngân hàng Trung ương tham gia trực tiếp kí hợp đồng với các nhà môi giới, nó có thể được thực hiện qua đêm hoặc trên cơ sở gọi là thời hạn xác định thường là 7 ngày(2). Các khoản nợ ngắn hạn của tư nhân, kể cả các công cụ nợ trên thị trường liên ngân hàng kém phù hợp cho các giao dịch trên thị trường mở. Trước hết là do nó chứa đựng nhiều rủi ro tính dụng thêm vào đó nó còn có thể đẩy các ngân hàng trung ương vào tình thế khó khăn khi phải lựa chọn. Vì vậy nó ít được sử dụng vào nghiệp vụ này. Trên thế giới, hiện nay có rất ít nước có được thị trường lý tưởng- là điều kiện cho hoạt động thị trường mở. Vì vậy, các công cụ cần được kết hợp với nhau phụ thuộc vào chiến lược cụ thể áp dụng cho từng thời kỳ và cho từng quốc gia. Vậy nghiệp vụ thị trường mở có mối quan hệ như thế nào với các công cụ khác! Với công cụ dự trữ bắt buộc, ngân hàng Trung ương kết hợp với nghiệp vụ thị trường mở sẽ làm tăng cường tính hiệu quả của chính sách tiền tệ và giúp cho Ngân hàng Trung ương đo được tác động với lãi suất và cung ứng tiền. Tuy nhiên dự trữ bắt buộc là phương pháp truyền thống của các Ngân hàng Trung ương. Tuy rằng việc thay đổi tỷ lệ tài sản được yêu cầu ở dạng dự trữ rõ ràng là phương tiện để kiểm soát tiền tệ nhưng vì hiện nay việc sử dụng nghiệp vụ thị trường mở đã trở nên rộng rãi hơn nên thực tế các Ngân hàng Trung ương ít phải thay đổi tỷ lệ dự trữ bắt buộc – 1 công cụ tương đối thô sơ. Ngày nay vai trò của công cụ này đã bị hạ thấp vì các ngân hàng cho rằng họ bị bất công hơn so với các định chế tài chính khác cũng hoạt động kinh doanh dịch vụ ngân hàng mà lại không phải để lại một khoản dự trữ bắt buộc được qui định từ phía Ngân hàng Trung ương. Do vậy một số nước như Anh không áp dụng tỷ lệ dự trữ bắt buộc hoặc chỉ duy trì nó ở một mức cần thiết với một mức dự trữ tối thiểu, hoạt động thị trường mở sẽ tự phát huy hiệu quả và ảnh hưởng của nó đến lãi suất và mức cung tiền. Tuy vậy song song với nghiệp vụ này dự trữ bắt buộc vẫn và công cụ quan trọng của Ngân hàng Trung ương. Song hành với nghiệp vụ thị trường mở, chiết khấu tái chiết khấu cũng được coi là các công cụ chủ đạo Ngân hàng Trung ương nghiên cứu xác lập một cách phù hợp mối quan hệ và trật tự vận hành giữa hai công cụ này khác với chiết khấu và tái chiết khấu, các ngân hàng tham gia nghiệp vụ này không chỉ nhằm mục tiêu quản lý khả năng thanh khoản của mình mà đây còn là cơ hội kinh doanh với những mục tiêu lợi nhuận rõ ràng. Để hạn chế các ngân hàng tiếp cận được với Ngân hàng Trung ương thông qua “ cửa sổ chiết khấu “ vì nếu không thì nghiệp vụ thị trường mở không thể sử dụng như một công cụ cơ bản được, cần có những chính sách về lãi suất chiết khấu và điều kiện chiết khấu chặt chẽ. Như vậy “ cửa số chiết khấu “ sẽ trở nên kém hấp hẫn với các ngân hàng khi họ có ý định tham gia vào nghiệp vụ này đồng thời đây cũng là biện pháp nhằm hạn chế việc lạm dụng cửa sổ chiết khấu ở Ngân hàng Trung ương. Mặc dù nghiệp vụ thị trường mở và “ cửa sổ chiết khấu” có thể được triển khai song hành trong điều hành tiền tệ nhưng Ngân hàng Trung ương còn bảo đảm rằng có sự tách bạch rõ ràng phạm vi tác động của chúng để có thể điều hành và phối hợp hai công cụ này phát huy tác dụng tốt nhất theo mục tiêu cuả chính sách tiền tệ. Thị trường mở là công cụ kiểm soát tiền tệ chủ yếu ở các nước công nghiệp và ngày càng đóng vai trò quan trọng đối với các nước đang phát triển và với nền kinh tế chuyển đổi. Nó cho phép Ngân hàng Trung ương có khả năng linh hoạt hơn trong việc xác định thời điểm và khối lượng giao dịch tiền tệ theo ý muốn, thúc đẩy nhiều mối quan hệ mang tính chất kinh doanh và khắc phục được những hạn chế của các công cụ trực tiếp. Thay vì việc sử dụng những công cụ trực tiếp kém hiệu quả, khi nghiệp vụ thị trường mở đã phát huy đầy đủ tác dụng của nó trong những điều kiện thích hợp, công cụ này được sử dụng thường xuyên hơn bởi những ưu điểm hơn hẳn của mình so với các công cụ khác như thị trường mở có khả năng kiểm soát hoàn toàn về mặt khối lượng. Sự kiểm soát này mang tính chất chủ động và linh hoạt về thời gian và mức độ tác động. Hơn nữa ở bất kỳ mức độ nào, mục đích nào khi sử dụng nghiệp vụ này Ngân hàng Trung ương luôn tạo được tính khách quan trong tác động như một thương nhân tham gia và thị trường. Thị trường mở còn có tác động hai chiều. Điều này đã khắc phục được hạn chế trong việc tác động một chiều của Ngân hàng Trung ương khi tiến hành chính sách tái chiết khấu. Khi tiến hành hoạt động trên thị trường mở, Ngân hàng Trung ương có thể sửa chữa sai lầm của mình bằng nghiệp vụ ngược lại – mua hoặc bán trong khi tỷ lệ dự trữ bắt buộc muốn thay đổi thì phải kéo theo hàng loạt chi phí và thủ tục hành chính phức tạp thì với thị trường mở có thể thực hiện một cách nhanh chóng mà không gặp phải vấn đề trở ngại trong thủ tục hành chính. Với một loạt ưu điểm kể trên chúng ta thấy rõ được nguyên nhân vì