Tiểu luận Đánh giá nguồn thu Ngân sách Nhà nước từ phát hành trái phiếu chính phủ Việt Nam ra thị trường Tài chính Quốc tế trong thời gian qua

LỜI MỞ ĐẦU Hiện nay nền kinh tế thế giới đang phát triển không ngừng, vị thế của các nước dần thay đổi bởi tốc độ phát triển của các quốc gia mới nổi, nơi mà nền kinh tế hứa hẹn những cơ hội đầu tư tiềm năng. Với những lợi thế chưa được khai thác như nguồn tài nguyên thiên nhiên phong phú, nguồn lao động dồi dào đang được đào tạo chuyên nghiệp và hoàn thiện hơn và nhu cầu về vốn đang được đặt lên hàng đầu. Vì vậy, các quốc gia đang phát triển luôn luôn tìm mọi cách để thu hút và sử dụng có hiệu quả các nguồn vốn huy động được. Bên cạnh việc khai thác nguồn vốn đầu tư trong nước, cần phải huy động nguồn vốn từ nước ngoài bằng các hình thức khác nhau để đáp ứng nhu cầu phát triển đất nước. Cùng với các hình thức huy động vốn hiện hữu như vay nợ hỗ trợ phát triển chính thức ODA; nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI; các hình thức vay thương mại tín dụng xuất khẩu… Do vậy, việc nghiên cứu để tiến tới phát hành trái phiếu chính phủ ra thị trường trái phiếu quốc tế tạo ra một kênh huy động vốn mới là rất cần thiết có ý nghĩa chiến lược đối với phát triển kinh tế và chuẩn bị từng bước tham gia vào thị trường vốn quốc tế của Việt Nam. Sau đây là đề tài: “Đánh giá nguồn thu NSNN từ phát hành trái phiếu chính phủ Việt Nam ra thị trường Tài chính Quốc tế trong thời gian qua” hướng mọi người có cái nhìn cận cảnh hơn về nguồn thu NSNN từ phát hành trái phiếu chính phủ Việt Nam ra thị trường Tài chính Quốc tế. I. Lý luận: 1. Khái niệm trái phiếu: Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành (người vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán (người cho vay) một khoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể, và phải hoàn trả khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn. Người phát hành là người đi vay, người nắm giữ trái phiếu là người cho vay, trái tức chính là tiền lãi vay. Phát hành trái phiếu là một biện pháp hiệu quả giúp người phát hành tài trợ cho các khoản đầu tư dài hạn của mình bằng nguồn vốn bên ngoài. 2. Trái phiếu chính phủ: Trái phiếu chính phủ là những trái phiếu do chính phủ phát hành nhằm mục đích bù đắp thâm hụt ngân sách, tài trợ cho các công trình công ích, hoặc làm công cụ điều tiết tiền tệ. Trái phiếu chính phủ là loại chứng khoán không có rủi ro thanh toán và cũng là loại trái phiếu có tính thanh khoản cao. Do đặc điểm đó, lãi suất của trái phiếu chính phủ được xem là lãi suất chuẩn để làm căn cứ ấn định lãi suất của các công cụ nợ khác có cùng kỳ hạn. 3. Trái phiếu quốc tế: Thị trường trái phiếu quốc tế là thị trường giao dịch các khoản vốn thông qua việc mua bán các chứng khoán nợ diễn ra trên phạm vi toàn cầu. Những trái phiếu được phát hành chính thức và được giao dịch mua bán trên các trung tâm tài chính quốc tế được gọi là trái phiếu quốc tế bao gồm: Trái phiếu chính phủ Trái phiếu chính quyền địa phương Trái phiếu công ty. Khi chính phủ phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế thì trái phiếu đó được gọi là trái phiếu quốc tế của chính phủ. 4. Đặc điểm của Trái phiếu chính phủ Việt Nam trên thị trường Tài chính Quốc tế: Đối tượng phát hành là: Trái phiếu chính phủ Việt Nam Chủ thể phát hành là Chính phủ Việt Nam, cụ thể là Bộ Tài Chính Khách thể: là quốc gia trên thị trường Tài chính Quốc tế Trái phiếu chính phủ trên thị trường Tài chính Quốc tế không trực tiếp phụ thuộc vào thị trường vốn trong nước. Giá cả của nó được xác định trên cơ sở điều kiện của thị trường vốn quốc tế và hệ số tín nhiệm của chủ thể phát hành (chính phủ Việt Nam). Đặc điểm này phản ánh đúng mối quan hệ về giá vốn theo lý thuyết về nền kinh tế mở.  