Trách nhiệm xã hội và giá trị doanh nghiệp thông qua lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng và chi phí vốn

do CSR có thể đem lại lại ích kinh tế cho công ty từ việc tạo ra thiện chí và cơ hội thị trường bằng cách áp dụng các biện pháp của CSR. Những lập luận liên quan đến việc CSR có tác động dương đến hiệu quả tài chính bao gồm (1) CSR gắn liền với lợi ích về danh tiếng, các học giả cho rằng việc áp dụng các chính sách CSR có thể dẫn đến những cải tiến trong hình ảnh của công ty (Guenster & cộng sự, 2011). Bởi vì hiệu suất xã hội của công ty có thể làm ảnh hưởng đến các điều kiện lao động nên các công ty có CSR có được lợi thế cạnh tranh bằng cách cải thiện khả năng thu hút nhân viên chất lượng Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 200 cao. Ngoài lợi ích về nguồn nhân lực, lợi ích về danh tiếng có thể dẫn đến lợi ích bán hàng, bởi vì khách hàng có thể bị tác động bởi các vấn đề xã hội. Tương tự, sự gia tăng uy tín có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ với các nhà cung cấp và phía cho vay của công ty; (2) CSR có thể đại diện cho kỹ năng quản lý doanh nghiệp. Một công ty có thể phản ánh chất lượng quản lý của mình thông qua việc thực hiện các cam kết về CSR (xem Guenster & cộng sự, 2011); và (3) CSR cũng có thể phản ảnh sự đổi mới về công nghệ. Các công ty có hiệu suất môi trường kém là dấu hiệu về sự kém hiệu quả trong hoạt động của công ty, điều này dẫn đến những bất lợi trong lợi thế cạnh tranh. Theo đó, để có thể thực hiện những chính sách về môi trường, các công ty phải thay đổi cấu trúc trong quy trình cung cấp dịch vụ và sản xuất. Quy trình này liên quan đến việc đầu tư, phát triển công nghệ mới và có thể dẫn đến lợi thế kinh tế cho công ty. Những quan điểm ủng hộ CSR cho thấy rằng việc công ty tham gia vào CSR một cách chủ động sẽ mang lại nguồn lợi ích tài chính đồng thời làm tăng lợi thế cạnh tranh của họ. 2.2 Lược khảo các nghiên cứu có liên quan Đã có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa CSR và giá trị doanh nghiệp tại các thị trường với khung thời gian khác nhau. Tuy nhiên, không có sự đồng nhất trong kết quả giữa các nghiên cứu. Trong phần này, tác giả sẽ lược khảo các nghiên cứu theo từng quan điểm về tác động của CSR và giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu của Barnea & Rubin (2010) đưa ra giả thuyết rằng các nhà quản lý của công ty có thể muốn đầu tư quá mức vào CSR vì lợi ích riêng của họ là đạt được danh tiếng tốt. Điều này gây ra xung đột lợi ích giữa các chủ sở hữu khác nhau của công ty. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu từ 2.650 công ty thuộc chỉ số Russell 3000 tại thị trường Mỹ đã đưa ra kết quả rằng CSR có tác động âm đến giá trị doanh nghiệp. Cụ thể, CSR có tác động âm đến quyền sở hữu và đòn bẩy tài chính của công ty. Kết quả này ủng hộ giả thuyết đã đặt ra rằng CSR là nguồn gốc của xung đột lợi ích giữa nhà quản trị và các cổ đông. Ngoài ra, điều này còn tương đồng với kết quả của những nghiên cứu trước đó (ví dụ: Cespa & Cestone, 2007; Cronqvist & cộng sự, 2009; Pagano & Volpin, 2005). Ngược lại, nghiên cứu của Guenster & cộng sự (2011) thực hiện trên 154 công ty tại thị trường Mỹ trong giai đoạn 1996-2004 đã cung cấp bằng chứng cho thấy tác động dương của CSR đến giá trị doanh nghiệp. Tác động này được đo lường bằng hệ số Q của Tobin (Tobin’s Q) và cho kết quả hồi quy rằng các công ty có điểm số về hiệu quả sinh thái cao hơn sẽ được định giá cổ phiếu cao hơn so với các công ty còn lại. Tương tự, nghiên cứu của Jo & Harjoto (2011) thực hiện trên 2.952 công ty trong giai đoạn 1993-2004 tại Mỹ tập trung vào các tác động của quản trị doanh nghiệp đối với việc lựa chọn CSR và giá trị của các công ty tham gia vào các hoạt động CSR. Nghiên cứu cho thấy sự lựa chọn CSR có liên quan tích cực với các cơ chế quản trị và giám sát doanh nghiệp nội bộ và bên ngoài. Ngoài ra, sau khi Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 201 khắc phục các vấn đề nội sinh, kết quả cho thấy CSR có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp được đo bằng Tobin’s Q điều chỉnh theo ngành. Tuy không sử dụng Tobin’s Q để đo lường như những nghiên cứu trước đó, nghiên cứu của Gregory & Whittaker (2013) vẫn cho kết quả tương tự rằng CSR có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp. Thông qua đánh giá tác động của CSR đến lợi nhuận, nghiên cứu cho thấy rằng việc tham gia vào CSR sẽ không làm ảnh hưởng xấu đến lợi nhuận của nhà đầu tư. Ngoài ra, việc đầu tư vào CSR sẽ giúp công ty nhận được những phản ứng tích cực từ thị trường. Nghiên cứu của Gregory & cộng sự (2014) xem xét tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp, bao gồm tác động của CSR đến lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng và chi phí vốn. Với mẫu nghiên cứu bao gồm các công ty thuộc chỉ số Russell 3000 tại thị trường Mỹ trong giai đoạn 1992-2009, nghiên cứu kết luận rằng các công ty có CSR cao sẽ có triển vọng tăng trưởng dài hạn tốt hơn và có chi phí vốn cổ phần thấp hơn. Từ đó, nghiên cứu chỉ ra rằng CSR có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu của Sheikh (2018) kiểm tra mối quan hệ giữa CSR và giá trị doanh nghiệp thông qua tính cạnh tranh của sản phẩm trên thị trường. Bằng cách sử dụng bộ dữ liệu bảng của các công ty thuộc chỉ số S&P 500 và Russell 3000 trong giai đoạn 2003-2015, kết quả chỉ ra rằng CSR có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp được đo lường bằng Tobin’s Q điều chỉnh. Tuy nhiên, mối quan hệ này bị ảnh hưởng bởi cạnh tranh thị trường sản phẩm và tính lưu động của sản phẩm. Cụ thể, CSR là một khoản đầu tư làm tăng giá trị doanh nghiệp khi cạnh tranh thị trường cao và/hoặc tính lưu động của sản phẩm cao. Ngược lại, CSR không có tác động đến giá trị doanh nghiệp đối với các công ty hoạt động trong môi trường cạnh tranh sản phẩm thấp hoặc tính lưu động của sản phẩm thấp. Ngoài ra, các thử nghiệm bổ sung cho thấy các chỉ số cộng đồng, sự đa dạng và môi trường là những đóng góp chính cho tổng tác động của CSR. Nghiên cứu của Chung, Jung, & Young (2018) được thực hiện trên tất cả công ty được niêm yết trên Sàn giao