sao ngày nay nghiệp vụ thị trường mở lại được coi là công cụ hữu hiệu nhất trong điều hành chính sách tiền tệ được sử dụng ngày càng rộng rãi. Tuy nhiên nó không thể là hoặc chưa thể là công cụ thay thế hoàn hảo nhất cho các công cụ khác của chính sách tiền tệ vì vậy việc điều tiết và phối hợp các công cụ này vẫn là một vấn đề quan trọng và không ai khác đó chính là Ngân hàng Trung ương đóng vai trò quyết định trong vấn đề này. Nghiệp vụ thị trường mở là nghiệp vụ bắt buộc phải diễn ra trên thị trường Ngân hàng Trung ương muốn kiếm soát tốt nghiệp vụ này của mình thì cần phải thể hiện rõ vai trò của nó trong việc hình thành nên những thị trường lý tưởng. Đó là những thị trường có tính minh bạch để có thể khuyến khích sự tham gia rộng rãi. Chúng ta có thể phân tạm thời hai thị trường chính mà Ngân hàng Trung ương đóng vai trò chủ đạo: thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. Đối với thị trường sơ cấp – là nơi đấu thầu các loại chứng khoán mới của kho bạc phát hành mà Ngân hàng Trung ương là người đứng ra bảo lãnh và làm đại lý đấu thầu. Để đảm bảo chắc chắn rằng thị trường sơ cấp cung cấp những chứng khoán nợ có đều nhằm khuyến cáo các tổ chức và cá nhân tham gia đấu thầu Ngân hàng Trung ương cần thể hiện rõ vai trò chủ đạo ngay từ giai đoạn đầu. Một sự bảo đảm rằng các chứng khoán sẽ được chuyển giao đúng hạn và thanh toán như đã thoả thuận sẽ làm cho nó được ưa chuộng trong lưu thông. Ngân hàng Trung ương có thể tạo cho chứng khoán kho bạc những điều kiện bảo đảm nhất bằng cách phối hợp áp dụngc ác công nghệ tiên tiến trên thị trường chứng khoán của Chính phủ chẳng hạn như hệ thống kế toán hay qui trình thanh toán với công nghệ hiện đại. Việc đặt ra một số qui định với các bên tham gia giao dịch với Ngân hàng Trung ương cũng đưa ra một biện pháp hữu hiệu cũng như việc niêm yết rõ ràng giá mua và giá bán trên thị trường. Chính vì sự phát triển và hoàn thiện không ngừng của thị trường sơ cấp, thị trường thứ cấp lúc đó cũng sẽ hội đủ những tiêu chuẩn cần thiết cho sự ra đời và hoạt động của mình. Thị trường liên ngân hàng và thị trường tiền tệ là một ví dụ. Sự đa dạng của thị trường sơ cấp cũng là sự đa dạng trong thị trường thứ cấp. Vì vậy bên cạnh việc hoàn thiện vai trò chủ đạo của mình ở thị trường sơ cấp, Ngân hàng Trung ương cần phát huy khuyến khích cho các thị trường thứ cấp phát triển. Vì rằng hoạt động thị trường mở sẽ trở nên dễ dàng hơn rất nhiều trên thị trường thứ cấp. Như vậy vai trò của Ngân hàng Trung ương là vô cùng quan trọng, chính sách tiền tệ là các Ngân hàng Trung ương đưa ra vì vậy nó sẽ có toàn quyền quyết định là sẽ hành động như thế nào để đạt mục tiêu đã đặt ra. Và việc sử dụng loại công cụ có hiệu quả nhất – nghiệp vụ thị trường mở – phụ thuộc rất nhiều vào hoạt động cảu Ngân hàng Trung ương – Ngân hàng có một vị trí vô cùng quan trọng trong hệ thống ngân hàng của tất cả các quốc gia trên thế giới, kể từ khi nó ra đời . - Nghiệp vụ thị trường mở – Công cụ quan trọng của Ngân hàng Trung ương. Đối với bất kỳ một Ngân hàng Trung ương nào thì việc ổn định giá trị của đồng tiền là nhiệm vụ quan trọng nhất. Muốn hoàn thành được trọng trách này ngoài các chính sách vĩ môt thì Ngân hàng Trung ương còn sử dụng ba công cụ quan trọng đó là: Tái chiết khấu, nghiệp vụ thị trường mở và dự trữ bắt buộc trong đó quan trọng nhất là nghiệp vụ thị trường mở. Sở dĩ được coi là quan trọng bởi vì nó là nhân tố đầu tiên có thể làm thay đổi lãi suất hoặc cơ sở của lãi suất tiền tệ. Thông thường Ngân hàng Trung ương các nước sử dụng nhiều loại giấy tờ có giá khác nhau để giao dịch trong nghiệp vụ thị trường mở. Đó là trái phiếu, tín phiếu kho bạc, tín phiếu Ngân hàng Trung ương, chứng chỉ tiền gửi ( CD ), thương phiếu ( thời hạn ngắn ), chấp nhận ( hối phiếu ) của các ngân hàng ... Tuy nhiên hầu hết các Ngân hàng Trung ương thường thực hiện các nghiệp vụ thị trường mở bằng chứng khoán kho bạc, bởi vì chứng khoán kho bạc có tính thanh khoản cao, dễ chuyển đổi trên thị trường và do đó dễ được các bên giao dịch chấp nhận trong giao dịch. Ngoài ra thị trường mở còn có 5 ưu điểm nổi bật dưới đây: - Nghiệp vụ thị trường mở phát sinh theo ý tưởng chủ đạo của Ngân hàng Trung ương, trong đó Ngân hàng Trung ương hoàn toàn kiểm soát được khối lượng giao dịch, tuy nhiên việc kiểm soát này là gián tiếp. - Nghiệp vụ thị trường mở vừa chính xác vừa linh hoạt, có thể sử dụng ở bất kỳ qui mô nào, khi có yêu cầu thay đổi về dự trữ hoặc cơ sở tiền tệ, dù ở mức nhỏ nào đi nữa, nghiệp vụ thị trường mở cũng có thể đạt được bằng cách mua hoặc bán chứng khoán. - Nghiệp vụ thị trường mở dễ dàng đảo chiều. Nếu Ngân hàng Trung ương có mắc sai sót nào đó trong quá trình thực hiện nghiệp vụ thị trường mở thì có thể ngay tức khắc sửa chữa sai sót đó. - Nghiệp vụ thị trường mở có tính an toàn cao, giao dịch trên thị trường mở hầu như không gặp rủi ro, xét trên góc độ của cả Ngân