Đề tài Một số giải pháp hình thành và phát triển thị trường chứng khoán phi tập trung ở Việt Nam

hất với các TTCK khác, không chồng chéo, cản trở lẫn nhau. III. Lựa chọn mô hình OTC ở Việt Nam dựa trên kinh nghiệm của một số nước 1. Những nhân tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn mô hình OTC ở Việt Nam. Một thị trường OTC chỉ có thể phát huy hiệu quả khi được hoạt động trong một nền kinh tế có một hệ thống hạ tầng cơ sở phù hợp với những nội dung thuộc về các yếu tố chủ quan và khách quan của TTCK nói chung và thị trường OTC nói riêng. 1.1. Yếu tố kinh tế - xã hội Từ Đại hội Đảng lần thứ VI (1986), với chính sách đa dạng hoá các loại hình sở hữu, mở cửa kinh tế trong xu thế hội nhập với nền kinh tế toàn cầu, đồng thời vẫn giữ được bản sắc dân tộc, văn hoá, kinh tế.., chúng ta đã hình thành nên các khu vực kinh tế khác nhau. Khu vực kinh tế Nhà nước. Việc chấn chỉnh và sắp xếp lại các doanh nghiệp Nhà nước, phân loại và tiến hành CPH những doanh nghiệp làm ăn thua lỗ không có khả năng khắc phục hậu quả, sẽ đem đến một nguồn hàng hoá rất lớn cho thị trường OTC do số lượng các doanh nghiệp vừa và nhỏ là rất đáng kể. Trong 10 năm qua, số lượng DNNN đã giảm từ 12.000 năm 1990 xuống còn khoảng 5.571 doanh nghiệp năm 2000. Phần lớn sự giảm này được thực hiện từ năm 1994 trở về trước. Từ năm 1998 đến nay đã có 711 doanh nghiệp được CPH*. Chính sách đổi mới, sắp xếp lại các DNNN trong thời gian vừa qua đã khắc phục được một phần bù lỗ của ngân sách Nhà nước. Nhiều doanh nghiệp từ chỗ thua lỗ hoặc hoà vốn đã chuyển sang kinh doanh có lãi, có tích luỹ và nộp ngân sách. Tuy nhiên, vì chính sách đối với người lao động ở các DNNN chưa được giải quyết triệt để (kể cả người quản trị và điều hành) và các doanh nghiệp đều ở trong tình trạng thiếu vốn đầu tư đổi mới thiết bị công nghệ nên hiệu quả kinh tế chưa cao. Khu vực kinh tế ngoài quốc doanh: Đây là khu vực kinh tế với nhiều loại hình sở hữu khác nhau và hoạt động tương đối năng động trên nhiều lĩnh vực. Trong đó phải kể đến loại hình công ty cổ phần, đây là sản phẩm tất yếu của nền kinh tế thị trường và là nơi cung cấp loại hàng hoá quan trọng nhất cho thị trường OTC (cổ phiếu). Khu vực kinh tế của người nước ngoài, hoặc có sự tham gia của người nước ngoài. Các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài là những doanh nghiệp lớn, có tiềm năng. Tuy nhiên, các doanh nghiệp này hoạt động dưới hình thức góp vốn để thành lập công ty liên doanh theo Luật đầu tư nước ngoài tại Việt Nam, do vậy không được phép phát hành cổ phiếu. Trong tương lai, với xu thế mở cửa và hội nhập, khi loại hình doanh nghiệp này được phép phát hành cổ phiếu, đây sẽ là những đối tượng rất có tiềm năng về cung cấp hàng hoá có chất lượng cao cho thị trường chứng khoán. Hoạt động của hệ thống tài chính: Tiến trình đổi mới và hoàn thiện hệ thống ngân hàng Việt Nam bắt đầu từ cuối những năm 80 đã đạt được những thay đổi quan trọng cả về hình thức lẫn cơ cấu. Hệ thống ngân hàng một cấp đã được thay thế bằng hệ thống ngân hàng 2 cấp. Các bộ phận khác của hệ thống ngân hàng - các ngân hàng thương mại cổ phần, ngân hàng liên doanh, chi nhánh ngân hàng nước ngoài được thành lập sau năm 1990, khi mà các điều luật cho phép hoạt động thông qua. Về các loại hình quỹ đầu tư: Tính đến đầu năm 2007, trên cả nước có 7 quỹ đầu tư nước ngoài đang hoạt động và tập trung chủ yếu tại Thành phố Hồ Chí Minh, đó là các quỹ Việt Nam Beta Fund (Anh) vốn huy động 68 triệu USD; Finansa Thai VietNam Frontier Fund (ThaiLan) số vốn huy động 50 triệu USD; Beta Mekong Fund (ThaiLand) vốn huy động 25 triệu USD... Nói chung, các quỹ đầu tư này hoạt động rất hạn chế, nếu như không muốn nói là gặp rất nhiều khó khăn, do không sử dụng hết vốn trong khi TTCK còn rất sơ khai để chuyển nhượng các chứng chỉ đầu tư. Về hoạt động bảo hiểm: các rào cản đã từng bước được nới lỏng trên cơ sở nghị định số 100/CP của Chính phủ về kinh doanh bảo hiểm, và mới đây là Luật kinh doanh bảo hiểm (2000). Quy định mới đã cho phép các tổ chức bảo hiểm nước ngoài tham gia vào thị trường bảo hiểm Việt Nam. Nội dung bảo hiểm đã được mở rộng trên nhiều lĩnh vực, doanh số bảo hiểm ngày càng tăng. Như vậy, với một thị trường bảo hiểm còn đầy những tiềm năng và trong một xu thế hội nhập và phát triển không ngừng, các doanh nghiệp bảo hiểm sẽ là những đối tượng tiềm năng cung cấp hàng hoá có chất lượng cao cho thị trường chứng khoán. Về hệ thống kế toán, kiểm toán: Đã có các quy định pháp lý nhất định về hoạt động kinh doanh dịch vụ kế toán và kiểm toán và lĩnh vực này hiện đang tăng trưởng rất nhanh theo xu thế hội nhập. Một số công ty kiểm toán Việt Nam đã đạt được các tiêu chuẩn quốc tế, uy tín đối với các khách hàng trong và ngoài nước không ngừng được nâng cao, trong khi những rào cản đối với các công ty kiểm toán nước ngoài cũng từng bước được dỡ bỏ. Hiện tại các công ty kiểm toán nước ngoài đã được phép kiểm toán cho các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài. Cũng như các doanh nghiệp bảo hiểm, các công ty cổ phần kiểm toán, kế toán và tư vấn tài chính, các công ty liên doanh, công ty 100% vốn nước ngoài (sẽ chuyển đổi sang hình thức công ty cổ phần), công ty Nhà nước (sẽ cổ phần hoá) sẽ cung cấp hàng hoá chất lượng cao thị trường OTC . 1.2. Hệ thống luật pháp Hiến pháp Nhà nước năm 1992 đã xác định chế độ kinh tế của Nhà nước Việt Nam. Trên cơ sở đó, nhiều đạo luật cần thiết trong cơ chế kinh tế mới đã được ban hành, như Luật dân sự, Luật lao động, Luật thương mại, Luật phá sản, Luật khuyến khích đầu tư trong nước, Luật ngân hàng Nhà nước v.v.. Đồng thời, chúng ta cũng đã ban hành Nghị định 48/NĐ - CP về CK và thị trường chứng khoán. Luật doanh nghiệp cũng đã được sửa đổi cho phù hợp với việc phát triển TTCK. 1.3. Yếu tố tâm lý, con người Đối với công chúng Việt Nam, những kiến thức căn bản về CK hay TTCK còn rất hạn chế, thậm chí trong một bộ phận không ít dân chúng cho rằng TTCK là một canh bạc, là nơi những kẻ môi giới thực hiện những hành vi bỉ ổi của mình, và họ tẩy chay thị trường chứng khoán. Xây dựng một thị trường OTC có kỹ thuật hiện đại chưa hẳn đã là hoàn thiện khi sự hiểu biết về thị trường của công chúng còn hạn chế. Hơn nữa, để có khả năng thu hút vốn đầu tư trong nước, thị trường OTC phải đặt trong một môi trường có chế độ chính trị, kinh tế, tiền tệ ổn định và hệ thống pháp luật hoàn chỉnh. Do đó, vấn đề chính là phải kiểm soát được lạm phát, hoàn chỉnh hệ thống luật pháp, xác định rõ ràng hệ thống chính sách và đảm bảo giữa các nhà đầu tư đều có quyền bình đẳng và lợi thế về thông tin như nhau. 2. Lựa chọn mô hình OTC ở Việt Nam dựa trên kinh nghiệm của một số nước Theo kinh nghiệm của các nước, đối với các nước phát triển có thị trường tự do tồn tại tự phát khá lâu trước khi có sự quản lý như thị trường Mỹ, các thị trường Châu Âu, Nhà nước và các tổ chức tự quản từng bước đưa thị trường tự do vào quản lý. Đối với thị trường OTC khó giám sát chặt chẽ thì bằng việc từng bước hiện đại hóa cơ sở hạ tầng kỹ thuật cho các loại CK thứ cấp, Nhà nước và các tổ chức tự quản đã tạo khả năng giám sát cho các thị trường này. Đối với các thị trường mới nổi, chưa có TTCK tự do tồn tại trước đó, xu hướng chung là Nhà nước xây dựng ngay từ đầu TTCK cho các loại hình CK khác nhau, bao gồm: TTCK tập trung cho CK loại 1; xây dựng TTCK cho CK loại 2 có độ rủi ro cao hơn dưới dạng TTCK tập trung quy mô nhỏ hơn (thị trường bảng 2) hay thị trường OTC điện tử giao dịch qua mạng. Các loại hình thị trường này đều tạo điều kiện cho việc giao dịch, mua bán CK thuận lợi và đặc biệt là tạo khả năng quản lý, giám sát thị trường hiệu quả. Trên cơ sở tiếp thu kinh nghiệm của các nước và tình hình thực tiễn Việt Nam, trong điều kiện Việt Nam đã có TTCK tập trung (TTGDCK TPHCM) với văn bản pháp lý cao nhất là Nghị định 48/NĐ-CP và về cơ bản các quy phạm cho thị trường OTC sẽ tương tự như TTCK tập trung, mô hình thị trường OTC Việt Nam dự kiến như sau: 2.1. Chứng khoán được giao dịch trên OTC Chứng khoán được giao dịch trên thị trường OTC gồm: - Cổ phiếu, trái phiếu của các công ty có vốn điều lệ từ 3 tỷ VND trở lên, đã thành lập ít nhất 1 năm, có khả năng phát triển tốt, công bố thông tin đầy đủ, có xác nhận của kiểm toán, có ít nhất 10% số cổ phiếu được phát hành ra công chúng. - Trái phiếu Chính phủ các loại. - Cổ phiếu, trái phiếu của các công ty niêm yết trên TTGDCK. Như vậy, CK muốn được đưa vào giao dịch trên thị trường OTC phải được đăng ký với Trung tâm Quản lý thị trường OTC theo các điều kiện nêu ở trên, và chỉ những CK đã đăng ký giao dịch mới được giao dịch trên thị trường này. 2.2. Các tổ chức thành viên của OTC 2.2.1. Các tổ chức được làm thành viên OTC Các tổ chức được làm thành viên của thị trường OTC được phép nối mạng với hệ thống giao dịch OTC, giao dịch với các nhà đầu tư như đại lý môi giới hoặc tự doanh. Các tổ chức này bao gồm: - Các công ty CK có giấy phép hoạt động tự doanh, được hoạt động như các nhà tạo lập thị trường (là người được phép kinh doanh mua bán CK với khách hàng để hưởng chênh lệch giá). Các công ty này phải đảm bảo thường xuyên nắm giữ không dưới 1% tổng khối lượng lưu hành của một loại CK mà họ tham gia tạo lập để có thể sẵn sàng mua bán CK tạo tính thanh khoản cho thị trường. Tuy nhiên, các công ty này cũng không được phép nắm giữ quá 10% tổng khối lượng phát hành của loại CK đó nhằm tránh các hiện tượng thao túng giá cả, đầu cơ cổ phiếu vì ranh giới giữa hoạt động tạo lập thị trường và tự doanh rất khó phân biệt. - Các công ty CK có giấy phép hoạt động môi giới chứng khoán, được hoạt động trên thị trường OTC như các đại lý mua bán CK cho khách hàng và hưởng phí hoa hồng. - Các ngân hàng thương mại, các công ty CK chỉ hoạt động bảo lãnh phát hành, các quỹ đầu tư và các định chế đầu tư, được phép trực tiếp mua bán CK cho chính mình qua hệ thống giao dịch OTC. 2.2.2. Các quy định khác đối với thành viên Các tổ chức thành viên của OTC phải tuân thủ các quy định của UBCKNN về mức giá giao dịch, mức phí môi giới và mức hưởng chênh lệch giá tối đa. Đồng thời phải tuân thủ các quy định về báo cáo và công bố thông tin và các quy định khác do UBCKNN quy định. 2.3. Mô hình hệ thống giao dịch Để có thể đưa thị trường OTC Việt Nam đi vào hoạt động sớm nhất, mô hình trong giai đoạn đầu có thể sử dụng hệ thống mạng điện tử cục bộ, kết nối trung tâm quản lý với các đại diện của các thành viên tại Trung tâm. Chức năng của hệ thống này là: - Các thành viên liên tục báo giá và khối lượng có thể mua bán qua hệ thống. - Các thành viên nhận thông tin báo giá từ hệ thống. - Các thành viên đàm phán, thương lượng giá mua, giá bán và xác nhận kết quả giao dịch, thanh toán. - Cung cấp các thông tin quản lý hai chiều giữa cơ quan quản lý và các thành viên. - Công bố thông tin của các tổ chức CK giao dịch trên OTC. - Giám sát thị trường... Qua mạng máy tính này, các công ty CK sẽ liên tục đưa lên mạng báo giá 2 chiều và khối lượng CK tối đa có thể thực hiện mua hoặc bán, các thông tin cần thiết, đồng thời có thể truy cập từ mạng các thông tin tương tự cần thiết. Qua mạng, các công ty CK cũng có thể thực hiện việc đàm phán, thương lượng giá và khối lượng giao dịch trên cơ sở báo giá, thông báo kết quả giao dịch cho Trung tâm quản lý, trung tâm thanh toán bù trừ và lưu ký chứng khoán. Cơ chế xác lập giá trên thị trường OTC là thương lượng (thỏa thuận) giá giữa người mua và người bán, bao gồm thoả thuận giá giữa các nhà đầu tư (khách hàng) với các công ty CK tạo lập thị trường, và thoả thuận giá giữa các công ty CK làm nhiệm vụ đại lý hoặc tạo lập thị trường hoặc các tổ chức thành viên khác. Việc sử dụng mạng điện tử giao dịch này có một số lợi thế là giảm thiểu thời gian tìm kiếm đối tác, các quá trình đàm phán, thương lượng giá giữa các nhà môi giới, giao dịch, tạo điều kiện thương lượng nhanh, thanh toán giao dịch nhanh chóng, chính xác, giảm thiểu các rủi ro sai sót trong thanh toán, tăng khả năng giám sát và quản lý thị trường. Về lâu dài, việc sử dụng mạng điện tử này cũng giảm được chi phí giao dịch. Phương án này là giải pháp tạm thời, chưa đáp ứng được những yêu cầu về kỹ thuật của một thị trường OTC hiện đại nhưng có thể áp dụng để xây dựng thử nghiệm thị trường OTC trước khi xây dựng một thị trường hiện đại. Việc áp dụng hệ thống này chưa đòi hỏi chi phí lớn ngay thời kỳ đầu mà vẫn có thể đưa thị trường OTC sớm đi vào hoạt động. 2.4. Tổ chức và quản lý thị trường OTC 2.4.1. Cơ quan quản lý hành chính Nhà nước UBCKNN là cơ quan quản lý Nhà nước, chịu trách nhiệm tạo môi trường thể chế, giám sát, quản lý thị trường OTC theo pháp luật, giám sát các đối tượng tham gia thị trường, định hướng và đề ra các chính sách hỗ trợ thị trường, cấp giấy phép cho các tổ chức tham gia thị trường, xử lý tranh chấp và các vi phạm hành chính trên thị trường. 