Đề tài Thực trạng thị trường chứng khoán ở Việt Nam và những giải pháp tăng lượng chứng khoản khả mại trong thời gian tới

ña nh÷ng e ng¹i nµy xuÊt ph¸t tõ lîi Ých côc bé, c¶n trë tiÕn tr×nh CPH. Hä sî r»ng sau khi CPH hä mÊt quyÒn qu¶n lý vµ lîi Ých. §©y lµ kiÓu t­ duy “chËm tiÕn” vµ thiÓn cËn. NÕu cø tån t¹i nh÷ng t­ duy kiÓu nµy sÏ kh«ng ®¹t ®­îc môc tiªu nh­ ®· ®Þnh. VÒ phÝa doanh nghiÖp, ban gi¸m ®èc doanh nghiÖp ®ang quen víi chÕ ®é cò nªn ng¹i b­íc vµo m«i tr­êng c¹nh tranh nhiÒu rñi ro, e sî sù gi¸m s¸t chÆt chÏ, ®ång thêi CPH ®ßi hái gi¸m ®èc ph¶i cã tr×nh ®é vµ tr¸ch nhiÖm. VÒ phÝa ng­êi lao ®éng, hä ch­a n¾m ®­îc lîi Ých vµ môc tiªu cña CPH nªn tån t¹i phæ biÕn t©m lý e sî. MÆt kh¸c, nh÷ng biÖn ph¸p khuyÕn khÝch CPH th«ng qua viÖc ph¸t hµnh cæ phiÕu ­u ®·i ch­a xuÊt ph¸t tõ viÖc gi¶i quyÕt lîi Ých cho ng­êi lao ®éng . Ng­êi lao ®éng lu«n lu«n lo sî b­íc vµo c¬ chÕ c¹nh tranh, xo¸ bá sù b¶o trî cña Nhµ n­íc, nghÜa lµ rñi ro sÏ cao h¬n ®èi víi c¶ doanh nghiÖp lÉn ng­êi lao ®éng. 2.2- Thñ tôc vµ b­íc ®i cña tiÕn tr×nh CPH cßn r­êm rµ vµ qua nhiÒu kh©u, nhiªu tÇng nÊc, nhÊt lµ viÖc xö lý nh÷ng vÊn ®Ò tµi chÝnh doanh nghiÖp. §©y lµ mét trong nh÷ng v­íng m¾c mµ hÇu hÕt c¸c doanh nghiÖp gÆp ph¶i khi tiÕn hµnh CPH. Quy tr×nh CPH theo c«ng v¨n 3395/VPCP-§MDN ngµy 29/8/1998 tuy chØ ®Ò ra 4 b­íc song trong mçi b­íc l¹i cã nhiÒu c«ng ®o¹n kh¸c. ChÝnh do nh÷ng chËm trÔ trong c«ng ®o¹n khiÕn thêi gian CPH trung b×nh lµ 27 th¸ng, chËm nhÊt lªn tíi 79 th¸ng. Thªm vµo ®ã, thñ tôc CPH vÉn cßn nhiÒu v­íng m¾c lµ kh©u xÐt gi¸ trÞ doanh nghiÖp. MÆc dï N§ míi 44/1998/N§-CP ngµy 29/6/1998 ®· ®¬n gi¶n ho¸ nhiÒu nh­ng ®Ó x¸c ®Þnh gi¸ trÞ thùc tÕ cho ng­êi mua vµ ng­êi b¸n cæ phÇn chÊp nhËn kh«ng ph¶i vÊn ®Ò ®¬n gi¶n. 2.3- C«ng t¸c chØ ®¹o cña Nhµ n­íc cßn chËm ch¹p vµ lóng tóng. Do chñ tr­¬ng CPH lµ mét vÊn ®Ò míi nªn ChÝnh phñ ch­a cã ®ñ nh÷ng v¨n b¶n Ph¸p luËt ®ñ tÇm cì mµ chØ thùc hiÖn theo nh÷ng v¨n b¶n d­íi luËt. V× vËy, nh÷ng ¸ch t¾c, ngõng trÖ trong tiÕn tr×nh CPH lµ kh«ng thÓ tr¸nh khái. §¬n cö tr­êng hîp mét c«ng ty cæ phÇn vµ ho¹t ®éng th× khu«n khæ ph¸p luËt cña nã chØ lµ N§ 44 CP (tr­íc ®©y lµ 28CP) cßn luËt c«ng ty, luËt DNNN l¹i ch­a ®­îc hoµn chØnh. ThiÕu nh÷ng v¨n b¶n ®ñ m¹nh vÒ ph¸p lý nh­ng c«ng t¸c chØ ®¹o CPH vÉn thiÕu thèng nhÊt vµ ¨n khíp. Thùc tr¹ng nµy xuÊt ph¸t tõ nguyªn do c«ng t¸c nµy míi ®­îc t¸i thiÕt lËp, mét phÇn do bé m¸y tµi chÝnh c¸c ban ch­a ®­îc tæ chøc ®éc lËp, chuyªn tr¸ch mµ ®a phÇn vÉn lµ kiªm nghiÖm. Do vËy, hiÖu qu¶ thÊp lµ ®­¬ng nhiªn. 2.4- Møc ®é khuyÕn khÝch ch­a ®ñ søc hÊp dÉn c¸c doanh nghiÖp CPH. Cã thÓ nãi, c¸c DNNN theo luËt DNNN vµ c¸c v¨n b¶n ph¸p quy kh¸c cã nh÷ng ­u ®·i nhÊt ®Þnh mµ c¸c lo¹i h×nh doanh nghiÖp kh¸c (C«ng ty t­ nh©n, c«ng ty cæ phÇn, doanh nghiÖp t­ nh©n...) kh«ng cã, ch¼ng h¹n vÒ vèn, kÜ thuËt... ChÝnh v× vËy, khi chuyÓn sang lo¹i h×nh c«ng ty cæ phÇn, c¸c DNNN sÏ mÊt ®i nh÷ng quyÒn lîi tr­íc m¾t nªn t©m lý phæ biÕn lµ hä kh«ng muèn CPH. Sù ­u ®·i râ nhÊt ®èi víi c¸c DNNN ®­îc thÓ hiÖn trong mèi quan hÖ gi÷a DNNN víi Ng©n hµng Nhµ n­íc. §©y còng lµ mét trong nh÷ng nguyªn nh©n lµm chËm tiÕn tr×nh CPH. 2.5- Møc ®é khuyÕn khÝch ®èi víi ng­êi lao ®éng trong doanh nghiÖp ch­a thùc sù hÊp dÉn. ChÕ ®é ­u ®·i ®èi víi ng­êi lao ®éng khi thùc hiÖn CPH vÉn ®­îc coi lµ vÊn ®Ò “nãng” nhÊt tõ tr­íc ®Õn nay. VËy mµ chóng ta vÉn ch­a thùc sù quan t©m. ChÝnh ®iÒu nµy ®· dÉn ®Õn sù kh«ng nhiÖt t×nh ñng hé CPH tõ phÝa ng­êi lao ®éng. Mét lo ng¹i lín nhÊt cña ng­êi lao ®éng lµ sau khi CPH sÏ cã mét l­îng lao ®éng bÞ d­ ra. MÆc dï N§ 44 ®· chØ ra r»ng, sau 12 th¸ng kÓ tõ ngµy CPH doanh nghiÖp cã thÓ d­ ra mét l­îng lao ®éng nhÊt ®Þnh nh­ng trªn thùc tÕ con sè nµy cã thÓ lªn tíi 1/3 thËm chÝ 1//2 tæng sè l­îng lao ®éng trong doanh nghiÖp. ChÝnh v× thÕ mµ viÖc ng­êi lao ®éng kh«ng thiÕt tha mÊy víi CPH còng lµ ®iÒu dÔ hiÓu. 2.6- ViÖt Nam ch­a cã TTCK. Mét trong nh÷ng vÊn ®Ò kh«ng thÓ bá qua khi nãi ®Õn nh÷ng khã kh¨n, v­íng m¾c cña qu¸ tr×nh CPH lµ ViÖt Nam ch­a cã TTCK. Nh­ vËy, mét mÆt c¸c doanh nghiÖp sÏ thiÕu mét c«ng cô huy ®éng vèn h÷u hiÖu, mÆt kh¸c, khi mua cæ phiÕu ng­êi lao ®éng kh«ng cã kh¶ n¨ng b¸n l¹i cæ phiÕu ®ã khi cÇn tiÒn, nghÜa lµ cæ phiÕu cã tÝnh láng kÐm vµ rñi ro cao h¬n. V× thÕ, b¶n th©n ng­êi lao ®éng trong doanh nghiÖp còng nh­ nh©n d©n (nÕu doanh nghiÖp muèn huy ®éng vèn nhµn rçi trong toµn x· héi) sÏ kh«ng chó ý ®Õn CPH. Trªn ®©y lµ nh÷ng vÊn ®Ò c¬ b¶n vÒ thùc tr¹ng còng nh­ nh÷ng khã kh¨n trong tiÕn tr×nh thùc hiÖn CPH. Tuy nhiªn còng ph¶i kh¼ng ®Þnh r»ng, cæ phiÕu cña c«ng ty trªn TTCK kh«ng chØ ®­îc t¹o ra th«ng qua CPH c¸c DNNN mµ nã cßn cã thÓ ®­îc t¹o ra tõ nh÷ng c«ng ty cæ phÇn t­ nh©n. Tuy nhiªn, thµnh phÇn nµy trong nÒn kinh tÕ VIÖt Nam chØ chiÕm tû lÖ rÊt nhá nªn gi¶i ph¸p chñ yÕu ®Ó ph¸t triÓn hµng ho¸ trªn TTCK ViÖt Nam trong t­¬ng lai lµ CPH c¸c DNNN. II-/ tr¸i phiÕu: Tr¸i phiÕu lµ mét trong 2 hµng ho¸ chÝnh ®­îc giao dÞch trªn TTCK, lµ mét hµng ho¸ quan träng kh«ng kÐm g× cæ phiÕu. Trªn TTCK cã rÊt nhiÒu lo¹i cæ phiÕu ( nh­ ®· tr×nh bµy ë phÇn c¬ së lý luËn) Tuy nhiªn ë ViÖt Nam tr¸i phiÕu gåm 2 lo¹i chñ yÕu: Tr¸i phiÕu c«ng ty vµ trÝa phiÕu ChÝnh phñ (tÝn phiÕu vµ tr¸i phiÕu trung, dµi h¹n) Tr­íc tiªn, chóng ta xem xÐt vÒ thùc tr¹ng tr¸i phiÕu c«ng ty. 1-/ Tr¸i phiÕu c«ng ty: Tõ phÇn c¬ së lý luËn chóng ta cã thÓ thÊy tr¸i phiÕu c«ng ty còng lµ mét lo¹i d­ nî chñ yÕu cña doanh nghiÖp, cho phÐp doanh nghiÖp ®­îc trùc tiÕp gäi vèn tõ c«ng chóng mµ kh«ng th«ng qua trung gian lµ c¸c NHTM. MÆc dï cã lîi thÕ nh­ vËy nh­ng trªn thÞ tr­êng nî ViÖt Nam phÇn lín tr¸i phiÕu cã tÝnh chÊt ng¾n h¹n, viÖc ph¸t hµnh tr¸i phiÕu c«ng ty vÉn ë møc dÌ chõng, ch­a ®Òu ®Æn, víi ph­¬ng thøc tù ph¸t hµnh lµ chñ yÕu. L­îng tr¸i phiÕu l­u hµnh trªn thÞ tr­êng cßn rÊt Ýt ái. Lo¹i tr¸i phiÕu DNNN chØ míi do 2 nhµ m¸y xi m¨ng Hoµng Th¹ch vµ Anh S¬n ph¸t hµnh víi h¬n 63 tû ®ång. C¸c lo¹i tr¸i phiÕu mµ nh÷ng NHTM ®· ph¸t hµnh chñ yÕu cã kú h¹n ng¾n ( tõ 1-3 n¨m) víi tæng sè vèn kho¶ng 10 tû ®ång tÝnh ®Õn n¨m 1997. §ã chØ lµ nh÷ng con sè tæng hîp, nÕu xÐt theo tõng n¨m, c¸c Ng©n hµng th­¬ng m¹i quèc doanh (NHTMQD) chØ ph¸t hµnh kú phiÕu vµo nh÷ng lóc thêi vô, nªn tÝnh chÊt th­êng xuyªn cña viÖc ph¸t hµnh còng rÊt h¹n chÕ. T­¬ng tù nh­ tr¸i phiÕu, c¸c hèi phiÕu vµ th­¬ng phiÕu ch­a ®­îc quan t©m sö dông gi÷a c¸c doanh nghiÖp víi nhau vµ gi÷a doanh nghiÖp víi Ng©n hµng. Bªn c¹nh nh÷ng tån t¹i vÒ thêi h¹n vµ gi¸ trÞ, c¸c tr¸i phiÕu phÇn lín míi chØ ®­îc ph¸t hµnh ë ph¹m vi trong n­íc. Trªn thÞ tr­êng míi chØ cã tr¸i phiÕu cña c«ng ty C¬ ®iÖn l¹nh ViÖt Nam ®ang trong giai ®o¹n thÝ ®iÓm ph¸t hµnh ra n­íc ngoµi víi tæng gi¸ trÞ 5 triÖu USD vµo th¸ng 6/1996, l·i suÊt 4,5%, kú h¹n 2 n¨m. Tuy nhiªn, ®©y lµ lo¹i tr¸i phiÕu ph¸t hµnh riªng ra n­íc ngoµi mµ kh«ng ph¶i lµ lo¹i ph¸t hµnh ra c«ng chóng. Do ®ã, trªn thÞ tr­êng lo¹i tr¸i phiÕu ®­îc ®Þnh gi¸ b»ng ngo¹i tÖ cßn rÊt Ýt. Nh­ vËy, quang c¶nh cña viÖc mua b¸n trao ®æi tr¸i phiÕu c«ng ty trªn thÞ tr­êng vèn ViÖt Nam cßn kh¸ ¶m ®¶m. NÕu tiÕp tôc duy tr× t×nh tr¹ng nµy mµ kh«ng cã nh÷ng gi¶i ph¸p kh¾c phôc, trªn TTCK ViÖt Nam sÏ thiÕu mét lo¹i hµng ho¸ quan träng vµ c¸c doanh nghiÖp sÏ mÊt ®i mét c«ng cô huy ®éng vèn hiÖu qu¶. 