hàng Trung ương lẫn các ngân hàng thương mại, bởi vì cơ sở bảo đảm cho các giao dịch trên thị trường mở đều là những giấy tờ có giá, có tính thanh khoản cao, không có rủi ro tài chính (1 Tạp chí Ngân hàng số 9 – năm 2000 ). II. Nghiệp vụ thị trường mở ở một số nước trên thế giới Sau cuộc suy thoái kinh tế năm 1920 – 1921 Cục dự trữ liên bang Mỹ (Fed) thiếu vốn nghiêm trọng nguồn thu nhập trước đó của Fed chủ yêú thu từ nghiệp vụ chiết khấu nhưng nay do cuộc khủng hoảng kinh tế đã để lại hậu quả là khối lượng vay chiết khấu giảm sút dẫn đến giảm nguồn thu. Fed “ bí tiền” đành nghĩ cách buôn bán chứng khoán kiếm lãi để tiếp tục hoạt động của mình. trong khi thực hiện mua chứng khoán bỗng nhiên các nhà điều hành thị trường tiền tệ phát hiện thấy dự trữ trong toàn hệ thống ngân hàng tăng lên còn các khoản cho vay và tiền gửi tăng lên gấp bội. Kết quả này được Fed rút ra từ thực tế vô tình là việc mua bán chứng khoán sinh lãi có thể làm thay đổi cơ số tiền nhạy bén nhất từ đó vào cuối năm 1920 nghiệp vụ thị trường mở bắt đầu đi vào cuộc sống (11 .2 Tạp chí Ngân hàng số 3 + 4 tháng 2/1999 ) Từ đó Fed sử dụng nghiệp vụ này trong việc điều hành chính sách tiền tệ trải qua nhiều thời kỳ biến động về kinh tế với nhiều hình thức giao dịch khác nhau và qui mô hoạt động ngày càng được mở rộng chứng tỏ Fed đã sử dụng công cụ này hiệu quả đến mức nào. Hình thức giao dịch 1990 1991 1992 1993 Mua hẳn 25,2 31,4 34,1 36,9 Bán hẳn 7,6 1 1,6 0 Hợp đồng mua lại 189,9 508,7 533,3 627,6 Bán mua đảo ngược 48,3 75,3 28,6 10,9 (2) Giá trị giao dịch trên thị trường mở – Cục dự trữ liên bang (đơn vị: Tỷ USD) Bảng số liệu trên cho ta thấy nghiệp vụ thị trường mở đã được Fed phát huy tối đa hiệu quả của nó. Điều này có thể lý giải được rằng mọi nước công nghiệp phát triển như Mỹ với một trình độ khoa học kỹ thuật hiện đại bậc nhất trên thế giới, hệ thống tài chính tiền tệ vô cùng phát triển và tính linh hoạt của công cụ thị trường mở đã được thực hiện chủ yếu trên thị trường thứ cấp vì giá trị giao dịch của nó. ở các nước phát triển trên thế giới, các Ngân hàng Trung ương luôn sử dụng kết hợp nhiều công cụ chủ đạo ví dụ như Ngân hàng liên bang Đức thực hiện nghiệp vụ này từ những năm 1970 cho đến nay dựa trên cơ sở khối lượng tiền cung ứng hàng năm từ đó quyết định đưa ra hoặc rút tiền về Ngân hàng Trung ương thông qua thị trường này. Hiện nay Ngân hàng Trung ương Đức thông qua thị trường mở chiến khoảng 70% khối lượng tiền cung ứng hàng năm còn các hình thức khác chiếm khoảng 30%. Việc cung ứng tiền chủ yếu thực hiện trên các chứng khoán do Ngân hàng Trung ương Đức quy định như hối phiếu, tín phiếu Ngân hàng Trung ương, một số trái phiếu của ngân hàng thương mại ... Vào thời kỳ đầu đấu thầu theo phương pháp khối lượng và từ những năm 1980 cho đến nay đấu thầu bằng phương pháp lãi suất là chủ yếu (1 Tạp chí khoa học và đào tạo ngân hàng số 3 tháng 5 + 6/2000 1). Việc qui định các công cụ tài chính của Ngân hàng Trung ương Đức là theo khoản 21 của luật tổ chức Deutsche Bundesbank. Những điều khoản bổ sung vào ngày 31/03/1971 cho phép Ngân hàng Trung ương Đức quyền can thiệp vào thị trường mở đến từng ngày. Khác với Fed, Fed thực hiện thị trường mở với hai mục tiêu đó là tiền mặt ngoài lưu thông và dự trữ bắt buộc nhằm tác động đến lãi suất, Ngân hàng Trung ương Đức ngoài hai mục tiêu trên nó còn có tác động đến lượng chứng khoán mà các nhà đầu tư vào cuối mỗi kỳ. Chứng khoán là một loại vốn của các ngân hàng trung gian ở Đức. Do vậy khi Ngân hàng Trung ương Đức điều tiết bằng nghiệp vụ thị trường mở nó sẽ gây ảnh hưởng rộng rãi đến điều kiện tín dụng trong toàn nền kinh tế. Năm Loại chứng khoán 1980 1985 1990 1995 Trái phiếu kho bạc ngắn hạn 00 - 0,7 00 - Trái phiếu kho bạc dài hạn + 1,3 - 0,3 + 0,1 - 1,9 Chứng thư nợ + 3,1 + 0,4 - 0,5 + 11,5 Trái phiếu tiết kiệm - 0,1 + 1,2 + 0,8 00 (1) Nghiệp vụ thị trường mở đối với loại phiếu kho bạc ở DBB ) ( Bán ra - ; mua vào + ; đơn vị: Tỷ DM ) Từ khi ra đời, năm 1897, Ngân hàng Trung ương Đức đã sử dụng nhiều biện pháp để đưa nền kinh tế đi lên vượt qua những giai đoạn khó khăn nhất cảu đất nước. Trong những năm mà tổng cầu bị thắt chặt, giá cả trở nên ổn định, lạm phát thấp nhưng sản xuất kém phát triển và thất nghiệp gia tăng. Còn vào những năm tổng cầu được kích thích để tăng nhanh giá cả cung tăng nhanh hơn, đồng DM xuống giá thúc đẩy xuất khẩu, công nghiệp nội địa tăng, sản lượng được mở rộng và thất nghiệp giảm đi nhiều. Nền kinh tế đi gần hơn đến toàn dụng. Đó là vai trò điều tiết vĩ mô của nghiệp vụ thị trường mở. Cùng với các nước phát triển trên thế giới, Trung Quốc một quốc gia đông dân số nhất cũng đã có những bước cải cách đáng kể trong điều hành chính sách tiền tệ. Mặc dù bước vào thời kỳ đổi mới gặp rất nhiều khó khăn nhưng Trung Quốc đã dần dần khắc phục và đạt được những thành tựu to lớn. Một trong những biện pháp mà Trung Quốc đã sử