dịch Hàn Quốc từ năm 2005 đến 2015 cũng đưa ra kết quả tương tự rằng CSR có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp. Cụ thể, đối với những công ty thuộc ngành công nghiệp sản xuất, các chỉ số sự lành mạnh, xã hội, người tiêu dùng và nhân viên có tương quan dương với giá trị doanh nghiệp. Đối với các ngành công nghiệp khác, chỉ có chỉ số xã hội có tương quan dương với giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, kết quả nghiên cứu cũng đề xuất rằng mọi công ty nên áp dụng CSR như một chiến lược cạnh tranh tích cực. Hình ảnh tích cực được xây dựng bởi các hoạt động CSR có thể cung cấp cho công ty những cơ hội từ người tiêu dùng. Nghiên cứu của Bird & cộng sự (2007) đưa ra kết luận rằng CSR sẽ có tác động âm hoặc dương đến giá trị doanh nghiệp tùy vào từng khía cạnh khác nhau của CSR. Nghiên cứu được thực hiện tại thị trường Mỹ với các công ty thuộc chỉ số S&P 500 trong giai đoạn 1991-2003. Kết quả nghiên cứu đưa ra bằng chứng cho thấy việc xác định giá trị của các công ty sẽ bị tác động dương nếu họ không chủ động trong lĩnh vực quan hệ công nghiệp và bị tác động âm nếu họ được xác định là Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 202 không đáp ứng các tiêu chuẩn và quy định cộng đồng đối với môi trường. Nghiên cứu của Servaes & Tamayo (2013) đánh giá tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp thông qua nhận thức của khách hàng. Mẫu nghiên cứu được chọn là các công ty thuộc chỉ số xã hội Domini 400 tại thị trường Mỹ. Nghiên cứu đưa ra bốn kết luận chính. Đầu tiên, các hoạt động CSR có thể nâng cao giá trị doanh nghiệp cho các công ty có ý thức cộng đồng cao và được hỗ trợ bởi cường độ quảng cáo. Tuy nhiên, các công ty có nhận thức cộng đồng cao cũng bị phạt nhiều hơn khi có những lo ngại về CSR. Thứ hai, đối với các công ty có nhận thức cộng đồng thấp, tác động của các hoạt động CSR đến giá trị doanh nghiệp là âm hoặc không đáng kể. Thứ ba, quảng cáo có tác động âm đến mối quan hệ của CSR và giá trị doanh nghiệp khi có sự không nhất quán giữa việc thực hiện CSR và danh tiếng của công ty. Thứ tư, sau khi bao gồm các hiệu ứng cố định doanh nghiệp, không có mối quan hệ trực tiếp giữa CSR và giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng nhận thức khách hàng là kênh chính ảnh hưởng đến mối quan hệ của CSR và giá trị doanh nghiệp. Do đó, các công ty chỉ nên tham gia vào CSR để tăng giá trị doanh nghiệp trong môi trường thâm dụng quảng cáo. Tương tự, nghiên cứu của Harjoto & Jo (2015) thực hiện trong giai đoạn 1993-2009 tại thị trường Mỹ đưa ra kết quả rằng CSR sẽ có tác động âm đến giá trị doanh nghiệp nếu các nhà phân tích không có đầy đủ thông tin khi công ty thực hiện CSR mà pháp luật không yêu cầu (normative CSR). Ngược lại, CSR sẽ có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp nếu các nhà phân tích được cung cấp đầy đủ thông tin về việc công ty thực hiện CSR được yêu cầu theo pháp lý (legal CSR). Nghiên cứu của Nguyen & cộng sự (2015) được thực hiện tại Việt Nam nhằm kiểm tra mối liên hệ giữa việc công bố CSR và giá trị doanh nghiệp. Mẫu nghiên cứu gồm các công ty thuộc sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX) được điều tra từ năm 2010 đến 2013. Nghiên cứu cho thấy CSR hằng năm tương quan với giá trị doanh nghiệp trong năm tiếp theo. Trong số các khía cạnh CSR được công bố, chỉ có thông tin về thực hành môi trường có tương quan dương với giá trị doanh nghiệp. Còn thông tin về nhân viên có tương quan âm với giá trị doanh nghiệp. Kết quả này cho thấy hầu hết các nhà quản lý và người sử dụng thông tin tại Việt Nam có nhận thức khiêm tốn về CSR. Nghiên cứu của Cellier & Chollet (2016) sử dụng nghiên cứu sự kiện để đánh giá tác động ngắn hạn của xếp hạng CSR với giá trị cổ đông của doanh nghiệp. Mẫu nghiên cứu gồm các quan sát là 1.562 sự kiện và 571 công ty thuộc châu Âu từ năm 2004 đến 2009. Kết quả nghiên cứu cho thấy việc công bố xếp hạng CSR có tác động dương đến thị trường chứng khoán bất kể xếp hạng là tốt hay xấu. Phân tích các phản ứng của thị trường, nghiên cứu chỉ ra rằng xếp hạng CSR có liên quan đến lợi nhuận và các thành phần xếp hạng tách rời đó tạo ra các hiệu ứng giá trị. Nghiên cứu cũng nhấn mạnh rằng các chỉ số của CSR điều khiển các hiệu ứng giá trị doanh nghiệp. Cụ thể, chỉ số môi trường có tác động dương đến giá trị của cổ đông, chủ yếu thông qua việc tích hợp các vấn đề môi Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 203 trường vào chiến lược công ty và xem xét môi trường trong việc sử dụng và xử lý các sản phẩm, dịch vụ. Một số khía cạnh của nguồn nhân lực và nhân quyền làm nâng cao giá trị doanh nghiệp thông qua cải tiến liên tục các mối quan hệ công nghiệp trước khi công bố và quản lý tái cấu trúc có trách nhiệm. Đầu tư vào nhân quyền có thể là một cách để lường trước những hạn chế trong tương lai và để tránh kiện tụng hoặc tẩy chay các sản phẩm của công ty. Những chỉ số có tác động âm đến giá trị doanh nghiệp là sự tham gia của cộng đồng, hành vi kinh doanh, một số khía cạnh khác của nguồn nhân lực và không phân biệt đối xử. Nghiên cứu của Nekhili & cộng sự (2017) điều tra sự tham gia vào CSR của các công ty gia đình và các công ty phi gia đình trong mối quan hệ giữa CSR và giá trị doanh nghiệp. Dựa trên dữ liệu của 91 công ty thuộc chỉ số SBF 120 tại thị trường Pháp từ năm 2001 đến 2010, nghiên cứu cho thấy các công ty gia đình báo cáo ít thông tin về CSR của họ hơn so với các công ty phi gia đình. Nghiên cứu cũng chứng minh rằng việc công bố thông tin CSR có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp đối với các công ty gia đình và có tác động âm đến các công ty phi gia đình. Các công ty gia đình sẽ được hưởng lợi rất nhiều từ việc truyền đạt cam kết với CSR. Cụ thể, họ có được sự chứng thực của các cổ đông dễ dàng hơn các công ty phi gia đình. Ngoài ra, nghiên cứu của Buchanan & cộng sự (2018) chỉ ra rằng tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào điều kiện kinh tế. Nghiên cứu được thực hiện trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế năm 2008, với mẫu nghiên cứu là các công ty thuộc chỉ số Russell 3000. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng trong giai đoạn khủng hoảng, CSR sẽ có tác động âm đến quyền sở hữu công ty từ đó làm giảm giá trị doanh nghiệp. Ngược lại, trong giai đoạn ngoài khủng hoảng, những công ty có CSR sẽ có giá trị doanh nghiệp cao hơn các công ty không có CSR. 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Mô hình nghiên cứu Để đánh giá tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp, tác giả sử dụng mô hình nghiên cứu như sau: FVit = β0 + β1CSRit + ∑ βjControlsj,itj + εit (3.1) Trong đó: FVit là giá trị doanh nghiệp của công ty i trong năm t 1 CSRit là CSR của công ty i trong năm t 2 Controlsit là các biến kiểm soát của công ty i trong năm t 3 1 Đại diện của giá trị doanh nghiệp sẽ được trình bày ở phần 3.2.1 và cách tính toán sẽ được trình bày ở phần 3.3.1 2 Đại diện của CSR sẽ được trình bày ở phần 3.2.2 và cách tính toán sẽ được trình bày ở phần 3.3.1 3 Đại diện của biến kiểm soát mô hình sẽ được trình bày ở phần 3.2.3 và cách tính toán sẽ được trình bày ở phần 3.3.1 Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 204 (1) Biến phụ thuộc Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng Tobin’s Q đại diện cho giá trị doanh nghiệp. Tobin’s Q không chỉ hữu ích trong việc xác định tiềm năng tăng trưởng của công ty mà còn tương đối dễ áp dụng vì quy trình đơn giản của nó (Chung & cộng sự, 2018). Vì vậy, hệ số này được áp dụng phổ biến để đại diện cho giá trị doanh nghiệp trong các nghiên cứu trước đây (Chung & cộng sự, 2018; Harjoto & Jo, 2015; Jo & Harjoto, 2011; Servaes & Tamayo, 2013; Sheikh, 2018). Bên cạnh Tobin’s Q, tác giả còn sử dụng (i) tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (Return on Equity - ROE) (Gregory & cộng sự, 2014); (ii) tốc độ tăng trưởng lợi nhuận (g) (Gregory & cộng sự, 2014); và (iii) chi phí vốn chủ sở hữu (CoC) (Harjoto & Jo, 2015) để đại diện cho biến số giá trị doanh nghiệp. Khi đó, mô hình tổng quát (3.1) có thể được viết lại cụ thể như sau: Qit = β0 + β1CSRit + ∑ βjControlsj,itj + εit (3.2) ROEit = β0 + β1CSRit + ∑ βjControlsj,itj + εit (3.3) git = β0 + β1CSRit + ∑ βjControlsj,itj + εit (3.4) COCit = β0 + β1CSRit + ∑ βjControlsj,itj + εit (3.5) (2) Biến độc lập Trong mô hình nghiên cứu, CSR được đại diện bằng điểm số công bố trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp (CSRD) bao gồm bốn nhóm tiêu chí là môi trường (ENV), nhân viên (EMP), cộng đồng (COM) và sản phẩm (PRD). Điểm số CSRD được nghiên cứu bởi Rouf (2011) và được sử dụng trong nghiên cứu của Usman & Amran (2015) nhằm đo lường CSR thông qua lượng thông tin được các công ty công bố trong báo cáo hằng năm. (3) Biến kiểm soát Để đại diện cho biến kiểm soát trong mô hình nghiên cứu, tác giả sử dụng các chỉ số tài chính được sử dụng phổ biến trong mô hình đánh giá tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp từ những nghiên cứu trước đây (Chung & cộng sự, 2018; Gregory & cộng sự, 2014; Harjoto & Jo, 2015; Nguyen & cộng sự, 2015). Các chỉ số tài chính này bao gồm: - Quy mô doanh nghiệp (SIZE) - Đòn bẩy tài chính (LEV) - Giá trị sổ sách của mỗi cổ phần (BVPS) - Lợi nhuận ròng trên mỗi cổ phần (NIPS) Từ những trình bày trên về các biến trong mô hình, tác giả đưa ra mô hình nghiên cứu chính thức như sau: Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 205 Qit = β0 + β1ENVit + β2EMPit + β3COMit + β4PRDit + β5SIZEit +β6LEVit+ β7BVPSit + β8NIPSit + εit (3.6) ROEit = β0 + β1ENVit + β2EMPit + β3COMit + β4PRDit + β5SIZEit +β6LEVit+ β7BVPSit + β8NIPSit + εit (3.7) git = β0 + β1ENVit + β2EMPit + β3COMit + β4PRDit + β5SIZEit +β6LEVit+ β7BVPSit + β8NIPSit + εit (3.8) COCit = β0 + β1ENVit + β2EMPit + β3COMit + β4PRDit + β5SIZEit +β6LEVit+ β7BVPSit + β8NIPSit + εit (3.9) 3.2 Dữ liệu nghiên cứu 3.2.1 Tính toán các biến trong mô hình nghiên cứu (1) Biến phụ thuộc Đối với giá trị doanh nghiệp, tác giả sử dụng đại diện là Tobin’s Q với công thức tổng quát như sau: Q = Giá trị thị trường của VCSH+Giá trị sổ sách của nợ Giá trị sổ sách của tổng tài sản (3.10) Trong đó, giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu được tính bằng tích của số lượng cổ phiếu đang lưu hành và giá cổ phiếu đóng cửa ngày kết thúc năm tài chính. Đối với chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu, tác giả sẽ tính toán dựa theo Damodaran (2012), cụ thể như sau: COC = re = rf + β(rm − rf) + phần bù rủi ro quốc gia + phần bù rủi ro ngoại hối (3.11) Trong đó: rf là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro của thị trường Mỹ; rm − rf là phần bù rủi ro của thị trường Mỹ; β được tính theo β không đòn bẩy của các ngành thuộc thị trường Mỹ với công thức: β = βkhông đòn bẩy*[1+(1-t)*D/E]. Đối với lợi nhuận, tác giả sử dụng đại diện là ROE với công thức như sau: ROE = Lợi nhuận ròng (EAT) Vốn chủ sở hữu (3.12) Để tính toán tốc độ tăng trưởng, tác giả sử dụng công thức sau: g = FRIR*ROAđc (3.13) Trong đó: FRIR là tỷ lệ tái đầu tư của công ty; ROAđc là tỷ số lợi nhuận trên tổng tài sản điều chỉnh của công ty. Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 206 Tỷ lệ tái đầu tư được tính bằng công thức: FRIR = Mức tái đầu tư của công ty EBITđc∗(1−t) (3.14) Trong đó: Mức tái đầu tư = Chi đầu tư – Khấu hao + ∆vốn luân chuyển thuần phi tiền và chứng khoán ngắn hạn (∆NWC) EBITđc = Lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh – [Doanh thu từ hoạt động tài chính – (Chi phí tài chính – Chi phí lãi vay)] + Chi phí lãi vay Tỷ số lợi nhuận trên tổng tài sản điều chỉnh được tính bằng công thức: ROAđc = EBITđc∗(1−t) Tổng tài sản điều chỉnh (3.15) Trong đó: Tổng tài sản điều chỉnh = Tổng tài sản – Tiền và tương đương tiền – Đầu tư tài chính ngắn hạn (2) Biến độc lập Dựa trên nghiên cứu của Rouf (2011), điểm số CSRD được tác giả tính bằng tổng điểm của hai mươi tiêu chí CSR chia làm bốn nhóm là môi trường, nhân viên, cộng đồng và sản phẩm. Điểm số này phản ánh hiệu suất, cam kết và hiệu quả của công ty đối với CSR. Nhóm môi trường gồm các tiêu chí là: - Thông tin khí thải; - Thông tin xả nước; - Thông tin xử lý chất thải rắn; - Chính sách môi trường/mối quan tâm của công ty đối với môi trường; - Lắp đặt nhà máy xử lý nước thải; - Chiến dịch chống