Trái phiếu được mua bán trao đổi bằng nhiều loại ngoại tệ khác nhau. Điều này đi đôi với một số rủi ro mà trái phiếu nội địa không có, như rủi ro tỷ giá, rủi ro quốc gia…  Trái phiếu chính phủ trên thị trường Tài chính Quốc tế được giao dịch ở nhiều trung tâm tài chính khác nhau trên thế giới, nên việc mua bán trao đổi diễn ra không ngừng không nghỉ, kể cả việc mua bán trên trên thị trường thứ cấp, hoặc thị trường OTC…  II. Thực trạng của việc phát hành trái phiếu Chính phủ Việt Nam trên thị trường quốc tế trong những năm gần đây: Trước nhu cầu huy động vốn ngày càng lớn của đông đảo doanh nghiệp, đặc biệt là các tổng công ty lớn, trong khi đó thì trái phiếu chính phủ phát hành trong nước trong giai đoạn vừa qua lại ít thành công, nguyên nhân chính là từ lãi suất và sự biến động tỷ giá. Do đó, việc phát hành trái phiếu quốc tế được coi là kênh huy động đầy hứa hẹn. Và kết quả thực tế đã cho thấy việc phát hành trái phiếu quốc tế ở Việt Nam là kênh huy động rất thành công. Ngay sau khi Trung Quốc phát hành trái phiếu lần đầu tiên ra thị trường thế giới năm 1994, Chính phủ đã chỉ đạo Bộ Tài chính bắt tay vào nghiên cứu, học hỏi kinh nghiệm để xây dựng đề án này. Do những biến động của thị trường Tài chính - Tiền tệ thế giới, đề án đã nhiều lần bị trì hoãn do chưa hội đủ các điều kiện thuận lợi. Năm 2005, thời cơ đã đến khi các yếu tố chín muồi: Kinh tế trong nước phát triển, nợ nước ngoài ở mức an toàn, thị trường tài chính thế giới ổn định cộng với nhu cầu vốn cho đầu tư phát triển ngày một lớn. Tính cho đến nay, Việt Nam đã 2 lần phát hành trái phiếu chính phủ ra thị trường quốc tế: Đợt phát hành đầu tiên: Thời điểm: Vào ngày 27/10/2005 Địa điểm: Tại New York Lãi suất của TPCPVN: 7,125%/năm - thời hạn là 10 năm Ngoại tệ giao dịch: USD Kết quả: Đã thành công rất mỹ mãn khi các nhà đầu tư quốc tế đặt mua với số tiền lên tới 4,5 tỷ USD, cao gấp 6 lần trị giá chào là 750 triệu USD. Trái phiếu chính phủ phát hành lần đầu tiên của Việt Nam ra thị trường quốc tế được Tạp chí Tài chính quốc tế và các nhà đầu tư khu vực châu Á đánh giá là trái phiếu phát hành thành công nhất của năm 2005 và được Tạp chí Tài chính quốc tế trao giải thưởng “trái phiếu quốc tế phát hành thành công nhất trong năm 2005”. Đợt phát hành trái phiếu quốc tế này đã tạo bước ngoặt đặc biệt và tạo nền tảng quan trọng cho các đợt phát hành sau vì sự thành công của đợt phát hành này đã có ý nghĩa tác động đến các nhà đầu tư quốc tế để họ xây dựng các hạn mức tín dụng đầu tư vào Việt Nam trong tương lai đồng thời đã nâng cao hệ số tín nhiệm cho trái phiếu Chính phủ Việt Nam trên thị trường trái phiếu quốc tế, mở ra kênh huy động vốn dài hạn cho các doanh nghiệp cũng như Chính phủ Việt Nam trong thời gian sau này. Ở đợt phát hành lần này, Tổng công ty công nghiệp tàu thủy Việt Nam (Vinashin) là doanh nghiệp đầu tiên đã được lựa chọn giải ngân. Là một nền kinh tế mới phát triển nên VN có mức tăng trưởng kinh tế mạnh, luôn ở mức trên dưới 10%. Mức tăng trưởng này lớn gấp nhiều lần so với nhiều cường quốc kinh tế. Bên cạnh đó mức lãi suất khá hấp dẫn ở con số trên dưới 7% với thời hạn 10 năm khiến trái phiếu quốc tế do VN phát hành luôn là mối quan tâm đầu tư của nhiều tổ chức quốc tế. Việt Nam đã có nhiều nỗ lực củng cố uy tín trước khi phát hành trái phiếu quốc tế, trong bối cảnh lạm phát và sự định giá thấp đồng tiền ở Việt Nam có thể ảnh hưởng đến niềm tin của các nhà đầu tư. Kết quả là trái phiếu chính phủ của Việt Nam đã thu hút được sự quan tâm từ những luồng vốn chất lượng. 