2-/ Tr¸i phiÕu ChÝnh phñ-NHTM. Trong khi tiÕn tr×nh CPH ®ang diÔn ra rÊt chËm ch¹p vµ thÞ tr­êng c¸c tr¸i phiÕu c«ng ty rÊt ¶m th× thÞ tr­êng mua b¸n tr¸i phiÕu ChÝnh phñ l¹i rÊt s«i ®éng. Trong thêi gian tíi, nÕu thµnh lËp TTCK, hµng ho¸ chñ yÕu ®­îc giao dÞch ë ViÖt Nam sÏ lµ c¸c lo¹i tr¸i phiÕu ChÝnh phñ. Tõ ®Çu n¨m 1999 ®Õn nay, c«ng cô huy ®éng vèn trung vµ dµi h¹n rÊt phæ biÕn tªn thÞ tr­êng vèn d­íi d¹ng c«ng tr¸i víi quy m« lín h¬n. Tr¸i phiÕu nµo cßn thêi h¹n ®Òu cã thÓ ®­îc mua b¸n trªn thÞ tr­êng nÕu c¸c tr¸i chñ cã nhu cÇu. Tr­íc tiªn, phØa nãi ®Õn tr¸i phiÕu do Kho b¹c Nhµ n­íc (KBNN) trùc tiÕp ph¸t hµnh víi kú h¹n 2 n¨m, l·i suÊt 13%/n¨m, tr¸i phiÕu sÏ ®­îc thanh to¸n mét lÇn khi ®¸o h¹n. Tõ ®Çu n¨m 1999 ®Õn 12/5/1999, KBNN ®· ph¸t hµnh 3.096 tû ®ång tr¸i phiÕu. TiÕp ®ã, tõ 19/5 ®Õn 15/7/1999, KBNN ®· ph¸t hµnh c«ng tr¸i quèc gia víi thêi h¹n 5 n¨m, l·i suÊt 10%/n¨m vµ tèi ®a ®Õn 50%/5 n¨m. KÕt qu¶ tæng sè tr¸i phiÕu ph¸t hµnh ®ît nµy lµ 4.491,6 tû ®ång (dù kiÕn lµ 4000 tû ®ång) trong ®ã Ng©n hµng vµ c¸c tæ chøc B¶o hiÓm ®· mua 2.550 tû ®ång. Sau ®ît ph¸t hµnh nµy, trªn thÞ tr­êng ®· xuÊt hiÖn nhu cÇu mua b¸n c«ng tr¸i. N¾m b¾t ®­îc nhu cÇu ®ã, NHTM cæ phÇn vµ c¸c doanh nghiÖp ngoµi quèc doanh chØ trong mét thêi gian ng¾n ®· chøng kho¸n h¬n 10 tû ®ång c«ng tr¸i. TÝnh tõ ®Çu n¨m ®Õn 3/9/1999 NHNN ®· tæ chøc ®­îc 30 phiªn ®Êu thÇu tr¸i phiÕu víi 150 l­ît thµnh viªn, n©ng tæng l­îng ®¨ng ký dù thÇu lªn gÇn 5000 tû ®ång. KÕt qu¶, khèi l­îng tróng thÇu ®­îc ph¸t hµnh lµ 1.950 tû ®ång, l·i suÊt tróng thÇu lµ 9,1% cho ®Õn 9,85%/n¨m. Dù kiÕn ®Õn hÕt n¨m 1999 sÏ tæ chøc thªm 15-16 ®ît ®Êu thÇu tr¸i phiÕu, n©ng khèi l­îng tr¸i phiÕu dù kiÕn tõ 3.500 ®Õn 4.000 tû ®ång. §Ó ®¸p øng ®ñ nhu cÇu vèn cho nÒn kinh tÕ, ngay tõ ®Çu 1999, c¸c NHTM ®· chñ ®éng ph¸t hµnh tr¸i phiÕu cã thêi h¹n lín h¬n 1 n¨m víi l·i suÊt kh¸ hÊp dÉn. Ng©n hµng §Çu t­ & ph¸t triÓn (NH§T&PT) chØ trong h¬n 1 th¸ng tõ 17/4/1999 ®· ph¸t hµnh ®­îc 1.900 tû ®ång tr¸i phiÕu cã kú h¹n tõ 2 ®Õn 5 n¨m. Trong ®ã k× h¹n 2 n¨m chiÕm 80% vµ l·i suÊt tr¶ tr­íc 12,5%/n¨m. Trong khi ®ã, cïng kú n¨m 1998, Ng©n hµng chØ ph¸t hµnh ®­îc h¬n 1000 tû ®ång kú h¹n 1-5 n¨m víi l·i suÊt 13,236%/n¨m ®Õn 16,2%/n¨m. §Æc biÖt, c«ng ty Tµi chÝnh Quèc tÕ ILC qua Ng©n hµng C«ng th­¬ng VIÖt Nam chØ trong 2 giê lµm viÖc ngµy 10/8/1999 ®· ph¸t hµnh ®­îc 10 tû ®ång tr¸i phiÕu, thêi h¹n 2 n¨m, 6 th¸ng tr¶ l·i mét lÇn víi l·i suÊt 12%. XÐt tæng céng c¸c lo¹i: tr¸i phiÕu ChÝnh phñ, tr¸i phiÕu Ng©n hµng vµ c«ng tr¸i Quèc gia cã trªn 13.500 tû ®ång ®· ®­îc ph¸t hµnh trong n¨m 1999. Trong sè ®ã, gÇn 4000 tû ®ång tr¸i phiÕu kú h¹n 2 n¨m, l·i suÊt 12-13%/n¨m do KBNN ph¸t hµnh n¨m 1998, ®Õn ®Çu n¨m 2000 míi hÕt h¹n thanh to¸n ®èi víi 1000 tû ®ång cña tr¸i phiÕu NH§T&PT vµ 1000 tû ®ång c¸c lo¹i tr¸i phiÕu kh¸c. Nh­ vËy, ®Õn cuèi n¨m 1999 vµ ®Çu n¨m 2000, tæng sè cã kho¶ng trªn 19.000 tû ®ång c¸c lo¹i tr¸i phiÕu, c«ng tr¸i cßn thêi h¹n thanh to¸n. L­îng tr¸i phiÕu nµy sÏ lµ ®iÒu kiÖn cÇn thiÕt ®Ó ®­a vµo giao dich khi trung t©m giao dich chøng kho¸n (TTGDCK) ®i vµo ho¹t ®éng. MÆc dï viÖc ph¸t hµnh tr¸i phiÕu ChÝnh phñ trong n¨m qua v­ît møc dù ®Þnh nh­ng vÉn cßn tån t¹i mét sè bÊt cËp: *Mét lµ, ph­¬ng thøc ph¸t hµnh ch­a phï hîp dÉn ®Õn h¹n chÕ kh¶ n¨ng huy ®éng vèn. HiÖn nay, cã 2 ph­¬ng thøc ph¸t hµnh chÝnh. §èi víi tÝn phiÕu kho b¹c ph¸t hµnh b»ng c¸ch ®Êu thÇu th«ng qua NHNN. Trong khi ®ã tr¸i phiÕu kho b¹c chñ yÕu ®­îc b¸n lÎ qua hÖ thèng ph©n phèi kho b¹c. ChÝnh ®iÒu nµy ®· t¹o ra sù kh¸c nhau trong viÖc quy ®Þnh ®èi t­îng mua tr¸i phiÕu. Tr­íc kia Q§ 839/TC-Q§/KBNN ngµy 29/8/1996 quy ®Þnh chØ c¸c c¸ nh©n ®­îc mua tr¸i phiÕu. §Õn nay Q§ 122/TC-Q§/KBNN ngµy 1/2/1997, c«ng ty mua ®· ®­îc më réng ®Õn c¸c tæ chøc, c¬ quan ®oµn thÓ vµ c¸c doanh nghiÖp trõ nh÷ng doanh nghiÖp kinh tÕ cã vèn ®Çu t­ n­íc ngoµi. HÖ qu¶ tÊt yÕu cña quyÕt ®Þnh nµy lµ c¸c c«ng ty lµm ¨n kÐm hiÖu qu¶ sÏ dån vèn mua tr¸i phiÕu ChÝnh phñ. V× thÕ, ChÝnh phñ sÏ kh«ng huy ®éng ®­îc ®ñ nguån vèn cÇn thiÕt. * Hai lµ, l·i suÊt tr¸i phiÕu ChÝnh phñ (TPCP) ch­a thùc sù ®ãng vai trß lµ l·i suÊt chuÈn ®èi víi c¸c l·i suÊt kh¸c. Tøc lµ, l·i suÊt tr¸i phiÕu KBNN b¸n trùc tiÕp cã xu h­íng tho¸t li sù ®iÒu hµnh l·i suÊt chung cña NHNN. Trªn thùc tÕ, ®iÒu ®ã ®­îc thÓ hiÖn b»ng viÖc x©y dùng l·i suÊt cña tr¸i phiÕu ChÝnh phñ t­¬ng ®­¬ng víi l·i suÊt cho vay cña c¸c NHTM. Do vËy, dÉn ®Õn t×nh tr¹ng t¨ng cÇu gi¶ t¹o vÒ tr¸i phiÕu ChÝnh phñ bëi t©m lý muèn h­ëng l·i suÊt cao, rñi ro thÊp. Nh­ vËy, ®øng trªn b×nh diÖn qu¶n lý vÜ m«, tr¸i phiÕu ChÝnh phñ kh«ng thùc hiÖn ®­îc chøc n¨ng ®iÒu tiÕt quan hÖ cung cÇu vèn trong nÒn kinh tÕ. * Ba lµ, viÖc thanh to¸n l·i suÊt cho c¸c tr¸i chñ kh«ng linh ho¹t, mÒm dÎo vµ nh÷ng thñ tôc phiÒn hµ khi sang tªn lµm tr¸i phiÕu ChÝnh phñ mÊt ®i tÝnh thanh kho¶n vµ kh«ng hÊp dÉn víi nhµ ®Çu t­. Trªn thùc tÕ, nhiÒu ng­êi cã nhu cÇu chuyÓn nh­îng tr¸i phiÕu tr­íc k× h¹n ph¶i chÊp nhËn kh«ng ®­îc h­ëng l·i trong thêi gian n¾m gi÷, kÌm theo ®ã lµ nh÷ng thñ tôc phiÒn hµ... ChÝnh nh÷ng bÊt cËp nµy tÊt yÕu dÉn ®Õn h×nh thµnh “chî ®en” cho c¸c lo¹i tr¸i phiÕu ch­a ®¸o h¹n. ViÖc nµy sÏ cã t¸c ®éng kh«ng nhá cho tiÕn tr×nh thµnh lËp TTCK ë ViÖt Nam. Trªn ®©y lµ mét sè bÊt cËp næi bËt cña thÞ tr­êng tr¸i phiÕu ChÝnh phñ, chóng ta sÏ tiÕp tôc t×m hiÓu t×nh h×nh gi¸ c¶ tr¸i phiÕu trong thêi gian qua. Trªn thùc tÕ, l­îng tr¸i