xả rác và bảo tồn; - Chương trình cải tạo đất và trồng rừng. Nhóm nhân viên gồm các tiêu chí là: - Phát triển nguồn nhân lực; - An toàn của nhân viên; - Giảm hoặc loại bỏ các chất ô nhiễm, chất kích thích hoặc các mối nguy hiểm trong môi trường làm việc; - Thông tin về mối quan hệ của công ty/quản lý với nhân viên nhằm nỗ lực cải thiện sự hài lòng trong công việc và động lực của nhân viên; Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 207 - Cung cấp thông tin về sự ổn định của nhân viên đối với công việc trong trương lai. Nhóm cộng đồng gồm các tiêu chí là: - Quyên góp cho các tổ chức từ thiện; - Quan hệ với người dân địa phương; - Thành lập tổ chức giáo dục; - Cơ sở y tế. Nhóm sản phẩm gồm các tiêu chí là: - Thông tin về các sản phẩm của công ty; - Thông tin về các dự án nghiên cứu do công ty thiết lập để cải thiện sản phẩm của mình; - Cung cấp thông tin về sự an toàn của sản phẩm của công ty; - Thông tin về chất lượng sản phẩm của công ty được phản ánh trong các giải thưởng nhận được. Sau khi thu thập thông tin CSR từ báo cáo thường niên, báo cáo phát triển bền vững hoặc cổng thông tin điện tử của công ty, tác giả tiến hành chấm điểm từng tiêu chí kể trên. Nếu công ty có công bố thông tin về tiêu chí đó trong báo cáo, tiêu chí sẽ được chấm điểm 1, ngược lại là 0. Công thức tính điểm số các nhóm tiêu chí dựa trên nghiên cứu của Rouf (2011) như sau: Điểm số nhóm tiêu chí = ∑ dj n n j=1 (3.16) Trong đó: dj là điểm số của tiêu chí j với giá trị là 0 hoặc 1; n là điểm số tối đa mà công ty có thể đạt được trong nhóm. (3) Biến kiểm soát Quy mô doanh nghiệp (SIZE) được tính bằng logarit của tổng tài sản hoặc logarit của doanh thu thuần (Gregory & cộng sự, 2014; Harjoto & Jo, 2015). Trong nghiên cứu này, tác giả sẽ tính toán quy mô doanh nghiệp bằng logarit của tổng tài sản. Theo Nguyen & cộng sự (2015), đòn bẩy tài chính (LEV) được tính bằng công thức: LEV = Tổng nợ Tổng tài sản (3.17) Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 208 Dựa trên nghiên cứu của Gregory & cộng sự (2014), tác giả tính toán giá trị sổ sách của mỗi cổ phần (BVPS) và lợi nhuận ròng trên mỗi cổ phần (NIPS) theo công thức sau: BVPS = Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu Số lượng cổ phiếu đang lưu hành (3.18) NIPS = Lợi nhuận ròng Số lượng cổ phiếu đang lưu hành (3.19) 3.2.2 Mô tả dữ liệu nghiên cứu Mẫu nghiên cứu là các công ty được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh (HOSE). Qua khảo sát, tác giả chọn phạm vi nghiên cứu bao gồm 46 công ty có công bố thông tin CSR trong báo cáo hằng năm. Giai đoạn nghiên cứu từ năm 2015 đến năm 2017. Các công ty hoạt động trong 9 ngành được tóm tắt trong bảng sau: Bảng 3.3 Mô tả dữ liệu nghiên cứu Tên nhóm ngành Số công ty Vật liệu cơ bản 9 Tài chính 3 Hàng tiêu dùng 12 Y tế 5 Công nghiệp 8 Dầu khí 1 Dịch vụ hạ tầng 5 Công nghệ 2 Dịch vụ tiêu dùng 1 Tổng 46 Nguồn: Tổng hợp của tác giả từ Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM 4. KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN 4.1 Thống kê mô tả các chỉ tiêu tài chính Bảng 4.1 Thống kê mô tả các chỉ tiêu tài chính Chỉ tiêu Số quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị lớn nhất Giá trị nhỏ nhất Q 138 1,566 1,085 9,044 0,409 Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 209 ROE 138 0,115 0,597 0,982 -6,666 g 138 0,179 0,269 1,395 -0,296 COC 138 0,172 0,060 0,734 0,125 ENV 138 0,394 0,248 1,000 0,000 EMP 138 0,662 0,303 1,000 0,000 COM 138 0,447 0,262 1,000 0,000 PRD 138 0,457 0,349 1,000 0,000 SIZE 138 6,609 0,620 8,332 5,163 LEV 138 0,459 0,204 0,963 0,015 BVPS 138 0,024 0,014 0,095 0,001 NIPS 138 0,004 0,004 0,022 -0,006 Nguồn: Tổng hợp từ phần mềm Stata 14.0 Bảng 4.1 trình bày thống kê mô tả các biến được tác giả sử dụng trong mô hình nghiên cứu trong giai đoạn 2015-2017. Kết quả thống kê cho thấy có sự chênh lệch cao giữa giá trị lớn nhất và giá trị nhỏ nhất của một số biến. Trong đó, biến Q có độ lệch chuẩn lớn nhất (108,5%) với giá trị trung bình, giá trị lớn nhất và giá trị nhỏ nhất lần lượt là 1,566; 9,044; 0,409. Điều này cho thấy có sự khác biệt lớn về giá trị doanh nghiệp giữa các công ty có trong dữ liệu nghiên cứu. Các điểm số về CSR là EVN, EMP, COM và PRD có giá trị trung bình lần lượt là 0,394; 0,662; 0,447; 0,457 cho thấy các công ty tự nguyện công bố các hoạt động trách nhiệm xã hội ở mức trung bình. Điểm số về trách nhiệm nhân viên có giá trị trung bình cao nhất và điểm số về môi trường có giá trị trung bình thấp nhất trong nhóm. Trong cả bốn nhóm tiêu chí CSR, giá trị lớn nhất và giá trị nhỏ nhất đều là 1 và 0 cho thấy rằng mặc dù các công ty tình nguyện công bố các hoạt động trách nhiệm xã hội nhưng mức độ công bố thông tin giữa các tiêu chí là không đồng đều. Một số công ty có thể công bố đầy đủ thông tin đối với một tiêu chí hoặc không công bố thông tin. 4.2 Kết quả và thảo luận 4.2.1 Phân tích tương quan Bảng 4.2 trình bày ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình nghiên cứu. Kết quả cho thấy các biến độc lập đều có tương quan dương với Q và ROE. Tương tự, các biến độc lập đều có tương quan âm với COC. Đối với g, biến PRD có tương quan dương và ba biến độc lập có tương quan âm là ENV, EMP và COM. Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 210 Bảng 4.2 cho thấy hệ số tương quan của các biến trong mô hình nghiên cứu không vượt quá (-0,8; 0,8). Do đó, các mô hình hồi quy được tác giả sử dụng khi phân tích sẽ ít xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến. Ngoài ra, để kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến, tác giả sử dụng hệ số nhân tử phóng đại phương sai (Variance Inflation Factor – VIF) khi tiến hành chạy hồi quy. Kết quả từ bảng 4.3 cho thấy hệ số VIF của các biến trong mô hình đều nhỏ hơn 10, vì thế mô hình nghiên cứu không có hiện tượng đa cộng tuyến xảy ra. K ỷ yế u N gh iê n cứ u kh oa h ọc s in h vi ên U E H 2 01 9 B ản g 4. 2 M a tr ận h ệ số t ư ơn g qu an c ủa c ác b iế n tr on g m ô hì nh n gh iê n cứ u N gu ồn : T ổn g hợ p từ p hầ n m ềm S ta ta 1 4. 