2. Đợt phát hành thứ hai: Sau 4 năm vắng bóng, Việt Nam đã đánh dấu sự trở lại thị trường quốc tế bằng đợt phát hành trái phiếu Chính phủ thời hạn 10 năm. Đợt giao dịch trái phiếu này đã diễn ra tốt hơn so với những đợt phát hành trái phiếu của các quốc gia trong khu vực như Indonesia và Philippines hồi đầu tháng. Thời điểm phát hành là vào ngày 26/01/2010 giờ Hồng Kông, Việt Nam đã phát hành thành công 1 tỷ USD trái phiếu Chính Phủ thời hạn 10 năm trên thị trường quốc tế đáo hạn năm 2020 với lợi tức 6,95%. Kết quả: Trong tổng số trái phiếu phát hành, 56% từ các nhà đầu tư Mỹ, 28% từ các nhà đầu tư châu Á và 16% từ các nhà đầu tư Châu Âu. Về cơ cấu nhà đầu tư, các quỹ đầu tư và công ty quản lý tài sản mua 73%, các quỹ bảo hiểm và hưu trí mua 10%, ngân hàng 7% và các nhà đầu tư khác. Trái phiếu được niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán Singapore và đáo hạn vào ngày 29/1/2020… Để có được kết quả đó, đoàn công tác của Chính phủ Việt Nam do Lãnh đạo Bộ Tài chính làm trưởng đoàn với sự tham gia của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam và Bộ Tư pháp phối hợp với Tổ hợp bảo lãnh bao gồm Barclays Capital, Citi, Deutsche Bank thực hiện đợt quảng bá và phát hành trái phiếu tại các thị trường Châu Á (Hongkong), thị trường Châu Âu (London) và thị trường Châu Mỹ (Boston, New York) từ ngày 18/01/2010 đến 25/01/2010. Với nỗ lực của công tác quảng bá, chào bán trái phiếu (Roadshow) của Nhà phát hành và Tổ hợp bảo lãnh, đợt phát hành đã thành công tốt đẹp, đạt được mục tiêu mà Chính phủ đề ra. Nguyên nhân của đợt phát hành Trái phiếu chính phủ Việt Nam ra thị trường Tài chính Quốc tế trong năm 2010: Do phát hành trái phiếu trong nước thời gian qua không hiệu quả. Cụ thể, trái phiếu quốc tế do Việt Nam phát hành thành công nhưng TPCP bằng ngoại tệ phát hành trong những đợt gần đây, đặc biệt trong năm 2009 đều không thu được kết quả như mong muốn, nguyên nhân chính là do vấn đề lãi suất không hấp dẫn. Đợt phát hành thứ nhất vào tháng 3/2009, 3 lần đấu thầu chỉ huy động được 230,11 triệu USD trong tổng số 300 triệu USD được đưa ra mời thầu. Đợt 2 vào tháng 8/2009, trái phiếu ngoại tệ kỳ hạn dài số lượng bỏ thầu rất ít. Trong đó, cả 3 phiên chỉ huy động được 100 triệu USD/100 triệu USD trái phiếu chào bán kỳ hạn 1 năm; 47 triệu USD/100 triệu USD trái phiếu kỳ hạn 2 năm; và 10 triệu USD/50 triệu USD trái phiếu kỳ hạn 3 năm. Đợt phát hành thứ 3, và thứ 4 vào ngày 29/12/2009, kết quả chỉ huy động được 73 triệu USD trong tổng số 200 triệu USD giá trị trái phiếu gọi thầu, đạt 36,5%. Tỷ lệ huy động thành công có xu hướng giảm dần theo từng đợt phát hành kể từ đầu 2009 đến đầu năm 2010. Số tiền thu được từ đợt phát hành 1 tỷ USD trái phiếu quốc tế này được tập trung vào các mục tiêu: Hoàn trả vốn ngân sách Nhà Nước Giao Bộ Kế hoạch & Đầu tư phối hợp Bộ Tài chính lựa chọn dự án phù hợp (dự kiến cho các Tập đoàn Dầu khí, Tổng công ty Hàng hải Việt Nam, Tổng công ty Sông Đà và Tổng Công ty lắp máy Việt Nam đầu tư bổ sung các dự án lọc hóa dầu Dung Quất, dự án xây dựng thủy điện Xê Ca Mản 3, nhà máy thủy điện Hủa Na và mua tàu vận tải biển). Barclays, Citi và Deutsche Bank là 3 tập đoàn tài chính hàng đầu thế giới đứng ra bảo lãnh cho đợt phát hành này. Họ tự tin rằng sẽ thu hút được một lượng đặt mua lớn. Và kết quả cho thấy, lượng tài khoản tham gia đặt mua lên tới 200. Tổng giá trị đăng ký đạt 2,4 tỉ USD, cao hơn 2,4 lần lượng phát hành. Đại diện một nhà bảo lãnh nhận định, sau quãng thời gian tạm lắng kể từ lần phát hành trước, đợt phát hành lần này có thể được coi như “cơ hội ngàn năm” và chúng tôi không muốn đánh giá thấp diễn biến của nó. Cũng rất có thể các nhà đầu tư nhìn vào tiềm năng và cho rằng, họ không còn thấy sức hấp dẫn từ Việt Nam. Nhưng cuối cùng, chúng tôi đã thu hút được các nhà đầu tư có chất lượng tham gia mua trái phiếu. Lợi tức trái phiếu của Việt Nam trong đợt phát hành này được căn cứ trên 3 tiêu chí: xếp hạng tín nhiệm của Việt Nam; tình hình giao dịch của trái phiếu Việt Nam đáo hạn vào năm 2016 (VN2016) và tình hình thị trường vốn quốc tế tại thời điểm phát hành. Và đây cũng chính là những nguyên nhân khiến lợi tức trái phiếu của Việt Nam cao hơn lợi tức trái phiếu có cùng kỳ hạn của Philippines, Indonesia. Thứ nhất, về xếp hạng tín nhiệm của Việt Nam, hiện chúng ta được Moody’s xếp định mức tín nhiệm Ba3, còn Standard & Poor’s xếp ở mức BB. Với mức xếp hạng tín nhiệm này, chênh lệch giữ lợi tức trái phiếu kỳ hạn 10 năm của Việt Nam so với trái phiếu kho bạc Mỹ cùng kỳ hạn là từ 3,78 - 3,85%. Bộ Tài chính cho biết, Việt Nam hơn Philippines, Indonesia một bậc theo xếp hạng của Standard & Poor’s, nhưng lại thua Indonesia một bậc theo xếp hạng của Moody’s và hai bậc theo xếp hạng của Fitch. Bên cạnh đó, xếp hạng của Việt Nam lại thua Philippines về triển vọng theo đánh giá của Moody’s và một bậc theo xếp hạng của Fitch. Thứ hai, về giao dịch trái phiếu VN2016, trong thời gian qua, trái phiếu này được giao dịch với lợi tức trong khoảng từ 6,17 - 6,27%. Và từ ngày 18 - 21/1, tức thời điểm Việt Nam tổ chức các đợt chào bán trái phiếu, lợi tức dao động ở mức 6,26 - 6,27%. Trái phiếu VN2016 còn thời gian đáo hạn là 6 năm với mức lợi tức như trên thì trái phiếu kỳ hạn 10 năm sẽ phải tính thêm độ trội thêm trong khoản 0,75 - 0,8%, theo đó lợi tức phải ở mức từ 7 - 7,15%. Trong khi đó, trái phiếu của Philippines, Indonesia có cùng thời gian đáo hạn năm 2016 lại có mức lợi tức thấp hơn từ 1,25 - 1,5% so với trái phiếu của Việt Nam. Từ ngày 18 - 21/1, mức lợi tức trái phiếu của Philippines dao động ở mức 4,84 - 4,88%, còn mức lợi tức của trái phiếu Indonesia từ 5,05 - 5,14%. Như vậy, mức lợi tức này nếu cộng thêm độ trội cho trái phiếu kỳ hạn 10 năm thì lợi tức trái phiếu của Philippines, Indonesia cũng sẽ không vượt quá 6%, phù hợp với đợt phát hành trái phiếu của hai nước này trong nửa đầu tháng 1/2010, với mức lợi tức lần lượt là 5,674% và 6%. Thứ ba, về tình hình thị trường khi Việt Nam phát hành trái phiếu. Ngày 20/1, Ngân hàng Trung ương Trung Quốc, sau đó là Nhật, đã tuyên bố các biện pháp thắt chặt tiền tệ. Điều này làm cho tính thanh khoản của các ngân hàng yếu đi. Cũng trong ngày 20/1, Tổng thống Mỹ Obama công bố kế hoạch cải tổ hệ thống pháp lý ngân hàng khiến thị trường chứng khoán thế giới giảm mạnh và kéo dài nhiều ngày tiếp theo đó. Điều này khiến nhu cầu chứng khoán kém đi nhiều so với đầu tháng 1/2010, và điều này đã ảnh hưởng đến cầu trái phiếu của Việt Nam. Lượng đăng ký mua trái phiếu đến ngày 21/1 đạt 2 tỷ USD và khi giao dịch chính thức có 2,4 tỷ USD đăng ký mua. Trong khi đó, các đợt phát hành trái phiếu của Philippines, Indonesia vào nửa đầu tháng 1/2010 đã có lượng đặt mua gấp 5 - 6 lần khối lượng dự kiến phát hành. Đợt phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế lần 2 này là sự tiếp tục mở ra kênh huy động vốn trên thị trường quốc tế của Chính phủ và các doanh nghiệp Việt Nam trong thời gian tới cho đầu tư phát triển. 3. Hiệu quả của phát hành trái phiếu chính phủ Việt Nam ra thị trường Tài chính Quốc tế trong giai đoạn vừa qua: Phát hành trái phiếu Chính phủ trên thị trường quốc tế là một trong ba cách vay nợ nước ngoài để bù đắp thâm hụt Ngân sách Nhà nước. Việc phát hành thành công trong 2 lần đầu bước đầu sẽ là cầu nối giữa thị trường vốn trong nước với thị trường tài chính quốc tế và tham gia trực tiếp vào thị trường này trong tương lai. 1 tỷ USD thu về sẽ là một nguồn thu ngoại tệ bổ sung khi nguồn cung ngoại tệ trong nước đang tương đối căng thẳng do khủng hoảng kinh tế trong và ngoài nước tác động đến xuất khẩu, kiều hối cũng như thu ngoại tệ từ du lịch. Việc phát hành trái phiếu quốc tế mở ra một kênh huy động vốn có khả năng đáp ứng các dự án có quy mô lớn, thời gian dài và nguồn lực hầu như không hạn chế. Trong bối cảnh các nước đang phát triển có giới hạn về nguồn vốn tiết kiệm, thì nguồn vốn huy động từ hoạt động phát hành trái phiếu ra thị trường tài chính quốc tế có một ý nghĩa to lớn.  