2.4.2. Cơ quan điều hành trực tiếp Theo kinh nghiệm của các nước thì quản lý thị trường OTC thường được giao cho Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán, một tổ chức hoạt động phi lợi nhuận. Hiệp hội đóng vai trò điều tiết, duy trì sự công bằng, ổn định và phát triển bền vững của thị trường thông qua việc định ra những tiêu chuẩn đối với các tổ chức, cá nhân tham gia vào các hoạt động trên thị trường, đồng thời đại diện và bảo vệ quyền lợi cho các hội viên... nhằm không ngừng nâng cao khả năng kinh doanh và hạn chế các rủi ro trong hoạt động trên thị trường. Tuy nhiên, với điều kiện thực tế ở nước ta lại khác: TTCK mới đi vào hoạt động, các quy tắc, chuẩn mực cũng như pháp luật về TTCK đang được hoàn thiện dần dần, nhất là Hiệp hội kinh doanh chứng khoán lại chưa được thành lập nên giải pháp trước mắt là giao cho Trung tâm quản lý thị trường OTC. Trung tâm này sẽ chịu trách nhiệm quản lý và vận hành trực tiếp thị trường OTC theo các quy định của UBCKNN và theo pháp luật. Trung tâm này phải đặt dưới sự quản lý, giám sát của UBCKNN tương tự như TTGDCK. Trung tâm này có thể xây dựng và cung cấp dịch vụ điện tử kết nối với các công ty thành viên, cấp đăng ký giao dịch trên thị trường OTC, xác nhận giao dịch giữa các công ty chứng khoán, thực hiện bù trừ giao dịch đa phương cuối ngày giao dịch, theo dõi các biến động giá cả trên thị trường, phát hiện thao túng thị trường để xử lý, công bố thông tin thị trường... Trung tâm này được tổ chức bao gồm: - Phòng giao dịch được nối mạng với máy tính và chịu trách nhiệm liên tục nhận thông báo 2 chiều (mua - bán) về giá, khối lượng giao dịch, thiết kế trang báo giá điện tử để cung cấp cho các công ty chứng khoán qua mạng, nhận và cung cấp các thông tin liên quan đến kết quả giao dịch và thanh toán, và các thông tin khác giúp cho việc quản lý thị trường; - Phòng thanh toán bù trừ giao dịch; - Phòng quản lý các công ty đăng ký giao dịch; - Phòng quản lý các công ty giao dịch; - Phòng theo dõi và giám sát thị trường; - Các phòng nghiệp vụ, chức năng khác... 2.4.3. Nội dung quản lý thị trường OTC - Quản lý giá chứng khoán: Việc quản lý giá nhằm tránh những biến động giá lớn trên thị trường do thao túng hay đầu cơ trên thị trường. - Định hướng giá cho các nhà đầu tư: Trung tâm quản lý có thể đưa ra mức “giá cơ bản” hàng ngày tương tự như giá tham chiếu trên TTGDCK, và khống chế biên độ dao động theo giá này. - Quản lý mức thu phí môi giới và phần hưởng chênh lệch giá của các nhà môi giới hay tạo lập thị trường. - Quản lý các công ty phát hành qua chế độ công bố thông tin tương tự như đối với quản lý TTCK tập trung. - Quản lý chống giao dịch nội gián và thao túng thị trường. 2.5. Thanh toán các giao dịch trên thị trường OTC 2.5.1. Hình thức chứng khoán Chứng khoán được giao dịch trên thị trường OTC có thể dưới dạng ghi sổ hoặc chứng chỉ vật chất, ghi danh hoặc vô danh. Chứng khoán có thể được lưu ký tập trung hoặc không lưu ký tập trung. 2.5.2. Các phương thức thanh toán giao dịch - Cơ chế mở tài khoản lưu ký CK và tiền giao dịch CK được quy định như với TTGDCK. - Thanh toán giao dịch giữa các công ty chứng khoán tạo lập thị trường với người đầu tư chứng khoán: thanh toán giao dịch trong ngày (T + 0), việc thanh toán này chỉ là chỉ thị cho trung tâm lưu ký CK tài khoản của người bán sang người mua và thanh toán tiền trực tiếp hoặc qua tài khoản tại ngân hàng chỉ định. - Thanh toán giao dịch giữa người đầu tư CK với công ty CK là đại lý: T + 3, kể từ khi công ty CK đại lý xác nhận tìm được đối tác giao dịch. Tuy nhiên, khi các điều kiện thị trường phát triển hơn và có sự trợ giúp của các phương tiện điện tử (như Hệ thống NASDAQ Mỹ, JAPDAQ Nhật Bản) thời gian thanh toán sẽ được rút ngắn hơn. - Thanh toán giữa các công ty chứng khoán hay tổ chức mua bán trực tiếp khác: T + 2 (bao gồm việc xác nhận giao dịch, bù trừ đa phương, chỉ thị cho Trung tâm lưu ký và chuyển giao CK và tiền giữa các đối tác giao dịch). - Phương thức thanh toán theo thoả thuận: Phương thức này thường được áp dụng cho các giao dịch giữa các tổ chức đầu tư là thành viên của thị trường OTC hoặc giữa các nhà tạo lập thị trường OTC. Ngày thanh toán giao dịch do hai bên mua - bán chứng khoán quyết định. 2.6. Giám sát thị trường OTC 2.6.1. Phương pháp giám sát Việc giám sát thị trường OTC thực hiện trên cơ sở giám sát các đối tượng tham gia thị trường như các thành viên, các tổ chức phát hành, các nhà đầu tư, thông qua các phương thức sau: - Theo dõi trực tiếp và thường xuyên các thông tin giao dịch 2 chiều qua hệ thống giao dịch (thông tin báo giá, thông tin kết quả giao dịch cuối ngày, thông tin thanh toán giao dịch và các thông tin khác). - Giám sát các báo cáo và công bố thông tin định kỳ và tức thời của các thành viên và các công ty phát hành được giao dịch trên thị trường OTC. - Giám sát thông qua cơ chế thanh tra, kiểm tra định kỳ hoặc bất thường các đối tượng tham gia thị trường. 2.6.2. Nội dung giám sát Giám sát việc tuân thủ các quy định về mức giá cơ bản, biên độ dao động giá, mức hưởng chênh lệch giá, phí hoa hồng môi giới. Giám sát việc báo giá và thực hiện giao dịch theo báo giá của các công ty CK. - Giám sát việc công bố thông tin của các công ty phát hành. - Giám sát việc thanh toán giao dịch theo quy định. - Giám sát các hoạt động thao túng thị trường... 