0 Q R O E g C O C E N V E M P C O M P R D S IZ E L E V B V P S N IP S Q 1, 00 0 R O E 0, 12 2 1, 00 0 G -0 ,0 10 0, 14 1 1, 00 0 C O C -0 ,1 24 -0 ,8 09 -0 ,0 78 1, 00 0 E N V 0, 43 4 0, 18 3 -0 ,0 28 -0 ,1 67 1, 00 0 E M P 0, 24 8 0, 07 5 -0 ,1 49 -0 ,0 65 0, 56 2 1, 00 0 C O M 0, 30 3 0, 16 4 -0 ,0 57 -0 ,1 38 0, 22 4 0, 24 4 1, 00 0 P R D 0, 32 3 0, 13 6 0, 11 8 -0 ,0 99 0, 29 5 0, 40 5 0, 36 8 1, 00 0 SI Z E 0, 01 3 0, 00 0 -0 ,0 88 0, 12 5 -0 ,0 16 0, 01 3 0, 49 4 0, 27 6 1, 00 0 L E V -0 ,3 65 -0 ,2 63 -0 ,2 15 0, 49 1 -0 ,2 98 -0 ,0 21 -0 ,0 38 -0 ,1 92 0, 42 3 1, 00 0 B V P S -0 ,0 41 0, 15 2 0, 00 3 -0 ,2 05 0, 05 8 -0 ,0 11 0, 02 2 0, 03 7 -0 ,0 13 -0 ,3 11 1, 00 0 N IP S 0, 26 1 0, 36 9 0, 12 9 -0 ,2 73 0, 18 9 0, 02 3 0, 11 7 0, 11 1 -0 ,0 23 -0 ,3 14 0, 66 1 1, 00 0 21 1 Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 212 Bảng 4.3 Hệ số VIF của các biến trong mô hình nghiên cứu Nguồn: Tổng hợp từ phần mềm Stata 14.0 4.2.2 Phân tích tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp Để phân tích tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp, tác giả tiến hành phân tích mô hình (3.6) (Giá trị doanh nghiệp được đại diện bằng Tobin’s Q). Kết quả hồi quy của mô hình (3.6) được thể hiện trong bảng sau: Bảng 4.4 Tổng hợp kết quả hồi quy mô hình (3.6) Pooled OLS REM FEM ENV 0,984*** [2,5] 0,660* [1,82] 0,387 [0,93] EMP 0,044 [0,13] 0,103 [0,31] 0,154 [0,39] COM 0,566 [1,58] 0,383 [1,22] 0,226 [0,65] PRD 0,436 [1,66] 0,086 [0,31] -0,211 [-0,62] SIZE 0,062 [0,36] 0,165 [0,72] 0,724 [0,99] LEV -1,537** -1,386** -0,412 Biến số VIF 1/VIF ENV 1,76 0,569 EMP 1,87 0,535 COM 1,63 0,614 PRD 1,56 0,641 SIZE 2,14 0,467 LEV 1,98 0,506 BVPS 1,92 0,520 NIPS 1,91 0,523 VIF trung bình 1,85 Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 213 [-3,03] [-2,22] [-0,42] BVPS -28,57*** [4,06] -16,31** [-2,05] -11,79 [-0.94] NIPS 89,57*** [3,71] 34,81* [1,86] 22,26 [1,12] Số quan sát 138 𝐑𝟐(%) 40,4 7,8 F – test 8,44*** LM test (𝛘𝟐) 1606*** Hausman test (𝛘𝟐) 21,11*** Wald test (𝛘𝟐) 1,5e+05*** Chú thích: Thống kê t nằm trong [ ] *** p < 0,01; ** p < 0,05; * p < 0,1 Nguồn: Tổng hợp từ phần mềm Stata 14.0 Kết quả của kiểm định F cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, phương pháp hồi quy FEM phù hợp hơn so với Pooled OLS. Kết quả của kiểm định LM cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, phương pháp hồi quy REM phù hợp hơn so với Pooled OLS. Kết quả của kiểm định Hausman cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, phương pháp hồi quy FEM phù hợp hơn so với REM. Vì vậy, tác giả sẽ sử dụng mô hình FEM để tiến hành kiểm tra các khuyết tật. Vì mô hình FEM là mô hình không có hiện tượng tự tương quan nên tác giả chỉ sử dụng kiểm định Wald để kiểm tra hiện tượng phương sai thay đổi. Kết quả của kiểm định Wald cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, mô hình xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi. Tiếp theo, tác giả sử dụng phương pháp hồi quy FGLS để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi của mô hình. Kết quả của phương pháp hồi quy FGLS như sau: Bảng 4.5 Kết quả hồi quy FGLS của mô hình (3.6) EVN EMP COM PRD SIZE LEV BVPS NIPS FGLS 0,59** * -0,03 [- 0,28** * 0,29** * -0,00 [- - 1,29*** - 20,5** 79,8** * Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 214 [4,42] 0,28] [2,27] [3,21] 0,13] [-5,71] * [5,18] [5,64] Số quan sát 138 Chú thích: Thống kê t nằm trong [ ] *** p < 0,01; ** p < 0,05; * p < 0,1 Nguồn: Tổng hợp từ phần mềm Stata 14.0 Cuối cùng, tác giả sẽ sử dụng kết quả hồi quy của phương pháp FGLS để phân tích tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp. 4.2.3 Phân tích tác động của CSR đến lợi nhuận Để phân tích tác động của CSR đến lợi nhuận, tác giả tiến hành phân tích mô hình (3.7) (Lợi nhuận được đại diện bằng ROE). Kết quả hồi quy của mô hình (3.7) được thể hiện trong bảng sau: Bảng 4.6 Tổng hợp kết quả hồi quy mô hình (3.7) Pooled OLS REM FEM ENV 0,054 [0,21] 0,058 [0,21] -0,042 [-0,09] EMP 0,061 [0,28] 0,063 [0,27] -0,003 [-0,01] COM 0,158 [0,69] 0,140 [0,58] 0,125 [0,32] PRD -0,009 [-0,05] -0,008 [-0,04] 0,114 [0,30] SIZE 0,060 [0,54] 0,077 [0,63] 1,156 [1,42] LEV -0,608* [-1,88] -0,687* [-1,94] -4,169*** [-3,84] BVPS -7,858* [-1,75] -8,090* [-1,67] -4,592 [-0.33] Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 215 NIPS 59,20*** [3,84] 60,84*** [3,81] 57,44** [2,59] Số quan sát 138 𝐑𝟐(%) 19,7 29,1 F – test 1,5* LM test (𝛘𝟐) 1584*** Breusch and Pagan LM test (𝛘𝟐) 0,06 Wooldridge test (F) 1,407 Chú thích: Thống kê t nằm trong [ ] *** p < 0,01; ** p < 0,05; * p < 0,1 Nguồn: Tổng hợp từ phần mềm Stata 14.0 Kết quả của kiểm định F cho thấy p > 0,05 nên chấp nhận giả thuyết H0, phương pháp hồi quy Pooled OLS phù hợp hơn so với FEM. Kết quả của kiểm định LM cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, phương pháp hồi quy REM phù hợp hơn so với Pooled OLS. Vì vậy, tác giả sẽ sử dụng mô hình REM để tiến hành kiểm tra các khuyết tật. Kết quả của kiểm định Breusch and Pagan LM cho thấy p > 0,05 nên chấp nhận giả thuyết H0, mô hình không xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi. Kết quả của kiểm định Wooldridge cho thấy p > 0,05 nên chấp nhận giả thuyết H0, mô hình không xảy ra hiện tượng tự tương quan. Từ những phân tích trên, tác giả lựa chọn mô hình REM để phân tích tác động của CSR đến lợi nhuận. 