phiÕu ChÝnh phñ ph¸t hµnh ra thÞ tr­êng lµ ®iÒu kiÖn cÇn thiÕt ®Ó giao dich khi TTCK ®i vµo ho¹t ®éng. Trong tr­êng hîp TTCK ®· h×nh thµnh th× vÊn ®Ò tiÕp theo lµ gi¸ c¶ cña hµng ho¸ trªn TTCK, tû lÖ chiÕt khÊu cña c¸c lo¹i tr¸i phiÕu, c«ng tr¸i. §iÒu nµy tuú thuéc vµo l·i suÊt ghi trªn mçi lo¹i tr¸i phiÕu, c«ng tr¸i vµ mèi quan hÖ víi sù biÕn ®éng cña nh÷ng c«ng cô huy ®éng vèn kh¸c trong cïng thêi kú. B¾t ®Çu tõ 1/6/1999, NHNN ViÖt Nam ®· quy ®Þnh møc l·i suÊt trÇn cho vay tèi ®a b»ng VN§ lµ 1,15%/th¸ng ¸p dông cho mäi k× h¹n, kÌm theo lµ viÖc quy ®Þnh l·i suÊt cho vay t¸i cÊp vèn 0,85%/th¸ng thay cho nhiÒu møc trÇn l·i suÊt nh­ tr­íc ®©y. ViÖc ®iÒu chØnh nµy t¸c ®éng trùc tiÕp ®Õn l·i suÊt huy ®éng vèn cña c¸c lo¹i tr¸i phiÕu kÓ c¶ tr¸i phiÕu KBNN vµ tr¸i phiÕu NHTM. TÝnh tõ ngµy 1/7/1997 ®Õn trung tuÇn th¸ng 9/1999 NHNN ViÖt Nam ®· ®iÒu chØnh 6 lÇn l·i suÊt cho vay. Riªng n¨m 1999 cã 4 lÇn: 1/2/1999, 1/6/1999, 1/8/1999, 4/9/1999. DiÔn biÕn c¸c møc trÇn l·i suÊt cho vay vµ l·i suÊt cho vay t¸i cÊp vèn ë ViÖt Nam trong hai n¨m gÇn ®©y §¬n vÞ tÝnh: % Thêi ®iÓm thùc hiÖn Møc trÇn l·i suÊt cho vay c¸c lo¹i 1/7/97 21/1/98 1/2/99 1/6/99 1/8/99 4/9/99 1. Ng¾n h¹n 1,0 1,2 1,1 1,15 1,05 0,95 2. Trung h¹n 1,1 1,25 1,15 1,15 1,05 0,95 3. Vïng n«ng th«n 1,2 1,25 1,25 1,15 1,15 1,15 4. Quü TDND vµ HTXTD 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 5. L·i suÊt t¸i cÊp vèn 1,1 1,1 1,0 0,85 0,85 0,7 C¸c lo¹i tr¸i phiÕu, c«ng tr¸i cã thÓ giao dÞch t¹i trung t©m Giao dÞch Chøng kho¸n ®Õn cuèi n¨m 1999 Lo¹i tr¸i phiÕu, c«ng tr¸i Thêi h¹n (n¨m) L·i suÊt (%/n¨m) Sè l­îng (tû ®ång) 1. Tr¸i phiÕu Kho b¹c Nhµ n­íc b¸n lÎ 1998 (­íc tÝnh) 2 12 - 13 4.000 2. Tr¸i phiÕu Ng©n hµng §Çu t­ vµ Ph¸t triÓn ViÖt Nam n¨m 1998 1 - 5 13 - 14 1.000 3. Tr¸i phiÕu Kho b¹c Nhµ n­íc b¸n lÎ 1999 2 13 3.096 4. Tr¸i phiÕu Ng©n hµng §Çu t­ vµ Ph¸t triÓn n¨m 1999 2 - 5 12,5 1.900 5. C«ng tr¸i Quèc gia 1999 2 - 5 10 4.491,6 6. Tr¸i phiÕu ®Êu thÇu qua Ng©n hµng Nhµ n­íc (­íc tÝnh c¶ n¨m 1999) 1 9,5 4.000 7. Tr¸i phiÕu c«ng ty tµi chÝnh quèc tÕ VILC 2 12 10 8. C¸c lo¹i tr¸i phiÕu kh¸c 1 - 2 11 - 13 1.000 Tæng céng 19.587,2 Ngµy 4/9/1999, thèng ®èc NHNN ra chØ thÞ 05/1999/CT-NHNN quy ®Þnh trÇn l·i suÊt cho vay tèi ®a ®èi víi khu vùc thµnh thÞ lµ 0,95%/th¸ng víi mäi kho¶n vay, l·i suÊt cho NHTM cæ phÇn vµ vïng n«ng th«n lµ 1,13% vµ l·i suÊt cho vay cña c¸c tæ chøc tÝn dông kh¸c (Quü tÝn dông vµ HTX tÝn dông) vÉn lµ 1,5%/th¸ng. Bªn c¹nh ®ã, mÆc dï ®èi t­îng t¸c ®éng cña quy ®Þnh nµy lµ NHTMQD, song ®Ó c¹nh tranh gi÷ thÞ phÇn, c¸c NHTM cæ phÇn còng buéc ph¶i ®ång lo¹t h¹ l·i suÊt cho vay xuèng b»ng møc l·i suÊt cña c¸c NHTMQD. ViÖc ®iÒu chØnh l·i suÊt tiÒn vay tÊt yÕu thay ®æi l·i suÊt tiÒn göi. Trong vßng h¬n 2 n¨m (1997-1999) c¸c NHTM ®· gi¶m dÇn l·i suÊt huy ®éng vèn. B¾t ®Çu tõ 9/1999, l·i suÊt huy ®éng vèn tr¸i phiÕu kú h¹n 1 n¨m chØ cßn 0,75%-0,85%/th¸ng; l·i suÊt tiÒn göi 12 th¸ng lµ 0,7%-0.72%/th¸ng; 6 th¸ng tõ 0,6%-0,65%/th¸ng vµ kh«ng kú h¹n lµ 0,45%-0,5%/th¸ng; HiÖn nay, l·i suÊt cho vay chØ cßn 11,3%/n¨m. Nh­ vËy so víi c¸c tr¸i phiÕu cßn thêi h¹n víi l·i suÊt 12% trë lªn th× ®­¬ng nhiªn l·i suÊt tr¸i phiÕu cßn cao h¬n l·i suÊt cho vay. §iÒu nµy cã thÓ dÉn ®Õn: *Tr¸i chñ khi cã nhu cÇu thanh to¸n sÏ kh«ng sö dông ®Ó chiÕt khÊu mµ dïng nã lµm tµi s¶n thÕ chÊp ®Ó vay Ng©n hµng víi l·i suÊt thÊp h¬n. *Do l·i suÊt cña c«ng tr¸i vµ tr¸i phiÕu cao h¬n l·i suÊt cho vay, c¸c NHTM sÏ thÝch chiÕt khÊu tr¸i phiÕu h¬n lµ cho vay. §ång thêi, NHTM cã xu h­íng sö dông vèn nhµn rçi cña m×nh ®æ x« ®i mua tr¸i phiÕu, c«ng tr¸i ChÝnh phñ qua c¸c phiªn ®Êu thÇu. * C¸c Ng©n hµng ph¸t hµnh tr¸i phiÕu víi khèi l­îng lín, l·i suÊt æn ®Þnh sÏ bÞ lç v× l·i suÊt cho vay thÊp h¬n l·i suÊt huy ®éng. Trong khi ®ã, trÇn l·i suÊt cho vay tíi ®©y kh«ng thÓ t¨ng lªn ®­îc. V× vËy, tr¸i phiÕu ph¸t hµnh lÇn ®Çu t¹i TTGDCK sÏ cã møc l·i kh«ng lín h¬n møc l·i cho vay, cßn tû lÖ chiÕt khÊu vµ mua b¸n l¹i c«ng tr¸i, tr¸i phiÕu trªn TTGDCK sÏ tuú thuéc vµo thêi h¹n cßn l¹i vµ møc l·i suÊt ghi trªn tr¸i phiÕu, c«ng tr¸i. Nh­ vËy, mèi quan hÖ t¸c ®éng qua l¹i cña l·i suÊt vµ chØ sè giao dich t¹i TTGDCK vÉn lµ vÊn ®Ò cÇn ph¶i nghiªn cøu vµ lµm s¸ng tá. Tãm l¹i, TTCK cã hai kªnh dÉn vèn chñ yÕu lµ ph¸t hµnh-mua b¸n cæ phiÕu vµ ph¸t hµnh-mua b¸n tr¸i phiÕu. Mçi kªnh l¹i cã ­u nh­îc ®iÓm vµ c«ng cô riªng. Víi kªnh ph¸t hµnh mua b¸n cæ phiÕu, c«ng cô lµ cæ phiÕu vµ cã t¸c dông t¨ng nguån vèn chñ së h÷u cña c«ng ty ph¸t hµnh. Víi kªnh ph¸t hµnh-mua b¸n tr¸i phiÕu, c«ng cô lµ tr¸i phiÕu, qua kªnh nµy, c«ng ty ph¸t hµnh sÏ t¨ng nguån vèn ®i vay. Trong thêi gian tíi, ®Ó huy ®éng ®­îc nguån vèn nhµn rçi lín trong d©n c­ th«ng qua viÖc h×nh thµnh TTCK, chóng ta cÇn ph¶i t×m nh÷ng gi¶i ph¸p h÷u hiÖu ®Ó ®a d¹ng ho¸ chñng lo¹i, møc l·i suÊt vµ thêi h¹n cña cæ phiÕu, tr¸i phiÕu. Bªn c¹nh ®ã, ph¶i kÕt hîp cæ phiÕu vµ tr¸i phiÕu, tËn dông ­u ®iÓm cña c¶ hai lo¹i ®Ó ph¸t triÓn mét TTCK víi nh÷ng c«ng cô hoµn h¶o nhÊt. Ch­¬ng III Gi¶i ph¸p ph¸t triÓn hµng ho¸ cho TTCK ë ViÖt Nam Qua ch­¬ng II, chóng ta ®· thÊy ®­îc nh÷ng nÐt kh¸i qu¸t vÒ thùc tr¹ng 2 hµng ho¸ chøng kho¸n chñ yÕu ë ViÖt Nam trong thêi gian võa qua. Hai hµng ho¸ nµy lµ c¬ së ®Ó h×nh thµnh TTCK ®ã lµ cæ phiÕu vµ tr¸i phiÕu. §Ó t¹o ra 2 hang ho¸ nµy cÇn kÕt hîp nhiÒu biÖn ph¸p. §èi víi cæ phiÕu,biÖn ph¸p chñ yÕu lµ CPH c¸c DNNN lµm ¨n kÐm hiÖu qu¶. §èi víi tr¸i phiÕu, KBNN, c¸c NHTM vµ c¸c c«ng ty, doanh nghiÖp ®· ph¸t hµnh nhiÒu lo¹i. Nh­ vËy, trªn TTCK ë ViÖt Nam ®· cã ®ñ 2 lo¹i hµng ho¸ chñ yÕu. VËy t¹i sao TTCK ë ViÖt Nam vÉn ch­a ra ®êi ? Lý do lµ ë chç, mÆc dï cæ phiÕu ®· cã nh­ng c¸c c«ng ty cæ phÇn míi nµy ho¹t ®éng thiÕu hiÖu qu¶; cæ phiÕu ch­a ®a d¹ng; tiÕn tr×nh CPH cßn chËm. §ång thêi tr¸i phiÕu cßn nhiÒu tån t¹i c¶ vÒ thêi gian vµ l·i suÊt. Ngoµi nh÷ng nguyªn nh©n vÒ hµng ho¸ nªu trªn, nh÷ng nguyªn nh©n vÒ c¬ së ph¸p lý cho TTCK, trang thiÕt bÞ, th«ng tin liªn l¹c cho Së GDCK; ®éi ngò c¸n bé v.v...còng lµ nh÷ng nguyªn nh©n quan träng lµm chËm tiÕn tr×nh h×nh thµnh TTCK ë ViÖt Nam. Cã thÓ nãi, hµng ho¸ thùc sù cho TTCK ph¶i lµ lo¹i hµng ho¸ cã thêi gian trung vµ dµi h¹n, ®¸p øng ®­îc tiªu chuÈn niªm yÕt cña trung t©m GDCK. RÊt Ýt lo¹i tr¸i phiÕu, sæ phiÕu hiÖn cã ®¸p øng ®­îc tiªu chuÈn nµy. V× vËy, trong thêi gian tíi, ChÝnh phñ vµ c¸c Bé h÷u quan cÇn cã sù quan t©m lín vµ nç lùc ®ång bé ®Ó t¹o ra hµng ho¸ cã chÊt l­îng, ®­a trung t©m GDCK sím ®i vµo ho¹t ®éng. Sù t¸c ®éng ë tÇm vÜ m« nµy lµ v« cïng quan träng, cã t¸c dông th¸o gì nh÷ng trë ng¹i ®ang cßn tån t¹i ë nhiÒu kh©u. Tr­íc tiªn em xin tr×nh bµy nh÷ng gi¶i ph¸p ®Ó t¹o cæ phiÕu cã thÓ niªm yÕt trªn trung t©m GDCK mµ biÖn ph¸p quan träng nhÊt lµ ®Èy nhanh tiÕn ®é CPH c¸c DNNN. I-/ gi¶i ph¸p thóc ®Èy tiÕn tr×nh CPH c¸c DNNN . 