dụng đó là công cụ của chính sách tiền tệ – dự trữ bắt buộc – lãi chiết khấu – nghiệp vụ thị trường mở. Nghiệp vụ thị trường mở ở Trung Quốc bắt đầu phát triển từ khi có nghiệp vụ ngoại hối. Năm 1994, Trung Quốc đã thực hiện những bước cải cách ngoại hối khá quan trọng, thiết lập thị trường ngoại hối giữa các ngân hàng. Thực hiện xác định tỷ giá đồng Nhân dân tệ theo hướng thị trường có điều tiết của nhà nước. Tháng 4/1996 Ngân hàng nhân dân Trung quốc bắt đầu thực hiện nghiệp vụ thị trường mở thông qua việc mua bán trái phiếu Chính phủ. Gần đây Ngân hàng nhân dân Trung quốc coi trọng việc phát triển hình thức cho vay bằng ngoại tệ và làm cho lượng tiền cơ sở tăng nhanh vấn đề đặt ra cần vận dụng nghiệp vụ thị trường mở như thế nào? Tuy những giao dịch của nghiệp vụ này còn chưa cao song về sơ bộ việc đặt cơ sở để phát triển rộng hơn nghiệp vụ này đã được thực hiện. Như việc phát triển các loại công cụ tài chính, thị trường trái phiếu chính phủ, các cơ chế chính sách các qui đinh có liên quan (1 Tạp chí tài chính số 10 năm 1999 1) vấn đề này không thể hoàn thiện trong thời gian ngắn mà còn phải trong một chừng mực nhất định, nó phụ thuộc nhiều vào việc lựa chọn chính sách tài chính tiền tệ của Trung Quốc trong tương lai. Như vậy xu hướng chung của chính sách tiền tệ đó là tập trung vào sử dụng các công cụ mang tính chất hiệu quả và an toàn cao nhất để thay thế dần những công cụ không còn thích hợp trong điều kiện đổi mới liên tục như hiện nay. Việt Nam là một nước đang phát triển, trên đà đi lên xây dựng một nền kinh tế hiện đại cũng tiếp thu những thành tựu kỹ thuật trên thế giới, những bài học kinh nghiệm mà các nước đã trải qua. Việc Việt Nam ngày càng hoà nhập theo xun hướng chung, đặc biệt đã từng bước đi vào những cải cách đem lại những lợi ích kinh tế không nhỏ - điều hành chính sách tiền tệ thông qua nghiệp vụ thị trường mở. III. Thực trạng nghiệp vụ thị trường mở ở Việt Nam hiện nay Sau một thời gian chuẩn bị các yếu tố cần thiết, ngày 12/7/2000 tại Hà Nội, Ngân hàng nhà nước Việt Nam đã chính thức làm lễ khai trương hoạt động nghiệp vụ thị trường mở hoạt động này đã chính thức được coi là một công cụ thực hiện chính sách tiền tệ của ngân hàng nhà nước Việt Nam là bước tiến quan trọng trong điều hành chính sách tiền tệ quốc gia. Ngân hàng nhà nước Việt Nam đã đưa công cụ không thể thiếu của chính sách tiền tệ ( theo IMF ) vào vận hành và áp dụng trong điều kiện nước ta hiện nay. Trước đây, trải qua cơ chế kế hoạch hoá tập trung gần 4 thập kỷ, để phù hợp với cơ chế đó Ngân hàng Nhà nước Việt Nam không thể sử dụng các công cụ gián tiếp để điều hành chính sách tiền tệ. Các công cụ đó chỉ có thể và ngày cả trên thực tế, phát huy tác dụng khi có sự đổi mới trong hoạt động ngân hàng. ở Việt Nam việc thiết lập và điều khiển thị trường tiền tệ thuộc thẩm quyền cảu Ngân hàng Nhà nước. Ngày 21/6/1993 Thống đốc ngân hàng nhà nước đã ký quyết định 114/QĐ-NH14 về việc “ ban hành qui chế tổ chức và hoạt động của thị trường tiền tệ liên ngân hàng” và đây là bước khởi đầu cho quá trình thiết lập thị trường tiền tệ Việt Nam. Đến tháng 7/1993 thị trường nội tệ liên ngân hàng đã được đưa vao hoạt động. Tuy nhiên hình thức mua bán trên thị trường này chủ yếu vẫn là *** lãi suất. Do còn gặp khó khăn chung về nguồn vốn và một số bộ phận cấu thành của thị trường vốn vẫn chưa được hình thành. Từ năm 1996 Ngân hàng Nhà nước được phép đứng ra tổ chức cho Ngân hàng thương mại đấu thầu mua trái phiếu kho bạc nhà nước, tỷ lệ lãi suất thấp nhất sẽ được chấp nhận trong thầu (1 Tạp chí Ngân hàng số 10 tháng 5/1999 1) Tuy nhiên hoạt động này mới chỉ mang tính chất một chiều. Hoạt động chuyển nhượng diễn ra sau đó không hề tác động làm thay đổi cơ số tiền tệ. Bước sang cơ chế mới hệ thống Ngân hàng cũng đã có hàng loạt những biến đổi trong hoạt động của mình. Đối với công cụ thị trường mở Điều 21 Luật Ngân hàng Nhà nước Việt Nam khoá 10 kỳ họp thứ 2 thông qua qui định: “Ngân hàng Nhà nước thực hiện nghiệp vu thị trường mở thông qua việc mua bán tín phiếu kho bạc, chứng chỉ tiền gửi, tín phiếu ngân hàng Nhà nước và các loại giấy tờ có giá ngắn hạn khác trên thị trường tiền tệ để thực hiện chính sách tiền tệ quốc gia” (1) Như vậy với luật Ngân hàng nhà nước Việt Nam và Luật các tổ chức tín dụng được thông qua vào ngày 12/12/97 và chính thức áp dụng vào ngày 01/10/1998 xét về phương diện pháp lý nghiệp vụ thị trường mở đã hội đủ những yếu tố cần thiết cho đến khi chính thức khai trương nghiệp vụ này. Thống đốc Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã ban hành qui chế về nghiệp vụ thị trường mở theo quyết định số 85/2000 – QĐ - NHNN 14 ra ngày 9/3/2000 đây là một văn bản hướng dẫn chi tiết về những qui định cần thiết của nghiệp vụ này. Qui chế này đã qui định rõ ràng phạm vi điều chỉnh và đối tượng áp dụng, qui định người lãnh đạo, qui định những điều kiện khi tham gia thị trường