Phát hành trái phiếu chính phủ Việt Nam ra thị trường Tài chính Quốc tế sẽ tạo sự cạnh tranh trên thị trường vốn trong nước với thị trường vốn nước ngoài. Không chỉ dừng lại ở thị trường vốn mà còn có cơ hội xác định chi phí sản xuất hàng hóa trong nước, khả năng cạnh tranh giữa hàng hoá trong nước với hàng hóa nước ngoài.  Việc sử dụng nguồn vốn huy động được vào các dự án đầu tư từ cơ sở hạ tầng là hợp lý, đặc biệt khi các dự án này sẽ góp phần đảm bảo an ninh năng lượng quốc gia, giảm bớt sự phụ thuộc vào nhập khẩu dầu và đáp ứng nhu cầu điện ngày càng tăng. Việc đầu tư mua tàu vận tải biển cũng là một khoản đầu tư đúng chỗ khi đội tàu trong nước (có tuổi tàu trung bình già và trọng tải thấp) chỉ mới đáp ứng được hơn 20% nhu cầu,… Mặc dù thời điểm phát hành của Việt Nam có một số yếu tố bất lợi như: Thứ nhất, nguồn cung trái phiếu các quốc gia mới nổi trong thời gian gần đây rất lớn (trên chục tỷ USD từ Indonesia, Phillippines, Hy Lạp, Mehico, Ba Lan, Thổ Nhĩ Kỳ, Slovakia...) do nhu cầu kích thích kinh tế sau khủng hoảng của các quốc gia này Thứ hai, Tổng thống Mỹ Obama đề xuất đưa ra một số quy định hạn chế các định chế tài chính nắm giữ các khoản đầu tư rủi ro tác động không nhỏ tới thị trường tài chính nước này. Ngoài ra thị trường tài chính quốc tế cũng đang lo ngại về các biện pháp thắt chặt kinh tế của Trung Quốc. Sự bất lợi còn thể hiện ở mức độ đăng ký, ngay trong tháng 1 này, Indonesia phát hành 2 tỷ USD trái phiếu 10 năm có lượng đăng ký lên tới 5 tỷ USD; Phillippines phát hành 1,5 tỷ USD trái phiếu 10 năm có lượng đăng ký lên tới 9 tỷ USD. Nhưng đến khi Việt Nam phát hành với khối lượng thấp hơn (1 tỷ USD) thì khối lượng đăng ký chỉ khoảng 2,4 tỷ USD. Mức độ đăng ký thấp cũng đồng nghĩa với lợi tức phát hành cao. Vẫn phải nói rằng, trong khi xếp hạng tín dụng của Việt Nam cao hơn nhưng lãi suất trúng thầu lại cao hơn 2 quốc gia bạn cho thấy sự lo ngại của các nhà đầu tư quốc tế về sự ổn định kinh tế vĩ mô trong tương lai của Việt Nam. Xếp hạng về năng lực cạnh tranh của các quốc gia được công bố tại diễn đàn kinh tế thế giới năm 2009 cũng ghi nhận sự tụt hạng sâu về môi trường kinh tế vĩ mô của Việt Nam. Việt Nam tụt 5 bậc từ 70/134 xuống 75/133 nền kinh tế so với năm trước trong bảng xếp hạng chung, trong đó có đóng góp quan trọng của sự thay đổi trong chỉ tiêu về ổn định kinh tế vĩ mô, tụt hạng sâu 42 bậc, từ 70 xuống 112. Ngoài ra môi trường kinh doanh năm 2009 của nước ta cũng tiếp tục suy giảm, bảng xếp hạng về môi trường kinh doanh do Ngân hàng Thế giới công bố, Việt Nam bị tụt 2 bậc, trong 10 chỉ tiêu đánh giá, Việt Nam bị tụt hạng về 9 chỉ tiêu, chỉ lên hạng về chỉ tiêu thực hiện hợp đồng. Tuy nhiên, kết quả đạt được trong năm 2010 vẫn thể hiện trái phiếu quốc tế của Việt Nam có lợi suất tốt nhất tại châu Á sau những nỗ lực kiềm chế lạm phát, ngăn chặn khả năng giảm xếp hạng tín dụng của Thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng. Theo HSBC Holdings, trái phiếu của Việt Nam thu lời 5,1% trong năm nay, đánh bại mức 3% của Hàn Quốc và 2,8% của Thái Lan. Pictet Asset Management và Western Asset Management cho biết vẫn sẽ giữ các trái phiếu khi Ngân hàng Nhà nước Việt Nam tăng lãi suất tái cấp vốn lên 14% từ 1/5. Đại diện của Pictet, một chi nhánh của ngân hàng tư nhân lớn nhất Thụy Sỹ, quản lý 17 tỷ USD trái phiếu của các thị trường mới nổi cho biết, nguyên nhân của biểu hiện tốt này là thị trường nhận thấy những chính sách đúng đắn mà chính phủ Việt Nam đưa ra gần đây.  