2.2.7. Tham gia của bên nước ngoài Việc quản lý tham gia của các tổ chức, cá nhân nước ngoài trên thị trường OTC sẽ được quy định theo từng giai đoạn phát triển của thị trường. Tương tự như đối với TTCK tập trung, trước mắt cũng cho phép các nhà đầu tư nước ngoài được mua bán cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường OTC, vì đây là một đối tượng hết sức tiềm năng. Bên cạnh đó, xây dựng kế hoạch cho phép các công ty môi giới chứng khoán, quỹ đầu tư chứng khoán, công ty kiểm toán có vốn đầu tư nước ngoài được tham gia vào thị trường, nhằm đáp ứng các yêu cầu của hội nhập và phát triển đất nước với bên ngoài. IV. Các giải pháp hình thành và phát triển OTC ở Việt Nam 1. Xây dựng hành lang pháp lý cho thị trường OTC Mục tiêu đặt ra cho việc tạo dựng khung pháp lý của thị trường OTC Việt Nam là để tạo môi trường thuận lợi cho việc phát hành và giao dịch các CK không đủ tiêu chuẩn niêm yết trên TTGDCK, nhằm khuyến khích việc huy động các nguồn vốn trong và ngoài nước vào phát triển kinh tế đất nước, bảo đảm cho thị trường hoạt động một cách an toàn, công bằng, công khai và hiệu quả, bảo vệ quyền lợi hợp pháp của các nhà đầu tư tham gia vào thị trường. Thị trường OTC không chỉ đơn thuần là một kênh dẫn vốn hết sức quan trọng, mà tự thân nó còn là trung tâm xử lý, khuyếch đại thông tin, và vì vậy nó có thể làm méo mó các thông tin, gây tin thất thiệt trên cơ sở đầu cơ trục lợi và thao túng thị trường của một số nhà đầu tư bất chính. Do vậy việc tạo dựng một hành lang pháp lý đầy đủ, cần phải xét đến các bước từ khâu phát hành CK lần đầu tiên cho đến các tổ chức trung gian tham gia trên thị trường như môi giới chứng khoán, tự kinh doanh, tư vấn đầu tư, bảo lãnh phát hành, quản lý danh mục đầu tư và các dịch vụ thanh toán bù trừ, lưu ký chứng khoán... Trong thời gian đầu đưa thị trường vào vận hành, hệ thống pháp lý của thị trường OTC không nhất thiết phải là các văn bản luật được ban hành một cách đầy đủ và quá chi tiết cho các mặt hoạt động để tránh cản trở tới bước phát triển của thị trường chứng khoán, mà có thể là các văn bản dưới luật. Công việc trước tiên là phải xem xét tính đồng bộ trong hệ thống các văn bản đã ban hành để tạo môi trường thuận lợi cho hoạt động của thị trường OTC. Thực tế hiện nay, hệ thống văn bản pháp quy về chứng khoán còn chưa hoàn chỉnh, bị chồng chéo, một số nội dung còn mâu thuẫn. Văn bản pháp lý có hiệu lực cao nhất là Nghị định 48/1998/NĐ-CP về CK và thị trường chứng khoán, nhưng trong Nghị định có một số nội dung cần phải sửa đổi lại để không mâu thuẫn với chủ trương xây dựng và thiết lập thị trường OTC. Nghị định của Chính phủ về thị trường OTC Trong thời gian đầu hình thành, để đảm bảo khả năng điều chỉnh của pháp luật, việc ban hành một nghị định về thị trường OTC là cần thiết. Đây là cơ sở pháp lý ban đầu cho việc đưa vào vận hành thị trường OTC Việt Nam trong khi chúng ta chưa xây dựng được một bộ phận luật hoàn chỉnh về chứng khoán và thị trường chứng khoán. Đây cũng là cơ sở pháp lý cho tất cả các công việc chuẩn bị tiếp theo có liên quan đến việc thành lập thị trường OTC và các đối tượng tham gia thị trường... Chính vì vậy, nghị định này cần phải được đề cập đến các vấn đề liên quan tới giao dịch, các tổ chức tham gia thị trường, các định chế trung gian, các hành vi giao dịch bị cấm và vấn đề trung gian hoà giải. Việc quy định các tiêu chuẩn phát hành cũng như phương thức phát hành cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp là vấn đề cụ thể hoá các điều kiện cho sự bảo đảm của thị trường OTC lúc khởi đầu, tạo tiền đề cơ sở cho việc đưa các hàng hoá chứng khoán có chất lượng cao vào giao dịch. Cụ thể là đưa các chuẩn mực về vốn, thời gian kinh doanh có lãi trong một số năm nhất định, cơ chế bảo lãnh phát hành cũng như tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu của các cổ đông đại chúng và việc tham gia của các đối tác nước ngoài vào thị trường OTC là các vấn đề cần được xem xét một cách kỹ lưỡng. Việc quy định các thành viên tham gia thị trường lúc khởi đầu, bao gồm cả việc cho phép thành lập các tổ chức trung gian, các định chế tài chính tham gia vào kinh doanh và các quy định về hành vi bị cấm trong giao dịch sẽ tạo ra một cơ chế vận hành hiệu quả, qua đó hạn chế được các tác động tiêu cực làm ảnh hưởng đến thị trường. Trong thời gian đầu hoạt động của thị trường OTC, để đảm bảo cho các giao dịch được diễn ra an toàn, tránh các sự cố biến động giả tạo, việc quy định cấm các hành vi bán khống (bán các chứng khoán không thuộc sở hữu của mình) và các giao dịch bảo chứng là điều cần thiết. Cùng với quá trình phát triển của thị trường và sự hoàn thiện của khung pháp lý, nghiệp vụ này sẽ được đưa vào hoạt động nhằm làm tăng khả năng giao dịch và phong phú của thị trường. Ngoài ra, việc quy định cấm các hành vi giao dịch nội gián (giao dịch có sử dụng các thông tin nội bộ) là vấn đề tối cần thiết, mặc dù đây là lĩnh vực khó kiểm soát, mà ngay cả các quốc gia có TTCK phát triển cũng khó lòng kiểm soát ngăn chặn được từ xa. Đây là một lĩnh vực hết sức phức tạp, bởi lẽ ở đó phần lớn sử dụng các thông tin và khả năng phán đoán của các nhà đầu tư, các nhà tư vấn và các nhà tạo lập thị trường. Tuy nhiên, trong một chừng mực nhất định, việc quy định cấm tiết lộ các thông tin chưa được phép công bố và việc giáo dục ý thức, đào tạo cho các nhà quản lý, vận hành thị trường sẽ phần nào giảm nhẹ được các hành vi vi phạm này. Các văn bản pháp quy liên quan đến các hoạt động giao dịch trên OTC. Để đảm bảo cho các giao dịch được diễn ra một cách liên tục, công bằng và hiệu quả, thì UBCKNN cần phải ban hành các quy chế cụ thể để hướng dẫn chi tiết các hoạt động. Đó là Quy chế giao dịch OTC, quy chế thành viên tham gia thị trường OTC; quy chế về công bố thông tin; quy chế giám sát thành viên và giám sát thị trường; quy chế tổ chức và hoạt động của các công ty chứng khoán, các quỹ đầu tư và công ty quản lý quỹ đầu tư trên OTC... Vì phần lớn các quy phạm cho thị trường OTC sẽ tương tự như thị trường tập trung,để thị trường OTC sớm đi vào hoạt động, hiện nay các cơ quan chức năng ‏‎đã ban hành một số văn bản quyết định hướng dẫn về giao dịch cổ phiếu trên thị trường OTC như Quyết định 128/2007/QĐ-TTg ngày 02-08-2007, Quyết định 163/2003/QĐ-TTg ngày 05-08-2003. 