mở của các tổ chức cá nhân cũng như các loại giấy tờ được phép giao dịch. Cách thức tổ chức hoạt động này cũng được qui định rõ ràng các điều 13, 14, 15 cho đến điều 24. Trách nhiệm, hay nói cách khác là quyền và nghĩa vụ của các bên tham gia cũng được qui định cụ thể(2). Theo qui chế này hình thức chủ yếu của nghiệp vụ thị trường mở của nước ta là trên thị trường sơ cấp đấu thầu các giấy tờ có giá và điều này cũng đã được một số thành tựu ban đầu. Trong năm 1999, tính đến ngày 6/12 Ngân hàng nhà nước đã tổ chức được 44 phiên đấu thầu trái phiếu kho bạc nhà nước. Tổng lượng trái phiếu trúng thầu đã bán được là 2.673 tỷ đồng với lãi suất đấu thầu ngày càng giảm. Đồng thời các Ngân hàng thương mại và các công ty bảo hiểm đã mua 2700 tỷ đồng công trái quốc gia so với 4490 tỷ đồng đã bán được. Sau đó 8 ngân hàng Thương mại đã tổ chức chiết khấu mua lại được gần 100 tỷ đồng trong tổng khối lượng công trái vừa phát hành (1) Điều này chứng tỏ rằng thị trường trái phiếu Chính phủ ngày càng được mở rộng và trái phiếu Chính phủ trở thành công cụ tài chính quan trọng hiện nay. Sang năm 2000, khi nghiệp vụ thị trường mở được khai trương đã tiến hành được 3 phiên giao dịch với tổng doanh số mua bán là 688 tỷ đồng tín phiếu các loại. Cho đến phiên giao dịch thứ 3 của thị trường mở được tổ chức vào ngày 4/8 vừa qua 280 tỷ đồng tín phiếu Ngân hàng nhà nước được đưa ra phát hành theo hình thức đấu thầu với lãi suất 4,6% năm kỳ hạn 90 ngày ( 1. Tạp chí chứng khoán Việt Nam số 8 Tháng 12/1999 2. Báo đầu tư chứng khoán số 37 ngày 18/8/2000 ). Như vậy đây là thành công bước đầu của Việt Nam khi nghiệp vụ này còn là một công cụ chưa được sử dụng nhiều. Tuy nhiên giai đoạn này vẫn được coi là giai đoạn thử nghiệm vì vậy nó vẫn chưa thực sự trở thành công cụ theo đúng nghĩa của nó, còn có nhiều vấn đề cần được giải quyết trước tiên đó là việc tạo ra hàng hoá đưa dần việc sử dụng các trái phiếu trung hạn dài hạn còn thời hạn dưới 1 năm được giao dịch trên thị trường. Tóm lại nghiệp vụ thị trường mở mặc dù là nghiệp vụ linh hoạt và chủ động nhất trong các loại công cụ, Việt Nam đã có bước chuẩn bị để đưa nghiệp vụ này vào hoạt động song vẫn còn gặp những khó khăn nhất định cần được khắc phục trong thời gian tới đây. Với các nước đã phát triển đã từng sử dụng các công cụ để điều chỉnh cơ số tiền tệ và tạo ra những biến động trong 1,2,3 cung ứng tiền thì nghiệp vụ thị trường mở luôn là công cụ tuyệt vời nhất, có vai trò quyết định quan trọng nhất trong số các công cụ được sử dụng. Tại sao vậy? Câu trả lời như sau: - Nghiệp vụ thị trtường mở tự nó có thể kiểm soát được toàn bộ khối lượng mà nó thực hiên, trong khi đó, hành vi kiểm soát này không thể có được với các công cụ khác. Chẳng hạn như công cụ dự trữ bắt buộc, tự nó không phản ánh được toàn bộ dự trữ thực của hệ thống ngân hàng và do đó khó kiểm soát lượng tiền cung ứng. Hay như với nghiệp vụ chiết xuất, NHTƯ có thể sử dụng lãi suất chiết khấu để điều tiết hay khuyến khích các NHTM vay vốn nhưng trên thực tế, nó không thể trực tiếp kiểm soát được khối lượng chiết khấu. - Với nghiệp vụ thị trường mở, NHTƯ có thể điều chỉnh cơ số tiền tệ tuỳ theo phương mức độ mong muốn thông qua việc mua hoặc bán một khối lượng chứng khoán lớn hay nhỏ. - Với nghiệp vụ thị trường mở, NHTƯ có thể đảo ngược tình thế bằng cách thay hành vi mua bằng hành vi bán khi thấy cung ứng tiền tệ tăng quá nhanh do nó mua trên thị trường mở quá nhiều và ngược lại. Với những lợi thế hơn hẳn các công cụ khác,cho nên sau khi ra đời nghiệp vụ thị trường mở đã được áp dụng rộng rãi ở dầu hết các nước phát triển. ở nước ta, nghiệp vụ thị trường mở bắt đầu được vận hành vào ngày 12/7/2000, đây là một bước chuyển khá quan trọng trong việc đổi mới quá trình điều hành chính sách tiền tệ của NHNN Việt Nam. Mười tháng đã trôi qua kể từ ngày mới bắt đầu, dù sao đi chăng nữa thì với tuổi thọ của một công cụ thời gian chỉ có từng ấy tháng quả là vẫn còn quá ngắn và vì thế, còn rất nhiều vấn đề cần bàn bạc xoay quanh công cụ này. Thứ nhất: Thị trường mở là gì? Câu hỏi tưởng chừng như ngớ ngẩn, nhưng trên thực tế không phải như vậy. Mặc dù khái niệm vè thị trường mở được chúng ta bắt đầu tiếp cận từ thời kỳ đầu đổi mới hoạt động ngân hàng và cho đến nay, NHNN Việt Nam đang thường sử dụng nghiệp vụ này vào việc điều hành chính sách tiền tệ ở nước ta, song để trả lời câu hỏi trên vẫn không ít người còn mơ hồ. Không ít tài liệu và sách vở của chúng ta đã viết rằng: Nghiệp vụ thị trường mở là nghiệp vụ mua bán các loại giấy tờ có giá ngắn hạn của NHTƯ nhằm điều tiết khối lượng tiền cung ứng. Theo R. GlemHubbard - Đại học Clumbia thì “ Nghiệp vụ thị trường mở là việc mua và bán các loại chứng khoán trên thị trường tài chính được thực hiện bởi Fed” (Money, the financial system and the economy – Trang 500). Theo một tài liệu của Đại học Victoria New Zealand thì “ Một nghiệp vụ thị trường mở xảy