Theo Ngân hàng Hoàng gia Scotland, lợi suất trái phiếu quốc tế (lãi suất coupon 6,75%) của Việt Nam giảm 1,25 điểm phần trăm so với thời điểm Ngân hàng Nhà nước điều chỉnh tỷ giá chính thức giữa VND và USD ngày 11/2, xuống còn 6,04% ngày 5/5. Lợi suất giảm chứng tỏ nhà đầu tư yêu cầu một mức lợi nhuận thấp hơn khi nắm giữ trái phiếu quốc tế Việt Nam, hay trái phiếu quốc tế Việt Nam được ưa thích hơn. Cuối năm 2010, giá trái phiếu quốc tế của Việt Nam đã giảm mạnh sau khi Moody's và S&P hạ xếp hạng tín dụng cùng với triển vọng tiêu cực. Trái phiếu quốc tế của Việt Nam tăng trở lại sau khi Thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng phê duyệt kế hoạch tăng cường kiềm chế lạm phát bằng việc tăng lãi suất và cho phép thị trường đóng vai trò lớn hơn trong việc định giá tiền đồng. Chỉ số giá tiêu dùng tháng 4 tăng 17,51% so với cùng kỳ năm trước, mức cao nhất trong 28 tháng. Tiền đồng tăng 1,8% trong tuần kết thúc ngày 29/4, tốt nhất kể từ khi Bloomberg bắt đầu theo dõi số liệu này năm 1997. III. Hạn chế và giải pháp: 1. Hạn chế: Tác động tiêu cực có thể xảy ra trong ngắn hạn và dài hạn như sau: * Chấp nhận lãi suất thị trường: Mức lãi suất trúng thầu bình quân 6,95% Theo thông cáo của Bộ Tài chính về hệ số tín nhiệm quốc gia (thường được các tổ chức tài chính quốc tế xem như một căn cứ để đánh giá khả năng trả nợ), năm 2009, tổ chức xếp hạng Moody’s đã xếp hạng tín nhiệm Việt Nam ở mức Ba3 như hai năm trước đó. Mức xếp hạng này tương đương với Philippines và thấp hơn 1 bậc so với Indonesia, nhưng thấp hơn 3 bậc so với mức chuẩn của đầu tư trái phiếu. Theo Standard&Poors, Việt Nam được xếp hạng BB, cao hơn mức BB- của Indonesia và Philippines. Tuy nhiên, mức lãi suất trúng thầu của Việt Nam lại cao hơn so với 2 quốc gia này. Trước đó, Indonesia và Philippines đều phát hành thành công với lãi suất dưới 6%. * Nợ Chính phủ gia tăng và rủi ro tài chính cao:  Bội chi ngân sách trong những năm gần đây luôn duy trì ở mức cao. Mức bội chi trong năm 2009 lên tới 7% GDP, trong đó chưa bao gồm các khoản chi từ nguồn trái phiếu Chính phủ và các khoản Chính phủ vay về cho doanh nghiệp vay lại. Do thường xuyên ở trong tình trạng bội chi ngân sách nên nợ công (mà chủ yếu là nợ Chính phủ) tăng mạnh trong những năm gần đây. Nếu không có các biện pháp để giảm bội chi ngân sách thì nợ Chính phủ sẽ tiến dần đến mức giới hạn an toàn là 50% GDP. Điều này sẽ ảnh hưởng không nhỏ đến an ninh tài chính quốc gia và làm giảm mức độ tín nhiệm của Việt Nam trên thị trường tài chính thế giới. Việc vay thêm 1 tỷ USD bằng ngoại tệ (tương đương 18.000 tỷ VND) sẽ làm cho gánh nặng nợ nần càng thêm chồng chất, rủi ro gặp phải sẽ là rủi ro thanh toán và rủi ro tỷ giá. Rủi ro thanh toán là việc khi trái phiếu đáo hạn, Nhà nước sẽ phải dành ra một số lượng tiền tương ứng để thanh toán số tiền gốc đã vay, hơn nữa, hàng năm Việt Nam cũng sẽ phải chi trả lãi coupon tương ứng. Rủi ro tỷ giá do trong thời gian 10 năm cho tới ngày đáo hạn, diễn biến đồng USD cũng như VNĐ rất khó lường đặc biệt trong bối cảnh hiện nay khi phục hồi kinh tế thế giới cũng như sự phát triển của Việt Nam còn nhiều câu hỏi vẫn được bỏ ngỏ. Việc vay thêm 1 tỷ USD bằng ngoại tệ (tương đương 18.000 tỷ VND) sẽ làm cho gánh nặng nợ nần càng thêm chồng chất, rủi ro gặp phải sẽ là rủi ro thanh toán và rủi ro tỷ giá. Rủi ro thanh toán là việc khi trái phiếu đáo hạn, Nhà nước sẽ phải dành ra một số lượng tiền tương ứng để thanh toán số tiền gốc đã vay, hơn nữa, hàng năm Việt Nam cũng sẽ phải chi trả lãi coupon tương ứng. Rủi ro tỷ giá do trong thời gian 10 năm cho tới ngày đáo hạn, diễn biến đồng USD cũng như VNĐ rất khó lường đặc biệt trong bối cảnh hiện nay khi phục hồi kinh tế thế giới cũng như sự phát triển của Việt Nam còn nhiều câu hỏi vẫn được bỏ ngỏ. 2. Giải pháp: Bất kỳ một hoạt động kinh tế nào cũng có hai mặt, việc phát hành trái phiếu chính phủ ra thị trường trái phiếu quốc tế cũng mang lại những lợi thế cho quốc gia phát hành đồng thời cũng tiềm ẩn rất nhiều rủi ro, nhất là nguy cơ gây mất an ninh tài chính. Với các quốc gia đang phát triển như VN, mới tiếp cận với kênh huy động vốn này, cần thận trọng, nghiên cứu và chuẩn bị các yếu tố cần thiết cho việc lập kế hoạch phát hành trái phiếu nhằm đạt hiệu quả cao. Vì vậy, các yếu tố cơ bản cần phải đặc biệt quan tâm trong kế hoạch phát hành trái phiếu gồm:   a. Cải thiện hệ số tín nhiệm quốc gia:    Hệ số tín nhiệm là đánh giá khả năng về tài chính cũng như khả năng hoàn trả tiền gốc và lãi của chính phủ phát hành. Hệ số tín nhiệm không chỉ cần thiết đối với việc phát hành trái phiếu chính phủ ra thị trường tài chính quốc tế mà còn ảnh hưởng đến việc thực hiện các khoản vay thương mại. Với các nước phát triển hệ số tín nhiệm cao có tác dụng tạo điều kiện thuận lợi cho các khoản vay thương mại. Còn đối với các nước đang phát triển, đang được hưởng ưu đãi qua các khoản vay ODA nên việc đưa ra hệ số tín nhiệm thấp có thể gây khó khăn cho các khoản vay thương mại, còn nếu càng cao thì thuận lợi cho vay thương mại nhưng ngược lại sẽ giảm đi những ưu đãi về vay ODA. Công tác đáng giá về hệ số tín nhiệm quốc gia được thực hiện bởi công ty xếp hạn tín nhiệm do Chính phủ lựa chọn thuê.   Kết quả xếp hạng tín nhiệm có ảnh hưởng rất lớn đến khả sự thành công của các đợt phát hành, cũng như lãi suất của trái phiếu. Đối với các nước đang phát triển như Việt nam, giai đoạn đầu khi tiếp cận với kênh huy động vốn này, nên cần phải được một công ty xếp hạng có huy tín trên thế giới thực hiện. Điều này, nhằm tạo niềm tin tưởng cho các nhà đầu tư. Vì vậy, Chính phủ có thể chọn thuê các những công ty như: CBRS ( Tổ chức xếp hạng trái phiếu Canada- Canadian Bond Service), JBRI (Tổ chức xếp hạng trái phiếu Nhật- Japanese Bond Intitute), Standard&Poor’s, Moody’s hoặc Fitch’s. Đồng thời, Chính phủ cần tiếp tục đẩy mạnh thực hiện các biện pháp nhằm nâng cao hạng mức tín nhiệm như:  Điều hành chính sách tài khoá chủ động, hạn chế thâm hụt ngân sách dưới 5% GDP, kiềm chế và kiểm soát lạm phát trong giới hạn hợp lý dưới hai con số.  Tiếp tục đổi mới về cơ chế quản lý điều hành theo định hướng kinh tế thị trường, đặc biệt là chính sách lãi suất và tỷ giá hối đoái. Đây là những nhân tố ảnh hưởng đến các đánh giá về xếp hạng tín nhiệm, thông qua các chỉ số về lãi suất và tỷ giá sẽ phản ánh thực trạng về cung cầu vốn, về năng lực cạnh tranh của hàng hóa VN trên thị trường thế giới.  Tăng tốc cho tiến trình tái cấu trúc các doanh nghiệp nhà nước và hệ thống ngân hàng thương mại quốc doanh, trong thời gian quan tiến trình này còn rất chậm, chưa sát với các chuẩn mực quốc tế, cơ cấu kinh tế còn mang nặng tính bao cấp, chưa thật sự linh hoạt và thích ứng với tiến trình phát triển hội nhập kinh tế quốc tế.  Xây dựng dự trữ ngoại tệ quốc gia vững mạnh, mức dự trữ ngoại tệ là một yếu tố quan trọng làm cơ sở đánh giá rủi ro về khả năng thanh toán. Dự trữ VN trong thời gian qua dù có tăng nhưng trong dài hạn vẫn khó vượt mức mười tuần; nhập khẩu vẫn còn thấp so với tiêu chuẩn là bốn tháng nhập khẩu theo quan điểm truyền thống về dự trữ ngoại hối.  Trong lĩnh vực quản lý nhà nước: Đẩy mạnh tiến trình cải cách hành chính, nâng cao hiệu quả quản lý của bộ máy nhà nước. Kể từ năm 1998, VN đã có những tiến bộ đáng kể thông qua các chương trình cải cách được sự hỗ trợ từ các nước phát triển, trình độ chuyên môn của đội ngũ cán bộ quản lý nhà nước trên các lĩnh vực không ngừng được nâng cao, đặc biệt là kiến thức về kinh tế thị trường. Tuy nhiêm, trong các cơ quan nhà nước hiện nay nạn quan liêu, tham nhũng đang có dấu hiệu gia tăng, điều này ảnh hưởng đến hiệu quả quản lý, chất lượng các công trình đầu tư