2. Xây dựng cơ sở vật chất kỹ thuật, công nghệ Thị trường chứng khoán phi tập trung được tổ chức bao gồm một mạng lưới các tổ chức trung gian môi giới và tạo lập thị trường, các tổ chức này được liên kết với nhau và liên kết với trung tâm quản lý thông qua một mạng máy tính điện tử diện rộng. Vấn đề trang thiết bị cho hệ thống giao dịch, giám sát, thanh toán bù trừ và lưu ký chứng khoán là vấn đề quan trọng trong cấu trúc và vận hành của thị trường. Đây là yếu tố quyết định đến sự thành công cũng như tính hiệu quả của thị trường chứng khoán. Hệ thống giao dịch sẽ tiến hành xử lý các lệnh, khớp lệnh và sau đó chuyển qua các bước thanh toán, bù trừ và lưu ký cho khách hàng. Đây là một hệ thống giao dịch hoàn toàn khép kín và tự động, tiêu biểu là các hệ thống như NASDAQ, JASDAQ, KOSDAQ... Đối với Việt Nam, để tạo ra một sức cạnh tranh trên cơ sở sự kế thừa kinh nghiệm của các nước phát triển, hệ thống giao dịch cần được xây dựng theo đặc trưng của hệ thống kinh tế - tài chính Việt Nam cũng như theo nhu cầu của người tham gia thị trường tiềm năng. Điều kiện thứ nhất là phải ổn định thị trường, để các nhà đầu tư có thể tin tưởng vào thị trường. Đối với mục tiêu này hệ thống thiết bị phải được trang bị với các thiết bị phòng ngừa rủi ro và ngăn chặn sự mất ổn định trên thị trường chứng khoán. Điều kiện thứ hai được xét đến là tính giản tiện. Đối với một thị trường mới ra đời, mô hình hệ thống giao dịch đơn giản sẽ giúp các thành viên tham gia thị trường dễ dàng sử dụng được hệ thống mới và qua đó giảm các chi phí và cản trở đối với việc đầu tư vào thị trường chứng khoán. Một mô hình giao dịch đơn giản cũng sẽ trợ giúp tích cực cho sự phát triển một hệ thống máy tính với chi phí thấp và hiệu quả. Điều kiện cuối cùng là khả năng thích ứng của hệ thống đối với điều kiện Việt Nam hiện nay. Trong giai đoạn hiện nay, để đưa thị trường OTC vào hoạt động, chúng ta cần đầu tư vào một hệ thống thiết bị giao dịch, giám sát, thanh toán và lưu ký đảm bảo đủ khả năng vận hành với một khối lượng giao dịch trước mắt và cũng tính đến cho khả năng nâng cấp mở rộng trong tương lai khi thị trường đã phát triển. Về nguồn kinh phí cho đầu tư và cho xây dựng cơ sở vật chất kỹ thuật, trang thiết bị trong bối cảnh chi ngân sách của chúng ta còn eo hẹp thì việc tranh thủ sự giúp đỡ của các tổ chức quốc tế và các SGDCK các nước về trợ giúp kỹ thuật và đào tạo cán bộ vận hành là hết sức cần thiết. Ngoài ra sự giúp đỡ của các tổ chức tài chính như Ngân hàng Thế giới, Quỹ tiền tệ quốc tế, Ngân hàng đầu tư phát triển châu á trong các khoản vay ưu đãi thông qua bảo lãnh của Nhà nước hoặc các khoản vay chương của Chính phủ sẽ để cấp cho Uỷ ban chứng khoán Nhà nước đầu tư vào hệ thống trang thiết bị, xây dựng mạng giao dịch cho thị trường OTC. 3. Giải pháp nhằm tăng cung, kích cầu chứng khoán cho thị trường Xây dựng được thị trường OTC đã khó, duy trì được thị trường hoạt động hiệu quả còn khó hơn. Qua phân tích thực trạng Việt Nam hiện nay, cú thể núi thị trường cổ phiếu tự do và thị trường chớnh thức đều cú chung "căn bệnh" thiếu cầu. Do vậy, cho dự cú thành lập được thị trường OTC ngay nhưng chưa giải quyết được tình trạng “chợ vắng” thì không có gì đảm bảo thị trường OTC ra đời sẽ khụng sa lầy vào vết xe đổ của TTCK chớnh thức. Thực tế hiện nay, có thể nói cổ phiếu của DNNNCPH, đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ chính là nguồn hàng cơ bản cho thị trường OTC, bởi các số liệu thống kê về tình hình DNNNCPH tính cho đến hết năm 2001 cho thấy có rất nhiều DNNNCPH có đủ khả năng tham gia trên thị trường OTC, thậm chí trên cả thị trường tập trung. Vì vậy, một trong những việc cần làm ngay là tăng cung, kích cầu chứng khoán cho thị trường thông qua hai giải pháp sau: 3.1. Đẩy mạnh tiến trình cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước Tính đến hết năm 2007 cả nước có 727 DNNN đã được CPH - chiếm 11,7% tổng số DNNN. Các doanh nghiệp đã CPH có vốn Nhà nước dưới 10 tỷ đồng chiếm 94,3% và đạt trên 10 tỷ đồng chỉ chiếm 5,7%. Tuy nhiên, theo đánh giá của ban đổi mới các doanh nghiệp, tốc độ CPH trong thời gian qua quá chậm, do vậy không phát huy được hiệu quả trong lợi thế so sánh mà các doanh nghiệp này mang lại. Nguyên nhân của sự chậm trễ trong việc chuyển đổi này có thể nhìn nhận từ các khía cạnh kinh tế vĩ mô và vi mô trong việc ban hành và thực thi các chính sách cổ phần hoá. Vấn đề quyền lợi trong quá trình CPH chưa đủ sức hấp dẫn đối với mọi tầng lớp tham gia thực hiện chương trình này. Về cổ phần hoá, mặc dù Chính phủ đã có những chính sách ưu đãi đối với doanh nghiệp và người lao động trong doanh nghiệp, nhưng xem ra vẫn chưa đủ sức hấp dẫn. Về vấn đề xác định giá trị doanh nghiệp, mặc dù đã có thị trường vốn (thị trường chứng khoán), nhưng việc xác định giá trị doanh nghiệp đưa ra CPH vẫn chỉ mang tính chủ quan cộng với số liệu sẵn có ghi trên sổ sách. Do đó bị chi phối bởi tính chủ quan của doanh nghiệp cũng như cơ quan định giá và còn bỏ qua một số khâu quan trọng như giá đất, thương hiệu..., cho nên giá trị doanh nghiệp cũng mang tính quy ước, thoả thuận giữa các cơ quan quản lý cấp trên do vậy giá trị đích thực của doanh ngiệp thường không được đánh giá chính xác. Đây là điều mà doanh nghiệp CPH cảm thấy phức tạp khi tiến hành xác định giá trị của doanh nghiệp, làm cho thời gian CPH kéo dài. Một vấn đề nữa cũng góp phần giảm tiến độ CPH các doanh nghiệp, đó là việc lựa chọn các doanh nghiệp, các lĩnh vực để CPH còn xem nhẹ tính hiệu quả ban đầu. Cụ thể các doanh nghiệp đưa ra CPH thường là các đơn vị làm ăn thua lỗ, thiết bị công nghệ già cỗi, sản phẩm ít có khả năng cạnh tranh trên thị trường. Nên việc cung hàng hoá có chất lượng cao cho thị trường OTC bị ảnh hưởng. Để đẩy mạnh công tác cổ phần hoá, từ đó tạo ra khối lượng lớn hàng hoá cho thị trường OTC, đòi hỏi phải có những quyết sách và giải pháp thích hợp thúc đẩy tiến trình cổ phần hoá: Sửa đổi phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp theo hướng gắn với thị trường; nghiên cứu đưa giá trị quyền sử dụng đất vào giá trị doanh nghiệp; thí điểm đấu thầu bán cổ phiếu và bán cổ phiếu qua các định chế tài chính trung gian. Nhà nước có chính sách để giảm bớt tình trạng chênh lệch về cổ phần ưu đãi cho người lao động giữa các doanh nghiệp thực hiện cổ phần hoá. Có quy định để người lao động giữ được cổ phần ưu đãi trong một thời gian nhất định. Sửa đổi, bổ sung cơ chế ưu tiên bán cổ phần cho người lao động trong doanh nghiệp để gắn bó người lao động với doanh nghiệp; dành một tỷ lệ cổ phần thích hợp bán ra ngoài doanh nghiệp. Nghiên cứu sử dụng một phần vốn tự có của doanh nghiệp để hình thành cổ phần của người lao động, người lao động được hưởng lãi nhưng không được rút cổ phần này khỏi doanh nghiệp. Mở rộng việc bán cổ phần của các doanh nghiệp công nghiệp chế biến nông, lâm, thuỷ sản cho người sản xuất và cung cấp nguyên liệu. Có chính sách khuyến khích doanh nghiệp CPH sử dụng nhiều lao động và có quy định cho phép chuyển nợ thành vốn góp cổ phần. Tiền thu được từ nguồn bán cổ phiếu và lợi nhuận thuộc phần vốn Nhà nước mang lại thích hợp cho việc mở rộng để tái đầu tư sản xuất. Đầu tư lại trực