ra khi NHTƯ thay đổi cơ số tiền tệ bằng việc mua hoặc bán các chứng khoán tài chính trên thị trường mở”. Như vậy, có thể nói một cách rõ ràng rằng: Nghiệp vụ thị trường mở là nghiệp vụ được thực hiện bởi NHTƯ mà nội dung cụ thể của nó là mua hoặc bán các loại chứng khoán và các chứng khoán này khôn bị giới hạn về thời hạn như cách hiểu của chúng ta lâu nay. Trên thực tế, thì lý luận đã diều chỉnh hành động của chúng ta. Theo Quyết định 85/2000 QĐ- NHNN 14 ngày 9/3/2000 của Thống đốc NHNN về việc ban hành Quy chế nghiệp vụ thị trường mở trong điều 8 có ghi “ Các loại giấy tờ có giá được giao dịch thông qua thị trường mở. Tín phiếu kho bạc. Tín phiếu NHNN. Các loại giất tờ có giá ngắn hạn khác do Thống đốc NHNN quy định cụ thể trong từng thời kỳ. Quy định trên cho thấy trong từng thời kỳ cụ thể, thì các loại giấy tờ có giá được sử dụng trong nghiệp vụ thị trường mở của nước ta có thể tăng thêm ngoài tín phiếu kho bạc và tín phiếu NHNN, nhưng vẫn là “giấy tờ có giá ngắn hạn”. Sự khác nhau giữa nhận thức của chúng ta và các nước đã và đang sử dụng nghiệp vụ thị trường mở có thể chưa nói lên được một cách rõ ràng như thế nào là đúng nhất, tốt nhất. Vì vậy, vấn đề cơ bản là chúng ta phải chứng minh được các loại giấy tờ có giá trung, dài hạn cũng có đủ điều kiện cần thiết để tham gia vào nghiệp vụ thị trường mở của NHTƯ. Cơ sở của nó như sau: - Hành vi mua vào và bán ra các loại giấy tờ có giá là hoat động diễn ra thường xuyên trên thị trường mở. Lúc này mua vào thì lúc khác bán ra, thậm chí NHTƯ có thể thay hành vi bán nếu phát hiện ra mình đã mua chứng khoán quá nhiều và vì vậy,đã đưa tiền vào lưu thông vượt mức cần thiết. Và ngược lại, thay hành vi bán bằng hành vi mua khi cảm nhận được sự “ngột ngạt, nghẽn tắc” của các hoạt động kinh tế không đủ cơ số tiền tệ cần thiết mà nguyên nhân do NHTƯ bán ra một số lượng chứng khoán quá lớn; vì vậy đã rút về một số lường tiền quá mức cần thiết từ lưu thông. Chính hành vi mua bán, trao đổi thường xuyên các loại khả năng nối kết nhiều nguồn vốn ngắn hạn thành nguồn vốn trung, dài hạn để thoả mãn nhu cầu của các chủ thể kinh tế trên thị trường vốn. Một nền kinh tế đã có chứng khoán, đã có thị trường chứng khoán thì tính chất dài hạn của nguồn vốn chỉ tồn tại ở phía người phát hành, mà bản chất của nguồn vốn dài hạn này chính là một chuỗi nguồn vốn ngắn hạn tạo thành, chúng ta không phải e ngại , lo lắng rằng mua chứng khoán trung, dài hạn sẽ làm cho vốn bị ứ đọng, vốn bị nằm chết một chỗ. -Trong nghiệp vụ thị trường mở, không chỉ có phương thức mua bán hẳn mà còn có phương thức giao dịch có kỳ hạn. Chính phương thức giao dịch này giúp cho NHTƯ có thể chủ động về thời hạn và không bị phụ thuộc vào thời hạn của chứng khoán. - Phân tích trên cho thấy các loại chứng khoán trung và dài hạn có đủ cơ sở để tham gia vào nghiệp vụ thị trường mở. Tuy nhiên, trong điều kiện cụ thể ở Việt Nam hiện nay, khi mà thị trường chứng khoán mới đi vào hoạt động, khi mà nghiệp vụ thị trường mở cũng chỉ đang ở giai đoạn khởi đầu nền kinh tế cũng còn tiềm ẩn nhiều khả năng rủi ro, cho nên mặc dù chấp nhận các loại chững khoán trên nguyên tắc, song trong quá trình thực hiện thì sự chọn lọc vẫn không bao giờ thừa cả. Thứ hai: Loại chứng khoán và phương thức giao dịch. Loại chứng khoán giao dịch: Trong số các loại giấy tờ có giá thì các loại chứng khoán do Kho bạc Nhà nước phát hành luôn là loại chứng khoán được giao dịch chủ yếu trên thị trường mở. Điều này đúng với hầu hết các nước đã và đang sử dụng nghiệp vụ thị trường mở để điều hành chính sách tiền tệ. Lý di rất rõ ràng và đơn giản. Các loại chứng khoán kho bạc có tỉ lệ rủi ro thấp nhất. Vì rủi ro thấp cho nên việc trao đổi chứng khoán kho bạc trở lên dễ dàng hơn do người ta ít phải lo lắng và tốn công sức, chi phí để thăm dò nhận định rủi ro. Mặt khác, chứng khoán kho bạc còn có một ưu thế hơn hẳn các loại chứng khoán khác ở chỗ nó có một thị trường vô cùng rộng lớn, đây là điều kiện thuận lợi để NHTƯ có thể điều tiết cơ số tiền tệ ở một bình diện rộng, thậm chí tại một thời điểm tức thời nếu thấy cần thiết, thay vì phải thực hiện giao dịch với nhiều loại chứng khoán công ty khác nhau bởi số lượng chứng khoán mỗi công ty chỉ có giới hạn. Cũng tương tự như ở các nước, ở Việt Nam, chứng khoán kho bạc cũng đang chiếm ưu thế hơn các loại chứng khoán khá xét cả về mực độ rủi ro và kích cỡ thị trường. Phương thức giao dịch: Hiện nay, ở nước ta nghiệp vụ thị trường mở có thể áp dụng một trong hai phương thức giao dịch sau: Bán và cam kết mua lại (giao dịch có kỳ hạn). Mua hoặc bán hẳn. Thực ra thị trường đã thực sự trở lên sôi động, giao dịch trên thị trường mở được tiến hành thường xuyên, thì áp dụng loại phương thức giao dịch nào không phải là vấn đề đáng quan tâm mà nó phụ thuộc vào nhu cầu giao dịch của các đối tác tham gia thị trường, hay nói cách khác, đó là một sự thoả thuận. Tuy nhiên, với những