1-/ Nhãm gi¶i ph¸p lµm t¨ng tÝnh hÊp dÉn cña CPH. 1.1- Ph©n lo¹i DNNN mét c¸ch hîp lý. Trong nh÷ng DNNN hiÖn nay, doanh nghiÖp nµo cã thÓ tham gia vµo CPH vµ doanh nghiÖp nµo kh«ng ®ñ ®iÒu kiÖn tham gia lµ mét vÊn ®Ò cßn nhiÒu tranh c·i. V× vËy, viÖc lùa chän DNNN ®Ó CPH kh¸ phøc t¹p. Trong giai ®o¹n ®Çu cña CPH, tËp trung vµo nh÷ng doanh nghiÖp võa vµ nhá cã sè vèn trªn 1 tû ®ång. §Ó ®¶m b¶o sau khi CPH sÏ t¹o ra ®­îc nh÷ng c«ng ty cæ phÇn cã chÊt l­îng tèt, c¸c DNNN ®­îc lùa chän CPH ph¶i ®¶m b¶o nh÷ng ®iÒu kiÖn sau: * §­îc c¬ quan Nhµ n­íc cã thÈm quyÒn ®­a vµo ch­¬ng tr×nh CPH * VÒ ph¸p lý, doanh nghiÖp ®ã thuéc së h÷u Nhµ n­íc Sau khi ®· tho¶ m·n 2 ®iÒu kiÖn trªn, c¸c DNNN cÇn ph©n ra 2 lo¹i - Lo¹i 1: Tiªu chÝ xÐt DNNN ho¹t ®éng cã hiÖu qu¶ lµ Tû suÊt lîi nhuËn/ vèn Ýt nhÊt ph¶i ®¹t trªn 15%. - Lo¹i 2: DNNN ho¹t ®éng kÐm hiÖu qu¶ th× tû suÊt lîi nhuËn/vèn nhá h¬n15%. Dùa vµo c¸ch ph©n lo¹i trªn Nhµ n­íc sÏ dÔ dµng x¸c ®Þnh doanh nghiÖp nµo Nhµ n­íc cÇn n¾m cæ phÇn chi phèi, doanh nghiÖp nµo th× kh«ng. §èi víi nh÷ng doanh nghiÖp nµy kh«ng h¹n chÕ sè l­îng cæ phÇn cña ph¸p nh©n vµ thÓ nh©n. §iÒu ®ã sÏ gióp cho c¸c nhµ ®Çu t­ cã thÓ tù chñ thay ®æi ph©n phèi tõ ho¹t ®éng s¶n xuÊt kinh doanh ®Õn c«ng t¸c qu¶n lý doanh nghiÖp. 1.2- §æi míi chÝnh s¸ch CPH, ®¬n gi¶n ho¸ ph­¬ng thøc, thñ tôc CPH, ®Æc biÖt trong kh©u x¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp. HiÖn nay, thñ tôc CPH cßn r­êm rµ, phøc t¹p, viÖc thùc hiÖn ®Çy ®ñ c¸c thñ tôc tèn nhiÒu thêi gian vµ nhiÒu chi phÝ kh«ng ®¸ng cã. Nãi chung, chØ nh÷ng doanh nghiÖp mµ Nhµ n­íc n¾m cæ phÇn chi phèi míi cÇn thiÕt lËp ph­¬ng ¸n CPH cô thÓ, chi tiÕt. Nh÷ng doanh nghiÖp cßn l¹i chØ cÇn x¸c ®Þnh sè l­îng lao ®éng cÇn gi÷ l¹i sau khi CPH cßn nh÷ng vÊn ®Ò kh¸c do §¹i héi cæ ®«ng quyÕt ®Þnh. Ph­¬ng thøc ®Þnh gi¸ doanh nghiÖp ph¶i linh ho¹t h¬n, kh¾c phôc theo h­íng gi¶m nhÑ nh­ng vÉn ph¶i chÝnh x¸c. ViÖc x¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp cÇn tu©n thñ nh÷ng nguyªn t¾c sau: Gi¸ trÞ doanh nghiÖp khi CPH ph¶i lo¹i trõ nh÷ng tµi s¶n doanh nghiÖp kh«ng cã nhu cÇu (tµi s¶n kh«ng cÇn dïng vµ kh«ng cã kh¶ n¨ng phôc håi). Tµi s¶n ®­îc h×nh thµnh tõ quü khen th­ëng, phóc lîi ph¶i ®­îc lo¹i trõ ra khái gi¸ trÞ doanh nghiÖp. Víi nh÷ng tµi s¶n tiÕp tôc sö dông sÏ c¨n cø vµo gi¸ thÞ tr­êng, møc ®é hao mßn ®Ó x¸c ®Þnh gi¸ trÞ cßn l¹i. C¸c kho¶n chi phÝ ®Çu t­ dë dang, ®Çu t­ ng¾n h¹n, dµi h¹n, nÕu doanh nghiÖp cæ phÇn ho¸ kh«ng tiÕp tôc kÝ thõa th× kh«ng ®­îc tÝnh vµo gi¸ trÞ doanh nghiÖp. C¸c kho¶n c«ng nî ph¶i thu khã ®ßi nÕu cã chøng tõ hîp lý còng kh«ng tÝnh vµo gi¸ trÞ doanh nghiÖp. NÕu viÖc x¸c ®Þnh gi¸ trÞ lîi thÕ cña doanh nghiÖp (uy tÝn mÆt hµng, vÞ trÝ kinh doanh) ®­îc thùc hiÖn tr­íc khi CPH th× ®­îc tÝnh vµo gi¸ trÞ thùc theo sæ s¸ch. Tr­êng hîp ch­a tÝnh th× c¨n cø vµo tû suÊt siªu ng¹ch b×nh qu©n 3 n¨m liÒn kÒ víi thêi ®iÓm x¸c ®Þnh gi¸ trÞ ®Ó tÝnh. PhÇn vèn cña Nhµ n­íc ®­îc b¸n ®Ó chi phÝ cho qu¸ tr×nh CPH theo mét tû lÖ nhÊt ®Þnh sÏ kh«ng tÝnh vµo gi¸ trÞ doanh nghiÖp. Gi¸ trÞ doanh nghiÖp cã thÓ ®­îc ®iÒu chØnh gi¶m trong tr­êng hîp ng­êi mua cæ phÇn kh«ng chÊp nhËn, thÓ hiÖn sè cæ phÇn kh«ng b¸n ®­îc qu¸ 50% sè dù kiÕn. Trªn ®©y chØ lµ nh÷ng nguyªn t¾c, gi¶i ph¸p c¬ b¶n, ngoµi ra xung quanh viÖc x¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp vÉn cßn tån t¹i nhiÒu ý kiÕn. Trªn thùc tÕ, nh÷ng doanh nghiÖp sau khi CPH vµi n¨m, gi¸ trÞ cæ phÇn t¨ng nhiÒu lÇn. Mét c©u hái ®Æt ra lµ liÖu chóng ta ®· x¸c ®Þnh ®­îc gi¸ trÞ doanh nghiÖp ®Çy ®ñ ch­a? 1.3- X©y dùng c¸c quy chÕ, h­íng dÉn c¸c biÖn ph¸p kinh tÕ, s¾p xÕp xö lý lao ®éng, lËp ph­¬ng ¸n tèi ­u cho lao ®éng khi doanh nghiÖp chuyÓn sang d¹ng c«ng ty cæ phÇn. * Nh­ phÇn 1.1 ®· tr×nh bµy, ta cã thÓ chia DNNN ra lµm 2 lo¹i vµ ®èi víi mçi lo¹i cÇn cã nh÷ng ­u ®·i kh¸c nhau. - Doanh nghiÖp lo¹i 1: 50% gi¸ trÞ cæ phÇn ®­îc b¸n tr¶ chËm cho c«ng nh©n trong 10 n¨m kh«ng lÊy l·i, phÇn vèn tù bæ sung cña doanh nghiÖp cã thÓ chia toµn bé cho c¸n bé, c«ng nh©n viªn. - Doanh nghiÖp lo¹i 2: Nhµ n­íc cho c«ng nh©n 100% gi¸ trÞ cæ phÇn tµi s¶n cè ®Þnh (TSC§) thuéc nguån vèn ng©n s¸ch mµ c¸n bé, c«ng nh©n viªn ®­îc h­ëng tuú theo n¨m c«ng t¸c. * §©y chØ lµ nh÷ng kiÕn nghÞ nh­ng kh«ng ph¶i lµ kh«ng cã c¬ së. - C¸c DNNN hÇu hÕt ®­îc thµnh lËp tõ l©u, gi¸ trÞ TSC§ thuéc nguån vèn ng©n s¸ch ®· bÞ khÊu hao hÕt, thËm chÝ cã nhµ m¸y khÊu hao ®Õn lÇn thø 3 nÕu cho c«ng nh©n viªn Nhµ n­íc mçi n¨m mÊt mét kho¶n 3,6% Ng©n s¸ch. - §êi sèng c«ng nh©n viªn cßn khã kh¨n mµ sè tiÒn mua cæ phÇn kh«ng ph¶i lµ nhá nªn kh«ng ph¶i ai còng mua ®­îc. - Mét sè ng­êi lao ®éng kh«ng cßn kh¶ n¨ng lao ®éng cã thÓ cã ®­îc mét sè vèn (nhê vµo viÖc b¸n cæ phÇn cña m×nh cho ng­êi kh¸c) ®Ó t×m nghÒ kh¸c thÝch hîp h¬n. * Ngoµi ra trong thêi gian tíi ph¶i gi¶i quyÕt c¸c vÊn ®Ò: - Nhµ n­íc nªn cã quy ®Þnh “Mçi n¨m c«ng t¸c ®­îc mua tèi ®a 10 cæ phÇn ­u ®·i nh­ng tæng gi¸ trÞ ­u ®·i kh«ng v­ît qu¸ phÇn gi¸ trÞ tµi cña Nhµ n­íc t¹i doanh nghiÖp” thay v× quy ®Þnh “Gi¸ trÞ ­u ®·i kh«ng v­ît qu¸ 20% gi¸ trÞ tµi s¶n Nhµ n­íc t¹i doanh nghiÖp nh­ hiÖn nay. - Quy ®Þnh møc khëi ®iÓm tèi thiÓu ®­îc mua cæ phiÕu ­u ®·i. - Nghiªn cøu ph¸t triÓn thªm tû lÖ cæ phÇn tr¶ dÇn hoÆc c¸c chÝnh s¸ch ­u ®·i cho ng­êi lao ®éng nghÌo cã mét phÇn tiÒn mÆt ®Ó mua ®ñ cæ phÇn ­u ®·i t­¬ng øng víi th©m niªn cña hä. 1.4- B¸n cæ phÇn cho ng­êi n­íc ngoµi. §Ó huy ®éng vèn kh«ng nh÷ng trong n­íc mµ cßn tõ n­íc ngoµi vµ ph¸t triÓn kü thuËt, n©ng cao kh¶ n¨ng c¹nh tranh cña c¸c doanh nghiÖp, ChÝnh phñ ®· cã chñ tr­¬ng b¸n cæ phÇn cho ng­êi n­íc ngoµi. §Ó thùc hiÖn viÖc ®ã cÇn x¸c ®Þnh: - Doanh nghiÖp nµo ®­îc phÐp b¸n cæ phÇn cho ng­êi n­íc ngoµi. - QuyÒn lîi vµ nghÜa vô cña nhµ ®Çu t­ n­íc ngoµi: + C¸c nhµ ®Çu t­ n­íc ngoµi mua cæ phÇn cña doanh nghiÖp ViÖt Nam qua c¸c tæ chøc tµi chÝnh trung gian cña ViÖt Nam vµ ®­îc më tµi kho¶n t¹i c¸c tæ chøc trung gian ®ã. + C¸c nhµ ®Çu t­ n­íc ngoµi kh«ng ®­îc mua qu¸ 30% cæ phÇn cña c«ng ty, kh«ng ®­îc gi÷ cæ phÇn chi phèi, cã quyÒn th«ng qua ®¹i héi cæ ®«ng ®Ó quyÕt ®Þnh kÕ ho¹ch kinh doanh cña c«ng ty. + Gi¸ b¸n cæ phÇn cho ng­êi n­íc ph¶i ®¶m b¶o nguyªn t¾c chñ së h÷u doanh nghiÖp (ng­êi b¸n) vµ nhµ ®Çu t­ n­íc ngoµi (ng­êi mua) chÊp nhËn ®­îc. + Ph¶i cã nh÷ng quy ®Þnh râ h¬n vÒ c«ng khai tµi chÝnh ®èi víi nh÷ng doanh nghiÖp CPH. + C¸c nhµ ®Çu t­ sau khi h­ëng lîi tøc vµ chi tr¶ c¸c kho¶n thuÕ nÕu cæ tøc ®Ó t¸i ®Çu t­ t¹i ViÖt Nam th× ®­îc h­ëng ­u ®·i theo luËt ®Çu t­ n­íc ngoµi. - Tr¸ch nhiÖm cña c¸c c¬ quan Nhµ n­íc: + Sau khi cã ý kiÕn thÈm ®Þnh cña c¸c c¬ quan chuyªn tr¸ch, Thñ t­íng ChÝnh phñ cã quyÒn ra quyÕt ®Þnh b¸n cæ phÇn cho ng­êi n­íc ngoµi. + Bé qu¶n lý ngµnh, UBND tØnh, thµnh phè trùc thuéc Trung ­¬ng, héi ®ång qu¶n trÞ cña tæng c«ng ty Nhµ n­íc cã nhiÖm vô thÈm ®Þnh dù ¸n b¸n cæ phÇn cho ng­êi n­íc ngoµi. Tãm l¹i, trong thêi gian gÇn ®©y cÇn sím ban hµnh quyÕt ®Þnh vÒ b¸n cæ phÇn cho ng­êi n­íc ngoµi. Sau mét thêi gian ¸p dông sÏ n©ng lªn thµnh nghÞ ®Þnh hoÆc quy chÕ b¸n cæ phÇn cho ng­êi n­íc ngoµi. 2-/ Nhãm gi¶i ph¸p nh»m t¹o m«i tr­êng thóc ®Èy CPH DNNN. 2.1- X©y dùng c¸c c«ng ty ®Çu t­ trong n­íc: *Chñ tr­¬ng CPH DNNN ®· vµ ®ang ®em l¹i lîi Ých cho c¸c nhµ ®Çu t­ nh­ng thùc tÕ tiÕn tr×nh CPH cßn rÊt chËm. Víi sù ra ®êi vµ ho¹t ®éng cña m×nh, c¸c c«ng ty ®Çu t­ trong n­íc sÏ gi¶i quyÕt ®­îc nh÷ng trë ng¹i sau: - Ng­êi d©n ch­a quen ®Çu t­ vµo doanh nghiÖp b»ng c¸ch mua cæ phÇn. - Ng­êi d©n kh«ng biÕt ®Çu t­ vµo doanh nghiÖp nµo ®Ó sinh lîi. - §Þnh gi¸ tµi s¶n doanh nghiÖp ch­a theo gi¸ thÞ tr­êng. - Doanh nghiÖp CPH khã b¸n cæ phÇn réng ra d©n chóng. *Bªn c¹nh ®ã, sù xuÊt hiÖn cña c¸c nhµ ®Çu t­ sÏ t¨ng trong ho¹t ®éng cña doanh nghiÖp, thóc ®Èy ph¸t triÓn thÞ tr­êng vèn ViÖt Nam b»ng c¸ch: - Huy ®éng ®­îc vèn nhµn rçi trong d©n cho ®Çu t­ ph¸t triÓn. - T¹o hµng ho¸ cho TTCK ViÖt Nam trong t­¬ng lai. - Lµm cæ ®«ng qu¶n lý c«ng ty cæ phÇn. - Chñ ®Çu t­ sÏ rót vèn khi cÇn. - Tr¸nh thao tóng thÞ tr­êng cña c¸c nhµ ®Çu t­ n­íc ngoµi. *M« h×nh ho¹t ®éng cña c«ng ty ®Çu t­ trong n­íc. - C«ng ty ®Çu t­ ph¶i lµ mét doanh nghiÖp ®­îc thµnh lËp theo luËt c«ng ty vµ h×nh thøc c«ng ty cæ phÇn, chÞu sù ®iÒu chØnh cña luËt c¸c tæ chøc tÝn dông, luËt c«ng ty vµ c¸c nghÞ ®Þnh vÒ chøng kho¸n, TTCK. C«ng ty sÏ qu¶n lý mét hoÆc nhiÒu quü ®Çu t­. - C¸c cæ ®«ng mua cæ phÇn cña quü lµ ng­êi chñ së h÷u quü ®Çu t­. C¸c cæ ®«ng lµ nh÷ng c¸ nh©n vµ c¸c tæ chøc kinh tÕ cã t­ c¸ch ph¸p nh©n. Quü ®Çu t­ chØ huy ®éng vèn trong n­íc, ch­a cã xu h­íng më réng quü ra n­íc ngoµi. - Quü sÏ chän ra nh÷ng doanh nghiÖp ph¸t triÓn tèt. §Ó ®¸nh gi¸ chÝnh x¸c vµ thÈm ®Þnh ®óng gi¸ trÞ quü cÇn cã mét ®éi ngò chuyªn viªn cã tr×nh ®é, cã ®iÒu kiÖn nghiªn cøu t×nh h×nh, kh¶ n¨ng h¬n c¸c tæ chøc, c¸ nh©n kh¸c. - MÆt kh¸c, do thãi quen cña ng­êi ViÖt Nam lµ gi÷ tiÒn nªn ch­a quen viÖc bá tiÒn ®Çu t­ dµi h¹n. V× vËy, quü ph¶i rót ng¾n thêi gian hoµn vèn, hiÖn nay lµ 3 n¨m. V×: + Thêi gian nµy ngang víi thêi gian huy ®éng vèn trung vµ dµi h¹n cña Ng©n hµng. + Thêi gian nµy ®ñ ®Ó c¸c doanh nghiÖp CPH ph¸t huy tiÒm n¨ng. + Ng­êi d©n kh«ng sî bÞ ch«n vèn qu¸ l©u. 2.2- LËp quü hç trî tµi chÝnh, gióp ®ì c¸c doanh nghiÖp CPH. Thóc ®Èy CPH lµ nhiÖm vô chung cña c¸c c¬ quan qu¶n lý Nhµ n­íc vµ c¸c DNNN. VÊn ®Ò ®Æt ra hiÖn nay lµ cÇn cã mét lo¹i h×nh míi xuÊt hiÖn-mét quü ®Ó tµi trî cho c¸c doanh nghiÖp ®·, ®ang vµ sÏ thùc hiÖn CPH. NÕu c¸c c«ng ty ®Çu t­ thµnh lËp c¸c quü thu hót vèn nhµn rçi trong d©n vµo c¸c DNNN CPH th× c¸c quü hé trî tµi chÝnh víi nguån vèn cña Nhµ n­íc sÏ gi¶i quyÕt vÊn ®Ò n¶y sinh ngµy cµng bøc thiÕt trong qu¸ tr×nh më réng CPH víi sè l­îng DNNN CPH ngµy cµng nhiÒu. * Môc tiªu cô thÓ cña quü hç trî tµi chÝnh lµ s¾p xÕp vµ CPH c¸c DNNN. Quü sÏ gióp doanh nghiÖp gi¶i quyÕt sè lao ®éng d«i thõa sau khi thùc hiÖn CPH. Sè l­îng lao ®éng d­ thõa cã thÓ lªn tíi 6-7 tr¨m ngh×n trong tæng sè 1,7 triÖu lao ®éng. Gåm 3 lo¹i: + Nh÷ng ng­êi ch­a ®­îc ®µo t¹o hoÆc ®µo t¹o ch­a tèt th× ®µo t¹o l¹i. + Nh÷ng ng­êi tù nguyÖn chÊm døt ho¹t ®éng khi doanh nghiÖp CPH. + Nh÷ng ng­êi kh«ng bè trÝ ®­îc c«ng viÖc th× ph¶i trî cÊp cho hä t×m viÖc míi. Quü sÏ trî cÊp cho c¸c DNNN vèn ®Ó thùc hiÖn c«ng viÖc: hç trî ®µo t¹o, trî cÊp mÊt viÖc vµ båi th­êng cho ng­êi lao ®éng do chÊm døt ho¹t ®éng tr­íc thêi h¹n. Quü sÏ gióp doanh nghiÖp thanh to¸n c¸c sè nî. Nhµ n­íc sÏ kÕ thõa, mua l¹i nî cña doanh nghiÖp hoÆc quü sÏ cho doanh nghiÖp vay víi l·i suÊt ­u ®·i ®Ó tr¶ nî, tÊt nhiªn ph¶i c¨n cø vµo ®iÒu kiÖn thùc tÕ cña doanh nghiÖp. Nguån vèn cña quü ®­îc huy ®éng tõ 3 nguån sau: + TiÒn thu tõ b¸n cæ phiÕu thuéc phÇn vèn cña Nhµ n­íc t¹i doanh nghiÖp. + nguån vèn vay ­u ®·i (vèn tµi trî lÇn ®Çu). + Vèn cÊp tõ Ng©n s¸ch Nhµ n­íc. C¬ chÕ ho¹t ®éng cña quü: + Quü kh«ng ho¹t ®éng v× môc ®Ých lîi nhuËn nh­ng b¶o toµn vµ ph¸t triÓn vèn lµ b¾t buéc ®èi víi quü. + Quü kh«ng ph¶i lµ mét c¬ quan hµnh chÝnh nªn kh«ng lµm chøc n¨ng hµnh chÝnh. + Quü nªn cã c¸c c¬ quan ®éc lËp, cã t­ c¸ch ph¸p nh©n, cã héi ®ång qu¶n trÞ, cã ban gi¸m ®èc. Tãm l¹i, viÖc ra ®êi quü hç trî tµi chÝnh, s¾p xÕp vµ CPH DNNN lµ rÊt cÊp thiÕt vµ ®©y lµ mét biÖn ph¸p rÊt quan träng trong viÖc t¹o m«i tr­êng thóc ®Èy c«ng t¸c CPH. 2.3- Thùc hiÖn c«ng t¸c tuyªn truyÒn, qu¸n triÖt s©u s¾c chÝnh s¸ch CPH. C«ng t¸c nµy cÇn ph¶i ®­îc thùc hiÖn tèt ®èi víi tõng ng­êi lao ®éng ®Ó hä hiÓu biÕt vµ ®ång t×nh tham gia mét c¸ch tÝch cùc th«ng qua c¸c ph­¬ng tiÖn th«ng tin, héi th¶o, kh¶o s¸t t¹i doanh nghiÖp vµ rót ra kinh nghiÖm. Ngoµi ra, ngay trong c¸c c¬ quan Nhµ n­íc còng cÇn ph¶i cã sù nhÊt trÝ cao ®Ó thùc hiÖn chñ tr­¬ng nµy. CÇn ph¸t triÓn h¬n n÷a viÖc sö dông c¸c ph­¬ng tiÖn th«ng tin ®¹i chóng ë Trung ­¬ng vµ ®Þa ph­¬ng, ®ång thêi kÕt hîp tæ chøc tham quan, trao ®æi víi c¸c DNNN ®· thùc hiÖn c«ng t¸c nµy tr­íc. Bªn c¹nh nh÷ng ng­êi lao ®éng kh«ng n¾m ®­îc chñ tr­¬ng nµy, nh÷ng nhµ l·nh ®¹o doanh nghiÖp còng vËy, hä sî sau khi CPH sÏ bÞ gi¶m bít quyÒn h¹n. Thªm vµo ®ã, mét sè ng­êi cßn nhÇm lÉn CPH víi t­ nh©n ho¸. V× vËy cÇn ph¶i tuyªn truyÒn cho hä hiÓu nÕu hä cã n¨ng lùc th× hä sÏ cã quyÒn lîi t­¬ng øng. §ång thêi ph¶i gióp hä ph©n biÖt CPH kh¸c víi t­ nh©n ho¸ (CPH lµ chuyÓn mét phÇn së h÷u nhµ n­íc cho x· héi trong ®ã cã së h÷u c¸ nh©n). 