tiếp cho chính bộ, ngành, địa phương có doanh nghiệp CPH để góp phần thay đổi cơ cấu doanh nghiệp trong từng ngành, địa phương, tạo điều kiện cho cán bộ công nhân viên được đào tạo, nâng cao tay nghề, thích ứng với việc làm mới. Cho phép doanh nghiệp được vay ưu đãi để đổi mới công nghệ sản xuất kinh doanh và thậm chí có thể sử dụng để góp vốn liên doanh với các thành phần kinh tế khác hoặc dùng mua cổ phiếu của các công ty cổ phần đang làm ăn phát triển. Tóm lại, số tiền thu được do bán cổ phần của các doanh nghiệp CPH nên vận động ngay vào chính quá trình tái đầu tư cho sản xuất. Trong thời kỳ chuyển đổi nền kinh tế vừa qua, không ít số doanh nghiệp Nhà nước đầu tư thu được lãi đến đâu chia ngay đến đó, khiến cho số vốn tự bổ sung tăng không đáng kể, trong khi đó một số lớn doanh nghiệp Nhà nước khác đi vay vốn để đầu tư, sản xuất kinh doanh, do chắt chiu nên phần vốn vay đã trả hết hoặc gần hết, phần vốn tự bổ sung (ngoài vốn ngân sách cấp) tăng lên đáng kể. Để khuyến khích doanh nghiệp và người lao động trong những doanh nghiệp này, cần có chính sách mức ưu đãi luỹ tiến theo số vốn tự bổ sung của doanh nghiệp, ví dụ như doanh nghiệp có vốn tự bổ sung hơn 40% giá trị doanh nghiệp được cho người lao động vay trả chậm là 20% giá trị doanh nghiệp, còn nếu vốn bổ sung vượt hơn mức 100% giá trị doanh nghiệp thì được cho người lao động vay trả chậm là 35% giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, theo kinh nghiệm của một số nước, đi đôi với công tác cổ phần hoá, Nhà nước cũng cần có một lượng vốn tương ứng để đầu tư vào chính doanh nghiệp đó, tạo điều kiện thay đổi công nghệ và thu hút lực lượng các cổ đông ngoài xã hội vào doanh nghiệp, nhằm thay đổi căn bản doanh nghiệp về quy mô sau khi đã cổ phần hoá, tạo ra lợi thế cạnh tranh trên thị trường và biến công ty cổ phần thông thường thành công ty cổ phần đại chúng. Nghiên cứu, ban hành Nghị định về phát hành cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp để thay thế Nghị định 120/CP hiện hành cho phù hợp với Luật doanh nghiệp, Luật doanh nghiệp nhà nước và các cơ chế hiện hành; bổ sung sửa đổi một số quy định trong Nghị định 44/1998/NĐ-CP hướng dẫn việc chuyển DNNN thành công ty cổ phần. Thêm vào đó, cần mạnh dạn triển khai việc chuyển đổi các công ty có vốn đầu tư nước ngoài sang hình thức cổ phần và được phát hành, niêm yết cổ phiếu trên TTCK vì đây là nguồn cung hàng hoá có chất lượng cao cho TTCK nói chung và thị trường OTC nói riêng. 3.2. Đẩy mạnh phát hành các loại trái phiếu Trong điều kiện hiện nay ở nước ta, có thể nói rằng cổ phiếu và trái phiếu Chính phủ được coi là nguồn hàng chủ yếu của thị trường OTC. Tuy nhiên, trên thực tế, trái phiếu Chính phủ lại chưa khẳng định được là hàng hoá quan trọng đối với thị trường chứng khoán, các giao dịch về trái phiếu Chính phủ gần như đóng băng do thị trường trái phiếu có một số tồn tại sau: + Lãi suất TPCP chưa thực hiện được vai trò lãi suất chuẩn cho thị trường, lãi suất chỉ đạo còn chưa thực sự hấp dẫn. Nhìn chung lãi suất trái phiếu nhiều thời điểm đã thấp hơn so với mặt bằng lãi suất chung; lãi suất chỉ đạo trong đấu thầu thường thấp hơn so với lãi suất đặt thầu thấp nhất nên rất ít các đơn vị trúng thầu; + Đối tượng tham gia đấu thầu và bảo lãnh còn ít, chủ yếu có 4 ngân hàng thương mại quốc doanh lớn và một số công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm. Hiện tổng số thành viên được công nhận là 26 thành viên, phiên đấu thầu lớn nhất cũng chỉ có 9 thành viên tham gia, ít nhất cũng chỉ có 2 thành viên tham gia; + Cơ chế bảo lãnh phát hành còn thiếu các quy định đảm bảo sự phân phối trái phiếu ra công chúng... Luật doanh nghiệp 1999 cho phép các công ty cổ phần phát hành trái phiếu, đồng thời cũng đã quy định các điều kiện cho việc cấp giấy phép phát hành trái phiếu. Tuy nhiên, cho đến nay hình thức phát hành này vẫn khá khiêm tốn; + Đối với các tổ chức tín dụng, từ vài năm nay các ngân hàng thương mại đã có chủ trương phát hành trái phiếu có thời hạn trên 1 năm với lãi suất khá hấp dẫn. Tuy nhiên, hiện chỉ có trái phiếu của Ngân hàng Đầu tư và Phát triển là đang niêm yết trên TTGDCK. + Về trái phiếu đầu tư, Bộ Tài chính đã huy động vốn bằng hình thức phát hành trái phiếu đầu tư cho một số công trình ở Trung ương và địa phương. Ngoài ra, một số bộ, ngành, địa phương và các tổng công ty cũng có nhu cầu huy động vốn cho các dự án, công trình, và đây là một nguồn hàng tiềm năng cho thị trường OTC. Song việc triển khai huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu đầu tư cũng có nhiều khó khăn. Các bộ, ngành, địa phương, tổng công ty vẫn nhận được nguồn vốn vay ưu đãi của Nhà nước, nên chưa có kế hoạch phát hành trái phiếu. Một số địa phương, bộ, ngành có chủ trương nhu cầu về vốn, song chưa xây dựng dự án đầu tư cụ thể. Bên cạnh đó, các đơn vị này cho rằng, kỳ hạn trái phiếu ngắn không đủ thời gian hoàn vốn và lãi suất cao. Để tháo gỡ những khó khăn trong việc phát hành các loại trái phiếu của Chính phủ ra công chúng, tạo điều kiện cho việc đưa vào giao dịch nhiều chủng loại trái phiếu với chất lượng cao trên thị trường OTC, có thể xem xét thực hiện một cách đồng bộ các giải pháp sau: - Đẩy mạnh việc phát hành các trái phiếu ra thị trường và xem đó là một biện pháp huy động vốn thường xuyên của Chính phủ. - Đẩy mạnh phát hành trái phiếu ra công chúng với nhiều loại, thời hạn khác nhau: 1, 3, 5, 10, 15, 20 năm. Trong đó có hình thức khuyến khích cho các loại trái phiếu có thời hạn tương đối dài (10 - 20 năm). - Hạn chế dần việc bán lẻ trái phiếu qua hệ thống Kho bạc Nhà nước, và trong thời gian tới chủ yếu hướng vào phát hành loại trái phiếu trung hạn và dài hạn, bán từng đợt theo phương thức chiết khấu, quy định thống nhất ngày đến hạn thanh toán. Chứng chỉ trái phiếu sẽ có in mệnh giá, không ghi tên chủ sở hữu, được thanh toán lãi định kỳ kỳ hạn năm. Loại trái phiếu này đủ tiêu chuẩn để mua bán, giao dịch tại Trung tâm Giao dịch chứng khoán và OTC. - Xác định lãi suất đấu thầu trái phiếu Chính phủ qua thị trường chứng khoán, bỏ lãi suất chỉ đạo và sử dụng lãi suất thị trường; sử dụng lãi suất giao dịch các công cụ nợ ngắn hạn làm cơ sở cho lãi suất thị trường vốn để tăng hàng hoá Trái phiếu Chính phủ cho thị trường. - Thúc đẩy việc phát hành trái phiếu đầu tư qua TTCK để tạo nguồn hàng. Đối