điều kiện cụ thể ở nước ta thì việc quan tâm đến phương thức giao dịch lại là cần thiết, bởi lẽ các giao dịch trên thị trường này còn quá nghèo nàn. Nhưng phải chăng “phương thức mua bán hẳn chỉ phù hợp với giai đoạn đầu” như một số người đã nhận định? Tôi không cho là như vậy. “Giai đoạn đầu” ở đây không được rõ ràng cho lắm. Hơn nữa, việc mua bán hẳn làm cho tính linh hoạt của NHTƯ trong việc điều tiết khối lượng tiền cung ứng có nhiều khả năng bị suy giảm mà nhất là giai đoạn đâù khi mà thị trương mới chỉ hoạt động mang tính cầm chừng thì mua bán hẳn quả là rất nguy hiểm (mua mà không bán ra được). Tôi thiết nghĩ, trong điều kiện của chúng ta hiện nay nên hạn. Riêng đối với các loại chứng khoán trung và dài hạn thì NHTƯ nên kết hợp 2 hình thức: - Giao dịch có kỳ hạn. - Bán hẳn. Không nên dùng hình thức “mua hẳn” với loại chứng khoán này. Thứ ba: Chấp nhận chi phí. Trong điều kiện bình thường, mọi hoạt động giao dịch vẫn diễn ra trôi chảy thì vấn đề giá cả không phải là mối quan tâm đặc biệt. Tuy nhiên, trong những trường hợp đặc biệt, NHTƯ cần phải can thiệp vào khối lượng cùng tiền tệ một cách tức thời và với một khối lượng đáng kể, lúc đó chúng ta phải quan tâm đến giá. NHTƯ phải dùng cơ chế giá để thực hiẹn được mục đích của mình để khi NHTƯ muốn bán thì sẽ có người mua và nếu NHTƯ muốn mua cũng có ngay người bán. Trong cơ chế thị trường, không thể bắt buộc mà phải điều chỉnh bằng giá, dùng giá thấp để kích thích người bán. Đó là chi phí phải trả cho việc thực hiện mục tiêu của chính sách tệ trong những thời kỳ đặc biệt và đó cũng là chi phí cần thiết mà NHTƯ phải chấp nhận. Thứ tư: Tại sao đã gần 1 năm đi vào hoạt động mà giao dịch trên thị trường mở của chúng ta vẫn còn rất buồn tẻ? (1) IV. Nguyên nhân và một số giải pháp trong vận hành nghiệp vụ thị trường mở ở Việt Nam. Theo tin từ ngân hàng nhà nước, tính đến nay có 15 tổ chức tín dụng trong cả nước đăng ký và được chấp thuận là thành viên thị trường mở. Nghiệp vụ thị trường mở ra đời cũng đã có những dấu hiệu đáng mừng. Tuy nhiên bên cạnh những mặt thuận lợi, chúng ta đang vấp phải những khó khăn trong điều kiện hiện nay. Nguyên nhân cơ bản nhất là do hệ thống ngân hàng và thị trường tài chính chưa phát triển đi kèm với nó là sự thiếu hụt và kém cỏi của hàng hoá trên thị trường này. Hàng hoá mới chỉ được mua bán chủ yếu trên thị trường sơ cấp, còn thị trường thứ cấp mới chỉ hình thành và manh nha hoạt động. Hàng hoá chủ yếu trên thị trường mở là tín phiếu kho bạc nhưng khối lượng phát hành còn ít và chưa thường xuyên. Cũng như các nước đang phát triển khác, thị trường chứng khoán ở Việt Nam chưa phát triển mặc dù ngày 20/7/2000 sàn giao dịch chứng khoán đã ra đời ở Việt Nam song hoạt động của nó kém sôi động, các phiên giao dịch được thực hiện rất ít, khối lượng lại chưa chiếm được lòng tin của công chúng, sự thiếu phong phú của các loại hàng hoá này đã khiến cho nó chưa hề phá huy tác dụng trong điều hành chính sách tiền tệ. Đi kèm với vấn đề này đó là sự chưa hoàn chỉnh của hệ thống ngân hàng và tài chính. Hệ thống náy chưa phát huy được hết khả năng để đáp ứng nhu cầu thực tế của nền kinh tế gây cho công chúng một sự không tin tưởng. Ngân hàng Trung ương- cơ quan quyền lực tối cao của hệ thống ngân hàng và các định chế tài chính- chưa phải là tổ chức có quyền hạn độc lập trong điều tiết cung ứng tiền ngân hàng Trung ương luôn bị sự chi phối của chính phủ về mức cung tiền, lãi suất, tín dụng… Hoạt động của nó cũng chỉ thực hiện trên một phạm vi hẹp đó là hoạt động tín dụng với các doanh nghiệp vừa và lớn, với xuống từng trọng điểm. Nhiều ngân hàng thương mại lại là chi nhánh của các ngân hàng nước ngoài hoạt động của họ thường diễn ra trên đồng ngoại tệ hơn là nội tệ. Do vậy ngân hàng Trung ương cũng gặp khó khăn trông quản lý tiền tệ(1). Bên cạnh đó chính là vấn đề tập tung và độc quyền trong ngành ngân hàng, mặc dù đã có nhiều thay đổi sau cải cách hành chính năm 1989. Tuy nhiên, cho đến nay hệ thống ngân hàng vẫn hoàn toàn được độc quyền bởi các ngân hàng thương mại quốc doanh với tỷ lệ thị phần luôn trên 75% (trong cả hoạt động huy động vốn lẫn hoạt động cho vay)( 1. Tạp chí Ngân hàng số 3 năm 2000. 