2.4- Kh¾c phôc sù thiÕu ®ång bé cña c¸c v¨n b¶n qu¶n lý. HiÖn nay, ë n­íc ta c¸c DNNN ®­îc h­ëng nhiÒu ­u ®·i h¬n so víi c¸c thµnh phÇn kinh tÕ kh¸c nh­ vÒ ®Êt ®ai, vÒ vay vèn Ng©n hµng, ®­îc khoanh nî, xo¸ nî khi chÞu rñi ro kinh doanh. V× vËy, muèn ®Èy nhanh c«ng t¸c CPH cÇn ph¶i tiÕp tôc bæ sung, hoµn thiÖn c¸c chÝnh s¸ch CPH. §Ó N§ 44/CP ®i vµo cuéc sèng, c¸c Bé, c¸c Ngµnh vµ c¸c c¬ quan Nhµ n­íc cã thÈm quyÒn cÇn kÞp thêi ban hµnh c¸c th«ng t­, chØ thÞ h­íng dÉn, cô thÓ ho¸ néi dung N§. Ngoµi ra cÇn ban hµnh mét sè c¸c quy chÕ: + Quy chÕ thµnh lËp quü hç trî CPH DNNN. + Quy chÕ vÒ kho¸n, kinh doanh, cho thuª vµ b¸n DNNN. + Quy ®Þnh cña ChÝnh phñ vÒ vÊn ®Ò së h÷u, thùc hiÖn quyÒn së h÷u cña Nhµ n­íc ®èi víi c¸c DNNN. + Ph¶i cã v¨n b¶n trªn møc NghÞ ®Þnh nh­: Ph¸p lÖnh vµ luËt vÒ CPH. Nãi tãm l¹i, trªn ®©y lµ mét vµi biÖn ph¸p thùc hiÖn nh»m t¨ng c­êng tiÕn ®é CPH c¸c DNNN ë ViÖt Nam hiÖn nay. Tuy nhiªn, còng ph¶i nãi r»ng ®Ó thùc hiÖn thµnh c«ng vµ nhanh chãng c«ng t¸c CPH DNNN kh«ng ph¶i lµ c«ng viÖc “mét sím mét chiÒu”. V× vËy, khi thùc hiÖn ph¶i biÕt kÕt hîp nh÷ng gi¶i ph¸p trªn ®Ó ®Èy m¹nh tiÕn tr×nh CPH nh­ng tr¸nh ®èt ch¸y giai ®o¹n, nãng véi CPH mµ dÉn ®Õn hËu qu¶ lµ c¸c DNNN ®­îc CPH lµm ¨n kÐm hiÖu qu¶, cæ phiÕu kh«ng ®ñ kh¶ n¨ng niªm yÕt ë Së GDCK. Tuy nhiªn, trung t©m giao dÞch chøng kho¸n cÇn kho¶ng 10-20 c«ng ty niªm yÕt trªn thÞ tr­êng nÕu kh«ng th× thÞ tr­êng sÏ rÊt nhá vµ ®¬n ®iÖu. Sù nhá bÐ cña phÇn lín c¸c doanh nghiÖp vµ sù tiÕn triÓn chËm ch¹p cña ch­¬ng tr×nh CPH lµ mét trong nh÷ng nguyªn nh©n chËm trÔ cho sù ra ®êi cña trung t©m GDCK. V× vËy, ®Ó cã ®­îc c¸c lo¹i cæ phiÕu thùc sù cho TTCK th× ChÝnh phñ, c¸c Bé h÷u quan vµ c¸c doanh nghiÖp ngoµi c¸c gi¶i ph¸p thóc ®Èy CPH ph¶i phèi hîp thùc hiÖn c¸c gi¶i ph¸p sau: * Chó träng thµnh lËp c¸c tæ chøc cæ phÇn lín d­íi h×nh thøc hîp nhÊt, s¸t nhËp ®Ó trë thµnh c«ng ty lín h¬n, an toµn h¬n. V× nh÷ng c«ng ty míi thµnh lËp sÏ cã ®iÒu kiÖn ®¸p øng tiªu chuÈn niªm yÕt trªn trung t©m GDCK, cæ phiÕu cña hä sÏ cã uy tÝn cao. Cæ phiÕu cña nh÷ng c«ng ty ®­îc UBCK Nhµ n­íc cho phÐp ph¸t hµnh sÏ mÆc nhiªn ®­îc niªm yÕt ë trung t©m GDCK. V× vËy, thùc tr¹ng doanh nghiÖp võa vµ nhá chiÕm ®a sè lµ mét trë ng¹i ®¸ng kÓ cho TTCK. * Víi cæ phiÕu ®ang l­u hµnh vµ ®­îc ph¸t hµnh tr­íc khi cã N§ 48/CP th× cÇn cã sù lùa chän cÈn thËn theo tiªu chuÈn niªm yÕt. VÊn ®Ò quan träng nhÊt lµ vèn ®iÒu lÖ tèi thiÓu ®¹t 10 tû ®ång vµ thêi gian ho¹t ®éng cã l·i thêi gian ho¹t ®éng cã l·i trong 2 n¨m liªn tôc gÇn nhÊt. Nh÷ng cæ phiÕu cßn l¹i kh«ng ®¸p øng ®­îc tiªu chuÈn nµy cã thÓ ®­îc l­u th«ng ë thÞ tr­êng phi tËp trung còng ®Æt t¹i trung t©m GDCK ®Ó ®¶m b¶o quyÒn lîi cña c¸c cæ ®«ng. Nh­ vËy, ®Ó t¹o ®­îc cæ phiÕu kh¶ yÕt cho TTCK ViÖt Nam, kh«ng nh÷ng ph¶i ®Èy m¹nh qu¸ tr×nh CPH c¸c DNNN mµ cßn ph¶i t¹o ®iÒu kiÖn cho c¸c h×nh thøc c«ng ty cæ phÇn kh¸c, c¸c lo¹i cæ phiÕu cña c«ng ty cæ phÇn ®­îc niªm yÕt t¹i trung t©m GDCK khi ®¸p ÷ng ®­îc ®Çy ®ñ nh÷ng tiªu chuÈn cÇn thiÕt. II-/ Gi¶i ph¸p ph¸t triÓn hµng ho¸ tr¸i phiÕu cho TTCK. 1-/ Tr¸i phiÕu NHTM quèc doanh (NHTMQD): Nh­ ®· tr×nh bÇy ë phÇn thùc tr¹ng, tr¸i phiÕu NHTMQD cã vai trß rÊt quan träng v× chóng rÊt cã uy tÝn, søc hÊp dÉn cao vµ cã kh¶ n¨ng chuyÓn nh­îng. Tuy nhiªn trong thêi gian qua l·i suÊt cña nh÷ng lo¹i tr¸i phiÕu nµy cã nh÷ng biÕn ®éng lín, kh«ng æn ®Þnh vµ cßn nhiÒu vÊn ®Ò cÇn gi¶i quyÕt. §Ó gióp cho l·i suÊt cña lo¹i tr¸i phiÕu nµy ®i vµo quü ®¹o æn ®Þnh, t¹o ®iÒu kiÖn cho trung t©m GDCK ®i vµo ho¹t ®éng an toµn, bµi viÕt xin ®­a ra mét sè kiÕn nghÞ. Mét lµ, ®· xuÊt hiÖn nh÷ng ®iÒu kiÖn cÇn vµ ®ñ ®Ó NHNN thùc hiÖn ngay viÖc ®iÒu hµnh l·i suÊt c¬ b¶n, ®Ó quan hÖ cung cÇu trªn thÞ tr­êng vèn h×nh thµnh nªn l·i suÊt tiÒn göi vµ tiÒn cho vay cña c¸c NHTM, h×nh thµnh nªn l·i suÊt tr¸i phiÕu vµ diÔn biÕn vÒ “chi sæ” giao dich trong thêi gian tíi. Trong tr­êng hîp ch­a ®iÒu hµnh ®­îc theo l·i suÊt c¬ b¶n, xÐt trªn gãc ®é thóc ®Èy viÖc ra ®êi trung t©m GDCK, cÇn thiÕt nªn æn ®Þnh møc l·i suÊt trÇn theo quy ®Þnh cña NHNN, kh«ng nªn cã qu¸ nhiÒu thay ®æi. Hai lµ, c¸c lo¹i tr¸i phiÕu kh«ng chØ lµ tr¸i phiÕu NHTM mµ c¶ tr¸i phiÕu ChÝnh phñ, tr¸i phiÕu ®« thÞ... cÇn ®­îc tËp trung thèng nhÊt ph¸t hµnh qua trung t©m GDCK víi c¸c c«ng ty chøng kho¸n lµm ®¹i lý ph¸t hµnh. Ba lµ, cÇn ph¶i cã nh÷ng quy ®Þnh thèng nhÊt vÒ chiÕt khÊu tr¸i phiÕu NHTM. VÒ viÖc nµy, nªn ch¨ng cÇn t«n träng tÝnh thÞ tr­êng, tû lÖ chiÕt khÊu ®­îc h×nh thµnh trªn c¬ së tho¶ thuËn gi÷a kh¸ch hµng vµ Ng©n hµng, chÞu sù t¸c ®éng cña yÕu tè c¹nh tranh. Theo nhiÒu chuyªn gia, viÖc chiÕt khÊu tr¸i phiÕu th­¬ng m¹i (kÓ c¶ c«ng tr¸i) d­êng nh­ ®· dÇn dÇn h×nh thµnh thÞ tr­êng thø cÊp. Do ®ã, kh«ng nªn dïng yÕu tè chñ quan ®Ó ng¨n chÆn, vÊn ®Ò quan träng lµ ph¶i x©y dùng hµnh lang ph¸p lý cho nh÷ng ho¹t ®éng trong thÞ tr­êng nµy. Trong thêi gian tíi. mÆc dï l·i suÊt cho vay vµ l·i suÊt tiÒn göi liªn tôc ®­îc ®iÒu chØnh h¹ thÊp nh­ng thùc tÕ vèn trong c¸c NHTM vÉn tån ®äng, n»m chÕt trong khi c¸c ®¬n vÞ, chñ thÓ trong nÒn kinh tÕ cã nhu cÇu vay vèn lín. H¬n n÷a, trong chÝnh s¸ch l·i suÊt cña NHT¦ hiÖn nay cßn tån t¹i nhiÒu nghÞch lý, ®iÓn h×nh lµ sù chªnh lÖch gi÷a l·i suÊt thµnh thÞ vµ l·i suÊt n«ng th«n, gi÷a c¸c thµnh phÇn kinh tÕ. Do ®ã, ®øng vÒ 2 gãc ®é nãi trªn, sù h×nh thµnh thÞ tr­êng vèn lµ nhu cÇu cÊp thiÕt vµ sù ph¸t triÓn tr¸i phiÕu cña c¸c NHTM lµ c¬ së h×nh thµnh mét tæng thÓ hµng ho¸ thiÕt yÕu cho thÞ tr­êng vèn. 2-/ Tr¸i phiÕu ChÝnh phñ: Qua thùc tr¹ng vÒ thÞ tr­êng ®Êu thÇu tr¸i phiÕu chÝnh phñ (®· tr×nh bµy trong ch­¬ngII) chóng ta cã thÓ kh¼ng ®Þnh nhu cÇu ph¸t hµnh vµ ®Çu t­ tr¸i phiÕu ChÝnh phñ trong thêi gian tíi rÊt cã triÓn väng, kÌm thªm nh÷ng ­u ®iÓm vÒ l·i suÊt vµ rñi ro thÊp, kh¶ n¨ng ®­a tr¸i phiÕu ChÝnh phñ vµo trung t©m GDCK lµ rÊt kh¶ thi. Tuy nhiªn, c¸c lo¹i tr¸i phiÕu chÝnh phñ ph¸t hµnh nh­ hiÖn nay (chñ yÕu b¸n lÎ vµ ®Êu thÇu qua NHNN) ch­a ®ñ ®iÒu kiÖn giao dÞch trªn TTCK. ViÖc chuyÓn nh­îng tr¸i phiÕu cßn nhiÒu phøc t¹p nªn ch­a khuyÕn khÝch viÖc mua tr¸i phiÕu. Do ®ã, ®Ó x©y dùng thÞ tr­êng s¬ cÊp hiÖu qu¶ cho tr¸i phiÕu ChÝnh phñ cÇn triÓn khai thùc hiÖn nh÷ng gi¶i ph¸p sau: 2.1- Nhµ n­íc cÇn thèng nhÊt ®Çu mèi ph¸t hµnh. Chñ thÓ ph¸t hµnh tr¸i phiÕu ChÝnh