với các dự án, công trình trọng điểm của Chính phủ, áp dụng phương án phát hành trái phiếu qua TTCK để huy động vốn cho công trình. Đối với các dự án có nhu cầu huy động vốn bằng ngoại tệ, cho phép thí điểm thực hiện phát hành trái phiếu qua TTCK để huy động vốn. - Khuyến khích và mở rộng các hình thức phát hành chứng khoán. Để mở rộng các hình thức phát hành, về lâu dài sẽ cho phép các doanh nghiệp phát hành các loại hình CK như: trái phiếu có lãi suất thả nổi, trái phiếu được quyền mua lại trước hạn, trái phiếu chuyển đổi phát hành ra thị trường vốn quốc tế. - Mạnh dạn phát hành các trái phiếu đầu tư ra thị trường vốn quốc tế. Bên cạnh đó cũng xúc tiến việc phát hành trái phiếu Chính phủ bằng ngoại tệ... 4. Giải pháp về nguồn nhân lực Không có những con người hiểu biết về chứng khoán và thị trường OTC, sẽ không có luật pháp về thị trường OTC, sẽ không có người mua bán chứng khoán, và sẽ không có công nghệ chứng khoán. Sự hiểu biết về chứng khoán và OTC trong công chúng Việt Nam hiện nay còn ở mức rất thấp. Những khái niệm căn bản về chứng khoán, cổ phiếu, môi giới chứng khoán, bảo lãnh phát hành v.v... chưa được phổ cập, và luật pháp hoá ở mức cần thiết. Trong thời gian vừa qua, UBCKNN đó rất cố gắng trong lĩnh vực này, từ việc luật hoỏ những thụng tin bắt buộc cỏc đối tượng tham gia thị trường phải cụng bố đến những hoạt động khỏc như đào tạo miễn phớ và thu phớ, tuyờn truyền qua truyền hỡnh, bỏo chớ, tạp chớ, xuất bản tạp chớ, bản tin.. UBCKNN cũng đó phối hợp với Đài Truyền hỡnh Việt Nam tổ chức cỏc lớp học về chứng khoỏn trờn truyền hỡnh, đó tổ chức một số buổi đối thoại giữa UBCKNN, cụng ty chứng khoỏn, cụng ty niờm yết và nhà đầu tư. Tuy nhiờn, số lượng chưa được nhiều và chất lượng cỏc buổi đối thoại chưa đỏp ứng được như mong đợi. Để giải quyết vấn đề này, đòi hỏi chúng ta phải có giải pháp đẩy mạnh đào tạo về nhận thức và kiến thức cơ bản của kinh tế thị trường nói chung và OTC nói riêng cho đội ngũ các nhà đầu tư và đông đảo công chúng. Đồng thời phải tuyên truyền, giải thích, phổ biến kiến thức cơ bản về chứng khoán và thị trường OTC, đặc biệt là các tiện ích khi tham gia đầu tư trên thị trường OTC trên các phương tiện thông tin đại chúng, mạng Internet. Tổ chức các hội chợ đầu tư trong các dịp cuối tuần hoặc nghỉ lễ nhằm giáo dục và thông tin cho đông đảo công chúng. Hội chợ sẽ là nơi để các công ty niêm yết, các công ty chứng khoán, các ngân hàng, các quỹ đầu tư.. tự quảng cáo bản thân mình. Ngoài ra cũng cần quan tâm đến việc phổ biến những kiến thức cơ bản cho các nhà đầu tư về rủi ro và những lợi ích của việc sở hữu các CK mang lại, nhất là các CK được niêm yết trên thị trường OTC, những đối tượng được coi là có nhiều rủi ro hơn so với TTCK tập trung. Chính vì vậy, cần phải có một chính sách đào tạo đội ngũ cán bộ quản lý, vận hành và nhân viên tác nghiệp hoạt động trên thị trường có kiến thức cơ bản nhằm tăng khả năng kỹ thuật phân tích, qua đó giảm thiểu những rủi ro cho các nhà đầu tư tham gia vào thị trường. Cụ thể là, chỉ riêng thông tin về các công ty niêm yết và thị trường sẽ chưa đủ để đưa ra các quyết định đầu tư khôn ngoan, các nhà đầu tư còn phải có khả năng hiểu và sử dụng khối lượng dữ liệu khổng lồ họ nhận được. Do đó, việc tổ chức các chương trình đào tạo cơ bản về mọi mặt của đầu tư cho những ngươì có liên quan là rất cần thiết. Những khoá đào tạo như vậy sẽ đóng vai trò quan trọng trong việc nâng tầm hiểu biết về chứng khoán và OTC cho công chúng đầu tư và nâng cao các kỹ năng của những chuyên gia làm việc trực tiếp hay không trực tiếp trong lĩnh vực chứng khoán. Bên cạnh các chương trình đào tạo bài bản, có thể tổ chức hàng loạt các khoá học ngắn hạn dưới nhiều hình thức khác nhau, hướng tới đối tượng là đông đảo công chúng đầu tư. Ký kết các văn bản hợp tác giáo dục với nước ngoài trong lĩnh vực này thông qua các khoá tập huấn ngắn hạn tại nước ngoài cho các giảng viên, bồi dưỡng chuyên môn nghiệp vụ cho các cán bộ trong ngành.. hoặc mời các chuyên gia nước ngoài đến Việt Nam nói chuyện. Hơn thế nữa, để thúc đẩy quá trình tự học không ngừng của các chuyên gia, có thể tổ chức các cuộc thi kỹ năng và kiến thức cho các nhà môi giới và tạo lập thị trường xoay quanh một số vấn đề như: Các quy định và luật lệ của thị trường chứng khoán; Các quy tắc và các quy trình giao dịch; Phân tích và đánh giá các báo cáo tài chính; Phân tích và đánh giá các chứng khoán; Phân tích đầu tư và quản lý tài khoản khách hàng... Đào tạo nguồn nhân lực là một trong những việc cấp bách hàng đầu trong việc hình thành và phát triển thị trường OTC vì chỉ khi có những con người có sự hiểu biết thấu đáo về chứng khoán, về OTC chúng ta mới thực sự có thị trường chứng khoán OTC. 5. Các giải pháp hỗ trợ thực hiện Để có thể sớm xây dựng và đưa vào vận hành thị trường OTC Việt Nam theo mô hình đã lựa chọn, vẫn cần có các giải pháp hỗ trợ cho việc phát triển thị trường. 5.1. Đẩy mạnh việc hình thành các định chế trung gian của thị trường Các tổ chức trung gian và các hoạt động thị trường chuyên nghiệp rất quan trọng đối với hoạt động của một TTCK nói chung và thị trường OTC nói riêng. Trong khi đó, giao dịch cỏc loại cổ phiếu chưa niờm yết nhiều lúc đứt quóng, những lệnh đặt mua hay chào bỏn ngày càng rời rạc, nhưng ngược lại, những cuộc trao đổi giỏ qua điện thoại lại có xu hướng tăng lờn. Tỡnh hỡnh này đó dẫn đến tỡnh cảnh "tan đàn xẻ nghộ" của nhiều nhúm mụi giới tự do, những nhúm thức thời hơn đó tỡm cỏch liờn kết với cỏc nhõn viờn của một số CTCK để cựng chia sẻ thụng tin về nhu cầu mua bỏn cổ phiếu tự do của nhúm đối tượng đang tham gia đầu tư trờn thị trường chớnh thức. Tuy nhiên, thụng tin được cung cấp từ nhõn viờn mụi giới của CTCK chỉ cú mức độ tin cậy tương đối, dự đú là thụng tin chớnh thức hay thụng tin bỏn chớnh thức về những cụng ty chưa niờm yết. Vì vậy, để bắt đầu chuẩn bị, việc chính thức cho phộp cỏc CTCK tham gia như một tổ chức trung gian trờn thị trường tự do, hợp thức hoỏ cỏc khoản thu từ dịch vụ mụi giới cổ phiếu chưa niờm yết khụng những khụng cú hại mà cũn gúp phần giỳp UBCKNN từng bước nắm bắt hoạt động giao dịch hiện cũn trụi nổi này. Đồng thời, khuyến khích việc thiết lập các hệ thống thụng tin trực tuyến liờn kết giữa các CTCK. Việc thiết lập hệ thống này sẽ tạo điều kiện thuận lợi hơn cho hoạt động kinh doanh