2. Tạp chí Ngân háng số 6 tháng 11/1999 ). Đây cũng là yếu tố kìm hãm sự phát triển rộng rãi của thị trường mở. Ngoài hai nhân tố có tính chất chủ đạo nói trên thì việc bảo đảm hoạt động của thị trường này dựa trên cơ sở pháp lý cũng không thể hthiếu. Mặc dù nhà nước đã đưa vấn đề này trong luật ngân hàng trong các quyết định và quy chế đã ban hành nhưng đó cũng chưa đầy đủ, chi tiết và rõ ràng. Điều này gây ra những khó khăn cho bản thân các bên tham gia thị trường mở và còn gây sự không rõ ràng trong công chúng. Họ có thể sẽ không hiểu được nghiệp vụ này sẽ vận tranh như thế nào, điều kiện và tiêu chuẩn gì để được tham gia… và vì thế nó cũng là nguyên nhân góp phần cho nghiệp vụ thị trường mở chưa được hiệu quả. Nghiệp vụ thị trường mở ra đời để làm cho chính sách tiền tề có hiệu quả. Tuy nhiên mục tiêu kinh tế xã hội là mục tiêu của riêng chính sách tiền tệ nó còn là mục tiêu cuả hàng loạt chính sách kinh tế vĩ mô khác của chính phủ. Sự kết hợp thiếu đồng bộ của các chính sách này cũng làm giảm đi một cách đáng kể hiệu quả của chính sách tiền tệ. Vậy cần có những giải pháp gì để khắc phục những khó khăn còn rất nhiều hiện nay ở Việt Nam. Nếu như thực hiện tự do hoá tài chính tiền tệ, hạn chế sự can thiệp của chính phủ và các nguyên tắc hành chính cứng nhắc thì tình trạng của hệ thống ngân hàng sẽ được cải thiện. Như vậy thế độc quyền trong ngành ngân hàng bị phá vỡ tạo điều kiện cho các định chế tài chính khác trong nền kinh tế phát triển. Ngân hàng Trung ương sẽ không bị chi phối nhiều trong quản lý tiền tệ, nó sẽ có điều kiện phát huy vai trò của mình. Ngân hàng Trung ương sẽ phải là người tích cực nhất trong việc tạo điều kiện khuyến khích thị trường phát triển đó là thị trường liên ngân hàng và thị trường tiền tệ hoạt động sôi nổi vì nếu không có nó ngân hàng Trung ương sẽ mất các thông tin hiện thời về tình hình vốn khả dụng thực tế và những diễn biến mới xuất hiện- cơ sở của việc lập kế hoạch của ngân hàng Trung ương. Việc phát triển hệ thống ngân hàng tạo điều kiện cho quá trình đa dạng hoá và phát triển các công cụ tài chính lưu thông trên thị trường phục vụ cho nghiệp vụ thị trường mở. Trong quá trình hiện nay Việt nam mới chỉ ở giai đoạn I, trong tiến trình điều hành nghiệp vụ thị trường mở, trái phiếu chính phủ vẫn là công cụ và hàng hoá quan trọng nhất để đảm bảo cho sự tin tưởng của công chúng vào loại chứng khoán này thì việc xây dựng một cơ sở pháp lý là vô cùng quan trọng. Nó sẽ xác định rõ ràng các quy chế, điều kiện tham gia để cho các cơ chế tổ chức và điều kiện công nghệ đạt hiệu quả. Theo dõi tính toán, dự toán lượng vốn khả dụng của các ngân hàng kết quả dự báo sẽ là căn cứ quan trọng ngân hàng nhà nước đưa ra quyết định về liều lượng can thiệp trên thị trường mở đặc biệt là trong điều kiện thị trường tiền tệ liên ngân hàng chưa phát triển như hiện nay. Việt Nam sẽ dần dần phát triển và ngày càng quản lý hệ thống thị trường hoạt động thật hiệu quả hệ thống thị trường ở đây được xét trên tất cả các mặt, các khía cạnh của nền kinh tế chính trị và xã hội. Thị trường này hoạt động tốt sẽ tác động mạnh đến thị trường và kéo theo sự đi lên của cả một cơ chế thị trường vận hành theo những quy luật thị trường khách quan hệ thống thị trường bao gồm thị trường hàng hoá dịch vụ, thị trường tài chính tiền tệ, thị trường lao động. Đó là những điều kiện thực tế vật chất cho sự phát triển của tài chính ngân hàng nói riêng và của toàn xã hội nói chung. Công cụ của chính sách tiền tệ là cả một hệ thống điều hành nhịp nhàng. Muốn phát huy tốt nghiệp vụ thị trường mở phải hạn chế mức hoạt động của các công cụ khác kết hợp nối nghiệp vụ thị trường mở dự trữ bắt buộc chỉ cần duy trì ở mức tối thiểu cần thiết chính sách tái chiết khấu cũng phải chặt chẽ để hạn chế số lượng ngân hàng tiếp cận gần với cửa sổ chiết khấu. Ngân hàng Trung ương cần căn cứ vào những điều kiện khách quan và chủ quan để điều phối các công cụ này một cách hiệu quả nhất. Trên đây là một sự giải pháp để có thể phát huy những yếu tố cần thiết cho nghiệp vụ thị trường mở. Mỗi nghiệp vụ mà có lẽ trong tương lai tất cả các quốc gia thế giới sẽ lấy nó làm công cụ chỉ đaọ thực thi chính sách tiền tệ với những mục tiêu kinh tế xã hội của cộng đồng và quốc tế. Kết luận Trong công cuộc công nghiệp hoá - hiện đại hoá đất nước của Việt Nam hiện nay thì vai trò và tầm quan trọng của ngành Ngân hàng được đưa nên hàng đầu. Trong sự đổi mới, và phát triển của hệ thống Ngân hàng ở Việt Nam bằng việc sử dụng hợp lý và có kết quả những chính sách tiền tệ. Đây là chính sách kinh tế vĩ mô có tầm ảnh hưởng vô cùng quan trọng đến toàn bộ nền kinh tế quốc dân. Thông qua chính sách này Ngân hàng Trung ương, Chính phủ định hướng và đưa ra được những biện pháp, chính sách nhằm bình ổn giá cả, tăng trưởng kinh tế .... Nghiệp vụ thị trường mở là một công cụ gián tiếp và quan trọng nhất trong việc điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương. Tuy nhiên trong phạm vi của một bài đề án ở trên em đã trình bày những nét cơ bản của nghiệp vụ thị trường mở và tất nhiên không tránh được sai sót. Do đó trong quá trình trình bày em kính mong được các thầy cô giáo cho những chỉ dẫn để em được hiểu sâu hơn về vấn đề này. Em xin chân thành cảm ơn./. Tài liệu tham khảo 1. Giáo trình Ngân hàng Trung ương 2. Tạp chí Ngân hàng số 8 + 9/2000 3. Báo cáo thường niên 1999 + 2000 – Ngân hàng NNVN 4. Tạp chí NH số 3 + 4 tháng - 1999 5. thị trường tài chính tiền tệ số 13 tháng 7/2000 6. Tạp chí Khoa học Ngân hàng tháng 5 + 6/2000 7. Qui chế nghiệp vụ thị trường 8. Tiền tệ ngân hàng và thị trường tài chính Frederic – Mishkin