4.2.4 Phân tích tác động của CSR đến tốc độ tăng trưởng Để phân tích tác động của CSR đến tốc độ tăng trưởng, tác giả tiến hành phân tích mô hình (3.8). Kết quả hồi quy của mô hình (3.8) được thể hiện trong bảng sau: Bảng 4.7 Tổng hợp kết quả hồi quy mô hình (3.8) Pooled OLS REM FEM ENV -0,035 0,013 0,064 Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 216 [-0,29] [0,10] [0,36] EMP -0,177* [-1,75] -0,161 [-1,40] -0,142 [-,084] COM -0,092 [-0,85] -0,102 [-0,89] -0,101 [-0,68] PRD 0,151* [1,89] 0,069 [0,73] -0,098 [-0,68] SIZE -0,001 [-0,11] 0,023 [0,34] 0,334 [1,07] LEV -0,252 [-1,64] -0,312 [-1,61] -0,563 [-1,35] BVPS -3,161 [-1,48] -4,968** [-1,97] -12,47** [-2,32] NIPS 10,51 [1,44] 14,84** [2,09] 18,12** [2,13] Số quan sát 138 𝐑𝟐(%) 11,9 12,8 F – test 3,27*** LM test (𝛘𝟐) 1604*** Hausman test (𝛘𝟐) 6,11 Breusch and Pagan LM test (𝛘𝟐) 22,93*** Wooldridge test (F) 3,662 Chú thích: Thống kê t nằm trong [ ] *** p < 0,01; ** p < 0,05; * p < 0,1 Nguồn: Tổng hợp từ phần mềm Stata 14.0 Kết quả của kiểm định F cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, phương pháp hồi quy FEM phù hợp hơn so với Pooled OLS. Kết quả của kiểm định LM Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 217 cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, phương pháp hồi quy REM phù hợp hơn so với Pooled OLS. Kết quả của kiểm định Hausman cho thấy p > 0,05 nên chấp nhận giả thuyết H0, phương pháp hồi quy REM phù hợp hơn so với FEM. Vì vậy, tác giả sẽ sử dụng mô hình REM để tiến hành kiểm tra các khuyết tật. Kết quả của kiểm định Breusch and Pagan LM cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, mô hình xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi. Kết quả của kiểm định Wooldridge cho thấy p > 0,05 nên chấp nhận giả thuyết H0, mô hình không xảy ra hiện tượng tự tương quan. Tiếp theo, tác giả sử dụng phương pháp hồi quy FGLS để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi của mô hình. Kết quả của phương pháp hồi quy FGLS như sau: Bảng 4.8 Kết quả hồi quy FGLS của mô hình (3.8) EVN EMP CO M PRD SIZE LEV BVPS NIPS FGLS - 0,079 [- 1,21] - 0,16*** [-3,28] - 0,035 [- 1,18] 0,109* ** [2,99] -0,013 [- 0,55] -0,073 [- 0,89] -1,264 [- 1,05] 10,30* * [2,45] Số quan sát 138 Chú thích: Thống kê t nằm trong [ ] *** p < 0,01; ** p < 0,05; * p < 0,1 Nguồn: Tổng hợp từ phần mềm Stata 14.0 Cuối cùng, tác giả sẽ sử dụng kết quả hồi quy của phương pháp FGLS để phân tích tác động của CSR đến tốc độ tăng trưởng. 4.2.5 Phân tích tác động của CSR đến chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu Để phân tích tác động của CSR đến chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu, tác giả tiến hành phân tích mô hình (3.9). Kết quả hồi quy của mô hình (3.8) được thể hiện trong bảng sau: Bảng 4.9 Tổng hợp kết quả hồi quy mô hình (3.9) Pooled OLS REM FEM ENV 0,015 0,014 -0,014 Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 218 [0,63] [0,55] [-0,32] EMP -0,020 [-0,98] -0,017 [-0,79] 0,005 [0,12] COM -0,020 [-0,89] -0,020 [-0,85] -0,035 [-0,96] PRD 0,016 [0,99] 0,017 [0,98] 0,026 [0,73] SIZE -0,008 [-0,74] -0,008 [-0,71] 0,095 [1,21] LEV 0,155*** [4,99] 0,160*** [4,66] 0,317*** [3,05] BVPS 0,220 [0,51] 0,231 [0,50] -1,487 [-1,11] NIPS -2,195 [-1,49] -2,401 [-1,57] -2,735 [-1,29] Số quan sát 138 𝐑𝟐(%) 27,8 24,0 F – test 1,48* LM test (𝛘𝟐) 1624*** Breusch and Pagan LM test (𝛘𝟐) 0,36 Wooldridge test (F) 2,337 Chú thích: Thống kê t nằm trong [ ] *** p < 0,01; ** p < 0,05; * p < 0,1 Nguồn: Tổng hợp từ phần mềm Stata 14.0 Kết quả của kiểm định F cho thấy p > 0,05 nên chấp nhận giả thuyết H0, phương pháp hồi quy Pooled OLS phù hợp hơn so với FEM. Kết quả của kiểm định LM cho thấy p < 0,05 nên giả thuyết H0 bị bác bỏ, phương pháp hồi quy REM phù hợp hơn so với Pooled OLS. Vì vậy, tác giả sẽ sử dụng mô hình REM để tiến Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 219 hành kiểm tra các khuyết tật. Kết quả của kiểm định Breusch and Pagan LM cho thấy p > 0,05 nên chấp nhận giả thuyết H0, mô hình không xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi. Kết quả của kiểm định Wooldridge cho thấy p > 0,05 nên chấp nhận giả thuyết H0, mô hình không xảy ra hiện tượng tự tương quan. Từ những phân tích trên, tác giả lựa chọn mô hình REM để phân tích tác động của CSR đến chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu. Tác giả tóm tắt những phương pháp hồi quy được tác giả lựa chọn cho từng mô hình nghiên cứu trong bảng sau: Bảng 4.10 Tóm tắt phương pháp hồi quy được chọn Mô hình hồi quy Phương pháp hồi quy được chọn Mô hình (3.6) FGLS Mô hình (3.7) REM Mô hình (3.8) FGLS Mô hình (3.9) REM Nguồn: Tổng hợp của tác giả 4.2.6 Thảo luận kết quả nghiên cứu Kết quả phân tích các mô hình nghiên cứu được tác giả tổng hợp trong bảng sau: Bảng 4.11 Tổng hợp kết quả phân tích (FGLS) Q (REM) ROE (FGLS) g (REM) COC ENV 0,592*** [4,42] 0,058 [0,21] -0,079 [-1,21] 0,014 [0,55] EMP -0,032 [-0,28] 0,063 [0,27] -0,159*** [-3,28] -0,017 [-0,79] COM 0,276** [2,27] 0,140 [0,58] -0,0349 [-1,18] -0,020 [-0,85] PRD 0,293*** [3,21] -0,008 [-0,04] 0,109*** [2,99] 0,017 [0,98] SIZE -0,008 [-0,13] 0,077 [0,63] -0,010 [-0,55] -0,008 [-0,71] Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 220 LEV -01,293*** [-5,71] -0,687* [-1,94] -0,073 [-0,89] 0,160*** [4,66] BVPS -20,54*** [-5,18] -8,090* [-1,67] -1,264 [-1,05] 0,231 [0,50] NIPS 79,80*** [5,64] 60,84*** [3,81] 10,30** [2,45] -2,401 [-1,57] Số quan sát 138 Chú thích: Thống kê t nằm trong [ ] *** p < 0,01; ** p < 0,05; * p < 0,1 Nguồn: Tổng hợp của tác giả từ phần mềm Stata 14.0 Bảng tổng hợp kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy mối quan hệ giữa các khía cạnh của CSR và giá trị doanh nghiệp cụ thể như sau: - Trách nhiệm với môi trường có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1% và có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp. Điều này cho thấy việc các công ty thực hiện trách nhiệm với môi trường sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp; - Trách nhiệm với nhân viên không có ý nghĩa thống kê. Mặc dù trách nhiệm với nhân viên là khía cạnh được các công ty công bố nhiều nhất trong báo cáo của họ (giá trị trung bình của điểm số trách nhiệm với nhân viên là 0,662) nhưng lượng thông tin công bố lại ít biến động qua các năm. Vì vậy, điều này có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ của trách nhiệm với nhân viên và giá trị doanh nghiệp; - Trách nhiệm với cộng đồng có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 5% và có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp. Điều này có nghĩa là các công ty thực hiện trách nhiệm của mình với cộng đồng thông qua các hoạt động từ thiện sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp; - Trách nhiệm với sản phẩm có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1% và có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp. Điều này cho thấy các công ty có công bố thông tin về chất lượng của sản phẩm và dịch vụ đến khách hàng sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, kết quả phân tích còn thể hiện mối quan hệ của các khía cạnh CSR và các yếu tố cấu thành giá trị doanh nghiệp. Cụ thể, đối với lợi nhuận và chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu, kết quả phân tích cho thấy không có bất kỳ tác động nào của các khía cạnh CSR. Điều này cho thấy việc các công ty thực hiện CSR không làm ảnh hưởng đến lợi nhuận và chi phí phí sử dụng vốn chủ sở hữu. Đối với tốc độ tăng trưởng, trách nhiệm với nhân viên có ý nghĩa thống kê ở mức ý Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 221 nghĩa 1% và có tác động âm. Trách nhiệm với sản phẩm có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1% và có tác động dương đến tốc độ tăng trưởng. Hai khía cạnh là trách nhiệm với môi trường và trách nhiệm với cộng đồng không có tác động đến tốc độ tăng trưởng. Tóm lại, hầu hết các khía cạnh của CSR có tác động đến giá trị doanh nghiệp nhưng không có tác động đến các yếu tố cấu thành giá trị doanh nghiệp. Chỉ có trách nhiệm với nhân viên có tác động âm và trách nhiệm sản phẩm có tác động dương đến tốc độ tăng trưởng. Điều này có thể giải thích rằng lượng thông tin về CSR được các công ty công bố trong báo cáo vào thời điểm cuối năm gây ra độ trễ về thông tin. Các thông tin này có thể không tiếp cận được với các nhà quản trị công ty cũng như khách hàng và thị trường trong năm đó. Vì thế, chưa thể xác định rõ ràng mối quan hệ của CSR và các yếu tố cấu thành giá trị doanh nghiệp là lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng và chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu. 5. KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ 5.1 Kết luận Từ kết quả thực nghiệm ở chương 4 về tác động của CSR đến giá trị doanh nghiệp thông qua lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng và chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu, tác giả đưa ra những kết luận sau: Một là, CSR có tác động đến giá trị doanh nghiệp. Cụ thể, trách nhiệm với môi trường, trách nhiệm với cộng đồng và trách nhiệm với sản phẩm có tác động dương đến giá trị doanh nghiệp. Điều này có nghĩa là các công ty thực hiện tốt trách nhiệm với các khía cạnh kể trên thì sẽ giúp gia tăng giá trị doanh nghiệp của mình; Hai là, CSR không có tác động đến lợi nhuận. Điều này cho thấy mức độ các công ty thực hiện CSR không làm ảnh hưởng đến lợi nhuận của họ. Ba là, CSR có tác động đến tốc độ tăng trưởng. Cụ thể, trách nhiệm nhân viên có tác động âm và trách nhiệm sản phẩm có tác động dương đến tốc độ tăng trưởng. Điều này có nghĩa là việc doanh nghiệp thực hiện các hoạt động trách nhiệm của mình đối với nhân viên sẽ làm giảm tốc độ tăng trưởng. Ngược lại, các doanh nghiệp thực hiện trách nhiệm với sản phẩm sẽ làm tăng tốc độ tăng trưởng của công ty. Bốn là, CSR không có tác động đến chi phí sử dụng vốn. Việc các công ty có thực hiện CSR cũng sẽ không làm ảnh hưởng đến rủi ro của công ty. Từ đó, chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của công ty sẽ không bị tác động. 5.2 Kiến nghị Đối với doanh nghiệp: Để gia tăng giá trị doanh nghiệp, các công ty cần thực hiện tốt CSR. Cụ thể, công ty cần chú trọng thực hiện trách nhiệm đối với môi trường thông qua việc xử lý các chất thải trong quá trình vận hành sản xuất và xây dựng các chính sách bảo tồn môi trường. Các công ty cũng cần thực hiện trách nhiệm đối với cộng Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 222 đồng thông qua các chương trình từ thiện, quan hệ tốt với người dân bản địa, chú trọng quan tâm đến các tổ chức giáo dục và y tế. Ngoài ra, các công ty cần đưa ra đầy đủ thông tin về chất lượng sản phẩm và dịch vụ đến khách hàng nhằm thể hiện trách nhiệm của công ty đối với sản phẩm. Đối với thẩm định viên: Cần quan tâm đến yếu tố CSR trong quá trình thẩm định giá doanh nghiệp vì yếu tố này có tác động đến giá trị doanh nghiệp cũng như tốc độ tăng trưởng. Cụ thể, thẩm định viên cần xem xét kỹ việc thực hiện CSR của các công ty nhằm đưa ra những xét đoán nghề nghiệp phù hợp phục vụ cho quá trình thẩm định giá. 5.3 Hạn chế và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo Trong quá trình nghiên cứu thực nghiệm, khóa luận gặp phải những hạn chế sau đây: Một là, nghiên cứu được thực hiện đối với các công ty có công bố thông tin về CSR trong các báo cáo hằng năm. Các công ty có thực hiện CSR nhưng không công bố thông tin và các công ty không thực hiện CSR vẫn chưa được đưa vào nghiên cứu; Hai là, việc công bố thông tin về CSR vẫn còn hạn chế đối với các doanh nghiệp nên nghiên cứu chỉ được thực hiện đối với các công ty được niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE trong giai đoạn 2015-2017. Do đó, nghiên cứu có cỡ mẫu nhỏ và chưa thật sự phản ánh được toàn bộ thị trường của Việt Nam. Từ những hạn chế trên, khóa luận cũng đề xuất những hướng nghiên cứu tiếp theo. Thứ nhất, ngoài việc nghiên cứu các công ty có công bố thông tin về CSR, cần thực hiện nghiên cứu với những công ty không công bố CSR và những công ty không thực hiện CSR. Tiếp theo, thực hiện nghiên cứu với phạm vi rộng hơn nhằm đảm bảo kết quả nghiên cứu thể hiện đầy đủ thông tin CSR đối thị trường tại Việt Nam. Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 223 TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu tham khảo tiếng việt Cổng thông tin điện tử www.vietstock.vn. Cổng Thông tin và Dữ liệu Tài chính – Chứng khoán Việt Nam. Cổng thông tin điện tử www.hsx.vn. Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh. Cổng thông tin điện tử www.research.lienvietpostbank.com.vn. Ngân hàng Bưu điện Liên Việt. Nguyễn Quyết & Phan Thị Hằng Nga. 2017. “Trách Nhiệm Xã Hội và Chính Sách Cổ Tức Của Công Ty Niêm Yết Trên Sàn Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh: Phân Tích Bằng Mô Hình Hồi Quy Ngưỡng.” Tạp chí Phát triển Khoa học và Công nghệ 20(3): 62–71. Tài liệu tham khảo tiếng anh Adewuyi, A. O., & Olowookere, A. E. (2010). CSR and sustainable community development in Nigeria: WAPCO, a case from the cement industry. Social Responsibility Journal, 6(4), 522–535. Barnea, A., & Rubin, A. (2010). Corporate Social Responsibility as a Conflict Between Shareholders. Journal of Business Ethics, 97(1), 71–86. Bird, R., D. Hall, A., Momentè, F., & Reggiani, F. (2007). What Corporate Social Responsibility Activities are Valued by the Market? Journal of Business Ethics, 76(2), 189–206. Buchanan, B., Cao, C. X., & Chen, C. (2018). Corporate Social Responsibility, Firm Value, and Influential Institutional Ownership. Journal of Corporate Finance. Cahan, S. F., Chen, C., Chen, L., & Nguyen, N. H. (2015). Corporate social responsibility and media coverage. Journal of Banking & Finance, 59(July), 409– 422. Carroll, A. B. (1991). The pyramid of corporate social responsibility: Toward the moral management of organizational stakeholders. Business Horizons, 34(4), 39– 48. Cellier, A., & Chollet, P. (2016). The effects of social ratings on firm value. Research in International Business and Finance, 36, 656–683. Cespa, G., & Cestone, G. (2007). Corporate Social Responsibility and Managerial Entrenchment. Journal of Economics & Management Strategy, 16(3), 741–771. Chung, C. Y., Jung, S., & Young, J. (2018). Do CSR Activities Increase Firm Value? Evidence from the Korean Market. Sustainability, 10(9), 3164. Cronqvist, H., Heyman, F., Nilsson, M., Svaleryd, H., Vlachos, J., Giannetti, M., Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 224 Str, P. (2009). Do Entrenched Managers Pay Their Workers More? The Journal of Finance, 64(1), 309–339. Daeheon, C., Youn, Chuneg, C., Sangjun, J., Kyung Soon, K., & Jason, Y. (2018). Corporate social responsibility and firm value: Evidence from the Korean manufacturing industry. Transylvanian Review, 1(1). Damodaran, A. (2012). Investment Valuation (3rd ed.). New Jersey: John Wiley & Sons, Inc. El Ghoul, S., Guedhami, O., Kwok, C. C. Y., & Mishra, D. R. (2011). Does corporate social responsibility affect the cost of capital? Journal of Banking and Finance, 35(9), 2388–2406. Fairfield, P. M., Whisenant, J. S., & Yohn, T. L. (2003). Accrued Earnings and Growth : Implications for Future Profitability and Market Mispricing, 78(1), 353– 371. Farrington, T., Curran, R., Gori, K., O’Gorman, K. D., & Queenan, C. J. (2017). Corporate social responsibility: reviewed, rated, revised. International Journal of Contemporary Hospitality Management, 29(1), 30–47. Friedman, M. (1970). The Social Responsibility of Business is to Increase its Profits. The New York Times Magazine, 32–33. Galbreath, J. (2006). Corporate social responsibility strategy: strategic options, global considerations. Corporate Governance: The International Journal of Business in Society, 6(2), 175–187. Gregory, A., Tharyan, R., & Whittaker, J. (2014). Corporate Social Responsibility and Firm Value: Disaggregating the Effects on Cash Flow, Risk and Growth. Journal of Business Ethics, 124(4), 633–657. Gregory, A., & Whittaker, J. (2013). Exploring the Valuation of Corporate Social Responsibility—A Comparison of Research Methods. Journal of Business Ethics, 116(1), 1–20. Guenster, N., Bauer, R., Derwall, J., & Koedijk, K. (2011). The Economic Value of Corporate Eco-Efficiency. European Financial Management, 17(4), 679–704. Harjoto, M. A., & Jo, H. (2015). Legal vs. Normative CSR: Differential Impact on Analyst Dispersion, Stock Return Volatility, Cost of Capital, and Firm Value. Journal of Business Ethics, 128(1), 1–20. Janiszewski, S. (2011). How to Perform Discounted Cash Flow Valuation? Foundations of Management, 3(1), 81–96. Jo, H., & Harjoto, M. A. (2011). Corporate Governance and Firm Value: The Impact of Corporate Social Responsibility. Journal of Business Ethics, 103(3), 351–383. Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 225 Mackey, A., Mackey, T. B., & Barney, J. B. (2007). Corporate social responsibility and firm performance: Investor preferences and corporate strategies. Academy of Management Review, 32(3), 817–835. Margolis, J. D., & Walsh, J. P. (2003). Misery Loves Companies: Rethinking Social Initiatives by Business. Administrative Science Quarterly, 48(2), 268. McGuire, J. B., Sundgren, A., & Schneeweis, T. (1988). Corporate Social Responsibility and Firm Financial Performance. Academy of Management Journal, 31(4), 854–872. McWilliams, A., & Siegel, D. (2000). Corporate social responsibility and financial performance: correlation or misspecification? Strategic Management Journal, 21(5), 603–609. Nekhili, M., Nagati, H., Chtioui, T., & Rebolledo, C. (2017). Corporate social responsibility disclosure and market value: Family versus nonfamily firms. Journal of Business Research, 77(July 2016), 41–52. Nguyen, B. T. N., Tran, H. T. T., Le, O. H., Nguyen, P. T., Trinh, T. H., & Le, V. (2015). Association between Corporate Social Responsibility Disclosures and Firm Value – Empirical Evidence from Vietnam. International Journal of Accounting and Financial Reporting, 1(1), 212. Oikonomou, I., Brooks, C., & Pavelin, S. (2012). The Impact of Corporate Social Performance on Financial Risk and Utility : A Longitudinal. Financial Management, 41(2), 483–515. Pagano, M., & Volpin, P. F. (2005). The Political Economy of Corporate Governance. American Economic Review, 95(4), 1005–1030. Rouf, A. (2011). The Corporate Social responsibility Disclosure : A Study of Listed Companies in Bangladesh. Business and Economics Research Journal, 2(3), 19– 32. Servaes, H., & Tamayo, A. (2013). The Impact of Corporate Social Responsibility on Firm Value: The Role of Customer Awareness. Management Science, 59(5), 1045–1061. Sheehy, B. (2015). Defining CSR: Problems and Solutions. Journal of Business Ethics, 131(3), 625–648. Sheehy, B., & Feaver, D. (2014). Anglo-American Directors’ Legal Duties and CSR: Prohibited, Permitted or Prescribed? Dalhousie Law Journal, 37(1), 345–395. Sheikh, S. (2018). Corporate social responsibility, product market competition, and firm value. Journal of Economics and Business, 98(May), 40–55. Usman, A. B., & Amran, N. A. B. (2015). Corporate social responsibility practice and Kỷ yếu Nghiên cứu khoa học sinh viên UEH 2019 226 corporate financial performance: evidence from Nigeria companies. Social Responsibility Journal, 11(4), 749–763.