giảm, làm n?n lòng các nhà đầu tư. Đồng thời, từng bước hoàn thiện hệ thống luật pháp, tạo môi trường pháp lý thông thoáng cho các hoạt động kinh doanh, cũng như bảo vệ quyền lợi cho các nhà đầu tư trong và ngoài nước.   b. Phân tích diễn biến thị trường tài chính quốc tế:  Một trong những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến giá cả của trái phiếu phát hành là tình hình lãi suất thực tế trên thị trường tài chính quốc tế tại thời điểm phát hành. Thông thường giá trái phiếu được tính dựa trên trái phiếu kho bạc của Mỹ, mà một trong những yếu tố cấu thành lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ là mức lãi suất cơ bản do Cục dự trữ liên bang Mỹ công bố.  Ngoài ra, chính phủ phát hành còn phải tìm hiểu về quy mô, giá cả của các loại trái phiếu mới phát hành, cũng như dự tính quy mô của các đợt phát hành tiếp theo để có thể đánh giá chính xác mức cung trái phiếu trên thị trường.  c. Chuẩn bị các tài liệu có liên quan đến thủ tục phát hành trái phiếu:  Tài liệu có liên quan đến công tác phát hành trái phiếu chính phủ ra thị trường tài chính quốc tế được chia làm hai loại.   * Những tài liệu liên quan đến việc phát hành, bảo lãnh, lệ phí và phân phối trái phiếu:  - Bảng cáo bạch, bao gồm các nội dung:  + Các báo cáo tài chính.  + Tên trái phiếu và các điều kiện cơ bản.  + Ngày phát hành trái phiếu.  + Giới thiệu các bên tham gia phát hành trái phiếu.  + Các chi tiết về hạn chế đối với việc bán trái phiếu.  + Thông tin chung về những tài liệu cần kiểm tra.  - Thỏa thuận của các nhà quản lý trái phiếu, gồm:  + Thỏa thuận bảo lãnh phát hành, thoả thuận giữa tổ chức phát hành và nhà phát hành, trong đó, phải liệt kê các thủ tục, trách nhiệm của từng chủ thể trong từng điều kiện cụ thể.  + Thỏa thuận với đại lý thanh toán, đại lý niêm yết, đại lý in ấn…  - Ý kiến pháp lý:  + Tư vấn pháp lý của chính phủ phát hành đưa ra ý kiến về việc phát hành trái phiếu chính phủ là tuân thủ pháp luật trong nước hiện hành.  + Tư vấn pháp lý của nhà bảo lãnh phát hành đưa ra ý kiến về việc phát hành trái phiếu là tuân thủ theo luật quốc tế.  * Những tài liệu có liên quan khác:  - Thỏa thuận của cơ quan tài chính.  - Chứng thư bảo đảm, chứng thư bảo lãnh….  - Thực hiện chiến dịch quảng bá, xúc tiến với các nhà đầu tư.  LỜI KẾT THÚC Phát triển nền kinh tế thị trường theo xu hướng mở đã thúc đẩy các hoạt động giao lưu quốc tế. Với những thỏa thuận phối hợp diễn ra trong khu vực và quốc tế nhằm thực hiện phân bổ và khai thác các nguồn lực kinh tế ngày càng có hiệu quả hơn, thúc đẩy hệ thống kinh tế toàn cầu phát triển nhanh. Điều này góp phần hình thành nên hệ thống các quan hệ kinh tế quốc tế đa dạng. Sự đa dạng trong hoạt động thương mại quốc tế và đầu tư quốc tế, tạo cơ sở cho sự hình thành và phát triển thị trường tài chính quốc tế nói chung, trái phiếu quốc tế với số vốn luân chuyển ngày càng lớn. Có thể kết luận rằng, phát hành trái phiếu chính phủ ra thị trường vốn quốc tế là một kênh huy động vốn hữu hiệu đối với nền kinh tế các nước đang phát triển. Cũng như mọi vấn đề điều tồn tại hai mặt, nguồn vốn dồi dào của thị trường vốn quốc tế đáp ứng nhu cầu đầu tư phát triển kinh tế xã hội của Chính phủ, nhưng cũng chính nguồn vốn này nếu không có những biện pháp quản lý sử dụng tốt sẽ gây những tác động đảo ngược, tiêu cực ảnh hưởng đến an ninh tài chính quốc gia. Vì vậy, để tiếp cận, khai thác nguồn vốn này Nhà nước cần thận trọng, nghiên cứu phân tích diễn biến tình hình thị trường tài chính quốc tế, nhu cầu và khả năng hấp thụ vốn của nền kinh tế, cũng như những nội dung cần thiết đảm bảo cho đợt phát hành trái phiếu chính phủ ra thị trường trái phiếu quốc tế thành công. TÀI LIỆU THAM KHẢO 1. 2. 3. www.tapchiketoan.com 4. 5. 6. Báo Lao Động – số ra ngày 30/1/2010 MỤC LỤC