phñ (TPCP) chØ nªn lµ Bé tµi chÝnh, Ng©n hµng Nhµ n­íc chÞu tr¸ch nhiÖm qu¶n lý thÞ tr­êng. §iÒu nµy gióp cho TPCP sÏ æn ®Þnh h¬n, l·i suÊt Ýt biÕn ®éng h¬n. Bëi, nÕu cã nhiÒu tô ®iÓm ph¸t hµnh tr¸i phiÕu, viÖc ph¸t hµnh sÏ kh«ng thèng nhÊt. Khi mét tô ®iÓm ph¸t hµnh qu¸ nhiÒu hay qu¸ Ýt ®Òu lµm cho gi¸ tr¸i phiÕu (l·i suÊt) thÞ tr­êng biÕn ®éng, mÊt æn ®Þnh. §iªu nµy còng lµm cho thÞ tr­êng thø cÊp phæ biÕn nhiÒu møc gi¸, NHNN gÆp khã kh¨n trong vÊn ®Ò qu¶n lý thÞ tr­êng. KÕt qu¶ cuèi cïng lµ kh«ng ®¹t ®­îc møc gi¸ chung cho thÞ tr­êng. 2.2- §a d¹ng, linh ho¹t trong c¸c h×nh thøc b¸n bu«n tr¸i phiÕu, xo¸ bá hoµn toµn h×nh thøc b¸n lÎ. Theo gi¶i ph¸p nµy, c¸c h×nh thøc b¸n bu«n cã thÓ lµ ®Êu thÇu hay tæ hîp b¶o l·nh ph¸t hµnh. Ph­¬ng thøc b¸n bu«n nµy rÊt thÝch hîp cho giai ®o¹n ®Çu cña TTCK, khi thÞ tr­êng cã xu h­íng thõa cung. Tuy vËy, ®i kÌm víi ph­¬ng thøc nµy TPCP cÇn ®­a ra møc l·i suÊt hÊp dÉn c¸c ®èi t­îng ®Çu t­. Thùc tÕ cho thÊy, ph­¬ng thøc b¸n bu«n hiÖu qu¶ nhÊt vÉn lµ ®Êu thÇu TPCP. Theo ph­¬ng thøc nµy, gi¸ cña c¸c thµnh viªn thèng nhÊt ®Êu thÇu lµ nh­ nhau vµ th­êng xÊp xØ víi gi¸ thÞ tr­êng. Do h×nh thøc nµy cã tÝnh c¹nh tranh rÊt cao nªn gióp cho ChÝnh phñ gi¶m ®­îc chi phÝ ph¸t hµnh, ®ång thêi l¹i khuyÕn khÝch c¸c nhµ ®Çu t­ tham gia thÞ tr­êng. Trong thêi gian tíi cÇn hoµn thiÖn vµ ph¸t huy ph­¬ng thøc b¸n bu«n nµy. Tuy nhiªn, chóng ta kh«ng nªn cøng nh¾c sö dông duy nhÊt mét ph­¬ng ph¸p mµ cÇn ph¸t huy tÝnh linh ho¹t cao, sö dông kÕt hîp c¶ hai ph­¬ng ph¸p. Khi TPCP míi ®­îc ph¸t hµnh, trong giai ®o¹n ®Çu cã thÓ thùc hiÖn ph­¬ng thøc tæ hîp b¶o l·nh. Sau khi tr¸i phiÕu ®· ®i vµo æn ®Þnh cã thÓ vËn dông ph­¬ng thøc ®Êu thÇu. §Ó thÞ tr­êng vèn thùc sù ®i vµo ho¹t ®éng, trong thêi gian tíi chóng ta cÇn xo¸ bá hoµn toµn h×nh thøc b¸n lÎ tr¸i phiÕu. H×nh thøc nµy huy ®éng nh÷ng nguån vèn rÊt nhá, kh«ng thu hót c¸c nhµ ®Çu t­ vµ kh«ng ®­a ®­îc vµo TTCK bëi nã thiÕu tÝnh chuÈn ho¸. Do vËy, nã lµm cho tr¸i phiÕu cã tÝnh thanh kho¶n thÊp. Quan ®iÓm vÒ viÖc duy tr× 2 møc gi¸ song song tån t¹i (gi¸ b¸n bu«n, gi¸ b¸n lÎ) sÏ lµm thÞ tr­êng ph©n thµnh 2 lo¹i, kh«ng æn ®Þnh vµ do vËy kh«ng thÝch hîp víi thùc tÕ thÞ tr­êng vèn ë ViÖt Nam. 2.3- Tiªu chuÈn ho¸ viÖc ph¸t hµnh tr¸i phiÕu ChÝnh phñ: Tr­íc hÕt ph¶i chuÈn ho¸ mäi ®iÒu kiÖn kü thuËt cña tr¸i phiÕu tõ thèng nhÊt chñ thÓ ph¸t hµnh ®Õn kú h¹n, mÖnh gi¸, l·i suÊt... cho mçi lo¹i tr¸i phiÕu cña tõng ®ît ph¸t hµnh. H×nh thøc ph¸t hµnh ph¶i võa phï hîp víi nhu cÇu cña thÞ tr­êng, ®ång thêi cã thÓ l­u kÝ tËp trung t¹i trung t©m GDCK, phôc vô cho viÖc qu¶n lý ph¸t hµnh, giao dÞch vµ thanh to¸n. Bªn c¹nh ®ã, ®Ó ®¶m b¶o cung cÊp hµng ho¸ ®Òu ®Æn vµ më réng kh¶ n¨ng tham gia giao dÞch cña c¸c nhµ ®Çu t­, TPCP cÇn ph¸t hµnh theo biÓu ®Þnh k× th­êng xuyªn. Do ®ã, tiªu chuÈn ho¸ c¸c chØ tiªu trªn kh«ng nh÷ng cung cÊp cho thÞ tr­êng nh÷ng th«ng tin vÒ mçi thêi ®iÓm ph¸t hµnh vµ t¹o ®iÒu kiÖn thuËn lîi h­íng dÉn ph¸t hµnh nh÷ng c«ng cô nî kh¸c, mµ cßn lµ tiÒn ®Ò quan träng thùc hiÖn c«ng t¸c m· ho¸ trong c¸c kh©u qu¶n lý ®iÖn tö vµ l­u kÝ thanh to¸n. 2.4- Më réng kh¶ n¨ng cña c¸c tæ chøc tµi chÝnh: Trong giai ®o¹n ®Çu h×nh thµnh thÞ tr­êng TPCP sè l­îng c¸c c«ng ty chøng kho¸n, c¸c Ng©n hµng tham gia cßn Ýt. §iÒu nµy dÉn ®Õn tÝnh thanh kho¶n cña thÞ tr­êng thÊp. V× vËy, trong thÞ tr­êng cã Ýt tæ chøc tµi chÝnh tham gia th× tÝnh c¹nh tranh kÐm lµm chi phÝ huy ®éng vèn t¨ng cao. BiÖn ph¸p cÇn thiÕt trong thêi gian tíi lµ khuyÕn khÝch vÒ sè l­îng vµ quy m« tµi chÝnh cña c¸c c«ng t tµi chÝnh, c¸c quü hay c¸c Ng©n hµng më réng diÖn ®Çu t­, n¨ng cao kh¶ n¨ng qu¶n lý vèn... ®Ó t¨ng tÝnh thanh kho¶n cña tr¸i phiÕu vµ t¹o cÇu cho thÞ tr­êng tr¸i phiÕu. Nh÷ng biÖn ph¸p nh»m khuyÕn khÝch c¸c tæ chøc tÝch cùc tham gia vµo thÞ tr­êng TPCP cÇn ®­îc vËn dông s¸ng t¹o, ®¬n gi¶n thñ tôc thµnh lËp c¸c tæ chøc kinh doanh TPCP, c¸c chÝnh s¸ch ­u ®·i vÒ thuÕ cho c¸c thu nhËp tõ kinh doanh TPCP, tÝnh hÊp dÉn cña l·i suÊt chiÕt khÊu, c¸c chÝnh s¸ch trî gióp kü thuËt hay c¸c c¬ héi chia sÎ th«ng tin... ThÞ tr­êng cã cµng nhiÒu tæ chøc tham gia, chi phÝ cho viÖc huy ®éng vèn cña ChÝnh phñ cµng thÊp. 2.5- Nh÷ng vÊn ®Ò kh¸c: S¾p tíi cÇn tËp trung hoµn chØnh x©y dùng c¸c v¨n b¶n h­íng dÉn tõ kh©u ph¸t hµnh TPCP ®Õn kh©u niªm yÕt ®¨ng kÝ, l­u kÝ, giao dÞch vµ thanh to¸n bï trõ. MÆt kh¸c, cÇn cã biÖn ph¸p t¹o lËp vµ ph¸t triÓn c¬ së h¹ tÇng cho thÞ tr­êng thø cÊp, khuyÕn khÝch vµ t¹o ®iÒu kiÖn cho c¸c chñ thÓ tham gia thÞ tr­êng, ®µo t¹o ®éi ngò c¸n bé cã n¨ng lùc vËn hµnh thÞ tr­êng... Bªn c¹nh ®ã, cÇn x©y dùng lÞch tr×nh cô thÓ cho viÖc ph¸t hµnh vµ ®­a chøng kho¸n vµo trung t©m GDCK. HiÖn nay, tæ chuyªn viªn liªn ngµnh Tµi chÝnh-UBCK Nhµ n­íc ®ang tÝch cùc bµn b¹c, th¶o luËn ®Ó cho ra ®êi dù ¸n ®­a TPCP vµo trung t©m GDCK. §Ò ¸n nµy dùa trªn v¨n b¶n ph¸p quy hiÖn hµnh, chñ yÕu lµ N§ 48/1998/N§-CP cña ChÝnh phñ vÒ chøng kho¸n vµ chñ tr­¬ng ®­a TPCP vµo giao dÞch t¹i trung t©m GDCK. Hy väng r»ng, trong t­¬ng lai kh«ng xa, chóng ta sÏ ®­îc chøng kiÕn mét TTCK mµ ë ®ã TPCP lµ hµng ho¸ thiÕt yÕu, cã tÝnh láng cao nhÊt vµ lµ c«ng cô chÝnh s¸ch tiÒn tÖ h÷u hiÖu cña Ng©n hµng trung ­¬ng. 3-/ Tr¸i phiÕu c«ng ty: C¸c Tæng c«ng ty 90,91 trong mét sè ngµnh nh­ Ng©n hµng, b­u chÝnh viÔn th«ng... vµ mét sè doanh nghiÖp Nhµ n­íc lín sÏ ®­îc ChÝnh phñ cho phÐp ph¸t hµnh tr¸i phiÕu c«ng ty trun gvaf dµi h¹n ®Ó ®­a vµo c¸c c«ng tr×nh ®ang tiÕn hµnh vµ ®­îc Quèc héi phª chuÈn. C¸c lo¹i tr¸i phiÕu nµy còng ph¶i ®¶m b¶o nh÷ng tiªu chuÈn niªm yÕt cña TTCK vµ lµ cÇu nèi gi÷a nhu cÇu vèn to lín cña doanh nghiÖp víi nguån vèn tr«i næi ngoµi x· héi. Ngoµi ra, c¸c doanh nghiÖp cã sè vèn ®iÒu lÖ lín h¬n 10 tû ®ång cã thÓ ph¸t hµnh tr¸i phiÕu trung vµ dµi h¹n khi cã nhu cÇu. Khi ®ã, hä ph¶i tu©n thñ c¸c quy ®Þnh trong N§ 48/CP vµ quy chÕ niªm yÕt chøng kho¸n. 4-/ Tr¸i phiÕu ®« thÞ: Tõ thÝ ®iÓm ban ®Çu cña thµnh phè HCM, c¸c tØnh thµnh phè kh¸c cã thÓ më réng viÖc ph¸t hµnh c¸c lo¹i tr¸i phiÕu ®« thÞ (TP§T) trung h¹n, ViÖc quy ®Þnh quy tr×nh ph¸t hµnh TP§T trung h¹n- dµi h¹n lµ cÇn thiÕt mµ hiÖn nay uû ban chøng kho¸n Nhµ n­íc cÇn ph¶i bæ sung, Nh­ vËy, chóng ta ®· ph©n tÝch nh÷ng ph­¬ng ph¸p ®Ó t¹o ra chøng kho¸n (chñ yÕu lµ cæ phiÕu vµ tr¸i phiÕu) cho TTCK s¾p tíi ë ViÖt Nam. KÕt hîp víi thùc tiÔn ®ang thiÕu tr¸i phiÕu vµ cæ phiÕu cho TTCK nh­ hiÖn nay th× biÖn ph¸p ph¸t hµnh hiÖu qu¶ vÉn lµ vÊn ®Ò cÇn ®­îc nghiªn cøu. D­íi ®©y chóng ta sÏ ph©n tÝch ph­¬ng ph¸p ph¸t hµnh chøng kho¸n sao cho võa t¹o ®­îc ®ñ chøng kho¸n cho thÞ tr­êng l¹i võa ®¶m b¶o chÊt l­îng cña nh÷ng chøng kho¸n ®ã. III-/ ph­¬ng ph¸p ph¸t hµnh chøng kho¸n. NhiÒu ®ît ph¸t hµnh tr¸i phiÕu vµ cæ phiÕu võa qua thµnh c«ng lµ do cã tÝnh hÊp dÉn vÒ l·i suÊt, trong khi h×nh thøc ®Çu t­ kh¸c cßn khã kh¨n. MÆt kh¸c ch­a cã sù c¹nh tranh trªn thÞ tr­êng s¬ cÊp t¹i cïng mét thêi ®iÓm. NÕu kh«ng c¶i thiÖn, ®æi míi ph­¬ng ph¸p ph¸t hµnh chøng kho¸n th× sÏ kh«ng t¹o ra ®­îc søc hÊp dÉn cña chøng kho¸n, kh«ng t¹o ra ®­îc nh÷ng hµng ho¸ cã chÊt l­îng cho trung t©m GDCK. Tõ kinh nghiÖm TTCK c¸c n­íc vµ thùc tiÔn ViÖt Nam trong thêi gian tíi chóng ta cÇn ®a d¹ng ho¸ c¸c h×nh thøc ph¸t hµnh chøng kho¸n. Cô thÓ lµ: 1-/ §æi míi quy chÕ ph¸t hµnh. HiÖn nay, ®a sè c¸c doanh nghiÖp ë ViÖt Nam lµ võa vµ nhá nªn ®Ó khuyÕn khÝch nh÷ng doanh nghiÖp nµy t¨ng nguån huy ®éng vèn, UBCK Nhµ n­íc nªn cã quy chÕ râ rµng vÒ nghiÖp vô ph¸t hµnh chøng kho¸n. Tr­íc hÕt lµ ®èi víi tr¸i phiÕu c«ng ty trong quy chÕ ph¶i nªn quy ®Þnh râ quy tr×nh, ®iÒu kiÖn ph¸t hµnh, b¸o c¸o víi UBCK Nhµ n­íc tr­íc vµ sau khi ph¸t hµnh... Trªn thÞ tr­êng s¬ cÊp, ho¹t ®éng ph¸t hµnh cÇn quan t©m tíi tÊt c¶ mäi lo¹i h×nh doanh nghiÖp, trong ®ã cã doanh nghiÖp võa vµ nhá. Tuy chøng kho¸n cña c¸c doanh nghiÖp nµy kh«ng cã ®é an toµn vµ hiÖu qu¶ cao, song cÇn h­íng tíi thÞ tr­êng tiÒm n¨ng réng lín vµ sù tham gia cña c«ng chóng. Trªn thÞ tr­êng thø cÊp, ngoµi viÖc tæ chøc TTGDCK cho c¸c chøng kho¸n ®ñ tiªu chuÈn ®­îc niªm yÕt, UBCK Nhµ n­íc nªn tæ chøc mét thÞ tr­êng phi chÝnh thøc dµnh riªng cho c¸c chøng kho¸n ch­a ®ñ tiªu chuÈn niªm yÕt. Nhê ®ã, TTCK t­¬ng lai sÏ ®¶m b¶o ®­îc tÝnh an toµn, hiÖu qu¶ vµ c«ng céng. 2-/ Më réng ®èi t­îng ®Êu thÇu: HiÖn nay, ph­¬ng ph¸p ®Êu thÇu míi ®­îc ¸p dông ®èi víi tÝn phiÕu kho b¹c. Trong khi ®ã, quy chÕ ®Êu thÇu ®­îc thùc hiÖn víi nhiÒu ®èi t­îng réng r·i nh­ x©y dùng, thiÕt bÞ chuyªn dïng... Nªn ch¨ng, ®èi t­îng ®Êu thÇu cÇn më réng cho c¸c lo¹i TPCP trung vµ dµi h¹n, TPCT, cæ phiÕu, tr¸i phiÕu b»ng ngo¹i tÖ. §èi t­îng ®Êu thÇu sÏ lµ c¸c NHTM, CTTC, c«ng ty B¶o hiÓm, quü ®Çu t­, CTCK. Tæ chøc tróng thÇu sÏ lµm ®¹i lý m«i giíi vµ b¸n lÎ chøng kho¸n ra thÞ tr­êng. 3-/ Nhanh chãng ®­a N§ 48/CP vµ th«ng t­ h­íng dÉn vµo thùc hiÖn: Trong thêi gian tíi cÇn triÓn khai nhanh chãng ®­a N§ 48/CP vµ th«ng t­ h­íng dÉn viÖc ph¸t hµnh chøng kho¸n ra c«ng chóng vµo thùc tiÔn, trong ®ã, ph­¬ng ph¸p ph¸t hµnh sÏ lµ b¶o l·nh ph¸t hµnh ®èi víi tr¸i phiÕu theo c¸c quy chÕ ®· ban hµnh vÒ chøng kho¸n ë ViÖt Nam. C¸c NH TM, NH §Çu t­, NH B¶o hiÓm, NH Ph¸t triÓn, c¸c tæ chøc tÝn dông phi NH.C«ng ty B¶o hiÓm, c¸c tæng c«ng ty tham gia kinh doanh chøng kho¸n ph¶i thµnh lËp c«ng ty chøng khoan d­íi h×nh thuwcs c«ng ty cæ phÇn hoÆc c«ng ty TNHH ®éc lËp. Tuy nhiªn ,th«ng t­ h­íng dÉn viÖc ph¸t hµnh ch­ng kho¸n ra c«ng chóng ch­a ®­îc cô thÓ viÖc thµnh lËp tæ hîp b¶o l·nh vµ c¬ chÕ ho¹t ®éng cña tæ hîp. Trong giai ®o¹n tr­íc m¾t, quy m« cña phÇn lín tæ chøc ch­a lín th× ®iÒu nµy cßn chÊp nhËn ®­îc. Song khi quy m« ph¸t hµnh t¨ng lªn th× viÖc ch­a cô thÓ ho¸ vµ ch­a hoµn chØnh nghiÖp vô b¶o l·nh ph¸t hµnh sÏ g©y khã kh¨n cho ho¹t ®éng ph¸t hµnh. V× vËy, c¸c v¨n b¶n ph¸p lý cÇn cã sù bæ sung cho phï hîp víi thùc tiÔn ho¹t ®éng trªn thÞ tr­êng chøng kho¸n. kÕt luËn Nh­ vËy, xuÊt ph¸t tõ nhu cÇu vèn cho ®Çu t­ ph¸t triÓn kinh tÕ, tõ nhu cÇu cÇn ph¶i gi¶i quyÕt nhanh chãng nh÷ng nghÞch lý ®ang cßn tån t¹i trong luång chu chuyÓn vèn cña nÒn kinh tÕ viÖc h×nh thµnh mét thÞ tr­êng chøng kho¸n ë ViÖt Nam ®· trë thµnh mét yªu cÇu cÊp thiÕt. Tuy nhiªn ®Ó h×nh thµnh mét thÞ tr­êng chøng kho¸n chóng ta ph¶i t¹o ra nh÷ng ®iÒu kiÖn tiÒn ®Ò c¬ b¶n. Thùc tiÔn cho thÊy, trong thêi gian võa qua, trong nÒn kinh tÕ ®· xuÊt hiÖn mét sè tiÒn ®Ò c¬ b¶n nh­: mét sè lo¹i hµng ho¸ chøng kho¸n, hai c«ng ty chøng kho¸n míi ra ®êi (NH §Çu t­ vµ ph¸t triÓn vµ c«ng ty B¶o hiÓm ViÖt Nam), mét sè quy chÕ ph¸t hµnh chøng kho¸n, NghÞ ®Þnh 48/CP... Tuy vËy nÕu chØ dùa vµo nh÷ng c¬ së nµy th× ch­a thÓ h×nh thµnh mét thÞ tr­êng chøng kho¸n hoµn chØnh. MÆc dï trong nÒn kinh tÕ ViÖt Nam ®· cã chøng kho¸n nh­ng vÉn ch­a ®ñ, ®· cã hai c«ng ty chøng kho¸n nh­ng ho¹t ®éng quy m« nhá vµ nguån vèn Ýt, nh÷ng v¨n b¶n ph¸p lý th× ch­a ®Çy ®ñ vµ thiÕu chi tiÕt. Trong nh÷ng n¨m tíi chóng ta cÇn ph¶i hoµn thiÖn chÝnh s¸ch ph¸p luËt, t¹o c¬ së vËt chÊt th«ng tin, t¹o hµng ho¸ chøng kho¸n... Trong c¸c ®iÒu kiÖn. ®iÒu kiÖn tiªn quyÕt vÉn lµ hµng ho¸ trªn thÞ tr­êng. §ã lµ viÖc t¹o ra CP, TP (hai lo¹i c¬ b¶n) vµ mét sè lo¹i chøng kho¸n kh¸c. Gi¶i ph¸p chñ yÕu t¹o cæ phiÕu lµ cæ phÇn ho¸ c¸c doanh nghiÖp Nhµ n­íc. VÒ phÇn tr¸i phiÕu cÇn tËp trung vµo c«ng ®o¹n ph¸t hµnh vµ ®iÒu chØnh l·i suÊt hîp lý cho tr¸i phiÕu chÝnh phñ, tr¸i phiÕu kho b¹c vµ dÇn h×nh thµnh mét thÞ tr­êng s«i ®éng cho tr¸i phiÕu c«ng ty. Nãi tãm l¹i, c¸c ®iÒu kiÖn ®Ó thµnh lËp TTCK cã mèi quan hÖ rµng buéc vµ liªn hÖ víi nhau. Mçi ®iÒu kiÖn l¹i cã nh÷ng gi¶i ph¸p vµ ph­¬ng h­íng riªng. §ång thêi, khi xem xÐt nh÷ng ®iÒu kiÖn cÇn ph¶i xem xÐt chóng trong mèi quan hÖ víi nhøng ®iÒu kiÖn kh¸c. ChØ khi nh÷ng ®iÒu kiÖn c¬ b¶n ®­îc h×nh thµnh míi t¹o ra thÞ tr­êng chøng kho¸n hoµn thiÖn vµ phï hîp víi quy luËt. Khi ®ã thÞ tr­êng chøng kho¸n lµ mét yÕu tè kh«ng thÓ thiÕu cho con rång ViÖt Nam trong t­¬ng lai. Tµi liÖu tham kh¶o 1-/ TiÒn vµ ho¹t ®éng Ng©n hµng - Lª Vinh Danh NXB ChÝnh trÞ Quèc gia - 1997 2-/ TiÒn tÖ ng©n hµng vµ ho¹t ®éng tµi chÝnh - Frederic . S. Mishkin NXB Khoa häc kü thuËt - 1994 3-/ ThÞ tr­êng chøng kho¸n vµ c«ng ty cæ phÇn - Bïi Nguyªn Hoµn dÞch NXB ChÝnh trÞ Quèc gia - 1998 4-/ Cæ phÇn ho¸ c¸c doanh nghiÖp Nhµ n­íc ë ViÖt Nam - Phïng ThÞ §oan NXB Thèng kª - 1994 5-/ ChÕ ®é míi vÒ qu¶n lý tµi chÝnh vµ cæ phÇn ho¸ c¸c doanh nghiÖp Nhµ n­íc. NXB Tµi chÝnh - 1996 6-/ ThÞ tr­êng tµi chÝnh vµ thÞ tr­êng chøng kho¸n - Ng« H­íng dÞch NXB Mòi Cµ Mau - 1995 7-/ T¹p chÝ chøng kho¸n ViÖt Nam - 1999 8-/ T¹p chÝ tµi chÝnh tiÒn tÖ vµ thÞ tr­êng tµi chÝnh - 1997/1998/1999 9-/ T¹p chÝ ph¸t triÓn kinh tÕ - 1998 10-/ Thêi b¸o kinh tÕ - 1999 11-/ Thêi b¸o ®Çu t­ - 1999 12-/ T¹p chÝ Ng©n hµng - 1998/1999 môc lôc