thoả thuận giữa khỏch hàng của các cụng ty. Ngoài ra, hệ thống này cũng là bước chuẩn bị để cỏc CTCK phỏt triển dịch vụ ngay khi thị trường OTC chính thức được thành lập. Ngoài ra, Nhà nước cần chủ động đứng ra tổ chức thành lập các trung gian thị trường theo nhiều hình thức khác nhau như DNNN, công ty cổ phần, nhằm mở rộng khả năng thu hút công chúng đầu tư vào thị trường chứng khoán, tăng cường năng lực kinh doanh chứng khoán trên thị trường. Sự ra đời và phát triển của các quỹ tương hỗ hay những hình thái khác của các quỹ đầu tư tập thể cũng sẽ tạo ra điều kiện cung cấp các phương tiện đầu tư khác cho các nhà đầu tư cá nhân thiếu những kinh nghiệm và kiến thức cần thiết để trực tiếp tham gia vào thị trường vốn. Các quỹ tương hỗ thông qua tổ chức quản lý danh mục đầu tư, sẽ tạo cho các nhà đầu tư nhỏ một phương tiện tốt để bước vào kinh doanh trên OTC với những chi phí phải chăng và thu được nguồn lợi trên cơ sở dựa vào những kỹ năng của các nhà quản lý danh mục đầu tư. Trong thời gian đầu vận hành thị trường, các công ty quản lý quỹ có thể được thành lập với sự tài trợ của chính phủ hay sự hỗ trợ của các định chế tài chính nhà nước. 5.2. Tăng cường năng lực quản lý, giám sát thị trường Để đảm bảo cho thị trường OTC hoạt động, phát triển theo đúng định hướng, hệ thống giám sát phải được tổ chức chặt chẽ và có sự phân cấp quản lý với các cấp độ khác nhau: - Giám sát tại các tổ chức kinh doanh CK, bao gồm các công ty CK, các tổ chức phụ trợ trên thị trường. Các tổ chức này đều phải chịu sự kiểm tra giám sát của các tổ chức có chức năng quản lý, giám sát cấp trên, đó là: Trung tâm quản lý OTC (sau này là Hiệp hội kinh doanh CK), Uỷ ban chứng khoán Nhà nước và các tổ chức thanh tra, kiểm tra của Nhà nước. - Cấp giám sát tại thị trường giao dịch phi tập trung (Trung tâm quản lý OTC): thành lập các bộ phận giám sát thường xuyên và bộ phận thanh tra chuyên trách. Ngoài ra, còn phải có bộ phận thanh tra giám sát và kiểm toán đối với các công ty CK thành viên, các công ty niêm yết và bộ phận này chịu sự quản lý, giám sát của Uỷ ban chứng khoán Nhà nước. - Cấp giám sát tại Uỷ ban chứng khoán Nhà nước, Uỷ ban chứng khoán có trách nhiệm thanh tra và giám sát toàn bộ các hoạt động có liên quan đến thị trường OTC. Các vi phạm pháp luật sẽ được tiến hành xử lý theo quy định phân cấp cụ thể, từ hình thức phạt hành chính, đình chỉ hoạt động một thời gian, đình chỉ vĩnh viễn, thu hồi giấy phép hoặc truy cứu trách nhiệm hình sự... 5.3. Thực hiện chế độ ưu đãi về thuế đối với hoạt động đầu tư và kinh doanh chứng khoán trên thị trường OTC Cũng như TTCK tập trung, việc đầu tư vào thị trường OTC cũng cần có những ưu đãi nhất định nhằm khuyến khích các nhà đầu tư tham gia thị trường. Trước hết là có chế độ thuế ưu đãi đối với các khoản thu nhập từ đầu tư CK của các nhà đầu tư và kinh doanh chứng khoán, mặt khác cần xem xét hệ thống tín dụng ngân hàng và nhận tiền gửi tiết kiệm trong cùng hệ thống thị trường vốn và tiền tệ thống nhất, theo hướng khuyến khích đầu tư CK dài hạn. 5.4. Tiếp tục hoàn thiện chế độ báo cáo tài chính, kế toán và kiểm toán Tiếp tục hoàn thiện chế độ báo cáo tài chính, kế toán và kiểm toán đối với tất cả các loại hình doanh nghiệp, trong đó đặc biệt chú trọng đến chế độ công khai tài chính nhằm tăng cường tính minh bạch, rõ ràng và công khai thông tin trên OTC, bảo vệ lợi ích chính đáng của các nhà đầu tư và các thành viên tham gia OTC, đảm bảo OTC phát triển lành mạnh, cạnh tranh bình đẳng. Kết luận Hình thành và phát triển thị trường OTC cho Việt Nam trong bối cảnh hiện nay là rất cần thiết. Về mặt riêng biệt, thị trường OTC ra đời sẽ tạo điều kiện cho các công ty vừa và nhỏ, các công ty mới thành lập có thể huy động vốn trên thị trường chứng khoán, cung cấp thêm các loại công cụ đầu tư đa dạng cho các nhà đầu tư, tạo cơ chế giao dịch linh hoạt, chi phí thấp, tạo cơ chế giám sát chặt chẽ và tạo một cơ chế định giá mới để góp phần thúc đẩy sự phát triển của thị trường tài chính Việt Nam theo hướng ổn định và hiệu quả. Xuất phát từ mục đích trên đây, Báo cáo đã tập trung nghiên cứu nhằm đưa ra những giải pháp khả thi để có thể xây dựng và đưa vào hoạt động thị trường OTC ở Việt Nam một cách có hiệu quả. Chương I Báo cáo đã khái quát những lý luận cơ bản về thị trường OTC, từ bản chất, chức năng, mô hình giao dịch.. của thị trường OTC cho đến những tác động tích cực cũng như những mặt hạn chế của OTC đối với nền kinh tế. Từ thực trạng đó, đồng thời dựa trên việc nghiên cứu những bài học kinh nghiệm của một số mô hình OTC trên thế giới, chương III của Báo cáo đã đề cập đến một số giải pháp đồng bộ mang tính khả thi nhằm hình thành thị trường OTC ở Việt Nam. Trong đó, quan trọng nhất là giải pháp xây dựng hành lang pháp lý nhằm tạo cơ sở pháp lý cho tất cả các công việc chuẩn bị tiếp theo có liên quan đến việc thành lập thị trường và các đối tượng tham gia thị trường và giải pháp về nguồn nhân lực vì yếu tố con người là yếu tố quyết định, có tính chi phối tất cả các yếu tố còn lại. Đây chính là những đóng góp cơ bản nhất của Báo cáo về vấn đề này. Mặc dù đã rất cố gắng nhưng Báo cáo không tránh khỏi những thiếu sót, em mong thầy cô và bạn đọc sẽ góp ý, bổ sung để Báo cáo được hoàn chỉnh hơn nữa và có thể đạt đến tầm giá trị cao hơn. Em xin chân thành cảm ơn! MụC LụC Nhận xét Danh mục tài liệu tham khảo Hiến pháp nước CHXHCN Việt Nam năm 1992 Văn kiện Đại hội Đảng toàn quốc lần thứ VI, VII, VIII Luật doanh nghiệp Việt Nam 2005 Nghị định 48/CP về CK và thị trường chứng khoán Nghị định 44/CP về chuyển đổi DNNN thành công ty cổ phần Chứng khoán và TTCK - Viện NCTC 1991 Giáo trình thị trường vốn, NXB Mũi Cà Mau -1995 Bản chất và tiềm năng của TTCKPTT - David William Spain - 11/1995 Khu vực tư nhân mới xuất hiện và công nghiệp hoá ở Việt Nam - Báo cáo của dự án. Khu vực tư nhân mới nổi ở Việt Nam và các công ty nhiều hứa hẹn; James Reidel and asociates, Ins, tháng 4/1997 Luật công ty với TTCK Việt Nam - Phạm Trọng Bình - Tạp chí CK số 3, tháng 6/1998. Báo cáo tổng kết hai năm hoạt động TTCK Việt Nam, Uỷ ban CK Nhà nước, tháng 10/2007 Thời báo Tài chính ngày 27/12/2007 Đầu tư CK ngày 23/2/2007 Tạp chí CK Việt Nam số 7/2007 Tạp chí CK năm 2004 - 2005 - 2006 Tạp chí đầu tư CK năm 2007 World bank: Vietnam Development reports 2007 IMF outlook, 3/2007